（發(fā)自上海）

責(zé)編：丁乙乙E-mail:dingyiyi@ittime.com.cn美編：玲玲校對(duì)：媚子

?曾幾何時(shí)，漢能在光伏薄膜領(lǐng)域一路脫韁狂奔，甚至因股價(jià)暴漲而被封為“妖股”；現(xiàn)今，股價(jià)崩塌，瘋狂擴(kuò)張時(shí)期所埋下的危機(jī)，也漸漸浮出水面

5月20日，因?yàn)閿?shù)字諧音“我愛你”，成了一個(gè)頗為甜蜜的日子，但今年的5.20，不啻是漢能的夢(mèng)魘日。

當(dāng)日，內(nèi)地首富李河君控股的漢能薄膜發(fā)電(HK0566)于10時(shí)40分突然停牌。股價(jià)在10時(shí)15分開始有異動(dòng)，迅速下插，低見3.88元，停牌前跌46.95%至3.91元；不足半小時(shí)，市值蒸發(fā)超過1400億元，市場(chǎng)嘩然！

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自滬港通開通后，截至5月19日，內(nèi)地投資者凈買入25.71億元漢能股份，以停牌前股價(jià)計(jì)算，他們賬面損失達(dá)12億元。

這直接導(dǎo)致知名太陽能指數(shù)基金Guggenheim Solar ETF當(dāng)天暴跌7.8%。據(jù)發(fā)言人稱，該ETF指數(shù)的供應(yīng)商MacSolar考慮將漢能除名。隨即，另一太陽能指數(shù)基金Guggenheim Partners發(fā)言人也對(duì)外表示，漢能薄膜發(fā)電將被剔除出太陽能指數(shù)基金。

有分析人士指出，漢能暴跌事件很可能是遭到做空機(jī)構(gòu)的集體“暗算”，時(shí)間選擇在漢能股東會(huì)召開日的早盤，足以令護(hù)盤資金猝不及防。隨著事件的發(fā)酵，兩家做空漢能的海外基金也逐漸浮出水面。有媒體報(bào)道稱，它們分別是辯證資本(Dialectic Capital)和伍德資本(Lakewood Capital)。

危機(jī)一直存在

辯證資本在做空中概股方面成績不俗，包括綠諾國際、A-Power和中國高速頻道等都曾遭到其“黑手”做空。

來自外媒的消息稱，辯證資本的經(jīng)理人約翰·費(fèi)西索恩認(rèn)為“漢能理應(yīng)被做空”。他指出，從盤面看，漢能的股價(jià)在過去12個(gè)月漲幅超過500%，但令人感到困惑的是，其5月份的股價(jià)震蕩區(qū)過窄，只有1美分；從基本面來看，漢能在全球太陽能行業(yè)內(nèi)的地位及目前的業(yè)績，與股價(jià)并不匹配，在該股大跌之前，公司市值高達(dá)400多億美元，超過整個(gè)太陽能面板制造行業(yè)的價(jià)值總和。

另一家做空機(jī)構(gòu)萊克伍德資本做空漢能，自然也有自己的理由。該基金認(rèn)為“漢能的股價(jià)及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都遭到操縱”。

外界對(duì)于漢能的質(zhì)疑并不是現(xiàn)在才有。稍早之前，法國巴黎銀行(BNP Paribas)在今年3月16日發(fā)布一份針對(duì)漢能薄膜發(fā)電的主題為《估值過高，維持“減持”評(píng)級(jí)》研究報(bào)告，列舉了美國First Solar、Solarcity、韓國OCI等19家知名太陽能上市公司的股價(jià)表現(xiàn)，在與漢能股價(jià)對(duì)比中發(fā)現(xiàn)，2014年，大多數(shù)太陽能公司股價(jià)都表現(xiàn)出不同程度的跌幅，而漢能股價(jià)增幅卻逼近150%；2015年1月1日至3月16日，漢能股價(jià)漲幅在130%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他同類公司。

漢能近年?duì)I業(yè)收入

值得一提的是，薄膜太陽能發(fā)電行業(yè)的領(lǐng)軍公司美國First Solar，市場(chǎng)份額已相對(duì)穩(wěn)定，出貨量遠(yuǎn)高于漢能薄膜發(fā)電，但是其市值只有漢能的1/6。

長江商學(xué)院金融學(xué)教授甘潔今年曾撰文表達(dá)了類似的質(zhì)疑，“漢能薄膜發(fā)電的股價(jià)在過去3年漲了30倍，但在同一期間，同行其他企業(yè)的股價(jià)卻在下跌?！?/p>

