騰國(guó)方

剛剛過去的2014年，盡管經(jīng)濟(jì)形勢(shì)異常復(fù)雜，經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，但債券市場(chǎng)則在規(guī)范發(fā)展的道路上穩(wěn)步前進(jìn)，市場(chǎng)規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，在充分發(fā)揮債市直接融資功能，降低社會(huì)融資成本，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面的能力進(jìn)一步得到增強(qiáng)。據(jù)2015年1月5日最新中央國(guó)債登記結(jié)算公司年報(bào)披露，2014年，全年債券市場(chǎng)共發(fā)行各類債券11.87萬億元，較2013年增加3.17萬億元，同比增長(zhǎng)36.47%。同時(shí)，債券市場(chǎng)總托管量達(dá)到35.64萬億元，比2013年末增加6.16萬億元，同比增幅為20.9%。

展望2015年，債券市場(chǎng)盡管可能較難延續(xù)上年的“大牛”格局，但在經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)的大背景下，進(jìn)一步從債券市場(chǎng)體制機(jī)制入手，推動(dòng)市場(chǎng)改革創(chuàng)新，在促改革、穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)三者平衡中尋找發(fā)展機(jī)遇，提升市場(chǎng)流動(dòng)性、降低交易成本、促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，進(jìn)一步發(fā)揮其支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要作用。

回顧2014：債券市場(chǎng)功能繼續(xù)健全深化

回顧2014年，在復(fù)雜環(huán)境下的債券市場(chǎng)繼續(xù)保持跨越式發(fā)展的路徑，一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)的制度建設(shè)、投資者結(jié)構(gòu)完善及債券品種創(chuàng)新等諸多方面均有明顯進(jìn)展，市場(chǎng)發(fā)展質(zhì)量大幅提升；隨著債券市場(chǎng)沿著更加健康有序的方向邁進(jìn)，醞釀多年的國(guó)際化程度進(jìn)入了新的發(fā)展階段，以及財(cái)政部發(fā)布關(guān)鍵期限國(guó)債收益率曲線，都彰顯了債券市場(chǎng)在過去一年為推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展所作出的不懈努力。

發(fā)行增長(zhǎng)迅猛市場(chǎng)呈現(xiàn)“牛市”格局

2014年，伴隨著積極發(fā)展債券市場(chǎng)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展思路，債券發(fā)行規(guī)模迅猛增長(zhǎng)，全年累計(jì)發(fā)行債券6773只，發(fā)行規(guī)模達(dá)11.87萬億元。在2014年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行的背景下，各類型機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好有所下降，更加偏好持有風(fēng)險(xiǎn)低、流動(dòng)性好的券種。一是對(duì)流動(dòng)性較好的利率類債券持有量普遍增加；二是以年金、社?；?、信托計(jì)劃、證券公司資產(chǎn)管理計(jì)劃、商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品為主的投資者，相較于其他類型投資者，偏好持有企業(yè)債；三是在大力發(fā)展信貸資產(chǎn)支持證券，盤活信貸存量的政策導(dǎo)向下，各主要機(jī)構(gòu)普遍增持資產(chǎn)支持證券；四是隨著國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)對(duì)外開放進(jìn)程的進(jìn)一步加快，境外機(jī)構(gòu)參與銀行間債券市場(chǎng)的規(guī)模也迅速增加，其偏好持有國(guó)債、政策性銀行債、央票、政府支持機(jī)構(gòu)債等具有較高安全性的債券資產(chǎn)。

受益于銀行間市場(chǎng)資金面總體寬松以及市場(chǎng)利率持續(xù)下行的推動(dòng)，債券市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的“牛市”格局，中債指數(shù)持續(xù)上漲，債券收益率曲線振蕩下行。截至2014年12月31日，中債新綜合指數(shù)（凈價(jià)）為99.4821點(diǎn)，較2013年12月末的94.2616點(diǎn)上漲5.54%；中債新綜合指數(shù)（財(cái)富）為157.0586點(diǎn)，較2013年12月末的142.3383點(diǎn)上漲了10.34%，創(chuàng)下自2012年以來的第二大年度漲幅。

