龔靜遠(yuǎn)　馮文婷

隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，股權(quán)眾籌為小微企業(yè)提供創(chuàng)新股權(quán)融資渠道。和英國(guó)和美國(guó)的平臺(tái)監(jiān)管發(fā)展模式相比，中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)則提供了另一種發(fā)展思路：由自律性的場(chǎng)外交易場(chǎng)所證券柜臺(tái)買賣中心（以下簡(jiǎn)稱“柜買中心”）負(fù)責(zé)運(yùn)作和監(jiān)管股權(quán)眾籌平臺(tái)“創(chuàng)柜板”。

創(chuàng)柜板由柜買中心于2014年1月3日設(shè)立。平臺(tái)上的小微企業(yè)無(wú)需辦理公開(kāi)發(fā)行的手續(xù)，可以通過(guò)股權(quán)眾籌的方式向不特定公眾發(fā)行股票籌措小額資金。此外，發(fā)行流程完全在無(wú)中介的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上進(jìn)行。創(chuàng)柜板的監(jiān)管單位是中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)金管局，其監(jiān)管框架效仿美國(guó)JOBS法案中股權(quán)眾籌的相關(guān)規(guī)定。

創(chuàng)柜板發(fā)展概況

在柜買中心的多層次資本市場(chǎng)上，有場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)“上柜板”以及兩個(gè)場(chǎng)外市場(chǎng)“興柜板”和“創(chuàng)柜板”。相比其他市場(chǎng)分層，股權(quán)眾籌平臺(tái)創(chuàng)柜板的融資功能具有以下四個(gè)特點(diǎn)：第一，非公開(kāi)發(fā)行的募資方式，暫不具備交易功能；第二，申請(qǐng)條件設(shè)置上限，無(wú)設(shè)立年限和獲利能力下限要求；第三，股票認(rèn)購(gòu)是直接通過(guò)網(wǎng)絡(luò)籌資系統(tǒng)辦理，并非通過(guò)券商；第四，創(chuàng)柜板對(duì)于公司提供了免費(fèi)的公司治理輔導(dǎo)。

截至2014年11月底，創(chuàng)柜板的登錄公司數(shù)量從創(chuàng)立的19家增長(zhǎng)至31家，目前還有55家正在申請(qǐng)掛牌?，F(xiàn)登錄創(chuàng)柜板的31家公司中，公司的平均成立時(shí)間為6.71年。根據(jù)公司披露的過(guò)去三年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，31家公司年?duì)I業(yè)收入平均2711.22萬(wàn)新臺(tái)幣（約合人民幣555.80萬(wàn)元），其中僅有4家公司在過(guò)去三年中至少有一年達(dá)到盈利。在產(chǎn)業(yè)類別上，創(chuàng)柜板目前擁有電子科技、生技醫(yī)療、文化創(chuàng)意等7個(gè)行業(yè)類別。

創(chuàng)柜板的運(yùn)作模式

融資流程

在創(chuàng)柜板進(jìn)行融資的流程如下：首先，柜買中心對(duì)于擬融資公司進(jìn)行審核，主要有兩階段：一是對(duì)公司的創(chuàng)意創(chuàng)新審查，二是對(duì)公司治理情況審查，包括董事會(huì)運(yùn)作、內(nèi)部控制和會(huì)計(jì)制度健全建立等。其次，在通過(guò)審核后，柜買中心統(tǒng)籌中介機(jī)構(gòu)對(duì)公司進(jìn)行掛牌前的公司治理輔導(dǎo)，包括會(huì)計(jì)制度、內(nèi)部控制等方面，輔導(dǎo)時(shí)間不超過(guò)2年。

公司正式掛牌創(chuàng)柜板進(jìn)行融資后，通過(guò)在“網(wǎng)絡(luò)籌資平臺(tái)”上披露融資信息，接受投資人的認(rèn)購(gòu)和繳款。值得注意的是，公司掛牌之后仍需接受持續(xù)的公司治理輔導(dǎo)。最后，掛牌滿三年的公司將退出創(chuàng)柜板。目前退出的渠道之一是企業(yè)申請(qǐng)?jiān)谂d柜和上柜公開(kāi)發(fā)行。創(chuàng)柜板掛牌企業(yè)的股票代碼，可以在興柜、上柜公開(kāi)發(fā)行時(shí)沿用。

