馬元輝

摘要：北京依托其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、地理位置優(yōu)越及決策中心的信息優(yōu)勢(shì)，正在構(gòu)建金融中心，目前已形成了第三產(chǎn)業(yè)特別是金融業(yè)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和聚集效應(yīng)。本文在梳理金融業(yè)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論及其實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，通過(guò)協(xié)整、格蘭杰檢驗(yàn)分析了北京金融業(yè)發(fā)展對(duì)其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響?；窘Y(jié)論是：北京市金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有顯著的促進(jìn)作用，但是銀行業(yè)、證券市場(chǎng)和保險(xiǎn)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響程度不一。其政策含義是：以銀行業(yè)為主導(dǎo)漸進(jìn)式地推動(dòng)金融中心建設(shè)、完善北京金融市場(chǎng)體系和創(chuàng)建寬松的金融政策環(huán)境等。

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展 金融相關(guān)比率 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 融資結(jié)構(gòu)

金融業(yè)在北京經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重的地位，根據(jù)北京市第二次全國(guó)經(jīng)濟(jì)普查主要數(shù)據(jù)，北京市金融資產(chǎn)總量已經(jīng)達(dá)到47.4萬(wàn)億元，占北京市第二、第三產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)總額64.7萬(wàn)億元的73.26%?！笆晃濉逼陂g北京金融業(yè)增加值年均增長(zhǎng)11.6%，2012年增加值為2592.5億元，占北京市地區(qū)生產(chǎn)總值的14.6%。

據(jù)此，筆者將結(jié)合國(guó)外內(nèi)理論分析及其實(shí)證研究，從金融相關(guān)比率、在第三產(chǎn)業(yè)中的占比和融資結(jié)構(gòu)三個(gè)方面來(lái)考察北京金融業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，并在此基礎(chǔ)上檢驗(yàn)金融業(yè)對(duì)北京經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響方式，繼而確定北京金融業(yè)發(fā)展的影響因素。

一、金融相關(guān)比率

Goldsmith（1969）創(chuàng)造性地提出了衡量國(guó)家金融發(fā)展水平、金融結(jié)構(gòu)和金融深化程度的金融相關(guān)比率（Financial InterrelationsRatio，F(xiàn)IR）指標(biāo)，它是指某一時(shí)點(diǎn)上金融資產(chǎn)總額與國(guó)民財(cái)富的比例，通常用金融資產(chǎn)總額與國(guó)民生產(chǎn)總值之比來(lái)代替。從資產(chǎn)流動(dòng)性來(lái)看，金融資產(chǎn)可分為貨幣、債券和股票三大類。由于我國(guó)目前缺乏地區(qū)貨幣余額等相關(guān)統(tǒng)計(jì)資料，因此無(wú)法按照貨幣、債券和股票三大類金融資產(chǎn)獲取北京市的金融資產(chǎn)總額。

考慮到我國(guó)是以銀行為主的金融體系，存款和貸款是其主要金融工具，股票和企業(yè)債券等其他金融工具所占比重較小，因此，筆者把銀行存款和貸款總和作為金融資產(chǎn)的衡量指標(biāo)。這樣，金融相關(guān)比率（FIR）就采用如下形式：

FIR=（Dt+Lt）/GDP

其中，Dt代表銀行等金融機(jī)構(gòu)存款余額，Lt代表貸款余額。

據(jù)此，筆者計(jì)算出了金融相關(guān)比率，如表1所示。從金融相關(guān)比率來(lái)看，北京市的金融相關(guān)比率保持上升趨勢(shì)。例如，在2000年金融相關(guān)率為5.67，2001年為5.86，在2002-2006年期間基本保持穩(wěn)定，從2007開始，金融相關(guān)率迅速提高，2011年達(dá)到7.06。北京市金融相關(guān)比率的逐年上升，與北京市的金融改革密不可分。也就是說(shuō)，隨著北京市場(chǎng)化改革的不斷深化，以及分配體制改革帶來(lái)的居民可支配貨幣收入的迅速增加，北京市金融相關(guān)比率也隨之提高。表1北京市金融機(jī)構(gòu)存貸款與金融相關(guān)比率（單位：億元）資料來(lái)源：2012年北京市統(tǒng)計(jì)年鑒

