徐 靜

（1.東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 數(shù)學(xué)與數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)院，遼寧 大連 116025；2.安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，安徽 蚌埠 233030）

0 引言

2008年金融危機(jī)以后，我國(guó)中央銀行實(shí)施了一系列刺激性貨幣政策，這些政策在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)也引發(fā)了經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)通脹預(yù)期的增加。2010年11月CPI同比漲幅5.1%，至2011年7月同比漲幅達(dá)到6.5%。此后，受歐債危機(jī)影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)始放緩，價(jià)格指數(shù)持續(xù)下降，到2012年7月CPI同比漲幅降至1.8%，直到2014年底CPI同比漲幅都在2%以下；而2012年3月到2014年12月，我國(guó)PPI連續(xù)33個(gè)月同比漲幅卻都是負(fù)數(shù)。數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入低通脹期，結(jié)構(gòu)性通縮已經(jīng)顯現(xiàn)。也有學(xué)者提出不同看法，認(rèn)為2015年應(yīng)該是適度通脹的，物價(jià)至少出現(xiàn)連續(xù)3至6個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，才能被定義為通縮，目前中國(guó)的CPI還處于正增長(zhǎng)狀態(tài)。當(dāng)前物價(jià)下跌是供給端造成的，國(guó)際大宗商品價(jià)格也大幅度下跌，并非百姓消費(fèi)需求低迷所致。十二屆全國(guó)人大三次會(huì)議閉幕后，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在答記者問(wèn)稱，雖然中國(guó)現(xiàn)在的物價(jià)總體水平比較低，但1月份CPI仍是正增長(zhǎng)，2月份同比漲幅比1月份還要高，實(shí)際上中國(guó)是“被通縮”，并不是中國(guó)向世界輸出了通縮。自中國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)，經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)，我們一直面對(duì)的主要是通脹，雖然現(xiàn)時(shí)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幅度下降，但總體經(jīng)濟(jì)仍是正增長(zhǎng)的，現(xiàn)時(shí)的通脹是相當(dāng)溫和的。

不管是通脹還是通縮，它們和利率問(wèn)題都是宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)最基礎(chǔ)最核心的問(wèn)題。通貨膨脹（緊縮）和利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系也是經(jīng)濟(jì)政策制定、金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理及投資決策的重要依據(jù)。本文主要從通脹角度研究通脹預(yù)期及其不確定性對(duì)貨幣政策的啟示。

1 預(yù)期與不確定性

預(yù)期是經(jīng)濟(jì)主體的一種主觀心理活動(dòng)，是經(jīng)濟(jì)主體根據(jù)所擁有的信息，對(duì)與其未來(lái)決策有關(guān)的經(jīng)濟(jì)變量的估計(jì)［3］。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)行為受預(yù)期影響引導(dǎo)，所以實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)會(huì)受到預(yù)期的重要影響。按預(yù)期形成方式不同，可以將預(yù)期分為適應(yīng)性預(yù)期、理性預(yù)期及不完全理性預(yù)期。適應(yīng)性預(yù)期，是指人們對(duì)未來(lái)會(huì)發(fā)生情況的預(yù)期是基于過(guò)去歷史信息基礎(chǔ)上的。在估計(jì)或判斷未來(lái)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)發(fā)展時(shí)，通過(guò)對(duì)比過(guò)去預(yù)期與過(guò)去實(shí)際間的差距來(lái)調(diào)整對(duì)未來(lái)的預(yù)期。理性預(yù)期則是有效利用一切可以得到的信息，對(duì)經(jīng)濟(jì)變量做出的與所使用的經(jīng)濟(jì)理論、模型相一致的，在長(zhǎng)期中平均說(shuō)來(lái)又最為準(zhǔn)確的預(yù)期。一般而言，人們由于信息成本或擁有信息質(zhì)量和數(shù)量多少的原因，對(duì)所能得到的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的過(guò)程和結(jié)果并不完全可知，所以并不能充分利用所有的信息。理性預(yù)期的形成一般只能在理論上成立，不完全理性預(yù)期則是在人們有限感知能力約束下形成的預(yù)期。

