李 菲 菲

(運(yùn)城學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理系，山西 運(yùn)城 044000)

金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為的影響分析

李 菲 菲

(運(yùn)城學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理系，山西 運(yùn)城 044000)

金融集聚是金融資源在空間上的轉(zhuǎn)移和集中，這種轉(zhuǎn)移和集中使得處于金融集聚區(qū)的企業(yè)能夠以更低的成本獲得融資。金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為的影響表現(xiàn)為可以降低企業(yè)融資的時(shí)間成本、公關(guān)成本以及應(yīng)對(duì)金融環(huán)境不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)成本。研究以各省市2013年發(fā)行A股的各上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，以金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為的影響作為出發(fā)點(diǎn)進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明：金融集聚度與企業(yè)的融資成本呈負(fù)相關(guān)，即金融集聚降低了企業(yè)的融資成本。

金融集聚；融資行為；融資成本

一、引言

在金融產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，金融機(jī)構(gòu)的集群已經(jīng)成為現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)組織的基本形式。自從1974年kindle Berger研究金融中心之后,越來(lái)越多的學(xué)者開(kāi)始研究金融集聚,并進(jìn)一步研究金融集聚對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。那么金融集聚對(duì)企業(yè)的融資行為會(huì)產(chǎn)生什么樣的影響？目前，對(duì)這個(gè)問(wèn)題的研究在國(guó)內(nèi)外基本上還沒(méi)有涉獵，與此相關(guān)的文獻(xiàn)主要集中在金融集聚對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的影響。

在國(guó)外，King and Levine通過(guò)實(shí)證分析證明金融發(fā)展能夠在一定程度上促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。[1]Rajan and Zingales則從微觀的角度證明了金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。[2]Arestis and Demetriades通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有影響，但是這種影響在不同的國(guó)家有著不同的表現(xiàn)。[3]目前國(guó)內(nèi)對(duì)這一問(wèn)題的研究主要有：劉軍、黃解宇認(rèn)為通過(guò)金融集聚效應(yīng)、金融擴(kuò)散效應(yīng)以及金融功能，金融集聚能促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。[4]劉紅通過(guò)實(shí)證分析得出金融資源的集中能夠?qū)Ρ镜貐^(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響。[5]楊起予從理論的角度出發(fā)，以上海和長(zhǎng)三角地區(qū)為例，認(rèn)為以上海為中心的金融產(chǎn)業(yè)集聚對(duì)長(zhǎng)三角整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化具有積極的影響。[6]但是這些文獻(xiàn)都沒(méi)有進(jìn)一步研究金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為的影響。

綜合以上文獻(xiàn)可知，目前關(guān)于金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為影響方面的研究還幾乎沒(méi)有，與此問(wèn)題相關(guān)的文獻(xiàn)主要集中在金融集聚對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響研究，這些文獻(xiàn)對(duì)解決該問(wèn)題有一定的指導(dǎo)意義，但是這些研究普遍缺乏一套實(shí)證的數(shù)據(jù)支持。因此，本人擬在前人研究的基礎(chǔ)上，首先對(duì)金融集聚對(duì)企業(yè)融資影響做一個(gè)理論分析，然后對(duì)現(xiàn)階段我國(guó)金融集聚對(duì)企業(yè)融資效應(yīng)的影響進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并據(jù)此得出相應(yīng)結(jié)論。

二、金融集聚對(duì)企業(yè)融資影響的理論分析

傳統(tǒng)的金融產(chǎn)業(yè)分布，也就是非金融集聚區(qū)的金融產(chǎn)業(yè)在過(guò)去及未來(lái)的一定時(shí)期內(nèi)對(duì)推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍起到很重要的作用。然而縱觀經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)，他們的金融產(chǎn)業(yè)都經(jīng)歷或正在經(jīng)歷金融集聚的過(guò)程，形成強(qiáng)大的金融中心，以便通過(guò)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制更高效地發(fā)揮其金融對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支撐作用。不同的金融機(jī)構(gòu)間通過(guò)市場(chǎng)這只“無(wú)形的手”進(jìn)行金融資源的調(diào)配達(dá)到優(yōu)化整合的效果，實(shí)現(xiàn)金融服務(wù)市場(chǎng)主體——企業(yè)效率的提高，在最大程度上為企業(yè)的融資提供便利，降低其長(zhǎng)久困擾企業(yè)的融資成本。

首先，金融集聚區(qū)可以降低企業(yè)融資的時(shí)間成本。相比非金融集聚區(qū)而言，金融集聚區(qū)里具備了融資所有的硬件條件，也讓企業(yè)避免了東奔西跑所帶來(lái)的時(shí)間成本的增大，令其可以在特定的區(qū)域內(nèi)找到融資所需的不同對(duì)象，順利走完融資所需的一切程序，簡(jiǎn)化融資流程；

