邱實(shí)

摘 要：在風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制是其中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。風(fēng)險(xiǎn)投資要成功獲利，就要建立起完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，盡可能優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式。本文主要分析了目前風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式，并就其異同點(diǎn)進(jìn)行了比較和分析，旨在全面優(yōu)化和完善我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資；退出機(jī)制；發(fā)展

風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制作為一種新型的制度安排，是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)經(jīng)過一段時(shí)間發(fā)展以后，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展逐步走上正軌，從而實(shí)現(xiàn)資金股權(quán)形態(tài)向資金形態(tài)的轉(zhuǎn)化。

1. 我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的基本狀況

1.1 風(fēng)險(xiǎn)資本IPO 的退出門檻相對(duì)較高

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)資本家往往選擇IPO作為自己的風(fēng)險(xiǎn)退出方式，這種方式所獲得的利潤明顯高于企業(yè)回購和企業(yè)購并。但是就目前實(shí)際情況而言，我國只有極少一部分風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)行IPO退出方式，造成這種現(xiàn)象的根本原因就是我國證券市場發(fā)展不完善，缺乏健全的法律規(guī)范與IPO退出機(jī)制相匹配。中小企業(yè)基本繼承以往的主板游戲規(guī)則，IPO退出方式的推廣較為困難。

1.2 股份回購融資相對(duì)困難

現(xiàn)金形式是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購風(fēng)險(xiǎn)投資者股份的有效形式。公司在沒有大量閑置資金的前提下，可以向銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款，從而獲得回購股份的資金，但是這樣就會(huì)大幅度增加企業(yè)的實(shí)際負(fù)債率。由此，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)只有擁有大量的回購資金，才能保證股份回購行為的順利發(fā)生，風(fēng)險(xiǎn)投資者要將企業(yè)回購控制在合理范圍內(nèi)，否則將削弱風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資者之間的信任，阻礙合作的順利進(jìn)行。

1.3 產(chǎn)權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓仍處于主渠道地位

目前，IPO退出機(jī)制在我國仍處于探索階段，發(fā)展極不成熟，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)往往選擇產(chǎn)權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的形式。與IPO相比，產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓在費(fèi)用方面相對(duì)低廉，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的要求較低，風(fēng)險(xiǎn)投資人可以通過與股權(quán)購買方協(xié)商的形式達(dá)成自己的意愿。就目前而言，產(chǎn)權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓符合風(fēng)險(xiǎn)投資人和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的實(shí)際需要，將是未來一段時(shí)間內(nèi)占據(jù)主渠道地位的風(fēng)險(xiǎn)退出機(jī)制。

2.風(fēng)險(xiǎn)投資退出的原因及其意義

2.1 風(fēng)險(xiǎn)投資退出的基本原因

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)之所以要積極尋求退出機(jī)制，概括起來有兩點(diǎn)主要原因：

2.1.1近年來，高科技企業(yè)取得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，但是要始終保持這種勢頭困難重重，風(fēng)險(xiǎn)投資基金必須具備流動(dòng)性特征，才能最大限度的獲取利潤，也就是說，風(fēng)險(xiǎn)投資者要抓住時(shí)機(jī)，盡可能在企業(yè)發(fā)展的鼎盛時(shí)期進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，從而獲取高額的利潤，之后投入到新的投資市場，實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。

2.1.2風(fēng)險(xiǎn)投資基金籌集資金的有效形式是權(quán)益，這就決定了投資人可以約束和控制風(fēng)險(xiǎn)投資基金的行為，并且投資人要承諾將在一定時(shí)期內(nèi)為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)創(chuàng)造豐厚的經(jīng)濟(jì)效益。

2.2 風(fēng)險(xiǎn)投資退出的意義

2.2.1有利于在一定時(shí)期內(nèi)保持風(fēng)險(xiǎn)資本的流動(dòng)性

2.2.2有利于推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)資本的可持續(xù)發(fā)展

2.2.3能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)和創(chuàng)業(yè)資產(chǎn)作出科學(xué)、準(zhǔn)確的評(píng)價(jià)

2.2.4能最大限度的吸納社會(huì)資本，增加風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展動(dòng)力，從而推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)資本的可持續(xù)發(fā)展[1]。

3. 探究影響我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的主要因素

具體而言，我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制主要受以下幾種因素的制約和影響：

3.1 金融體系

目前，金融體系大致可以分為以銀行為主導(dǎo)的金融體系和以證券市場為主導(dǎo)的金融體系兩大類。在世界市場上，美國的金融體系就是以證券市場為導(dǎo)向的。美國風(fēng)險(xiǎn)投資在世界范圍內(nèi)取得了巨大成功，這與美國完善的證券市場是分不開的。在證券交易市場，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家要獲得公司直接控股權(quán)，可以推動(dòng)企業(yè)上市，進(jìn)一步激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家的行為；而且，風(fēng)險(xiǎn)資本家還可以以上市的形式樹立良好的信譽(yù)和形象。就目前而言，我國風(fēng)險(xiǎn)投資缺乏健全的金融體系作為支撐，所以我國要加強(qiáng)與外國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的交流和合作，建立起適合我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)發(fā)展的金融體系，從而推動(dòng)我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的快速健康發(fā)展。

