劉雪卉

一、場外交易市場服務(wù)小微企業(yè)發(fā)展的功能

1.規(guī)范孵化功能

首先，成功登陸到新三板的企業(yè)，需要主辦券商進行持續(xù)的監(jiān)督，還要定期披露有關(guān)信息。整個股份改制的完成至掛牌到新三板的企業(yè)，讓公司治理結(jié)構(gòu)、合法合規(guī)等得到了很好的完善，也為該企業(yè)建立健全的現(xiàn)代制企業(yè)打下了良好的基礎(chǔ)。

其次，深交所在組織員工學習2015年全國證券期貨監(jiān)管工作會議精神時，明確了“加快發(fā)展多層次股權(quán)市場，搞活壯大主板和中小企業(yè)板，推動新三板與創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點”將是2015年的工作重點。屆時新三板掛牌企業(yè)一旦達到創(chuàng)業(yè)板或中小板市場準入條件，則允許其通過“綠色捷轉(zhuǎn)板通道”直接轉(zhuǎn)板到創(chuàng)業(yè)板或中小板市場進行首發(fā)融資和股票交易，而不需要再像普通公司IPO那樣走漫長排隊和審核程序，而新三板將成為優(yōu)秀中小企業(yè)進入場內(nèi)市場的孵化器。

2.融資服務(wù)功能

同主板市場相比，中小板市場雖然在上市企業(yè)的規(guī)模要求上有所降低，但是上市門檻依然較高，并且上市周期較長，這限制了中小企業(yè)上市融資的步伐。作為我國“場外市場”主力的“新三板”的市場功能定位己經(jīng)基本形成。其使命是鼓勵創(chuàng)新、服務(wù)民營中小微企業(yè)，解決他們?nèi)谫Y難成長難等一系列迫切的問題。根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》，中小企業(yè)只要滿足以下條件即可掛牌新三板：依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年；業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營能力；公司治理機制健全，合法規(guī)范經(jīng)營；股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo)等要求。這就使得中小企業(yè)更容易獲得入市融資的方式。

場外市場多種融資方式使得更多具備高成長潛力、高科技含量的中小企業(yè)能夠通過市場獲得發(fā)展資金，促使其成為推動我國科技創(chuàng)新和發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的一支重要力量，成為建設(shè)我國自主創(chuàng)新型國家的生力軍，這將有助于促進我國國民經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。

3.場外交易市場股權(quán)轉(zhuǎn)讓功能

首先，場外市場的股權(quán)轉(zhuǎn)讓功能既能促成財富流轉(zhuǎn)，又不妨礙公司的正常經(jīng)營。股權(quán)轉(zhuǎn)讓只改變股東身份，而不影響公司的法人資格、財產(chǎn)權(quán)利以及公司對外業(yè)已締結(jié)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。其次，股權(quán)的流通既能確保老股東順利退出公司，又能促成新股東平穩(wěn)加盟。再次，股權(quán)交易成本低于分項資產(chǎn)的交易成本。控制股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)與轉(zhuǎn)讓公司資產(chǎn)雖有異曲同工之妙，但整體出售股權(quán)的交易成本在通常情況下低于逐項轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)或營業(yè)的交易成本。最后，股權(quán)轉(zhuǎn)讓可以起到依法節(jié)稅的作用，為公司減少費用。

4.市場定價機制發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)投資價值

市場資源分配是基于企業(yè)的價值判斷來進行，掛牌企業(yè)在其價值得以顯現(xiàn)的情況下，才能更容易獲得市場的投資機會。場外市場的普通投資者并不具備專業(yè)的投資分析能力，且獲取信息有限，對企業(yè)的投資決策常常容易依其主觀而為之，缺乏理性判斷。相反，做市商由于具有研究、資金、人才、信息等方面的優(yōu)勢，使得其對掛牌公司價值、股價走勢的判斷則更為理性，所給出的報價與普通投資者相比更接近股票的真實價值，能夠幫助投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值。做市商承擔著雙向報價義務(wù)，使得他們必須按照承諾進行買賣，這保證了做市商提供的股票價格通常較全面反映該股票的信息。

5.風險分散功能

穩(wěn)定的場外市場是中小企業(yè)健康發(fā)展必要條件，場外市場對中小企業(yè)起到分散風險的作用，具體的作用分為以下三點：第一，場外市場的做市商制度有效抑制市場價格的過度波動，促進市場穩(wěn)定發(fā)展，具有專業(yè)優(yōu)勢的做市商也能為掛牌公司的股票提供市場價格的參考以及流動性。第二，對于中小企業(yè)本身來說，掛牌場外市場后，中小企業(yè)獲得了融資途徑，得到了更多的資金，使得中小企業(yè)的生產(chǎn)與研發(fā)能夠更好的繼續(xù)，而不會因為資金鏈斷裂而導(dǎo)致企業(yè)陷入危機。第三，對于中小企業(yè)的股東來說，在場外市場掛牌之后，由于股份的轉(zhuǎn)讓以及股份的增發(fā)，使得掛牌的公司股東得到擴大，股權(quán)得到了分散，同時分散了股東的風險。