二、在GDP和第三產(chǎn)業(yè)中的占比

近幾年，北京市第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，據(jù)人民政協(xié)網(wǎng)報(bào)道，201 2年金融業(yè)對(duì)北京市經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到24.7%，居各行業(yè)首位。金融業(yè)近幾年的發(fā)展如表2所示，第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值占GDP的比重從2000年的64.8%增至2011年的76.07%。在第三產(chǎn)業(yè)中，金融業(yè)發(fā)展迅速且產(chǎn)值最高，如2000年金融業(yè)產(chǎn)值為378.9億元，2011年增加到2215.4億元。此外，金融業(yè)產(chǎn)值在GDP和第三產(chǎn)業(yè)中的比重也保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，如2000年所占比重分別為11.98%和18.49%，2011年分別上升到13.63%和17.92%?？梢?，在北京市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，金融業(yè)具有顯著優(yōu)勢(shì)。表2北京市金融業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)及GDP的關(guān)系資料來(lái)源：2012年北京市統(tǒng)計(jì)年鑒

但是，正如數(shù)據(jù)所顯示的那樣，北京市金融業(yè)產(chǎn)值在第三產(chǎn)業(yè)增加值和GDP中所占比重并不是一直保持上升趨勢(shì)，甚至在第三產(chǎn)業(yè)增加值中的比重有下降趨勢(shì)。面對(duì)這一情況，北京市如何大力發(fā)展金融業(yè)，穩(wěn)定提高金融業(yè)在第三產(chǎn)業(yè)和GDP中的比重，使之向國(guó)際金融中心邁進(jìn)，就顯得尤為重要。

三、融資結(jié)構(gòu)

Modigliani和Miller（1958）發(fā)表的開拓性論文拉開了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究的先河。該文得出在完美市場(chǎng)假設(shè)前提下，公司的市場(chǎng)價(jià)值與融資結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)的著名論斷。

對(duì)此，林偉（2006）的研究表明：公司價(jià)值隨債務(wù)比例的提高而提高，到 定比例后隨著負(fù)債比例的提高而下降；公司價(jià)值與大股東比例顯著正相關(guān)，股權(quán)集中有利于提高公司績(jī)效。金超（2007）指出，對(duì)于高財(cái)務(wù)杠桿的公司，負(fù)債融資比例的增加無(wú)法起到約束管理者利益侵占行為，反而會(huì)激發(fā)其侵占行為；財(cái)務(wù)杠桿低的公司，負(fù)債增加不會(huì)增強(qiáng)侵占效應(yīng)，經(jīng)過(guò)調(diào)整的資本結(jié)構(gòu)可能會(huì)達(dá)到最優(yōu)。也就是說(shuō)，多元化的融資結(jié)構(gòu)，有利于提高公司管理水平，增強(qiáng)投資的有效性和管理層對(duì)公司治理的積極性，還可以從源頭上保證公司治理隊(duì)伍的高效運(yùn)轉(zhuǎn)，避免高代理成本。同時(shí)，高度制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)將迫使股東更加關(guān)心公司治理績(jī)效的高低，這有利于完善公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制（冉光圭，2011）。

事實(shí)上，如表3所示，在2001-2004年期間，北京市非金融機(jī)構(gòu)貸款比重持續(xù)上升，2004年達(dá)到峰值，之后迅速降低，從2004年的88.4%下降到2011年的33.6%。相比之下，直接融資所占比重持續(xù)上升，從2001年的4.4%上升到2005年的39.6%；之后雖有所下降，但是在2011年已達(dá)到57.7%，超過(guò)了貸款融資。股票融資在2007年達(dá)到了43.6%，在其他年份都較低，而且波動(dòng)幅度很大。由此可見，北京市非金融機(jī)構(gòu)融資結(jié)構(gòu)趨于改善。表3北京市非金融機(jī)構(gòu)融資結(jié)構(gòu)表年份

本文結(jié)合國(guó)內(nèi)外金融發(fā)展現(xiàn)狀，對(duì)北京市金融發(fā)展進(jìn)行了相關(guān)分析，從中得出如下結(jié)論：

第一，北京市金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有顯著的促進(jìn)作用，但是銀行業(yè)、證券市場(chǎng)和保險(xiǎn)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響程度不一。其中，銀行業(yè)的影響較大，保險(xiǎn)市場(chǎng)的影響較小，證券市場(chǎng)的影響程度最小。這可能是由于股票市場(chǎng)融資額不僅與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有關(guān)，而且與證券市場(chǎng)政策、投資者情緒、股權(quán)分置改革等因素相關(guān)。

第二，北京市的銀行業(yè)發(fā)展和證券市場(chǎng)發(fā)展是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的Granger原因，保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展不是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的Granger原因。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)三個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展均沒(méi)有Granger意義上的因果關(guān)系。因此，北京金融中心的形成和發(fā)展應(yīng)選擇“供給推動(dòng)型”的發(fā)展路徑，即所謂的政府主導(dǎo)模式。