甘潔教授在研究中發(fā)現(xiàn)，漢能財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有多處不尋常的地方。漢能薄膜基本上只有一個(gè)客戶，即其母公司漢能控股及其附屬公司。其與“漢能系公司”的交易占了漢能薄膜銷售總額的99%以上。她推測(cè)，由于漢能銷售和預(yù)付款的交易對(duì)象都是關(guān)聯(lián)公司，這也反映了漢能系內(nèi)部資金的循環(huán)使用，即漢能把資金轉(zhuǎn)給同系公司，然后同系公司用這些資金購買漢能的產(chǎn)品。

不過，漢能董事長李河君曾對(duì)外宣稱，公司正在努力減少關(guān)聯(lián)交易，之前之所以有，是為了要扶持薄膜發(fā)電這一技術(shù)。他表示，公司2014年關(guān)聯(lián)交易的問題就已經(jīng)有了突破，非關(guān)聯(lián)交易占到了38%，2015年公司在減少關(guān)聯(lián)交易問題上會(huì)有更重大的突破。

2014年12月漢能薄膜發(fā)電宣布，向獨(dú)立第三方公司北京弘晟光伏產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司出售裝機(jī)量為180MW的太陽能項(xiàng)目，總銷售收入為14.21億元人民幣，總利潤為7.77億元人民幣，毛利率為55%。法國巴黎銀行分析師潘尼·陳認(rèn)為，這個(gè)毛利率水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于機(jī)構(gòu)此前預(yù)測(cè)的17%，而行業(yè)平均毛利率水平也僅僅在15%-30%。

“從業(yè)內(nèi)其他公司調(diào)研得知，市場(chǎng)上對(duì)于薄膜太陽能項(xiàng)目的投資熱情并不高，我們感到驚訝的是，漢能可以如此迅速地出售其太陽能發(fā)電項(xiàng)目，且其售價(jià)和毛利率還遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。”潘尼·陳表示。國元證券分析師楊義瓊介紹說，盡管在光伏行業(yè)內(nèi)多晶硅技術(shù)路線遇到了發(fā)展瓶頸，但并不代表薄膜太陽能技術(shù)已經(jīng)成為市場(chǎng)主流，現(xiàn)在薄膜太陽能發(fā)電成本依然很高，而且電池轉(zhuǎn)換率相對(duì)較低，相關(guān)產(chǎn)品還未達(dá)到量產(chǎn)規(guī)模，更不能說已在市場(chǎng)上普及。

盡管如此，李河君卻對(duì)薄膜太陽能充滿信心，并提出更為激進(jìn)的下游擴(kuò)張計(jì)劃。今年以來，漢能相繼發(fā)布了移動(dòng)太陽能充電設(shè)備、太陽能汽車等產(chǎn)品來進(jìn)軍太陽能民用市場(chǎng)，搭建了BIPV、戶用發(fā)電、農(nóng)用設(shè)施、汽車應(yīng)用等8個(gè)事業(yè)部，此外，公司還推出了在線B2C購物電商平臺(tái)。不過，潘尼·陳在報(bào)告中指出，這意味著，未來公司將在研發(fā)、管理和行政等方面面臨更高的運(yùn)作成本。

看不懂的布局

李河君所繪的舉世藍(lán)圖，因?yàn)槌搅撕芏嗳说南胂罅Γ虼肆粝铝瞬簧僦i團(tuán)。

國內(nèi)主要的幾家光伏中下游公司，都沒有漢能所布下的陣仗大。常州的天合光能(TSL.NYSE)組件生產(chǎn)基地集中在常州、湖北仙桃等；阿特斯太陽能(CSIQ.NSDQ)主要在蘇州和常熟做電池及組件；英利新能源除了把自己的多晶硅業(yè)務(wù)放在海南之外，其大本營始終是在河北保定。其他如中電光伏、中利科技、海潤光伏等一波公司也都把工廠放在了華東地區(qū)，而且各有側(cè)重城市。

漢能的生產(chǎn)基地在哪里，答案是：全國各地。漢能所做的是一個(gè)龐大布局，其中既有?？?、河源等華南城市，還橫跨成都、青海等西部地區(qū)，長興、常州、南京、禹城，甚至路途遙遠(yuǎn)的黑龍江雙鴨山也在布局之列。

多位人士猜測(cè)，漢能鋪這么多的基地，不像是為了拿地或轉(zhuǎn)做房地產(chǎn)，因?yàn)檫@些用于建設(shè)廠房的土地，似乎大多數(shù)無法使用在商業(yè)土地上。