2014年債券型基金表現(xiàn)亮麗。2014年，317只債券型基金平均收益超過20%，整體收益和混合型基金相當(dāng)，有50只債基收益率超過30%。可轉(zhuǎn)債基金表現(xiàn)尤其令人驚喜，13只可轉(zhuǎn)債基金平均收益率高達(dá)74.56%，成為去年整體收益最高的細(xì)分基金，包攬債基2014年年度收益率前10中的8席。一級(jí)債基、二級(jí)債基也分別取得了18.31%、23.14%的平均回報(bào)率。

加大規(guī)范力度市場(chǎng)創(chuàng)新成果明顯

市場(chǎng)作用的充分發(fā)揮離不開制度建設(shè)的重大突破。始于2013年4月的審計(jì)風(fēng)暴掀起了債券市場(chǎng)治理整頓的序幕，伴隨而來的是債市制度建設(shè)的重新架構(gòu)。2014年，央行等監(jiān)管部門進(jìn)一步加大債券市場(chǎng)的規(guī)范力度，債券市場(chǎng)朝著更加健康有序的方向發(fā)展。債市在穩(wěn)步推進(jìn)規(guī)則重建、推動(dòng)市場(chǎng)創(chuàng)新方面成效顯著，2014年堪稱債市的“規(guī)范發(fā)展年”。

從2014年年初央行等五部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》，加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的管理，對(duì)商業(yè)銀行同業(yè)非標(biāo)渠道進(jìn)行規(guī)范，到發(fā)改委4月24日發(fā)布《企業(yè)債券簿記建檔發(fā)行業(yè)務(wù)指引》規(guī)范企業(yè)債發(fā)行過程，再到10月初國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》，10月末，財(cái)政部發(fā)布《地方政府債務(wù)納入預(yù)算管理的甄別方法》。從2月13日央行發(fā)布《關(guān)于商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，首次發(fā)布理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)的規(guī)范，到11月28日，央行金融市場(chǎng)司發(fā)布《中國(guó)人民銀行金融市場(chǎng)司關(guān)于部分合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)有關(guān)工作的通知》，即此前被叫停的“乙類戶”重返銀行間市場(chǎng)投資交易，再到《銀行間債券市場(chǎng)嘗試做市業(yè)務(wù)規(guī)程》，管理層在致力于健全和完善市場(chǎng)基礎(chǔ)措施的同時(shí)，進(jìn)一步豐富了債券市場(chǎng)投資者的結(jié)構(gòu)，提高市場(chǎng)交易的活躍度和流動(dòng)性，對(duì)債券市場(chǎng)的完善和創(chuàng)新起到一定的推動(dòng)作用。

伴隨著市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，債券市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新步伐進(jìn)一步加快，包括人民幣定向債務(wù)融資工具、項(xiàng)目收益票據(jù)、并購(gòu)票據(jù)、碳收益票據(jù)、非公開定向可轉(zhuǎn)債融資工具、供應(yīng)鏈票據(jù)等多個(gè)債市創(chuàng)新產(chǎn)品登場(chǎng)亮相，而資產(chǎn)證券化從審核制走向備案制，更有利于進(jìn)一步推動(dòng)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的大幅擴(kuò)容。

收益率曲線深度應(yīng)用國(guó)際化提速

與制度建設(shè)同步推進(jìn)的，還有債券市場(chǎng)國(guó)際化程度進(jìn)一步提高。2014年11月11日，以中債—中國(guó)高等級(jí)債券指數(shù)為標(biāo)的的ETF產(chǎn)品在美國(guó)紐約交易所掛牌上市，這標(biāo)志著人民幣債券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)入了新的發(fā)展階段，反映了國(guó)際市場(chǎng)對(duì)中國(guó)債券市場(chǎng)的認(rèn)可程度進(jìn)一步提高。

伴隨著中國(guó)債券市場(chǎng)的不斷深化發(fā)展，越來越多的境外機(jī)構(gòu)參與了中國(guó)債券市場(chǎng)。2014年年末在中央結(jié)算公司開立托管賬戶的境外機(jī)構(gòu)達(dá)176家，較上年末增加65家，持有債券共計(jì)0.54萬億元，較上年末增長(zhǎng)74.19%。

