潘英麗

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的上升，人民幣在國(guó)際金融市場(chǎng)上的地位與中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易中的地位日益不相匹配。

自2009年中國(guó)政府啟動(dòng)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)以來(lái)，人民幣國(guó)際化目前已取得顯著進(jìn)展，但在錯(cuò)綜復(fù)雜的世界經(jīng)濟(jì)新形勢(shì)下，人民幣國(guó)際化仍面臨諸多挑戰(zhàn)和困難。

在國(guó)際國(guó)內(nèi)金融不穩(wěn)定的背景下，如何實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)有序的金融開放是我們面臨的一個(gè)極大的挑戰(zhàn)。

美元強(qiáng)勢(shì)與全球多極化矛盾

到目前為止，美元的國(guó)際霸權(quán)地位依然難以撼動(dòng)，2008年的金融危機(jī)并沒有傷及美元地位，反而使其變得更為強(qiáng)勢(shì)。

一方面源于美元計(jì)價(jià)的石油交易制度，美元貶值、油價(jià)上升導(dǎo)致美元需求增加，另一方面，黃金非貨幣化背景下的浮動(dòng)匯率制度與國(guó)際資本跨境投機(jī)，創(chuàng)造了美元的“自我保險(xiǎn)需求”。此外還有軍事霸權(quán)，美國(guó)通過(guò)海外的軍事基地保護(hù)海外經(jīng)濟(jì)利益，擴(kuò)大美元區(qū)和準(zhǔn)美元區(qū)，抑制后起貨幣的挑戰(zhàn)。

盡管美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐漸近，未來(lái)3-5年美元可能會(huì)走強(qiáng)，但是往后的十年，或不可避免美元衰退的宿命。

美國(guó)財(cái)政和貿(mào)易“雙赤字”的局面難以逆轉(zhuǎn)，美元本位制的不穩(wěn)定性（包括國(guó)際匯率波動(dòng)和國(guó)際投機(jī)）傷害全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)發(fā)展，導(dǎo)致財(cái)富轉(zhuǎn)移，危機(jī)發(fā)生時(shí)美債作為全球資產(chǎn)“避風(fēng)港”的局面未來(lái)不一定會(huì)存在。更重要的是，人民幣的崛起將成為重要的變數(shù)。

經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）預(yù)測(cè)，2030年中國(guó)和印度兩國(guó)GDP將會(huì)超過(guò)美日歐元區(qū)總和，到2060年將超過(guò)OECD的總和。那時(shí)，美元作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的過(guò)度強(qiáng)勢(shì)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)成長(zhǎng)性衰退之間的矛盾將不斷加深。

因此，以國(guó)際貨幣體系的多極化適應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)多極化是唯一出路。當(dāng)前國(guó)際貨幣體系的改革應(yīng)既要反映長(zhǎng)期改革方向，又能為避免中短期風(fēng)險(xiǎn)提供解決方案。

國(guó)際貨幣體系改革的長(zhǎng)期目標(biāo)是構(gòu)建具有內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制的多元儲(chǔ)備貨幣體系，重點(diǎn)是在推行人民幣國(guó)際化，增強(qiáng)多極貨幣的區(qū)域特征和互補(bǔ)性的同時(shí)，構(gòu)建內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制，如成立（1+X）國(guó)際貨幣協(xié)調(diào)委員會(huì)，實(shí)施國(guó)際匯率寬目標(biāo)區(qū)管理。而中短期的改革重心則是穩(wěn)定美元，促進(jìn)單極向多極的平穩(wěn)過(guò)渡。

重在資本賬戶管理

在過(guò)去的一年，人民幣國(guó)際化屢屢提速且碩果累累，卻依然任重道遠(yuǎn)，資本項(xiàng)目管制或成為人民幣國(guó)際化最大“瓶頸”。

目前中國(guó)資本項(xiàng)目全面開放或許不是最好的時(shí)機(jī)，應(yīng)有限和定向開放。資本賬戶開放應(yīng)該是在套利空間盡可能縮小的情況下操作，并且在滿足宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定、利率市場(chǎng)化、匯率有彈性的三個(gè)條件之后進(jìn)行，而當(dāng)前還不滿足。

值得注意的是，美元、英鎊這些國(guó)際貨幣都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了自由兌換，但是美國(guó)、英國(guó)的資本賬戶開放度并不像我們想象的那么高。而且近年來(lái)，G7資本賬戶開放度已全面回落。

加拿大智庫(kù)Fraser Institute（菲莎研究所）資本賬戶自由度的G20相應(yīng)指數(shù)顯示（該指數(shù)10分為滿分），1980-2000年間，發(fā)達(dá)國(guó)家保持著很高的自由度。英國(guó)和德國(guó)的自由度處在9-10分的高水平，美國(guó)與加拿大維持在8分之上。但本世紀(jì)以來(lái)G7的資本項(xiàng)目自由度都出現(xiàn)了回落。

IMF（國(guó)際貨幣基金組織）的數(shù)據(jù)同樣顯示，G20中英國(guó)的開放度最高，在前11項(xiàng)中僅直接投資1項(xiàng)實(shí)施管制。加拿大、韓國(guó)和意大利并列第二，各有兩項(xiàng)管制。俄羅斯與法國(guó)并列第三，各有相同的四項(xiàng)管制。最令人感到意外的是美國(guó)在前11項(xiàng)中居然在7項(xiàng)上存在管制。中國(guó)、印度與其他新興市場(chǎng)大國(guó)管制程度很大。