其次，金融集聚區(qū)可以降低企業(yè)融資公關(guān)成本。地緣，是指由于地理位置上的聯(lián)系面而形成的具有特定情愫的關(guān)系。生活或工作在特定的區(qū)域的個(gè)體、群體具有相同或相似的生活方式、工作習(xí)慣，在相應(yīng)的區(qū)域里具備一定的人脈資源，所形成的相對(duì)外來(lái)的個(gè)體或群體所具有的優(yōu)勢(shì)，便是地緣優(yōu)勢(shì)。而處在金融集聚區(qū)的企業(yè)容易建立與融資機(jī)構(gòu)的地緣親近性，使得企業(yè)可以充分發(fā)揮其地緣優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)和金融單元及金融監(jiān)管的溝通交流，提升融資機(jī)構(gòu)和企業(yè)間的信任度，降低企業(yè)融資公關(guān)成本；

再次，金融集聚區(qū)可以降低企業(yè)應(yīng)對(duì)金融環(huán)境不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)成本。金融系統(tǒng)的安全運(yùn)營(yíng)往往伴隨著經(jīng)濟(jì)安全，而金融系統(tǒng)性的不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)增加或迅速擴(kuò)散都會(huì)影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的正常發(fā)展，甚至?xí)?duì)其產(chǎn)生嚴(yán)重的創(chuàng)傷。伴隨的主要表現(xiàn)有資金流動(dòng)性的迅速流失、市場(chǎng)運(yùn)作的突然中斷、主體之間關(guān)聯(lián)性激增，造成信貸市場(chǎng)的混亂，使得個(gè)人和社會(huì)財(cái)富縮水，經(jīng)濟(jì)陷入局部或全面性的衰退。金融產(chǎn)業(yè)的動(dòng)向歷來(lái)是市場(chǎng)動(dòng)態(tài)發(fā)生改變的映射表，而金融集聚區(qū)在為企業(yè)制定戰(zhàn)略性計(jì)劃提供資金保障的同時(shí)，也為企業(yè)的發(fā)展提供了相對(duì)穩(wěn)定的金融環(huán)境。

因此，綜合以上分析可提出研究假設(shè)：金融集聚水平會(huì)影響企業(yè)融資成本，即金融集聚度越高，融資成本越低。

三、金融集聚融資效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)

在結(jié)合上述關(guān)于金融集聚對(duì)企業(yè)融資行為的理論分析成果的基礎(chǔ)上，本文將有針對(duì)性地提出金融集聚與融資成本二者關(guān)系的實(shí)證研究假設(shè)。

1. 變量設(shè)計(jì)

(1)被解釋變量——企業(yè)的融資成本

融資成本是企業(yè)在資金籌措過(guò)程中發(fā)生的各種費(fèi)用，如籌資公司向銀行支付的借款利息和向股東支付的股利等。

融資成本包括股權(quán)融資成本和債務(wù)融資成本。其中股權(quán)融資可分為普通股融資和優(yōu)先股融資，由于目前我國(guó)還沒(méi)有發(fā)行優(yōu)先股，故在這里只考慮普通股。債務(wù)融資主要包括各種企業(yè)債券和銀行貸款。

① 股權(quán)融資成本

股權(quán)融資成本可以通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算：

RE=RF+β(RM-RF)

(1)

其中，RF為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，RM為市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)收益率，β為企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，該系數(shù)越大，表明企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越大。

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的確定：在我國(guó)股市目前的條件下，關(guān)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的選擇實(shí)際上并沒(méi)有什么統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，從上市公司角度考慮，在實(shí)際計(jì)算中采用當(dāng)年在上海證券交易所掛牌交易的期限最長(zhǎng)的國(guó)債的內(nèi)部收益率。

市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)收益率的確定：采用人民銀行1-3年的貸款利率。

β的確定：采用股票收益率相對(duì)于股市大盤的收益率。

②債務(wù)融資成本

債務(wù)融資資本可以表示為：

D=D1+D2+LD

(2)

其中，D表示債務(wù)融資總資本，D1表示短期借款，D2表示一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款，LD表示長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)。

債務(wù)融資成本計(jì)算如下：

(3)

③融資總成本

上市公司的總成本是債務(wù)融資與股權(quán)融資成本的加權(quán)平均，即有：

(4)

其中，RW表示企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，E、D分別表示普通股和公司債券的市值，V為企業(yè)的總市值(V=D+E),RE、RD分別代表普通股股東和債務(wù)融資所要求的收益率，T為企業(yè)的所得稅率。

(2)解釋變量

在國(guó)內(nèi)外研究金融集聚的文獻(xiàn)中，大多采用區(qū)位商來(lái)代表集聚因素，本文在研究時(shí)也借鑒了區(qū)位商的分析模式。

各個(gè)省市的金融業(yè)區(qū)位商可表示為：

(5)

(3)控制變量

根據(jù)國(guó)內(nèi)外研究成果，本文選取資產(chǎn)負(fù)債率(leverge)、公司規(guī)模(size)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(voe)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(turnover)、資產(chǎn)收益率(roa)、股權(quán)集中度(oc)、公司成長(zhǎng)性(grow)、固定資產(chǎn)比例(fixass)以及行業(yè)類型(industry)這9個(gè)變量作為控制變量進(jìn)行分析。

本文所涉及的所有變量如下表所示：

表1 變量名稱及定義

2．研究樣本

本文的研究樣本數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒、國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、上市公司年報(bào)，研究范圍包括全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市，選取各個(gè)省市2013年發(fā)行A股的各上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，并根據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行剔除：

