江歡

去年以來，游戲行業(yè)的并購如火如荼，被并購的游戲公司往往在對賭協(xié)議中承諾高額業(yè)績，但是今年中報(bào)及三季度業(yè)績表明，這些業(yè)績承諾多難以達(dá)成。不過業(yè)績“并不是雙方關(guān)心的問題”，這仍是一場雙贏游戲，一方面游戲公司拿到了錢；另一方面上市公司炒高了股價(jià)

2013年曾讓市場為之瘋狂的游戲行業(yè)并購，其并購背后的真相卻有些令人吃驚。

在并購之時(shí)，雙方往往會簽署對賭協(xié)議，在協(xié)議中，被并購的游戲公司往往做出高額的業(yè)績承諾。然而隨著并購?fù)瓿?，他們的對賭協(xié)議卻很多難以達(dá)成。

但這“并不是雙方關(guān)心的問題”，也并不影響并購給雙方帶來的效益。

一家并購過游戲公司的上市公司董秘很坦率地告訴《投資者報(bào)》記者：“對賭業(yè)績能否實(shí)現(xiàn)并不是雙方關(guān)心的問題。當(dāng)時(shí)公司所并購的游戲公司，業(yè)績對賭的數(shù)據(jù)完全是游戲公司自己決定的，上市公司方面并沒有干預(yù)。去年的資本市場就是按照‘收購游戲就暴漲的邏輯來發(fā)展的，這是上市公司和被并購游戲企業(yè)的雙贏游戲。況且市場的熱捧助推了涉及游戲并購上市公司股價(jià)的飛漲。”

對于絕大部分并購網(wǎng)游的上市公司而言，股價(jià)暴漲都有業(yè)績對賭作為支撐，但如果所購網(wǎng)游公司實(shí)現(xiàn)不了對賭的業(yè)績怎么辦？

中山證券的分析師表示：“游戲類公司的并購，對于并購雙方來說都沒有實(shí)際的損失，一方面游戲公司拿到了錢；另一方面上市公司炒高股價(jià)，股東財(cái)富急劇增加高位套現(xiàn)?！?/p>

據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2013年起，A股市場掀起一股游戲和影視并購浪潮，數(shù)十家上市公司前仆后繼，紛紛披露收購方案。“高估值”、“高溢價(jià)”成為游戲行業(yè)并購的關(guān)鍵詞。與此同時(shí)，被并購的游戲公司的原股東會做出高額的業(yè)績承諾。

一年過去了，今年A股資本市場并購游戲的“大潮”有所降溫。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年1月至今，買方為A股上市公司的游戲類重大并購重組有22起，涉及到20家上市公司。

在各路資本的追捧下，相關(guān)游戲概念個(gè)股無一不受到市場的爆炒。記者統(tǒng)計(jì)的完成游戲并購的20家上市公司，其股價(jià)平均漲幅已經(jīng)超過224%。

上述分析師表示：“在游戲行業(yè)并購剛開始有大熱趨勢的苗頭前，我們就已經(jīng)開始提醒客戶關(guān)注游戲行業(yè)。今年該類并購勢頭明顯減弱，我已經(jīng)建議大部分客戶，不要再玩兒這個(gè)噱頭了?！?/p>

游戲行業(yè)已經(jīng)完成200億并購

A股市場已經(jīng)進(jìn)入了并購“大時(shí)代”。根據(jù)本報(bào)此前統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年上半年資本市場完成的并購交易總價(jià)值已超2013年全年并購交易額。幾乎所有行業(yè)的上市公司都絞盡腦汁并購，難以計(jì)數(shù)的標(biāo)的被一次次篩選。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2013年年初至今，國內(nèi)A股市場共完成56起游戲及影視行業(yè)并購，其中游戲行業(yè)30起，影視行業(yè)26起，基本上平分秋色。買方為A股上市公司的游戲行業(yè)并購案有22起，涉及上市公司20家，其中，掌趣科技和光線傳媒均完成兩起游戲類并購。

