作者簡(jiǎn)介：林曉飛（1986—），女，漢族，吉林長(zhǎng)春，廣東科技學(xué)院，研究方向：企業(yè)價(jià)值評(píng)估、金融工具。

摘要：在經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程中，企業(yè)在不斷加速擴(kuò)張資本，而企業(yè)并購(gòu)為企業(yè)擴(kuò)張資本提供了重要的途徑。那么對(duì)目標(biāo)企業(yè)的更精確的價(jià)值評(píng)估，成為了企業(yè)并購(gòu)成敗的關(guān)鍵環(huán)節(jié)?？v觀傳統(tǒng)的評(píng)估理論和模型，包括自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，市場(chǎng)比較法等，被廣泛運(yùn)用在企業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y決策分析中，但是這些方法都是把產(chǎn)權(quán)交易看作一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上的交易，沒有考慮到?jīng)Q策延時(shí)性，會(huì)或多或少的低估了目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，很容易造成錯(cuò)誤的投資決策，因此目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)中蘊(yùn)含的期權(quán)的價(jià)值不可忽略。進(jìn)而引入實(shí)物期權(quán)定價(jià)法，并指出引入期權(quán)法不是對(duì)其他方法的否定，而是一種補(bǔ)充，與其他方法搭配使用，會(huì)使結(jié)果更加接近真實(shí)值。但是，現(xiàn)階段我國(guó)實(shí)物期權(quán)法在實(shí)際應(yīng)用中存在不少問題，因此本文著重指出實(shí)物期權(quán)法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用的困難，并提出一些建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)價(jià)值評(píng)估；實(shí)物期權(quán)法；困難；建議

一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法比較

根據(jù)評(píng)估基本原則和規(guī)定，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法主要有三大類，即資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場(chǎng)法、收益法，它們分別從不同的角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，對(duì)資產(chǎn)評(píng)估發(fā)展有著重要的影響。評(píng)估人員進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，必須綜合考慮評(píng)估對(duì)象的價(jià)值類型，分析所收集的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)后，選取資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場(chǎng)法、收益法這些基本方法中的一種或多種進(jìn)行評(píng)估。本質(zhì)來講，沒有哪一種方法是絕對(duì)正確的，應(yīng)根據(jù)評(píng)估對(duì)象和所掌握的資料信息選擇最適合的評(píng)估方法。

但在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，往往存在的一定的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，正好體現(xiàn)了期權(quán)性質(zhì)，所以在并購(gòu)中，引入實(shí)物期權(quán)定價(jià)法是非常必要的，當(dāng)然我們也不是否定其他的傳統(tǒng)方法，只是把傳統(tǒng)方法結(jié)合實(shí)物期權(quán)定價(jià)法使用，使結(jié)果更真實(shí)，本文估算的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，就是目標(biāo)企業(yè)自身價(jià)值加上并購(gòu)的期權(quán)價(jià)值。

二、實(shí)物期權(quán)定價(jià)法的應(yīng)用困難

（一）過渡依賴財(cái)務(wù)報(bào)表

財(cái)務(wù)報(bào)表是根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制作，是財(cái)務(wù)報(bào)告的重要組成部分。專門供企業(yè)內(nèi)部和企業(yè)外部使用者參考的。包括公司所有者，公司經(jīng)營(yíng)者，債權(quán)人，債務(wù)人，審計(jì)部門，政府機(jī)構(gòu)，以及公共大眾等，我們可以通過財(cái)務(wù)報(bào)表來簡(jiǎn)單的了解企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況。審計(jì)部門也可以通過財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行審計(jì)工作。但是財(cái)務(wù)報(bào)表也存在一定的缺陷，我們?cè)谶M(jìn)行投資或者評(píng)估資產(chǎn)時(shí)，不能過渡依賴它，僅通過財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行評(píng)估，會(huì)導(dǎo)致評(píng)估值與真實(shí)值存在很大差異，因此了解財(cái)務(wù)報(bào)表的固有缺陷對(duì)與投資決策和評(píng)估工作是十分必要的。

（二）模型應(yīng)用比較復(fù)雜

實(shí)物期權(quán)模型比價(jià)復(fù)雜，不像資產(chǎn)基礎(chǔ)法，只是通過調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債那樣，簡(jiǎn)單的加總，也不像自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法那樣，是通過對(duì)未來收益的折現(xiàn)，那樣容易被人理解。由于實(shí)物期權(quán)模型的應(yīng)用復(fù)雜性，導(dǎo)致了實(shí)物期權(quán)定價(jià)發(fā)還沒有被廣泛推廣，但是對(duì)于并購(gòu)中引入實(shí)物期權(quán)的必要性是不可否認(rèn)的?；蛟S，實(shí)物期權(quán)定價(jià)法對(duì)于傳統(tǒng)的投資者來說，要讓他們理解并且接受還需要一段時(shí)間。

