文暉

2014年底，恐怖的行情火爆上演。

當局者迷、旁觀者清。在外資投行的統(tǒng)計中，2014年12月，上海和深圳的平均日交易額一直在1100億美元左右，而今年上半年僅為170億美元。投資者讀懂了形勢。彭博的中國券商指數(shù)自10月下旬以來上漲近一倍。

11月底到12月初的短短兩周時間，上證綜指漲幅近17%，券商、保險、銀行為代表的金融股一枝獨秀。

這中間，券商是盛宴的最大贏家，不光是靠天吃飯的券商賺得盆滿缽盈，而且券商股也是一飛沖天。

瘋狂的券商股

不否認，這輪行情從7月啟動，最初的推動因素來自滬港通。在該機制將引來增量資金的預期下，滬港通概念股、AH折價股率先上漲。但從滬港通開通后“北上”、“南下”的實際交易額看，它引入的增量資金是有限的。

隨后的刺激初看起來也并不是什么股市的“紅牛”：央行的定向降準和降息給股市帶來了寬松的流動性環(huán)境，同時股市財富效應也吸引來其他各路資金，但這畢竟作用有限。

應該清醒看到，誰都不諱言，這番上漲主要是依靠資金推動，資金從何而來？

顯然，巨額增量資金過度依賴融資杠桿。

據(jù)統(tǒng)計，截至11月底，A股市場中的融資余額已經(jīng)超過8000億元人民幣，較8月初的4300億上漲近一倍。

融資買入排名顯示，這些資金大都流入金融股。

不錯，考慮到金融股在A股中非常高的權(quán)重，金融股大幅上漲，不僅帶領(lǐng)指數(shù)走出了一輪轟轟烈烈的上漲行情，也讓不少選錯股的人“滿倉踏空”。

券商股之所以成為本輪行情的領(lǐng)漲板塊，主要原因是券商獲得了發(fā)行短期公司債的權(quán)力。

券商自身的杠桿擴大，意味著利潤和規(guī)模將進一步擴大。

有專家估算，按照首批20家試點券商發(fā)行不超過凈資產(chǎn)60%的比例測算，他們可以發(fā)債融資1579億元人民幣。這些錢可以用于融資融券業(yè)務和股票質(zhì)押融資業(yè)務。若按目前融資業(yè)務利率8.6%計算，一年后，這些錢將為這些券商產(chǎn)生136億元利潤。如果讓券商全行業(yè)都按此標準發(fā)債、擴杠桿，意味著該行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模將擴大60%，這確實是重大利好，尤其在目前兩融業(yè)務和股票質(zhì)押融資業(yè)務需求旺盛、收益穩(wěn)定的情況下，券商股被追捧也在情理之中。

然而，券商股如此瘋狂已經(jīng)脫離了基本面。如此快速、大幅的上漲很有可能透支未來的投資價值。

其實，券商是一個競爭激烈的行業(yè)，畢竟券商還會面臨經(jīng)紀業(yè)務牌照放開風險。銀行、保險等資金參與融資業(yè)務是遲早的事情，券商維持如此高的融資利率以及搞特許經(jīng)營，難以為繼。

迷茫的散戶

瑞銀集團警告，“實體經(jīng)濟基本面因素不能支撐股指如此快速的上漲，巨額增量資金依賴于杠桿?！?/p>

券商卻不以為然，甚至有些“反駁”的味道，針對近期市場對于融資融券被查，融資融券加速市場暴跌，券商兩融額度用完等消息，申銀萬國選擇用數(shù)據(jù)說話。

第一，融資融券余額市值比為2.5%，跟國際水平（3%）相當，在合理的范圍之內(nèi);融資融券交易占比18%，低于國際20%-25%的水平，不存在兩融加速暴跌的問題。第二，證券公司凈資產(chǎn)為8000億元，當前加杠桿的業(yè)務僅有股權(quán)質(zhì)押融資（3000億），兩融（1萬億），傳統(tǒng)自營（包括直投、股票、債券5000億），券商有效杠桿2.5倍，還是很低的水平。第三，證券公司增加杠桿，當前總體還是需求不足而不是供給不足，證監(jiān)會放開收益憑證、短期公司債等債務融資工具，券商離合理的5-6倍的杠桿還很遠。

其實，券商從來都是嗜賭成性，因為中國股市始終難以脫離一個“賭”字，賭“政策”，賭“資金”、賭“預期”、賭“羊群”，一切都離不開賭字當頭，草莽氣息縈繞市場、江湖霸氣成就業(yè)績、刀光血影中方可見真金白銀。

對于在中國市場中的散戶而言，要想賺錢不難，若沒有高人指點、明人指路或是干脆運氣助陣，就需要拿出輸?shù)膬A家蕩產(chǎn)后突然醍醐灌頂、幡然悔悟，悟得真諦方能回頭是岸。

試想，辛苦十載積蓄瞬間化為烏有的感覺，誰能心止如水，對于散戶而言，要打敗的是時間、是經(jīng)驗、是恐懼。

證監(jiān)會不敢坐視不理。

據(jù)悉，證監(jiān)會窗口指導券商近期火爆的融資融券業(yè)務。這一消息已經(jīng)得到官方證實，這種局面下，即使是要做些姿態(tài)，也令不少券商確實暫停了該業(yè)務，鑒于當前市場資金杠桿比例較高，融資規(guī)模較大，一旦短期流動性無法追加，很容易造成指數(shù)大跌。

據(jù)稱，證監(jiān)會派檢查組查券商兩融業(yè)務，變例行檢查為專項檢查，部分券商很可能受到不同程度的處罰。兩融業(yè)務目前杠桿比例以1：2較常見，少數(shù)激進券商將比例增至1：3，監(jiān)管部門預期標準杠桿為1：1較合適。

這并非危言聳聽，2014年初，相關(guān)監(jiān)管部門就陸續(xù)發(fā)布兩融“罰單”。中信證券（600030.SH）、海通證券（60083.SH7）等均因為相關(guān)業(yè)務被處以行政處罰。日前多家券商都上調(diào)了融資融券保證金比例，包括國聯(lián)證券、中信建投、國金證券、銀河證券等。

證監(jiān)會的出手是終結(jié)這場瘋狂的歲末演出呢？還是可以終結(jié)中國版券商的瘋狂演出呢？

巴菲特曾經(jīng)說過，“不接下落時的飛刀”。

如果說券商股的上漲是在合乎邏輯的基礎(chǔ)上的“瘋狂”，那么券商股的下跌一定是在高崖跳水下無條件的“自由落體”，畢竟券商的本色不應該是市場股指的助推器。