2014年債券市場(chǎng)值得濃墨重彩的還有財(cái)政部發(fā)布的國(guó)債收益率曲線。自2014年11月2日起，財(cái)政部開始發(fā)布由中央結(jié)算公司編制提供的中國(guó)關(guān)鍵期限國(guó)債收益率曲線，這是中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展歷史上具有里程碑意義的重要舉措，進(jìn)一步增強(qiáng)了國(guó)債市場(chǎng)和國(guó)債收益率曲線在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行中的基準(zhǔn)性作用。隨著國(guó)債收益率曲線的深度應(yīng)用得到進(jìn)一步擴(kuò)展，11月28日，農(nóng)業(yè)銀行非公開發(fā)行優(yōu)先股在上證所綜合業(yè)務(wù)平臺(tái)掛牌轉(zhuǎn)讓，其發(fā)行定價(jià)采用中債國(guó)債收益率曲線5年期收益率為基準(zhǔn)浮動(dòng)。截至2014年年底，在債券市場(chǎng)創(chuàng)新品種中，先后還有29只永續(xù)債都采用中債國(guó)債收益率曲線作為發(fā)行定價(jià)基準(zhǔn)。

當(dāng)然，2014年債券市場(chǎng)“剛性兌付”仍未打破，不免讓市場(chǎng)各方遺憾。從3月4日“11超日債”宣布正式違約，掀開債市違約序幕，到12月17日*ST超日本息全額賠付，至此，債券市場(chǎng)的違約警報(bào)得以解除，但剛性兌付仍未打破。

債市預(yù)測(cè)：資金分流或成擾動(dòng)債市大勢(shì)

A股以上漲115.84點(diǎn)的“開門紅”拉開了市場(chǎng)預(yù)期的2015年大牛市的序幕，但同時(shí)也為債券牛市增添了一些不確定性。2015年我國(guó)將處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，而經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中對(duì)金融市場(chǎng)的規(guī)范，如理財(cái)同業(yè)監(jiān)管、交易所杠桿交易規(guī)范等很可能導(dǎo)致市場(chǎng)摩擦的產(chǎn)生，從而對(duì)債券市場(chǎng)形成波動(dòng)影響。另外，債券市場(chǎng)中信用債及可轉(zhuǎn)債內(nèi)部的分化已經(jīng)較為明顯，2015年這一趨勢(shì)將加劇。再加之中證登事件、地方政府債務(wù)甄別以及私募債違約事件的出現(xiàn)等等，債券投資獲取超額收益的難度逐步加大。

經(jīng)濟(jì)低增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)下走向動(dòng)態(tài)平衡

經(jīng)濟(jì)基本面仍是市場(chǎng)利率最基礎(chǔ)的決定因素。盡管一些機(jī)構(gòu)提出了2015年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能在年中觸底企穩(wěn)的看法，但從全年來看，機(jī)構(gòu)對(duì)于2015年GDP增速的預(yù)測(cè)普遍落在6.9%至7.3%之間，低于2014年增速是大概率事件。

從2014年四季度的宏觀數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)能依然較弱。規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速持續(xù)在低位運(yùn)行；官方制造業(yè)PMI與匯豐制造業(yè)PMI在11月同步回落，制造業(yè)弱勢(shì)擴(kuò)張；固定資產(chǎn)投資增速不斷下降，基建投資的支持力度難以對(duì)沖房地產(chǎn)調(diào)整的影響；11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)同步下滑，超出市場(chǎng)預(yù)期，說明內(nèi)需和外需皆不振。具體產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)顯示，中上游產(chǎn)業(yè)依然疲弱，未見明顯起色。其中，載貨汽車、起重機(jī)、發(fā)動(dòng)機(jī)的產(chǎn)量同比下行，增長(zhǎng)緩慢；“克強(qiáng)指數(shù)”中，全社會(huì)用電量及工業(yè)用電量同步下滑，鐵路貨運(yùn)量累計(jì)增速為2009年以來的新低，說明制造業(yè)開工不足，有效需求不足的矛盾凸顯。

中央結(jié)算公司債券信息部在近日發(fā)布的《2014年債券市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》中表示，我國(guó)銀行間市場(chǎng)10年期與2年期國(guó)債收益率之間的利差對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣一致指數(shù)具有先行作用，先行期達(dá)12個(gè)月，可以為貨幣政策提供有價(jià)值的參考。基于國(guó)債收益率曲線和宏觀經(jīng)濟(jì)景氣一致指數(shù)的歷史數(shù)據(jù)建立了擬合效果較理想的回歸方程。使用2014年國(guó)債收益率曲線10～2年期限點(diǎn)差序列預(yù)測(cè)2015年的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，結(jié)果顯示，2015年宏觀經(jīng)濟(jì)大致呈現(xiàn)上半年低位企穩(wěn)，三季度后弱勢(shì)復(fù)蘇，在新常態(tài)格局下形成新的平衡點(diǎn)。