（三）實(shí)物期權(quán)法應(yīng)用范圍有局限性

實(shí)物期權(quán)法是一種比較新的評(píng)估方法，也將是未來投資決策評(píng)估的一個(gè)趨勢(shì)，但是應(yīng)用的范圍確實(shí)十分有限。首先實(shí)物期權(quán)法不能應(yīng)用到成熟行業(yè)中，因?yàn)槌墒斓男袠I(yè)，穩(wěn)定性好，不確定性因素比較少，特別是國(guó)家投資的項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)和未來的現(xiàn)金流量都是在控制范圍內(nèi)。其次，實(shí)物期權(quán)法不能應(yīng)用到投資活動(dòng)中的每一個(gè)項(xiàng)目。最后，若并購(gòu)方無法獲得全面的信息，會(huì)導(dǎo)致無法評(píng)估這些不確定的價(jià)值。特別是在我國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，信息不對(duì)稱的情況比比皆是。若只是依靠較少的數(shù)據(jù)和過往經(jīng)驗(yàn)來評(píng)估，將會(huì)使評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性大打折扣。

（四）政府過渡干預(yù)的影響

根據(jù)我國(guó)社會(huì)主義初級(jí)階段的國(guó)情，經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的情況下，政府有權(quán)對(duì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)與指導(dǎo)，在某些并購(gòu)活動(dòng)中，政府有著相當(dāng)大的影響。特別是對(duì)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)重組活動(dòng)，一些地方政府會(huì)出于GDP，政績(jī)的考慮，而實(shí)施強(qiáng)制性的干預(yù)，如地方國(guó)有企業(yè)被并購(gòu)，政府總是希望高于實(shí)際價(jià)值賣出，因此會(huì)隱瞞信息，高估價(jià)格的方式賣出。不管是怎么樣的行政干預(yù)方式，政府的干預(yù)，都直接影響市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的公平和健康發(fā)展，造成資源浪費(fèi)。

三、實(shí)物期權(quán)定價(jià)法的應(yīng)用建議

（一）重視理論的理解和應(yīng)用推廣

實(shí)物期權(quán)定價(jià)法，與傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法比較起來，發(fā)展比較晚，比較抽象，沒有那么容易理解，所以至今還沒有得到更廣泛的推廣，因此很多企業(yè)的決策者都不是很熟悉這種方法。并且實(shí)物期權(quán)模型本身復(fù)雜，應(yīng)用時(shí)，假設(shè)條件比較多，需要考慮很多不確定因素，因此要想得到大力推廣是任重而道遠(yuǎn)。但是對(duì)于一些投資活動(dòng)，總是存在著期權(quán)價(jià)值的，因此，我們要重視期權(quán)理論的理解及其推廣。

（二）加強(qiáng)財(cái)務(wù)調(diào)查和監(jiān)督力度

在企業(yè)的并購(gòu)過程中，并購(gòu)方應(yīng)該提前做好盡職調(diào)查。因?yàn)椴①?gòu)雙方分別站在利益天平的兩端，而財(cái)務(wù)報(bào)表是由被并購(gòu)方提供的，很有可能存在被并購(gòu)方為了自身利益，虛構(gòu)報(bào)表，隱藏自己的實(shí)際情況，因此并購(gòu)方不能直接依靠被并購(gòu)方提供的財(cái)務(wù)報(bào)表，盡職盡責(zé)調(diào)查，使評(píng)估可以順利進(jìn)行。

然而，目前造假比較多，財(cái)務(wù)監(jiān)督的力度不夠，且懲罰力度不到位，因此容易使一些投資者存在僥幸心理，進(jìn)而鋌而走險(xiǎn)去造假。對(duì)于收購(gòu)方，也時(shí)常存在監(jiān)督不夠，再審計(jì)上馬馬虎虎，不能全方面的涉及。所以要加強(qiáng)監(jiān)督力度和加大懲罰力度，做到防患于未然。

（三）轉(zhuǎn)變政府職能

我國(guó)現(xiàn)在處于社會(huì)主義初級(jí)階段，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不完善，政府總是過度地干預(yù)，這樣不利于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)順利發(fā)展。因此，政府應(yīng)該轉(zhuǎn)變職能。將過度干預(yù)轉(zhuǎn)變?yōu)樾姓系闹笇?dǎo)，只要市場(chǎng)上不存在公平的競(jìng)爭(zhēng)，應(yīng)由市場(chǎng)自動(dòng)調(diào)節(jié)。政府職能的轉(zhuǎn)變不應(yīng)該只停留在口頭上，應(yīng)該落實(shí)在法律法規(guī)上。出臺(tái)法律規(guī)范政府的行為，只有這樣才能為企業(yè)創(chuàng)造一個(gè)公平競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)會(huì)。

（四）完善金融市場(chǎng)體系

實(shí)物期權(quán)方法應(yīng)用的基礎(chǔ)是找到合理準(zhǔn)確的市場(chǎng)數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)需要從金融市場(chǎng)得到。因此，一個(gè)相對(duì)完善的金融市場(chǎng)體系，能夠促搜集到更全面的數(shù)據(jù)。但是我國(guó)金融市場(chǎng)還沒有那么完善，因此當(dāng)前的任務(wù)應(yīng)該完善金融市場(chǎng)體系，運(yùn)用高科技手段，開發(fā)新的衍生金融工具，并逐步發(fā)展第三方機(jī)構(gòu)，比如資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，為實(shí)物期權(quán)法提供更全面真實(shí)的數(shù)據(jù)。（作者單位：廣東科技學(xué)院）

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