投融資制度

創(chuàng)柜板的發(fā)行條件向小微企業(yè)傾斜，要求公司資本額在新臺(tái)幣5000萬(wàn)元（約合人民幣1025萬(wàn)元）以下，但沒(méi)有最低資本額、設(shè)立年限和獲利能力的限制。

從控制股權(quán)眾籌風(fēng)險(xiǎn)的角度，發(fā)行金額和投資金額都設(shè)置了上限，并由柜買中心統(tǒng)一核查。在發(fā)行金額上，公司最近一年通過(guò)創(chuàng)柜板融資不得超過(guò)新臺(tái)幣1500萬(wàn)元（約合人民幣308萬(wàn)元）。在投資金額上：對(duì)于非專業(yè)投資者，最近一年內(nèi)通過(guò)創(chuàng)柜板投資股票累計(jì)不得超過(guò)新臺(tái)幣6萬(wàn)元（約合人民幣1.23萬(wàn)元）。對(duì)于專業(yè)投資者，則沒(méi)有投資金額限制。

平臺(tái)提供的服務(wù)

公司治理輔導(dǎo)。公司在創(chuàng)柜板掛牌前兩年、以及掛牌后三年間，都需接受柜買中心提供的免費(fèi)“公設(shè)聯(lián)合輔導(dǎo)”，幫助公司建立完善的財(cái)務(wù)和內(nèi)部控制制度。柜買中心動(dòng)員了17家會(huì)計(jì)師事務(wù)所提供免費(fèi)輔導(dǎo)，并實(shí)地檢查輔導(dǎo)情況。此外，在柜買中心針對(duì)每個(gè)掛牌行業(yè)分別制定了輔導(dǎo)細(xì)則《企業(yè)作業(yè)管理辦法》，囊括了銷售收款、采購(gòu)付款、資產(chǎn)管理、和財(cái)務(wù)報(bào)表編制等流程的規(guī)范。

股權(quán)托管服務(wù)。由于創(chuàng)柜板公司股票尚未公開(kāi)發(fā)行且不能公開(kāi)交易，股權(quán)托管未納入臺(tái)灣集中保管結(jié)算所，而是由柜買中心指定的八家股務(wù)代理服務(wù)機(jī)負(fù)責(zé)提供托管服務(wù)。股務(wù)代理機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)用全部由柜買中心承擔(dān)，創(chuàng)柜板公司僅需負(fù)擔(dān)印制股票的成本。

信息披露要求

創(chuàng)柜板公司需在掛牌期間承擔(dān)信息披露責(zé)任。公司首次登錄創(chuàng)柜板時(shí)，需披露以下三方面的信息：公司擬融資金額和股權(quán)份額、公司營(yíng)業(yè)計(jì)劃書(shū)、以及公司過(guò)去兩年的損益表和資產(chǎn)負(fù)債表。公司登錄創(chuàng)柜板之后，柜買中心監(jiān)督公司在規(guī)定期限內(nèi)在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)進(jìn)行持續(xù)信息披露。

對(duì)于嚴(yán)重違反信息披露要求的企業(yè)，柜買中心有權(quán)對(duì)企業(yè)處以罰款、停止募資、或者終止掛牌的懲罰。例如，如果掛牌企業(yè)未公告年度報(bào)表、未按法定期限召開(kāi)股東大會(huì)或未公告重大訊息，都會(huì)被柜買中心處以停止募資的處罰。

創(chuàng)柜板運(yùn)作的法律基礎(chǔ)