通脹壓力小寬松政策空間增大

與此同時(shí)，2015年通脹低位徘徊乃至存在通縮隱憂是市場(chǎng)共識(shí)。無論是從貨幣、產(chǎn)出缺口還是存款余額增速等宏觀角度，還是從糧價(jià)、豬肉價(jià)、房?jī)r(jià)、燃油價(jià)等微觀層面來考察通脹，2015年都不存在現(xiàn)實(shí)的通脹風(fēng)險(xiǎn)，CPI增速反而可能步入零時(shí)代。首先，從生豬周期的數(shù)據(jù)來看，2014年豬肉價(jià)格依然較低，對(duì)CPI的拉動(dòng)持續(xù)較低。其次，雖然2014年下半年貨幣政策趨于寬松，但央行實(shí)行數(shù)量型工具與價(jià)格型工具并舉，貨幣供應(yīng)增速并未提高，M1和M2的增速均小幅下行。再次，隨著美國(guó)退出QE，美元加息預(yù)期增強(qiáng)，同時(shí)其經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇也推高了美元走勢(shì)，以美元定價(jià)的國(guó)際大宗商品在可預(yù)見的未來將持續(xù)保持低價(jià)運(yùn)行。最后，2014年下半年P(guān)PI降幅擴(kuò)大，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)資料價(jià)格持續(xù)表現(xiàn)低迷。

作為反映債券市場(chǎng)整體價(jià)格水平的中債新綜合凈價(jià)指數(shù)與CPI有較高的即時(shí)相關(guān)性，通過協(xié)整檢驗(yàn)也證明了兩者具有長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。最新的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，CPI在2015年上半年將持續(xù)回落，下半年開始企穩(wěn)回升。從政策面角度看，2015年宏觀政策的調(diào)控方向已定調(diào)為繼續(xù)實(shí)施定向調(diào)控、結(jié)構(gòu)性調(diào)控，并且強(qiáng)調(diào)積極的財(cái)政政策要有力度，貨幣政策要更加注重松緊適度。2015年財(cái)政擴(kuò)張政策將加碼，“有力度”的財(cái)政政策為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間保駕護(hù)航，貨幣政策將在保持資金面適度寬松以及助推社會(huì)融資成本下行的目標(biāo)下，以結(jié)構(gòu)性寬松、定向傾斜重點(diǎn)支持領(lǐng)域?yàn)橹饕攸c(diǎn)。

可轉(zhuǎn)債或繼續(xù)分享股市盛宴

預(yù)計(jì)2015年債券市場(chǎng)總體呈現(xiàn)牛市行情，且面臨一定的調(diào)整壓力。上半年政策寬松力度將加大，債市行情偏向牛陡；年中多空分歧加劇，或現(xiàn)牛平；下半年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，市場(chǎng)適應(yīng)新常態(tài)，債市將以波動(dòng)為主。

在利率債方面，在政府致力于降低市場(chǎng)利率的背景下，利率債的票面利率也隨之下行。雖然國(guó)開債發(fā)行利率在去年底有所反彈，但相對(duì)于收益率穩(wěn)定在5%以上的理財(cái)產(chǎn)品，利率債并不占優(yōu)勢(shì)?？紤]到利率債發(fā)行人集中在財(cái)政部、地方政府及政策性銀行，其風(fēng)險(xiǎn)收益仍具有一定的投資價(jià)值。

在信用債方面，2015年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的背景下，信用利差整體或?qū)⒅饾u收窄，但剛性兌付的打破將導(dǎo)致各行業(yè)信用利差的分化。房地產(chǎn)企業(yè)受益于限購(gòu)取消和房貸放寬，經(jīng)營(yíng)狀況將出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，上市房企發(fā)行的企業(yè)債及公司債信用利差有望縮??；傳統(tǒng)的煤炭、機(jī)械制造等產(chǎn)能過剩行業(yè)則面臨較大壓力，信用風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)抬頭?？偟膩碚f，信用債獲得資本利得的機(jī)會(huì)較小。此外，杠桿套息策略也可用于信用債，但是受制于企業(yè)債質(zhì)押門檻的變化，套息機(jī)會(huì)將逐漸減少。

