《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》綜合報(bào)道

進(jìn)入1月份以來(lái)，通貨緊縮成為全球經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞：歐元區(qū)陷入五年來(lái)首次通貨緊縮、美國(guó)將迎來(lái)通貨緊縮、中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)等等。這樣的新聞標(biāo)題目不暇接。

國(guó)內(nèi)：實(shí)體下行

專家更樂(lè)于說(shuō)的是，全球經(jīng)濟(jì)或已進(jìn)入新一輪的通縮周期，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)在所難免。結(jié)論所依仗的則是剛剛出爐的2014年12月份中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。1月9日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2014年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)， 2014年12月CPI同比漲幅為1.5%，2014年，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平比上年上漲2.0%。2014年12月PPI同比降3.3%，環(huán)比下降0.6%，連降34個(gè)月，2014年工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降1.9%。

基于上述數(shù)據(jù)，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳表示，2015年經(jīng)濟(jì)下行格局沒(méi)有改變，CPI漲幅將步入“1”時(shí)代，PPI持續(xù)為負(fù)，通縮風(fēng)險(xiǎn)加劇。

國(guó)家行政學(xué)院教授董小君認(rèn)為，除宏觀數(shù)據(jù)外，制造業(yè)處于絕對(duì)的、持續(xù)的過(guò)剩局面，“供給過(guò)剩型”通貨緊縮特征明顯。與1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)相比，本輪通貨緊縮屬于“供給過(guò)剩型”通貨緊縮。東南亞金融危機(jī)期間是價(jià)格全面下降（包括CPI在內(nèi)）;而本次只是工業(yè)品價(jià)格連續(xù)下降，這表明這次通貨緊縮不是需求不足引發(fā)的，而是供給過(guò)剩引起的。

房地產(chǎn)周期也正瀕臨拐點(diǎn)。從2013年12月開始，我國(guó)大部分城市房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整期。數(shù)據(jù)顯示，“國(guó)房景氣指數(shù)”從2013年的97.21下調(diào)到2014年10月的94.3;2014年11月份，一線城市新建商品住宅庫(kù)存量環(huán)比增長(zhǎng)2.7%，同比增長(zhǎng)38.4%.整個(gè)銷售下滑中最嚴(yán)重的是東部地區(qū)，下滑了15%。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和房地產(chǎn)周期變化規(guī)律，房地產(chǎn)調(diào)整期一般需要3至5年。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難度進(jìn)一步加大。根據(jù)央行的調(diào)查，2014年第四季度，企業(yè)融資難度感受指數(shù)（指數(shù)越高表明更多的企業(yè)越難獲得融資）為55.8%，較2014年第三季度和2013年同期分別上升0.3和1.6個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)6個(gè)季度上升;銀行貸款獲得難度（指數(shù)越高表明更多的企業(yè)越難獲得銀行貸款）為55.1%，較2014年第三季度下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，較2013年同期上升0.8個(gè)百分點(diǎn)。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)開始向財(cái)政金融領(lǐng)域傳導(dǎo)。高度依賴宏觀經(jīng)濟(jì)周期的中國(guó)金融業(yè)將面臨不良資產(chǎn)的大幅度攀升，峰值將在2015年年中或年底出現(xiàn)。據(jù)調(diào)研，全國(guó)不良貸款在持續(xù)多年“雙降”的局面之后，重回上升通道。從地區(qū)分布看，東部地區(qū)的不良貸款要高于中西部地區(qū)，東部地區(qū)的不良貸款從長(zhǎng)三角、珠三角開始向東部其他省份蔓延。從行業(yè)分布看，小微企業(yè)“互保聯(lián)?！币鸬南到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加速擴(kuò)散;產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)已從鋼鐵、船舶、水泥、平板玻璃、電解鋁、光伏等行業(yè)向上下游行業(yè)和關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)鏈蔓延;貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)由傳統(tǒng)鋼貿(mào)行業(yè)擴(kuò)展到大宗商品貿(mào)易領(lǐng)域。

國(guó)際：熱錢撤離

董小君表示，在開放經(jīng)濟(jì)條件下，分析本國(guó)經(jīng)濟(jì)是否陷入通貨膨脹還是通貨緊縮，在考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面意外，還要有美元的邏輯。