目前，創(chuàng)柜板的運(yùn)作主要依據(jù)《證券柜臺(tái)買賣中心創(chuàng)柜板管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《創(chuàng)柜板管理辦法》），其制定主要參考了美國(guó)JOBS法案。但是，由于創(chuàng)柜板的發(fā)展思路和美國(guó)不同，《創(chuàng)柜板管理辦法》有選擇性的吸收了JOBS法案中關(guān)于眾籌業(yè)務(wù)合法性和投資人適當(dāng)性的內(nèi)容。

眾籌業(yè)務(wù)合法性

眾籌業(yè)務(wù)的合法性體現(xiàn)是指對(duì)發(fā)行主體的界定、募集金額的限制、和轉(zhuǎn)讓限制。（1）創(chuàng)柜板的發(fā)行主體界定向小微企業(yè)傾斜。和美國(guó)相比，創(chuàng)柜板對(duì)發(fā)行主體設(shè)置規(guī)模上限、更向具有創(chuàng)新能力的小微企業(yè)傾斜。（2）創(chuàng)柜板制定發(fā)行金額時(shí)根據(jù)經(jīng)濟(jì)水平差異適當(dāng)調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)。參考JOBS法案發(fā)行上限和兩者人均GDP比例（約為5：2），創(chuàng)柜板的發(fā)行金額上限為JOBS法案標(biāo)準(zhǔn)的1/2。第三，創(chuàng)柜板對(duì)轉(zhuǎn)讓的限制更加嚴(yán)格。美國(guó)JOBS法案中限售期的規(guī)定，創(chuàng)柜板上股權(quán)眾籌發(fā)行的股票并不具備交易功能，在申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行之前不能在證券交易場(chǎng)所或證券商營(yíng)業(yè)處買賣。

投資者適當(dāng)性

投資者適當(dāng)性體現(xiàn)在對(duì)投資金額的限定。和JOBS法案相比，創(chuàng)柜板在參考了其投資上限的同時(shí)，加入了投資者專業(yè)性的考量，實(shí)施差異化的投資上限標(biāo)準(zhǔn)。針對(duì)非專業(yè)投資人，最近一年投資金額不超過(guò)新臺(tái)幣6萬(wàn)元（約合美元2000美元），而針對(duì)專業(yè)投資人無(wú)金額限制。

小結(jié)

柜買中心“創(chuàng)柜板”的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，為在場(chǎng)外交易場(chǎng)所開(kāi)展股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)提供了重要啟示：首先，場(chǎng)外市場(chǎng)的股權(quán)眾籌平臺(tái)需和已有服務(wù)進(jìn)行差異化定位，更強(qiáng)調(diào)針對(duì)小微企業(yè)的融資功能，淡化證券交易功能。興柜和創(chuàng)柜都是柜買中心運(yùn)營(yíng)的場(chǎng)外市場(chǎng)，但與興柜市場(chǎng)相比，創(chuàng)柜板采取非公開(kāi)的發(fā)行方式、更寬松的掛牌門檻。第二，通過(guò)建立無(wú)中介、電子化的股權(quán)眾籌平臺(tái)，提高中小企業(yè)融資的效率，降低企業(yè)的融資成本。創(chuàng)柜板上企業(yè)掛牌申請(qǐng)和投資者申購(gòu)均不需通過(guò)證券商，開(kāi)戶和認(rèn)購(gòu)?fù)耆ㄟ^(guò)網(wǎng)絡(luò)籌資系統(tǒng)，使得中小企業(yè)能夠更快、更低成本的獲得融資。第三，場(chǎng)外交易場(chǎng)所具有組織金融資源的優(yōu)勢(shì)，能夠?yàn)樾∥⑵髽I(yè)提供公司治理輔導(dǎo)。柜買中心發(fā)揮了場(chǎng)外交易場(chǎng)所組織會(huì)計(jì)師、證券公司等資源的優(yōu)勢(shì)，通過(guò)對(duì)股權(quán)眾籌企業(yè)提供持續(xù)、免費(fèi)的公司治理輔導(dǎo)，為在更高門檻市場(chǎng)融資打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

（龔靜遠(yuǎn)系深交所策劃國(guó)際部總監(jiān)；馮文婷系深交所在站博士后）