可轉(zhuǎn)債則可能繼續(xù)分享股市盛宴。由于可轉(zhuǎn)債兼具股性和債性，一向被市場(chǎng)視為“進(jìn)可攻、退可守”。同時(shí)，我國(guó)的可轉(zhuǎn)債均含有回售權(quán)，相當(dāng)于給予一個(gè)保底價(jià)格，配置價(jià)值較高。隨著A股牛市的逐步確立，2015年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)也將迎來爆發(fā)。

展望2015：完善體制機(jī)制改革創(chuàng)新債市

2015年，債券市場(chǎng)盡管可能較難延續(xù)上年的“大牛”格局，但在經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)的大背景下，進(jìn)一步從債券市場(chǎng)體制機(jī)制上入手，推動(dòng)市場(chǎng)改革創(chuàng)新，在促改革、穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)三者平衡中尋找發(fā)展機(jī)遇，從而提升市場(chǎng)流動(dòng)性、降低交易成本、促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，使國(guó)債收益率曲線的金融資產(chǎn)定價(jià)基準(zhǔn)的作用得以進(jìn)一步發(fā)揮，完善做市商制度，加強(qiáng)新品種信息披露，進(jìn)一步發(fā)揮其支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要作用。

健全國(guó)債收益率曲線

十八屆三中全會(huì)首次提出“健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線”。必須看到，健全國(guó)債收益率曲線從紙面到實(shí)現(xiàn)，是一個(gè)由大量細(xì)致工作組成的大工程。從專業(yè)角度看，目前需要的是在“一增一減”上下工夫。“一增”，就是需要增加短期和超長(zhǎng)期國(guó)債的發(fā)行頻率。從實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，短期限和超長(zhǎng)期限（10年以上）國(guó)債的活躍度不如中長(zhǎng)期限國(guó)債。從完善國(guó)債收益率曲線的角度考慮，應(yīng)適當(dāng)增加短期限和超長(zhǎng)期限國(guó)債的發(fā)行數(shù)量，提高發(fā)行頻率，這將有助于短端和長(zhǎng)端國(guó)債市場(chǎng)的進(jìn)一步活躍，為國(guó)債收益率曲線的形成提供更豐富的市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)。“一減”，則是適當(dāng)減少國(guó)債續(xù)發(fā)行的頻率，增加關(guān)鍵期限國(guó)債的新發(fā)行頻率。此舉對(duì)于提高關(guān)鍵期限國(guó)債的流動(dòng)性作用不小。由于國(guó)債的利息收入免征所得稅，投資者在對(duì)折價(jià)或溢價(jià)國(guó)債進(jìn)行交易時(shí)會(huì)考慮其稅收效應(yīng)，尤其是在市場(chǎng)收益率出現(xiàn)大幅變動(dòng)，國(guó)債價(jià)格折溢價(jià)現(xiàn)象十分明顯時(shí)。在此背景下，債券的收益率已不能很好地體現(xiàn)新發(fā)國(guó)債的收益率水平，這不利于國(guó)債收益率曲線的編制。適當(dāng)增加關(guān)鍵期限國(guó)債的新發(fā)行頻率，將會(huì)降低稅收效應(yīng)對(duì)同期限國(guó)債收益率的影響。

此外，還需要進(jìn)一步加大國(guó)債收益率曲線的基準(zhǔn)性應(yīng)用推廣。為進(jìn)一步強(qiáng)化國(guó)債收益率曲線的基準(zhǔn)性應(yīng)用，促進(jìn)存貸款市場(chǎng)利率體系的完善，應(yīng)鼓勵(lì)商業(yè)銀行以公允的國(guó)債收益率曲線為基準(zhǔn)進(jìn)行存貸款定價(jià)及內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)，鼓勵(lì)發(fā)行人以國(guó)債收益率曲線為基準(zhǔn)發(fā)行浮動(dòng)利率債券，使國(guó)債收益率曲線的深度應(yīng)用得到進(jìn)一步有效擴(kuò)展。

