原油價格暴跌：陰謀還是陽謀

主持人：鐘 偉

《中國外匯》副主編

嘉 賓：

張 明 社科院世經(jīng)政所國際投資室主任

管清友 民生證券研究院副院長

2014年全球經(jīng)濟(jì)增長疲弱且分化嚴(yán)重，全球貿(mào)易增速甚至低于全球經(jīng)濟(jì)增速，國際局勢也較為動蕩。在俄烏事件之后，全球原油價格開始持續(xù)暴跌，從107美元/桶的高點(diǎn)一路下行至跌破60美元/桶。從G20峰會到相關(guān)國際組織對全球增長的努力和預(yù)測來看，2015年全球經(jīng)濟(jì)有可能繼續(xù)運(yùn)行在復(fù)蘇軌道上。但原油價格何去何從，仍然撲朔迷離。

鐘偉：歡迎兩位參與本期的“圓桌”討論。2014年秋季以來，全球原油價格開始加速下行，期間主要大國的原油庫存沒有異動，秋冬季也通常是是石油氣需求的旺季。一些評論認(rèn)為，這輪油價暴跌，是西方強(qiáng)化對俄羅斯經(jīng)濟(jì)制裁的陰謀；另一些評論則認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，以及頁巖油氣的革命，導(dǎo)致原油出現(xiàn)供過于求的壓力；也有評論認(rèn)為，油價折射的不是陰謀是陽謀，原油期貨的巨額空單顯示出原油定價機(jī)制的缺陷。兩位認(rèn)為，這輪原油價格暴跌的關(guān)鍵原因在哪里？

張明：導(dǎo)致本輪油價暴跌的原因，既有供求因素，也有金融因素；既有經(jīng)濟(jì)因素，也有政治因素，很難僅僅歸結(jié)到一個陰謀或陽謀上來。第一，從需求端來看，全球經(jīng)濟(jì)增長疲弱導(dǎo)致原油需求放緩。盡管美國經(jīng)濟(jì)顯著復(fù)蘇，但國內(nèi)頁巖油氣的發(fā)展使得美國對原油進(jìn)口需求下降。第二，從供應(yīng)端來看，盡管2014年全球地緣政治沖突不斷，但迄今為止的沖突并未造成包括伊朗和伊拉克在內(nèi)的原油供應(yīng)鏈的中斷。為打壓美國國內(nèi)頁巖油氣行業(yè)的發(fā)展，以沙特為代表的產(chǎn)油國目前在油價下跌背景下尚未顯著減產(chǎn)。第三，從計價貨幣來看，隨著美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及美國貨幣政策的逐漸正?；?，美元有效匯率強(qiáng)勁升值，這也壓低了全球原油的美元價格；第四，從期貨市場來看，全球原油期貨市場2014年下半年以來集中做空原油，通過倒逼機(jī)制壓低了現(xiàn)貨價格。當(dāng)然，也不排除美國等北約國家利用期貨市場壓低油價，打擊俄羅斯經(jīng)濟(jì)的可能性。

管清友：截至2014年12月中旬，下半年Brent和WTI原油期貨價格從6月底的年內(nèi)高點(diǎn)（115美元/桶和107美元/桶）分別大幅下挫48%和50%。本輪油價下跌除了供需因素外，美俄博弈，OPEC對美國等國的非常規(guī)油氣進(jìn)行的打壓等因素，都扮演著重要的角色，是多種因素交互共振的結(jié)果。

首先是全球經(jīng)濟(jì)增長疲軟導(dǎo)致的需求不振。國際能源署（IEA）、石油輸出國組織（OPEC）和美國能源情報署（EIA）自7月開始，連續(xù)三個月同步下調(diào)2014年全球石油需求增長預(yù)期。2015年的全球原油需求增速很可能低于1%，略低于過去幾年的平均增速，但遠(yuǎn)低于金融危機(jī)之前年均2.5%以上的增速。

其次是非OPEC，尤其是美國原油產(chǎn)出快速增長帶來的供給擴(kuò)張；而同時主要的傳統(tǒng)產(chǎn)油國又在開足馬力生產(chǎn)，以對沖外圍需求不振帶來的出口收入下滑。這兩個因素導(dǎo)致產(chǎn)量大幅增長，石油市場供過于求。2014年非OPEC原油供給增長約為1.68百萬桶每日，該增量主要來自美國、加拿大、巴西和中國。

再次QE退出與加息預(yù)期推升美元指數(shù)，施壓原油價格。從2003年以來，美元走勢與油價的反相關(guān)關(guān)系基本確立。7月份以來，美元指數(shù)的走勢變強(qiáng)，10月份美國結(jié)束量化寬松政策，促使油價持續(xù)走低。