(1)剔除掉金融類上市公司，因?yàn)榻鹑陬惿鲜泄镜臅?huì)計(jì)核算方法與普通公司不同，且在財(cái)務(wù)特征上也存在較大的差異，另外本文研究的主要是金融集聚對(duì)非金融企業(yè)融資行為的影響，故剔除掉金融類上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)。

(2)由于在計(jì)算公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)需要利用凈利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)差，故至少需要三年的數(shù)據(jù)，本文確定為2011、2012、2013年的數(shù)據(jù)。因?yàn)楣驹?011年及以后上市數(shù)據(jù)會(huì)存在欠缺，故剔除掉上市時(shí)間在2011年及以后的上市公司。

(3)考慮到各個(gè)變量的可獲得性，剔除掉數(shù)據(jù)不全的樣本。

經(jīng)過(guò)上述標(biāo)準(zhǔn)篩選以后，符合要求的上市公司有1074家，滿足大樣本要求。

3．實(shí)證分析

(1)變量描述性統(tǒng)計(jì)

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

本文首先對(duì)各個(gè)相關(guān)變量做了描述性統(tǒng)計(jì)，從表中可以看出：

①大部分相關(guān)變量大體上是穩(wěn)定的，平均值和中位數(shù)大致相當(dāng)。

②債務(wù)融資成本的均值為6.213317，但是它的波動(dòng)較為劇烈，最大值為19.97495，最小值僅為4.451，這說(shuō)明我國(guó)上市公司債務(wù)融資成本高低不等，差別較大。

③融資總成本的標(biāo)準(zhǔn)差為2.528478，波動(dòng)幅度也較大，這主要是由于債務(wù)融資成本的不穩(wěn)定性造成的。

(2)回歸分析

本文引入各個(gè)相關(guān)控制變量，建立回歸模型，研究金融集聚對(duì)企業(yè)融資成本的影響：

RW=α0+α1Q+α2leverge+α3size+α4voe+α5turnover+α6roa+α7oc+α8grow+α9fixass+α10H1+…α20H11+ε

(6)

其中α0為常數(shù)項(xiàng)，αi(i=1,2…)為模型回歸系數(shù)，ε為誤差項(xiàng)。

回歸方程結(jié)果如下表所示:

表3 回歸方程結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)為P值

從表中可以看出，各個(gè)變量基本上都通過(guò)了t值檢驗(yàn)，解釋變量金融集聚度Q的t值檢驗(yàn)為0.044，通過(guò)了5%水平上的顯著性檢驗(yàn)，且系數(shù)為-1.438，為負(fù)數(shù)，說(shuō)明金融集聚度與企業(yè)的融資總成本呈負(fù)相關(guān)，即金融集聚度越高，企業(yè)的融資成本越低，金融集聚降低了企業(yè)的融資成本。

四、結(jié)語(yǔ)

金融集聚能夠提高金融服務(wù)效率、加速金融產(chǎn)能釋放、降低企業(yè)融資成本。金融集聚度越高，企業(yè)融資成本越低。金融集聚能夠推動(dòng)國(guó)內(nèi)融資環(huán)境改善，深刻影響企業(yè)融資行為。

[1] King R G, Levine R. Finance and Growth: Schumpeter Might Be Right[J]. Quarterly Journal of Economics, 1993,108(3):717-737.

[2] Rajan R G, Zingales L. Financial Dependence and Growth[J]. The American Economic Review, 1998,88(3):559-586.

[3] Arestis P, Demetriades P. Financial Development and Economic Growth: Assessing the Evidence[J]. The Economic Journal, 1997,107(442):783-799.

[4] 劉軍，黃解宇.金融集聚影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)機(jī)制研究[J].管理世界，2007(4).

[5] 劉紅.金融集聚對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)效應(yīng)和輻射效應(yīng)研究[J].上海金融，2008(6).

[6] 楊起予.以上海為中心的金融產(chǎn)業(yè)集聚對(duì)長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響[J]. 浙江學(xué)刊, 2009(6).

【責(zé)任編輯 楊 強(qiáng)】

The Effect of Financial Agglomeration on the Business Financing Behavior

LI Fei-fei

(DepartmentofEconomyandManagement,YunchengCollege,Yuncheng044000,China)

Financial agglomeration is the transfer and concentration of financial resources in space, which might provide a chance for the zone enterprises to obtain financing at lower cost. Financial agglomeration can reduce the time cost, public relation cost and risk cost of enterprise financing. Using the financial data of those provinces issuing A shares in 2013 as a sample, the paper makes an empirical analysis of the effect of financial agglomeration on enterprises’ financing behavior. The results show that the financial agglomeration is negatively correlated with the enterprise financing cost, namely the financial agglomeration reduces the financing cost.

financial agglomeration; financing behavior ; financing cost

2015-06-11

李菲菲(1987-)，女，山西絳縣人，運(yùn)城學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理系助教，碩士，研究方向?yàn)楫a(chǎn)業(yè)集聚與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

F830

A

1008-8008(2015)05-0055-04