不確定性是事物發(fā)展結(jié)果有多種可能性。經(jīng)濟(jì)學(xué)里，不確定性是關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)管理的概念，是人們對(duì)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)狀況尤其是收益與損失的分布范圍以及狀態(tài)不能確知。最常見(jiàn)的兩種定義不確定性概念的技術(shù)：一種是非概率型不確定，即沒(méi)有穩(wěn)定概率的隨機(jī)事件，人們不能通過(guò)先驗(yàn)經(jīng)驗(yàn)來(lái)判斷其未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)；另一種是使用隨機(jī)變量的方差度量的此變量的不確定性，即概率型不確定。能以數(shù)量化計(jì)算的不確定性全體的子集，一般以風(fēng)險(xiǎn)表示，是可度量的不確定性；而定性的、不能用概率計(jì)算的是不可度量的不確定性。

通脹預(yù)期是公眾對(duì)未來(lái)實(shí)際通脹率做出的估計(jì)和判斷。對(duì)未來(lái)通脹進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)產(chǎn)生的偏差的發(fā)散性稱為通脹預(yù)期的不確定性。通貨膨脹具有不可預(yù)見(jiàn)性，公眾通過(guò)對(duì)價(jià)格指數(shù)走向的觀察作出對(duì)未來(lái)通脹的預(yù)期估計(jì)，從而作出相關(guān)的經(jīng)濟(jì)決策。公眾擁有未來(lái)信息不完全性及心里活動(dòng)隨意性，往往使得估計(jì)值和實(shí)際值出現(xiàn)偏差，因此會(huì)出現(xiàn)通脹預(yù)期的不確定性。

2 通脹預(yù)期基本特征

（1）通脹預(yù)期主體分化性。經(jīng)濟(jì)主體由于受自身不完全理性和擁有信息不完全性的限制，不同主體之間占有信息以及處理信息能力的不對(duì)稱性，通過(guò)對(duì)通貨膨脹變動(dòng)走勢(shì)的預(yù)測(cè)和估計(jì)，形成不同的通脹預(yù)期并做出各自的經(jīng)濟(jì)決策。

（2）通脹預(yù)期過(guò)程持續(xù)性。經(jīng)濟(jì)主體的通脹預(yù)期一旦形成，在短期內(nèi)很難發(fā)生改變，長(zhǎng)期內(nèi)通脹預(yù)期在與實(shí)際通脹的相互強(qiáng)化過(guò)程中實(shí)現(xiàn)自我強(qiáng)化。通脹預(yù)期形成于實(shí)際物價(jià)水平的上升，由于通貨膨脹過(guò)程的持續(xù)性，會(huì)出現(xiàn)持續(xù)不停的價(jià)格水平爬升，從而繼續(xù)增強(qiáng)人們的通脹預(yù)期。

（3）通脹預(yù)期強(qiáng)度的波動(dòng)性。經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)通脹率的預(yù)測(cè)隨通貨膨脹不確定性上下波動(dòng)。這種強(qiáng)度的波動(dòng)性與通貨膨脹不確定性是相互伴隨而且互相影響的，較小的通脹預(yù)期強(qiáng)度會(huì)導(dǎo)致通脹的高度不確定性，反過(guò)來(lái)，通脹的高度不確定性又會(huì)影響公眾對(duì)未來(lái)通脹的預(yù)期。

3 貨幣政策調(diào)控通脹預(yù)期及其不確定性的重要性

當(dāng)前，對(duì)通貨膨脹問(wèn)題的研究在強(qiáng)調(diào)預(yù)期作用的同時(shí)，也開(kāi)始關(guān)注通脹預(yù)期不確定性對(duì)通脹的影響作用。貨幣政策在對(duì)通脹預(yù)期實(shí)施調(diào)控措施時(shí)，對(duì)通脹預(yù)期不確定性的調(diào)控也是至關(guān)重要的。當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境出現(xiàn)高通脹率時(shí)，中央政府首先要做的肯定是采取一系列措施將高通脹率降下來(lái)，而公眾對(duì)于中央政府所實(shí)施的控制通脹措施的有效性和力度大小很難判斷，勢(shì)必就會(huì)產(chǎn)生對(duì)未來(lái)通脹的預(yù)期高度不確定性。具有高度不確定性的通脹預(yù)期會(huì)影響經(jīng)濟(jì)主體的行為，使得經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)做出錯(cuò)誤的判斷，進(jìn)而影響社會(huì)的總供給和總需求，增加了貨幣政策的時(shí)滯性，進(jìn)一步加劇了通脹水平和產(chǎn)出水平的持續(xù)波動(dòng)，對(duì)央行采取的抑制通貨膨脹的政策努力產(chǎn)生了更大的沖銷(xiāo)作用，最終會(huì)影響央行貨幣政策的實(shí)施效果。通脹風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是投資者承受通脹不確定性所帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，反映人們所能感知的通脹預(yù)期的不確定性。從金融風(fēng)險(xiǎn)管理理論來(lái)說(shuō)，預(yù)期的不確定性必然會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，因而會(huì)引起風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化。因此站在溢價(jià)的角度，貨幣政策制定者可以通過(guò)通脹風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的大小讓公眾了解他們政策行動(dòng)的可信度，由此評(píng)判貨幣政策制定及實(shí)施的效力。