完善做市商制度

作為銀行間債市的基礎(chǔ)支持機(jī)制，現(xiàn)行的做市商制度在促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提高市場(chǎng)流動(dòng)性等方面發(fā)揮了重要作用。然而，近年來的做市商報(bào)價(jià)質(zhì)量呈現(xiàn)出一些下滑的跡象。2012年之前報(bào)價(jià)點(diǎn)差逐步收窄、報(bào)價(jià)穩(wěn)定性逐步提升。但自2013年以來報(bào)價(jià)質(zhì)量有所下降，報(bào)價(jià)點(diǎn)差明顯放大、穩(wěn)定性也有所降低。從進(jìn)一步完善做市商制度角度考慮，應(yīng)當(dāng)對(duì)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系作適當(dāng)調(diào)整，以適應(yīng)債券市場(chǎng)的不斷創(chuàng)新。一方面，對(duì)現(xiàn)行做市商評(píng)價(jià)指標(biāo)體系進(jìn)行適當(dāng)補(bǔ)充調(diào)整，尤其是一長(zhǎng)一短兩個(gè)期限品種的做市報(bào)價(jià)需要進(jìn)一步引導(dǎo)和加強(qiáng)。進(jìn)一步細(xì)分長(zhǎng)期限做市債券待償期限。政府債券的做市也需分期限進(jìn)行評(píng)價(jià)，并通過設(shè)定體現(xiàn)一定激勵(lì)傾向的期限調(diào)整系數(shù)，以此鼓勵(lì)做市商對(duì)1年以下短期限和10年以上長(zhǎng)期限政府債券的做市。另一方面，進(jìn)一步加大做市支持力度，為做市商提供更加便捷、靈活的流動(dòng)性支持。比如以中央托管結(jié)算機(jī)構(gòu)作為第三方開展自動(dòng)質(zhì)押融資以及自動(dòng)質(zhì)押融券業(yè)務(wù)，通過集中、專業(yè)的質(zhì)押券管理，使做市商有效調(diào)劑債券及資金頭寸，解決其做市過程中券款不足的問題，從而進(jìn)一步提高做市報(bào)價(jià)量和成交量。

加強(qiáng)新品種信息披露

強(qiáng)化信息披露是金融市場(chǎng)的老話題，但2015年加強(qiáng)信披針對(duì)的卻是2014年銀行間債券市場(chǎng)的的兩大新趨勢(shì)。2014年5月19日，財(cái)政部下發(fā)了《關(guān)于印發(fā)〈2014年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)辦法〉的通知》，上海、浙江等十省區(qū)市的地方政府可以試點(diǎn)地方政府債自發(fā)自還。國(guó)內(nèi)地方債市場(chǎng)自此進(jìn)入了自發(fā)自還時(shí)代。此舉也意味著對(duì)地方政府的相關(guān)信息披露，特別是財(cái)務(wù)信息的公開、標(biāo)準(zhǔn)化披露提出了更高的要求。在此背景下，國(guó)務(wù)院在去年12月12日，批轉(zhuǎn)了財(cái)政部《權(quán)責(zé)發(fā)生制政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度改革方案》（以下簡(jiǎn)稱“方案”），提到將在2015年制定發(fā)布財(cái)務(wù)報(bào)告編制辦法和操作指南等實(shí)施層面的相關(guān)制度。在《方案》的具體實(shí)施過程中，重點(diǎn)應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)信息采集和披露的標(biāo)準(zhǔn)化方式予以考量。在未來地方政府將主要通過發(fā)行債券來融資的背景下，迫切需要建立起公開、透明、標(biāo)準(zhǔn)化的地方政府財(cái)務(wù)信息庫，這是根本化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、健康發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)條件。

信息披露針對(duì)的另一大趨勢(shì)是資產(chǎn)證券化。目前資產(chǎn)支持證券的信息披露存在透明度不夠的問題，而資產(chǎn)池信息的不透明使得市場(chǎng)投資者對(duì)于池內(nèi)資產(chǎn)的質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平不能作出準(zhǔn)確判斷，這給市場(chǎng)定價(jià)帶來困難和混亂，信用風(fēng)險(xiǎn)也未能有效釋放。因此，要對(duì)投資人或第三方估值機(jī)構(gòu)披露資產(chǎn)池中每筆貸款的明細(xì)信息，以使投資人能夠直接評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)水平，或者由第三方估值機(jī)構(gòu)提供的公允價(jià)值來客觀反映其風(fēng)險(xiǎn)水平。

（作者單位：江蘇淮安國(guó)信經(jīng)濟(jì)信息咨詢有限公司）