3.2 風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的未來收益現(xiàn)值

通常來說，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)只有保證未來收益現(xiàn)值高于退出成本時(shí)，企業(yè)才可以選擇此退出方式。也就是說，風(fēng)險(xiǎn)資本家在保證未來收益現(xiàn)值高于證券市場代理成本的前提下，才可以選擇公開上市的形式退出風(fēng)險(xiǎn)資本，如若不然，風(fēng)險(xiǎn)資本家就要選擇其他形式退出資本。

3.3 風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的控制權(quán)

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)退出時(shí)選擇公開上市的形式，那么將會(huì)在無形中削弱風(fēng)險(xiǎn)資本家的股份控制權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家就會(huì)掌握相對(duì)較多的控制權(quán)；但是，并購的形式將會(huì)削弱風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家的控股權(quán)，容易激化風(fēng)險(xiǎn)資本家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家之間的矛盾。

3.4 股權(quán)購買者有效處理信息不對(duì)稱的能力

風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)在推出風(fēng)險(xiǎn)資本時(shí)，往往會(huì)造成外部投資者和內(nèi)部投資者之間的信息不對(duì)稱問題，也就是說，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所獲得信息資源沒有內(nèi)部投資者所獲取的真實(shí)、可靠，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所披露的信息是股權(quán)股買者獲取風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)具體信息的主要途徑。所以，風(fēng)險(xiǎn)資本家在選擇具體的退出方式時(shí)主要取決于股權(quán)購買者能否有效解決和處理信息不對(duì)稱問題。對(duì)于出售股權(quán)的企業(yè)或者個(gè)人而言，他們更傾向于選擇解決信息不對(duì)稱相對(duì)困難的風(fēng)險(xiǎn)退出形式。

3.5 經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r

風(fēng)險(xiǎn)資本家在選擇退出形式時(shí)，會(huì)考慮當(dāng)時(shí)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢良好時(shí)，市場流通的資金較多，投資者會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場充滿信心，從而選擇首次公開上市形式，風(fēng)險(xiǎn)資本退出較易成功；當(dāng)市場經(jīng)濟(jì)疲軟時(shí)，資本家就會(huì)放棄首次公開上市的形式，另外選擇對(duì)自身有利的風(fēng)險(xiǎn)退出形式[2]。

4. 健全并完善我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的有效措施

在風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作過程中最關(guān)鍵、核心的環(huán)節(jié)就是風(fēng)險(xiǎn)投資退出，風(fēng)險(xiǎn)投資效益在很大程度上受退出方式的影響，由此，我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)要進(jìn)一步建立并完善風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，推動(dòng)我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。

4.1 進(jìn)一步完善資本市場

4.1.1建立健全創(chuàng)業(yè)板市場和主板市場，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)走出國門，實(shí)現(xiàn)境外上市

《證券法》經(jīng)過一系列調(diào)整和長期發(fā)展以后，逐步放寬了主板市場上市的門檻，相關(guān)部門要進(jìn)一步完善配套措施建設(shè)，為主板上市奠定堅(jiān)實(shí)的法律基礎(chǔ)。近年來，改革國內(nèi)股權(quán)分置的步伐不斷加快，法人股和國有股逐漸進(jìn)入流通市場，以主板上市的形式退出風(fēng)險(xiǎn)投資成為可能。《暫行辦法》的實(shí)施降低了主板市場的準(zhǔn)入門檻，有利于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)上市退出。但是，《暫行辦法》關(guān)于主營業(yè)務(wù)、持續(xù)時(shí)間、規(guī)模、盈利能力等上市條件的規(guī)定飽受爭議，尚需要實(shí)踐來檢驗(yàn)其合理性，創(chuàng)業(yè)板要在不斷的修正中實(shí)現(xiàn)其最終定位。最近幾年，我國風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)在境外取得了較快發(fā)展，IPO募集資金量遠(yuǎn)高于國內(nèi)。由此，要采取一切措施，支持和鼓勵(lì)國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)積極開拓海外市場，切實(shí)有效的解決風(fēng)險(xiǎn)投資退出難題。

4.2.2加強(qiáng)區(qū)域性企業(yè)產(chǎn)權(quán)場外交易市場建設(shè)