由此可見，人民幣自由兌換對(duì)應(yīng)的是行政管制的退出，但并不意味著放棄資本賬戶準(zhǔn)出入的管理，只是管理工具將從傳統(tǒng)的、中國(guó)特色的行政手段轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)際通行的法律和經(jīng)濟(jì)手段。特別是資本市場(chǎng)的準(zhǔn)入仍然可以通過(guò)法律（負(fù)面清單）、金融機(jī)構(gòu)資格要求（QFII，RQFII）、托賓稅、高比率法定存款準(zhǔn)備金要求等法律與經(jīng)濟(jì)手段實(shí)施管理。

人民幣資本項(xiàng)下的自由兌換實(shí)際上是中國(guó)政府對(duì)資本賬戶的管理從行政手段轉(zhuǎn)向法律和經(jīng)濟(jì)手段的過(guò)程。人民幣自由兌換和資本市場(chǎng)的對(duì)外開放，很大程度上取決于通過(guò)法律和經(jīng)濟(jì)手段管理資本進(jìn)出的能力。人民幣應(yīng)該學(xué)習(xí)美元，如何從資本項(xiàng)目管制轉(zhuǎn)向有效管理，這是當(dāng)前中國(guó)金融改革需要解決的核心問(wèn)題。

資本賬戶有限和定向開放

由于目前國(guó)內(nèi)資本賬戶開放條件尚不成熟，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)仍然應(yīng)該堅(jiān)持有限和定向的開放。

所謂資本賬戶開放條件，我認(rèn)為包括三個(gè)方面，首先，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)套利空間相對(duì)狹小，以避免熱錢大規(guī)模流動(dòng)帶來(lái)的沖擊；其次，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)不存在嚴(yán)重扭曲，通往產(chǎn)業(yè)的融資渠道十分暢通；最后，遵循宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定、利率市場(chǎng)化、匯率相對(duì)有彈性和資本賬戶開放的先后順序。但是目前，這些條件一個(gè)都不存在。

資本賬戶有限開放主要是放松金融服務(wù)業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入和存在資格要求的資本市場(chǎng)間接開放。

通過(guò)準(zhǔn)入前國(guó)民待遇促進(jìn)包括金融服務(wù)業(yè)在內(nèi)的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的對(duì)內(nèi)和對(duì)外的雙向開放，有利于中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。目前需要加快對(duì)內(nèi)和對(duì)外開放的是長(zhǎng)期處于行政壟斷狀態(tài)的金融業(yè)和其他現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。這些領(lǐng)域?qū)嵤?zhǔn)入前國(guó)民待遇，引入更多外資和民間資本，可促進(jìn)服務(wù)業(yè)市場(chǎng)的有效競(jìng)爭(zhēng)和健康發(fā)展。

考慮到國(guó)際貨幣與金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定性質(zhì)，以QFII（合格境外機(jī)構(gòu)投資者）和RQFII（人民幣合格境外投資者）等形式實(shí)施市場(chǎng)準(zhǔn)入的資格要求同樣有必要。人民幣尚未國(guó)際化，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和管理能力薄弱，金融和外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工具和市場(chǎng)欠缺，因此金融市場(chǎng)必定需要以漸進(jìn)方式對(duì)外開放，可優(yōu)先考慮以貨幣市場(chǎng)和政府債券市場(chǎng)引入各國(guó)央行和審慎經(jīng)營(yíng)型金融機(jī)構(gòu)。

此外，中國(guó)可以借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略需要與未來(lái)戰(zhàn)略伙伴國(guó)家簽訂中國(guó)政府主導(dǎo)的雙邊投資協(xié)定，將中國(guó)金融市場(chǎng)準(zhǔn)入的資格作為中國(guó)政府推進(jìn)人民幣國(guó)際化的策略工具。通過(guò)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的有條件定向開放，為人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略目標(biāo)提供推動(dòng)力。相比較，資本賬戶的全面開放只會(huì)浪費(fèi)我們的一手好牌或戰(zhàn)略資源。

在中國(guó)資本賬戶定向開放的過(guò)程中，人民幣國(guó)際化推進(jìn)的前期策略不應(yīng)在金融領(lǐng)域與國(guó)際資本短兵相接，而應(yīng)揚(yáng)長(zhǎng)避短，另辟蹊徑。

我建議可以從海外國(guó)際貨幣持有人的客觀需求分析入手探討中國(guó)資本賬戶如何開放的問(wèn)題。首先，充當(dāng)國(guó)際貨幣要求該貨幣有強(qiáng)大的物質(zhì)基礎(chǔ)和穩(wěn)定的購(gòu)買力，持有人可用于自由選購(gòu)各種商品；二是努力實(shí)現(xiàn)此種貨幣在國(guó)際大宗商品交易中的計(jì)價(jià)功能。

其次，國(guó)際貨幣還需要讓使用者在貿(mào)易、投資和各種交易中享有便利和更低的交易成本。因此不僅商品交易普遍以此種貨幣計(jì)價(jià)、結(jié)算外，以此種貨幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)和負(fù)債的市場(chǎng)越發(fā)達(dá)，該幣種的金融服務(wù)越發(fā)達(dá)，這種貨幣也就越受歡迎。

因此，中國(guó)政府當(dāng)前面臨的一個(gè)政策抉擇是，鼓勵(lì)中國(guó)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、中國(guó)香港、倫敦等國(guó)際金融中心更多地開發(fā)境外人民幣市場(chǎng)，或是讓外資更多地進(jìn)入境內(nèi)市場(chǎng)。

中國(guó)政府顯然應(yīng)該選擇前者，更多地鼓勵(lì)中資企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)，通過(guò)走出去推動(dòng)海外市場(chǎng)的人民幣計(jì)價(jià)，快速發(fā)展海外的人民幣金融業(yè)務(wù)；更多地鼓勵(lì)澳大利亞、新加坡和歐元區(qū)金融中心開發(fā)人民幣離岸市場(chǎng)。endprint