維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定是世界各國(guó)貨幣政策的首要目標(biāo)。對(duì)通脹預(yù)期而言，由于其與生俱來(lái)的不確定性使得其往往比通貨膨脹本身給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的危害更大。經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)通脹的預(yù)期預(yù)測(cè)水平受自身不完全理性以及所能得到信息的限制，往往與實(shí)際水平不一致，由此帶來(lái)的預(yù)期不確定性造成其經(jīng)濟(jì)行為的決策失誤。使這得市場(chǎng)價(jià)格作為協(xié)調(diào)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)機(jī)制的效率降低，造成整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)信號(hào)的紊亂，資源配置的效率因此降低，引起整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和活動(dòng)的波動(dòng)，通脹預(yù)期不確定性進(jìn)一步成為現(xiàn)時(shí)通貨膨脹新的誘因。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革不斷完善的過(guò)程中，通脹預(yù)期對(duì)中國(guó)通貨膨脹實(shí)質(zhì)性影響也越來(lái)越大［2］。在公眾對(duì)未來(lái)通脹有強(qiáng)烈預(yù)期的情況下，要想切實(shí)管理好通脹，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，提高貨幣政策實(shí)施的有效性首先要管理好通脹預(yù)期及其不確定性。因此，我國(guó)央行在制定和實(shí)施貨幣政策調(diào)控通脹時(shí)有必要將通脹預(yù)期及其不確定性納入進(jìn)來(lái)。同時(shí)，也可以為反通縮提供一定的借鑒。

4 對(duì)貨幣政策的啟示

4.1 貨幣政策有效性的間接體現(xiàn)：通脹與通脹預(yù)期不確定性關(guān)系

Friedman（1976）在榮獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的演講中說(shuō)到，通貨膨脹與通脹預(yù)期不確定性存在正相關(guān)關(guān)系，高通脹勢(shì)必帶來(lái)通脹預(yù)期的高不確定性。公眾在形成通脹預(yù)期的過(guò)程中會(huì)因?yàn)檎吣繕?biāo)的不明確使其自身不確定性也上升。通脹不確定性的發(fā)生常常是由于對(duì)未來(lái)通脹的錯(cuò)誤預(yù)期。信息不完備時(shí)，通脹預(yù)期不確定性也會(huì)加劇通脹率的波動(dòng)。

對(duì)于貨幣政策，首先要關(guān)注其前瞻性。通脹開(kāi)始時(shí)，通脹預(yù)期會(huì)顯著放大實(shí)際通脹水平。此時(shí)，中央銀行不應(yīng)該為了防止和抑制通脹僅簡(jiǎn)單采取緊縮性的貨幣政策，還要密切關(guān)注通脹預(yù)期的不確定性，同時(shí)預(yù)防和逆轉(zhuǎn)通脹預(yù)期。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)主體對(duì)于通脹普遍會(huì)形成一定的通脹預(yù)期，從而即使在通脹水平較低的水平上或者說(shuō)價(jià)格變動(dòng)速度還較慢的時(shí)候，價(jià)格信號(hào)也會(huì)由于預(yù)期不確定性失去作用，從而造成整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)信號(hào)的紊亂，帶來(lái)劇烈的通貨膨脹。對(duì)于較小較弱的通脹預(yù)期實(shí)施前瞻性貨幣政策，可能會(huì)起到扭轉(zhuǎn)作用。也就是說(shuō)在通脹還不是很厲害的時(shí)候，對(duì)通脹預(yù)期加以調(diào)控，使其對(duì)實(shí)際通脹水平的錯(cuò)誤估計(jì)降到最低。