對(duì)于地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展而言，中小企業(yè)是主要的推動(dòng)力量，它是發(fā)展國民經(jīng)濟(jì)的有力支撐。企業(yè)產(chǎn)權(quán)場外交易市場作為第三板市場，它的準(zhǔn)入門檻相對(duì)較低，是中小企業(yè)進(jìn)行融資和資金籌集的重要場所。與證券市場不同，企業(yè)產(chǎn)權(quán)場外交易市場在監(jiān)管、結(jié)算、交易規(guī)則、條件以及交易資格等方面都有著自己的顯著特色，是企業(yè)開拓市場的重要推動(dòng)力，能夠最大限度的彌補(bǔ)市場發(fā)展缺陷，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的有效退出。我國可以進(jìn)一步改造技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易市場，建立起全新的主板和二板市場運(yùn)作機(jī)制，從而建立起完善的區(qū)域性企業(yè)產(chǎn)權(quán)場外交易市場。就目前情況而言，場外交易市場已經(jīng)初步具備了發(fā)展條件，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、產(chǎn)權(quán)交易所以及技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易市場等都奠定了其發(fā)展的基礎(chǔ)，我們要進(jìn)一步完善這些組織機(jī)構(gòu)，從而推動(dòng)多樣化市場組織形式和多層次市場結(jié)構(gòu)的建立。由此可見，我國要積極解放思想，進(jìn)一步建立并完善產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化法規(guī)建設(shè)，有效監(jiān)督和制約產(chǎn)權(quán)交易市場的經(jīng)濟(jì)行為。

4.2 建立健全相關(guān)法律體系

風(fēng)險(xiǎn)投資者若以破產(chǎn)清算或者兼并收購的形式安全退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，就要依靠健全的法律體系。所以，相關(guān)部門制定并完善了針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)退出的法律政策。目前，為數(shù)不多的城市制訂了針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的相關(guān)法規(guī)，全國性的法律法規(guī)亟待進(jìn)一步健全和完善，同時(shí)，現(xiàn)行的關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資的部門規(guī)章、法規(guī)以及法律等難以為風(fēng)險(xiǎn)投資提供制度上的保障，有些條款甚至阻礙了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的健康發(fā)展。所以，我國立法部門要積極履行職責(zé)，從風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)律和運(yùn)行特點(diǎn)著手，制定出全國性的法律規(guī)范，及時(shí)調(diào)整不合理的風(fēng)險(xiǎn)投資法規(guī)，為風(fēng)險(xiǎn)投資公司的進(jìn)一步發(fā)展提供法律依據(jù)。要進(jìn)一步完善風(fēng)險(xiǎn)投資立法，就要實(shí)現(xiàn)《稅法》《合伙企業(yè)法》《證券法》以及《公司法》的有機(jī)統(tǒng)一，減少各法律規(guī)范間的沖突和摩擦，為建立完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

4.3 大力培育風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)

專門中介機(jī)構(gòu)和一般中介機(jī)構(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的主要中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。專門中介機(jī)構(gòu)包括專業(yè)性融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)、督導(dǎo)機(jī)構(gòu)、科技項(xiàng)目評(píng)估機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)、標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)以及風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會(huì)等；而一般中介機(jī)構(gòu)則包括資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及律師事務(wù)所等。目前，專業(yè)人才和中介機(jī)構(gòu)的嚴(yán)重匱乏阻礙了我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。我國相關(guān)部門要進(jìn)一步完善立法程序，為中介機(jī)構(gòu)的建立創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，加強(qiáng)中介人員培訓(xùn)和考核，提高工作人員素質(zhì)。同時(shí)，中介機(jī)構(gòu)要嚴(yán)格遵守相關(guān)紀(jì)律和法律規(guī)范，強(qiáng)化監(jiān)管力度，減少違規(guī)操作。除此之外，要加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，定期對(duì)工作人員進(jìn)行職業(yè)道德培訓(xùn)，建立有效的激勵(lì)和約束機(jī)制，做到賞罰分明，不斷規(guī)范行業(yè)發(fā)展環(huán)境，為我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的健康發(fā)展創(chuàng)造有利條件[3]。

5.總結(jié)

總而言之，我國尚缺乏完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，這嚴(yán)重限制了我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的穩(wěn)步發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資在我國仍處于發(fā)展的初級(jí)階段，我們要積極探索有益的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，引進(jìn)外國先進(jìn)方式和理念，進(jìn)一步完善風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。此外，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)要始終明確自身的經(jīng)營目標(biāo)，在選擇風(fēng)險(xiǎn)退出方案時(shí)堅(jiān)持實(shí)事求是，充分利用我國現(xiàn)有的監(jiān)管環(huán)境和法律規(guī)范，從而選擇出最優(yōu)的退出方案，推動(dòng)我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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