記者統(tǒng)計(jì)的22起已完成或者已經(jīng)過戶的游戲行業(yè)并購中，交易金額合計(jì)超過192億元。實(shí)際上，20家上市公司中，只有掌趣科技、華誼兄弟等少數(shù)幾家上市公司在此之前持有過游戲資產(chǎn)，其余上市公司均為首次接觸游戲資產(chǎn)。完成并購的上市公司最多來自于傳媒行業(yè)，其次是計(jì)算機(jī)行業(yè)，其余分別來自與采掘、通信、汽車等行業(yè)。如來自傳媒行業(yè)的光線傳媒、華誼兄弟，輕工制造業(yè)的驊威股份和采掘行業(yè)的愛使股份等。

其中游族網(wǎng)絡(luò)借殼梅花傘，成為游戲行業(yè)交易價(jià)值最高的并購案，達(dá)39億元。

掌趣科技成為完成游戲行業(yè)并購最多的企業(yè)，累計(jì)并購交易額33億元。掌趣科技先后兩次收購三家游戲資產(chǎn)，分別于2013年8月完成收購動網(wǎng)先鋒100%股權(quán)、2014年4月完成收購?fù)嫘房萍?00%股權(quán)和上游信息70%股權(quán)。

光線傳媒先后完成兩次游戲并購，分別是今年3月收購天神互動12.5%股權(quán)和8月收購仙海網(wǎng)絡(luò)20%股權(quán)。其余上市公司均完成一項(xiàng)游戲行業(yè)并購案。

在已完成的并購中，交易價(jià)格超過10億元的并購項(xiàng)目還包括科冕木業(yè)、世紀(jì)華通、天舟文化、神州泰岳、愛使股份、博瑞傳播的并購。

業(yè)績承諾難達(dá)預(yù)期

完成并購后，顯而易見的效果當(dāng)然是對上市公司業(yè)績的影響。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在上述20家上市公司中，有6家三季報(bào)預(yù)告凈利潤出現(xiàn)下滑，分別是旋極信息、歐比特、寶麗來、佳創(chuàng)視訊、光線傳媒和愛使股份。

在眾多游戲并購中，多數(shù)游戲公司會對業(yè)績做出相應(yīng)的承諾，這些承諾的實(shí)際完成情況如何？記者查閱多家上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告，梳理出游戲公司對業(yè)績承諾完成情況。

首先記者查閱了游戲行業(yè)交易金額最大的并購案——游族網(wǎng)絡(luò)借殼梅花傘。2014年5月游族網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)借殼上市，公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.98億元，同比增長41.9%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.64億元，同比增長64.35%。

游族網(wǎng)絡(luò)控制人林奇等股東承諾：2014年～2016年扣非后凈利潤不低于3.87億元、4.51億元和5.22億元。從2014年上半年凈利潤情況來看，游族網(wǎng)絡(luò)目前實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾的42%。

其次，記者查閱了完成游戲行業(yè)并購最多的上市公司掌趣科技，公司2014年4月完成對玩蟹科技和上游信息的收購。公開信息顯示，玩蟹科技承諾2013年～2016年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤需分別不低于1.2億元、1.6億元、2億元、2.4億元；上游信息2013年～2016年扣除非經(jīng)常性損益后的稅后凈利潤分別不低于7500萬元、1.25億元、1.56億元、 1.9億元。

然而，掌趣科技2014年中報(bào)顯示，玩蟹科技和上游信息今年上半年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤2463.97萬元和1720.35萬元，分別僅完成承諾值的15%和14%，下半年業(yè)績壓力大。

另外，2013年已經(jīng)完成并購的動網(wǎng)先鋒并未在掌趣科技今年中報(bào)中具體說明凈利潤情況，不過根據(jù)2013年報(bào)，動網(wǎng)先鋒的凈利潤為8608萬元，完成承諾業(yè)績。

神州泰岳去年以12.15億元全額收購天津殼木軟件有限責(zé)任公司（以下簡稱“天津殼木”）。此次收購雙方依舊簽署了對賭協(xié)議，天津殼木承諾，2013年～2016年凈利潤分別為0.8億元、1.1億元、1.5億元、2億元，否則將作出相應(yīng)補(bǔ)償。在2014年中報(bào)可查的上市公司業(yè)績中，天津殼木2014年中報(bào)的凈利潤為1758萬元，還不及承諾業(yè)績的兩成。