其次，為切實(shí)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)主體通脹預(yù)期，要始終保持貨幣政策實(shí)施的連續(xù)性和一致性。中央銀行在制定有關(guān)通脹政策措施時(shí)，若消除通脹的成本太大，首先應(yīng)該注意維護(hù)通脹的穩(wěn)定性。對(duì)貨幣政策進(jìn)行頻繁變動(dòng)和操作，加上物價(jià)上漲的當(dāng)期和未來(lái)因素以及滯后效應(yīng)，會(huì)影響經(jīng)濟(jì)主體對(duì)貨幣政策實(shí)施效果的理性認(rèn)識(shí)，從而不利于通脹預(yù)期形成的穩(wěn)定。

最后，為了更好地管理通脹預(yù)期及其不確定性，央行應(yīng)進(jìn)一步提高貨幣政策的透明度。中央銀行在及時(shí)公開(kāi)披露信息的同時(shí)，還要重視與公眾之間的信息交流與相互溝通。根據(jù)公眾的反應(yīng)來(lái)對(duì)貨幣政策做出適時(shí)適度的調(diào)整，通過(guò)與公眾交流和溝通的過(guò)程中實(shí)現(xiàn)貨幣政策信息的傳達(dá)，以此引導(dǎo)公眾形成合理預(yù)期，從而更加有效地管理通脹預(yù)期。

4.2 理想的貨幣政策中間目標(biāo)可以由通脹目標(biāo)替代

貨幣政策一般是通過(guò)中間目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)而制定和執(zhí)行的。貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中間目標(biāo)隨著金融改革和經(jīng)濟(jì)發(fā)展，逐漸暴露出它的不足。由于容易出現(xiàn)巨額存貸差額，貨幣供應(yīng)量作為中間目標(biāo)會(huì)削弱貨幣政策的效力。同時(shí)，增加貨幣供應(yīng)量雖然體現(xiàn)央行刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主觀意圖，在貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)加快的同時(shí)，仍然有大量企業(yè)感到資金緊張、貸款難等問(wèn)題。

中國(guó)貨幣政策的最終目標(biāo)應(yīng)該使得幣值和物價(jià)穩(wěn)定。由于通脹目標(biāo)直接關(guān)注貨幣政策的最終目標(biāo)，所以通脹目標(biāo)作為當(dāng)前貨幣政策中間目標(biāo)是合適的。市場(chǎng)機(jī)制能有效地發(fā)揮作用的前提是幣值穩(wěn)定，但這并不是說(shuō)物價(jià)水平是絕對(duì)不變的。與之正相反，過(guò)低的通脹率不僅會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，還有可能導(dǎo)致通貨緊縮，溫和的通脹反而更能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。其次，通脹目標(biāo)使貨幣政策直接致力于達(dá)到低且穩(wěn)定的通脹目標(biāo)，它能有效地預(yù)防公眾通脹預(yù)期，控制通脹預(yù)期的不確定性。貨幣政策的透明度因此也可以提高，公眾可以通過(guò)對(duì)比實(shí)際通脹和通脹目標(biāo)值來(lái)評(píng)價(jià)衡量貨幣政策績(jī)效。最后，通脹目標(biāo)作為中間目標(biāo)，易于公眾在中央銀行及時(shí)公開(kāi)地披露目標(biāo)信息后理解和形成穩(wěn)定的預(yù)期，進(jìn)而中央銀行利用其和目標(biāo)信息對(duì)比來(lái)決定如何調(diào)整和操作貨幣政策，從而使貨幣政策實(shí)施的更加有效，既可以用于抗通脹，也可以用于反通縮，最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這一終極目標(biāo)。

［1］李紅梅.通貨膨脹預(yù)期不確定性［J］.財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究，1996（4）：3－9.

［2］尹燕海.通貨膨脹預(yù)期問(wèn)題及其對(duì)中國(guó)貨幣政策走向的啟示［J］.經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2009（1）：138－140.

［3］馮海湘.當(dāng)前我國(guó)通脹預(yù)期的運(yùn)行特征、態(tài)勢(shì)及有效管理對(duì)策［J］.現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討，2010（11）：5－8.

［4］蘇梽芳.中國(guó)通貨膨脹預(yù)期不確定性來(lái)源及其宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)［J］.華東師范大學(xué)學(xué)報(bào)，2011（1）：39－47.

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