而且，這么做對(duì)于光伏制造商來說，也似乎看不到什么好處。從現(xiàn)在的光伏行業(yè)格局來看，晶體硅光伏企業(yè)肯定是規(guī)模越大越集中才更有競爭力。

除了在生產(chǎn)基地上有大手筆，漢能官網(wǎng)還稱，四川、廣東、海南、浙江等多個(gè)生產(chǎn)研發(fā)基地的總產(chǎn)能已達(dá)3G瓦。而且，漢能在全球進(jìn)行電站資源開發(fā)，已與新疆、內(nèi)蒙古、寧夏、江蘇、海南、山東、河北等省區(qū)，以及歐洲多國簽訂了約10G瓦的薄膜發(fā)電站建設(shè)協(xié)議，成為涵蓋技術(shù)研發(fā)、高端裝備制造、組件生產(chǎn)和電站建設(shè)等薄膜發(fā)電產(chǎn)業(yè)上、中、下游全產(chǎn)業(yè)鏈整合的高科技清潔能源企業(yè)。

但漢能的多個(gè)基地的總產(chǎn)能相加，仍沒有實(shí)現(xiàn)預(yù)期的產(chǎn)能。除此以外，南京、青海等漢能工廠還沒有電池產(chǎn)出。

2012年年底，漢能宣布，作為世界最大的薄膜太陽能企業(yè)以及太陽能發(fā)電系統(tǒng)集成商，其總投資約為270億元人民幣。然而據(jù)了解，包括上述地區(qū)在內(nèi)的多個(gè)生產(chǎn)基地的實(shí)際總投資額，尚未企及270億元這一數(shù)字。

登高跌重，漢能之所以今天跌得這么慘，前因還是之前爬得太高。

政府心里打嘀咕

與光伏圈內(nèi)人士的共識(shí)不同，外界一直覺得漢能是一家資金實(shí)力十分雄厚的企業(yè)。

2012年還不被外界所識(shí)的李河君，2013年突然殺出，進(jìn)入了某富豪榜單的第83位，此后，李河君呈現(xiàn)“光伏云”晉級(jí)趨勢(shì)：2014年和2015年分別位列第三和第一，今年已經(jīng)把馬云甩在了后面。

福布斯富豪榜單中，李河君也同樣是2013年才嶄露頭角，連續(xù)3年都保持在前五。

然而，擺在眼前的現(xiàn)實(shí)是，漢能的多個(gè)薄膜電池生產(chǎn)廠似乎并沒有強(qiáng)烈感受到有個(gè)“富爸爸”的好處。部分區(qū)域的光伏電池生產(chǎn)項(xiàng)目推進(jìn)緩慢，有些項(xiàng)目還依靠了投資所在地的政府投融資平臺(tái)來“打借條”開工。

李河君的速度與激情，還完全沒有感染到銀行業(yè)，對(duì)漢能如此聲名遠(yuǎn)播的企業(yè)，國內(nèi)的各大銀行并非都“網(wǎng)開一面”。

不少地方政府在李河君初來乍到時(shí)，印象非常好。

成本低、生產(chǎn)過程無污染，將取代晶硅電池路線，最終會(huì)主導(dǎo)太陽能光伏領(lǐng)域——這是李河君自2009年以來在多個(gè)場(chǎng)合提及薄膜太陽能電池的好處。李河君甚至還專門編了順口溜：“太陽能，量無限，面無邊，照無時(shí)，蓋無偏，取無價(jià)，用無染。”

他曾在2012年出版的《中國領(lǐng)先一把：第三次工業(yè)革命在中國》一書中預(yù)測(cè)，中國光伏建筑一體化市場(chǎng)的潛在直接規(guī)模約達(dá)10萬億元，相當(dāng)于中國汽車工業(yè)的3—5倍，間接拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長規(guī)模30萬億元。

他對(duì)光伏的豪情萬丈，曾打動(dòng)過諸多省份的政府。一些地方甚至幫其牽線搭橋?qū)ふ毅y行，有的甚至把自己的平臺(tái)也拿出來，給漢能提供最大的幫助。

不過，經(jīng)過了數(shù)年合作，漢能與一些地方政府之間的關(guān)系發(fā)生了微妙變化：一些人對(duì)漢能將信將疑，對(duì)李河君所做的事情也有些搞不懂。

雖然心急，部分地方政府還是和漢能保持著相應(yīng)的來往。但有的因看不懂漢能到底在搞什么，而開始有了另外的打算，甚至漸漸疏遠(yuǎn)。

前首富李河君，能渡過眼前的難關(guān)嗎？