“絕大部分的被并購網(wǎng)游企業(yè)是不可能實(shí)現(xiàn)對賭的高增長業(yè)績的，網(wǎng)游行業(yè)的生命周期等特點(diǎn)，決定了大部分被并購的網(wǎng)游企業(yè)在并購時(shí)正是其業(yè)績處于頂部的時(shí)期，同時(shí)，網(wǎng)游特別是手游的弱邏輯性決定了一個(gè)產(chǎn)品的成功對下一個(gè)產(chǎn)品也基本沒有太大的可借鑒意義。就像一個(gè)導(dǎo)演第一部電影獲得票房的空前成功后，沒有人能夠保證他的第二部電影能夠得到市場的認(rèn)可?！鼻笆鲋猩阶C券的分析師表示。

股價(jià)平均漲幅超兩倍

雖然業(yè)績承諾多難以達(dá)成，但是這并不妨礙相關(guān)上市公司的股價(jià)飛漲。

《投資者報(bào)》統(tǒng)計(jì)20家涉及游戲并購的上市公司，從去年至今股價(jià)漲幅平均超過224%。其中漲幅最大的三只個(gè)股分別是旋極信息、科冕木業(yè)和掌趣科技，分別為532%、435%和340%。

從財(cái)務(wù)層面來看，旋極信息的傳統(tǒng)主業(yè)在不斷惡化。今年三季報(bào)預(yù)告顯示，公司凈利潤降幅將達(dá)到95%。而之前發(fā)布的2013年年報(bào)和2014年中報(bào)顯示，旋極信息的營業(yè)收入、營業(yè)利潤和凈利潤都在持續(xù)快速下滑。不過，與之相對的是，其從去年至今股價(jià)漲幅超過五倍。

推動旋極信息股價(jià)上升的直接因素與并購有著密切的關(guān)系。2013年7月16日，旋極信息公告稱，以自有資金5760萬元收購從事手機(jī)游戲開發(fā)的上海索樂軟件18%的股權(quán)，在該消息發(fā)布前后，公司股價(jià)迎來第一波上漲，從10元左右上升到16元附近。

而漲幅排在第二位的科冕木業(yè)今年1月公告，公司擬將全部資產(chǎn)和負(fù)債作為置出資產(chǎn)，與朱曄、石波濤等12名交易對方擁有的天神互動100%股權(quán)的等值部分進(jìn)行置換，差額部分由公司發(fā)行股份購買。

公告顯示，天神互動預(yù)計(jì)2014年～2016年凈利潤為1.86億元、2.42億元、3.03億元，并承諾未達(dá)預(yù)期進(jìn)行業(yè)績補(bǔ)償。重組后，朱曄、石波濤將成為公司的控股股東和實(shí)際控制人?？泼崮緲I(yè)發(fā)布的三季報(bào)顯示，前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤1.4億元，實(shí)現(xiàn)承諾業(yè)績的75%。

值得注意的是，天神互動是光線傳媒旗下子公司。在2014年3月，光線傳媒完成對天神互動12.5%股權(quán)的并購，天神互動借殼科冕木業(yè)成功上市后，光線傳媒及子公司北京光線影業(yè)有限公司合計(jì)持有科冕木業(yè)7.26%股權(quán)。光線傳媒從去年至今漲幅也達(dá)到141%。

去年資本市場的并購熱點(diǎn)在于游戲和影視，而今年市場細(xì)分熱點(diǎn)是否在不斷變化，并購方向也開始調(diào)整了嗎？

前述中山證券的分析師表示：“手游、網(wǎng)游降溫接近尾聲，游戲并購項(xiàng)目隨即大為減少。目前在線教育、移動醫(yī)療、新能源新材料等領(lǐng)域成為并購新寵?！辈贿^他向記者表示，跨界并購很多都是追星族式的。很多上市公司手里擁有大量的現(xiàn)金，又不知該如何使用的時(shí)候，常常采用的方法就是哪里是熱門題材，錢就往哪里去。

在前述上市公司董秘看來：“投資者樂于看到公司利潤增長、股價(jià)市值增長。這讓主營業(yè)務(wù)不佳的公司會出現(xiàn)病急亂投資的情況，逼著公司老板想方設(shè)法去做并購擴(kuò)張。但是并購?fù)⒉皇枪尽拈_始，反而帶來公司整合的困擾?！薄?