二、場外交易市場與中小企業(yè)互動發(fā)展的內(nèi)在邏輯

1.中小企業(yè)是場外交易市場健康發(fā)展的物質(zhì)載體

場外交易市場（OTC）作為我國“多層次資本市場結(jié)構(gòu)”的主要構(gòu)成部分，主要是為了解決中小企業(yè)融資問題而設(shè)立的融資平臺。因而，作為場外交易市場中的參與主體——中小企業(yè)的優(yōu)質(zhì)與否，直接決定場外交易市場乃至整個資本市場能否健康有效的發(fā)展。

在當下的資本市場體制下，中小企業(yè)由于自身資信評級、經(jīng)營規(guī)模等方面的諸多問題，一般情況下是很難從正規(guī)金融機構(gòu)獲得融資機會。也因此，不同于場內(nèi)交易市場的高門檻、高標準，場外交易市場較低的掛牌標準為眾多中小企業(yè)提供了融資發(fā)展的機會，同時，也為自己帶來了潛在的風險。

與之相反，場外交易市場對申請掛牌企業(yè)的標準降低，也就意味著篩選能力的下降，從而有可能導(dǎo)致資質(zhì)不好的企業(yè)進入場外交易市場。這類企業(yè)一般掛牌后，因為其本身的成長乏力，會逐漸被投資者放棄，以至于到最后基本上不會再有任何交易量。對于這類沒有投資者沒有流通性的企業(yè)，付出掛牌成本，卻達不到融資、品牌宣傳等目的；而對于場外交易市場，如果這類“劣質(zhì)企業(yè)”數(shù)量不斷增加，最終只會導(dǎo)致整個OTC市場的股票流通性下降，交易活躍度降低。

由此，我們可以看出，中小企業(yè)與場外交易市場是相互依存，一榮俱榮、一損俱損的關(guān)系，只有優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)才能為場外交易市場的健康發(fā)展保駕護航。

2.中小企業(yè)融資需求是場外交易市場發(fā)展的動力

對于任何一個社會，中小企業(yè)數(shù)量是最多的，我國亦是如此。在中小企業(yè)運營中普遍存在的融資問題，也因為中小企業(yè)的龐大規(guī)模成為我國場外交易市場發(fā)展過程中主要面臨的問題之一。雖然全國性的場外交易市場——“新三板”（全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)）的設(shè)立適應(yīng)了中小企業(yè)發(fā)展的需求，但是僅有全國統(tǒng)一的一家場外交易市場是不可能滿足全國眾多中小企業(yè)發(fā)展需求的。除此之外，由于有些小企業(yè)的信息共享不夠充分，而且當?shù)毓娍赡軐Ρ镜氐钠髽I(yè)更熟悉了解。從這個角度來看，我國更應(yīng)該在設(shè)立“全國性場外交易市場”的同時，各地根據(jù)自己的實際情況，建設(shè)發(fā)展“區(qū)域性場外交易市場”，分層建設(shè)場外市場，出臺有針對性的制度安排，滿足技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)、小微企業(yè)的多樣化需求，服務(wù)更多的非上市公眾公司。

3.二者互動發(fā)展的本質(zhì)是金融發(fā)展與經(jīng)濟增長

伴隨著掛牌企業(yè)的不斷增多，場外交易市場的功能也得到了充分的體現(xiàn)：據(jù)不完全統(tǒng)計，截至3月25日，已經(jīng)有237家新三板企業(yè)披露2014年年報，實現(xiàn)盈利的企業(yè)達到209家，占比達到88.19%，虧損企業(yè)僅為28家，占比為11.81%。與此同時，新三板掛牌公司達2134家，總股本910.30億股，其中無限售股本325.81億股，總市值達9049.25億元。掛牌公司股票成交126275.57萬元，其中做市方式轉(zhuǎn)讓的股票成交75003.35萬元①，場外交易市場的交易活躍程度可見一斑。

中小企業(yè)一直是我國實體經(jīng)濟的重要組成部分。據(jù)統(tǒng)計，我國中小企業(yè)總數(shù)已占全國企業(yè)總數(shù)的99%以上，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價值相當于國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%左右，提供了全國80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，在繁榮經(jīng)濟、推動創(chuàng)新、擴大出口、增加就業(yè)等方面發(fā)揮了重要作用。這充分表明，場外交易市場的逐漸完善，中小企業(yè)的健康成長，最終帶來的是整個國民經(jīng)濟和金融業(yè)的平穩(wěn)較快發(fā)展。