王俊　梁朝暉

摘要：我國棉花期貨市場價格對現(xiàn)貨市場價格是否具有發(fā)現(xiàn)功能對于棉花產(chǎn)業(yè)從事者來說具有重要意義。本文選取鄭州商品交易所棉花期貨最近三年的數(shù)據(jù)，通過協(xié)整檢驗、格蘭杰因果檢驗、誤差修正模型和脈沖響應函數(shù)及方差分解等方法對其作出實證分析，得到以下結論：我國棉花期貨市場初步具有了價格發(fā)現(xiàn)功能；期、現(xiàn)貨價格之間存在長期協(xié)作均衡；期、現(xiàn)貨價格之間只是單向引導關系，且期貨價格長期內(nèi)對現(xiàn)貨價格具有價格發(fā)現(xiàn)功能，短期內(nèi)并不明顯。

關鍵詞： 棉花期貨；期貨價格；現(xiàn)貨價格；價格發(fā)現(xiàn)

一、研究背景

價格發(fā)現(xiàn)是指買賣雙方在某一地點和時間對一種商品的質(zhì)量和數(shù)量達成交易價格的過程Schroeder1997））。而國內(nèi)外理論界普遍認為，在期貨市場上，通過公開競價的方式達成的成交價格具有連續(xù)性、超前性和權威性，這就能較好地反映現(xiàn)貨市場上商品價格的當前變化和未來變化。價格發(fā)現(xiàn)功能是期貨市場的基本功能之一，也只有首先具有該功能期貨市場才能發(fā)揮套期保值回避風險的作用，更好的優(yōu)化社會資源配置嗎，提高生產(chǎn)效率。[JP2]

作為世界上棉花產(chǎn)銷量和進口量最大的國家，我國棉花產(chǎn)業(yè)鏈長，涉及農(nóng)業(yè)、紡織業(yè)和商業(yè)，關系到眾多從事棉花生產(chǎn)、加工與銷售的個人和單位。如何避免眾多棉花產(chǎn)業(yè)從業(yè)者暴露在現(xiàn)貨價格大幅波動的風險之中是個值得研究的問題，而鄭州商品交易所于2004年6月11 日上市了棉花期貨正是為了解決這一難題。但是在這9年中棉花期貨價格對于現(xiàn)貨價格具有多長時間的預測性，其價格發(fā)現(xiàn)功能得到多大程度的體現(xiàn)，對我國棉花現(xiàn)貨生產(chǎn)商、貿(mào)易商來說必然是需要深入研究的問題。所以，通過棉花期貨價格對現(xiàn)貨價格的發(fā)現(xiàn)功能研究可以把握我國棉花現(xiàn)貨價格的變化趨勢，農(nóng)戶借此可以更好地安排自己的種植面積，穩(wěn)定收入；加工企業(yè)和貿(mào)易商也可以通過期貨市場來規(guī)避現(xiàn)貨市場價格的波動，合理使用自己的資金實現(xiàn)套期保值；同時期貨市場上資金會自然的流向優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在一定程度上有利于棉花市場的優(yōu)勝劣汰增強市場的有效性；而且也會為政府制定某些政策提供參考，對保障棉花乃至其他農(nóng)產(chǎn)品的長期發(fā)展有著借鑒作用。

關于期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究雖滯后于國外但早在二十世紀末就已有之，多數(shù)是通過分析期貨價格和現(xiàn)貨價格的相關性、因果性以及基差從而來進行價格發(fā)現(xiàn)功能的實證研究。進入新世紀，學者們其中有李慧茹2006）、李銘偉2007）、孫翔和康海潔2008）和朱威2012））對我國棉花期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究主要是通過ADF檢驗、協(xié)整檢驗、格蘭杰因果檢驗法以及誤差修正模型和沖擊反應模型兩種計量模型，但總體上關于這方面的研究還是不多。本文試圖在已有研究成果的基礎上，對我國棉花期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能做進一步的實證研究。

二、數(shù)據(jù)說明及描述統(tǒng)計

我國棉花期貨自推出至今已有9年，其間發(fā)生于美國金融危機對我國經(jīng)濟也造成了一定影響。危機發(fā)生后我國推出了4萬億計劃，廣義貨幣急劇增發(fā)。過剩的流動性肯定也會對期貨市場產(chǎn)生影響，考慮到滯后性本文數(shù)據(jù)時間跨度為2010年1月6日到2013年3月29日。其中全國棉花現(xiàn)貨價格采用中國棉花指數(shù)328出自鳳凰網(wǎng)財經(jīng)），而期貨價格采用得自大智慧軟件中鄭棉連續(xù)的數(shù)據(jù)。其中有效數(shù)據(jù)783組，不包含無交易日和時間不匹配的數(shù)據(jù)。本文中所有數(shù)據(jù)處理均在 Excel和Eviews72中完成。

三、實證分析

本文首先通過一個棉花期、現(xiàn)貨價格趨勢圖判斷出二者之間具有很好的相關性，接著使用ADF檢驗得到期、現(xiàn)價格具有平穩(wěn)性從而進行johanson協(xié)整檢驗，再進行格蘭杰因果檢驗得出期貨價格可以格蘭杰引起現(xiàn)貨價格，最后通過誤差修正模型和脈沖響應函數(shù)和方差分解分析得到了期貨價格對現(xiàn)貨價格單向引導關系且只有在長期內(nèi)才具有價格發(fā)現(xiàn)的功能。

（一）相關性分析

首先做出棉花期貨價格與現(xiàn)貨價格趨勢圖如圖1表示），可知二者之間有極強的趨同性，這說明它們有很好的相關性。為了進一步量化二者之間的相關程度，做出它們之間的相關系數(shù)表如下表）。