從美元的邏輯看，“輸入性通縮”正向我國(guó)襲來(lái)。如果說(shuō)2008年7月由美國(guó)次貸危機(jī)引起的全球金融海嘯對(duì)中國(guó)形成第一次“輸入性通縮”，2011年底歐美主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)中國(guó)形成第二次“輸入性通縮”，那么，從2014年初開始，美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向，則對(duì)中國(guó)形成第三次“輸入性通縮”。目前，“輸入性通縮”正沿著“美國(guó)退出量寬→美國(guó)進(jìn)入加息周期→美元升值→大宗商品價(jià)格下跌→全球資金回流美國(guó)”這個(gè)路徑在演繹著。

從近期看，美國(guó)退出量寬，美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致美元走強(qiáng)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，成為推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)改善的主要?jiǎng)恿?，市?chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在2015年年中左右開始加息。由于歐洲和日本備受通貨緊縮之苦，仍然推行量寬貨幣政策的歐洲央行和日本央行的反向操作會(huì)推動(dòng)美元對(duì)歐元和日元升值，從而使美元強(qiáng)勢(shì)周期進(jìn)一步強(qiáng)化。近兩年，美元指數(shù)走出一波強(qiáng)勢(shì)行情，從2012年2月至2014年11月累計(jì)攀升12.58%。這與我國(guó)PPI出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)幾乎同步。

從長(zhǎng)期看，美國(guó)新經(jīng)濟(jì)的到來(lái)，美元將進(jìn)入長(zhǎng)周期的上升階段。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，美元指數(shù)呈周期性波動(dòng)，一般在經(jīng)歷10年左右下跌后，就會(huì)進(jìn)入5～7年的上漲周期。美元上漲周期與美國(guó)的新經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)。過(guò)去40多年來(lái)，美元經(jīng)歷了兩輪上漲周期。第一輪是1980年至1985年，當(dāng)時(shí)推動(dòng)美元走強(qiáng)的是里根政府的個(gè)人電腦革命;第二輪是1995年至2002年，推動(dòng)這一輪美元走強(qiáng)的是美國(guó)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的大繁榮。專家預(yù)測(cè)，2014年至2019年美元有可能進(jìn)入第三輪上漲周期。推動(dòng)此輪美元走強(qiáng)的動(dòng)力，是奧巴馬政府的新能源革命與頁(yè)巖氣革命。

與美元走強(qiáng)相呼應(yīng)的是，國(guó)際資本流動(dòng)“急劇逆轉(zhuǎn)”，資金開始外逃。2014年1至10月人民幣兌美元中間價(jià)累計(jì)貶值0.7%。如果人民幣貶值壓力是長(zhǎng)期的，熱錢撤離中國(guó)也將是個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)。

政策：重回老路？

與上一輪通縮來(lái)臨時(shí)的“四萬(wàn)億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃”有所不同的是，這一次中央有意實(shí)施更加精準(zhǔn)地調(diào)控。

央行在2014年已經(jīng)對(duì)可能到來(lái)的通貨緊縮做出預(yù)調(diào)微調(diào)，及時(shí)調(diào)整流動(dòng)性與融資成本。從結(jié)構(gòu)性降準(zhǔn)降息到頻繁的公開市場(chǎng)操作，央行一直試圖在避免全面降息降準(zhǔn)所帶來(lái)的貨幣寬松。而這樣的做法，與2011年美聯(lián)儲(chǔ)的扭曲操作不謀而合。歷史證明，美聯(lián)儲(chǔ)扭曲操作資本市場(chǎng)并不買賬，而事實(shí)上，有專家表示，央行的上述舉措向市場(chǎng)注入的流動(dòng)性，已經(jīng)超過(guò)了美國(guó)的量化寬松。不過(guò)，上述做法并未改變經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)。

樓市黃金期已過(guò)，交通和環(huán)境問(wèn)題也限制了汽車的消費(fèi)需求。以上或預(yù)示著通縮壓力將在一段時(shí)間內(nèi)如影隨形。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳表示，考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)及美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期，2015年上半年尤其一季度是貨幣寬松的較好時(shí)間窗口，預(yù)計(jì)一季度可能再次降息。需要注意的是，即將到來(lái)的降息是否又一次打開全面降息空間，重回上一輪刺激計(jì)劃貨幣政策老路？endprint