與此同時，各產(chǎn)油國拒絕單方面限產(chǎn)保價，各自為戰(zhàn)以維護(hù)自身的市場份額。在油價下跌的過程中，如果單方面減產(chǎn)，將會量價齊縮，加速出口和經(jīng)濟(jì)衰退。因此，在互不信任的情況下，各產(chǎn)油國往往會陷入囚徒困境，拒不減產(chǎn)，甚至增產(chǎn)。當(dāng)然，能

源期貨市場做空情緒也擴(kuò)大了跌幅。

鐘偉：自油價暴跌之后，對能源依賴程度較高的俄羅斯經(jīng)濟(jì)承受了更大的壓力：經(jīng)濟(jì)增長放緩，盧布急劇貶值，利率被迫調(diào)升，民眾的生活受到影響。如果油價持續(xù)在低位徘徊，2015年俄羅斯經(jīng)濟(jì)是否會陷入衰退？這對中俄之間的能源合作會產(chǎn)生哪些影響？

管清友：作為重要能源出口國，俄羅斯出口中有75%為石油和天然氣。而能源出口也貢獻(xiàn)了俄政府50%的預(yù)算收入。近期俄聯(lián)邦政府向議會提交的2015年財政預(yù)算草案是按石油價格每桶96美元編制的。我們估算，原油價格每下跌10美元，俄羅斯出口將損失266億美元，約占俄羅斯GDP的1.2%。6月至今，國際油價暴跌在5個月內(nèi)已減少了俄羅斯GDP4.8%。如果油價繼續(xù)在低位徘徊，俄羅斯在2015年會出現(xiàn)3%～5%的衰退。

目前盧布貶值和原油價格下跌對中俄正常的能源貿(mào)易不會構(gòu)成較大影響。鑒于之前中俄簽訂的大筆能源合同均以美元計價，盧布貶值對于之前訂單的影響較小。而中俄在2013年簽訂的原油增供協(xié)議中，原油價格隨行就市，由專門公式確定。此次原油價格下降，中俄會對合同確定的價格有所調(diào)整。

張明：2015年，俄羅斯經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性很大。貿(mào)易制裁與油價下跌的確是導(dǎo)致俄羅斯經(jīng)濟(jì)動蕩的直接原因，但經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)單一與經(jīng)濟(jì)缺乏活力才是我看空俄羅斯經(jīng)濟(jì)的更深層次的原因。第一，油價持續(xù)下跌將造成出口增長疲軟；而盧布貶值則會導(dǎo)致進(jìn)口成本上行，引入輸入型通脹壓力。如果應(yīng)對不當(dāng)，2015年俄羅斯經(jīng)濟(jì)甚至可能陷入滯漲的困境。第二，目前俄羅斯通過加息（2014年俄羅斯基準(zhǔn)利率從5%左右攀升至17%左右）來應(yīng)對盧布貶值的做法欠妥：加息將會使經(jīng)濟(jì)雪上加霜，從而削弱而非加強(qiáng)投資者的信心，進(jìn)而可能導(dǎo)致更大規(guī)模的資本外流與本幣貶值，甚至形成一個惡性循環(huán)。第三，俄羅斯寡頭經(jīng)濟(jì)造成的階層板結(jié)化與貧富差距，扼殺了微觀主體的活力，這將會放大油價下跌對俄羅斯經(jīng)濟(jì)造成的沖擊。第四，沒有跡象表明北約國家會降低貿(mào)易制裁的力度。

從直觀上來看，西方不亮東方亮，來自北約國家的貿(mào)易制裁將會增加俄羅斯油氣行業(yè)的對華出口。然而這也面臨兩個不確定性：第一，俄羅斯政府的長期聲譽(yù)不佳，即使中國可能在當(dāng)下以更優(yōu)惠的價格獲得油氣合同，但隨著時間推移，俄羅斯的履約風(fēng)險仍存；第二，中俄在此時加強(qiáng)合作，給中國帶來的機(jī)會成本是什么，也值得仔細(xì)考量。

鐘偉：針對OPEC面臨油價下行和世界經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，并沒有采取市場預(yù)期的縮減產(chǎn)量的措施，有評論認(rèn)為，OPEC不調(diào)整產(chǎn)能是因油價異動并非取決于供求因素；也有評論認(rèn)為，OPEC不調(diào)整產(chǎn)能，是海灣傳統(tǒng)產(chǎn)油國家對美國頁巖油氣挑戰(zhàn)的回應(yīng)；更有評論認(rèn)為，全球的新能源革命將使傳統(tǒng)礦務(wù)能源面臨長期低迷。結(jié)合OPEC和IEA的預(yù)測，兩位覺得2015年油價會呈現(xiàn)何種走勢？

管清友：我認(rèn)為此輪油價繼續(xù)下跌空間有限，在經(jīng)歷斷崖式的下跌之后或?qū)⒅鸩街?。理由包括以下幾點(diǎn)：一是從OPEC各成員國財政收支情況來看，目前歐佩克的一攬子油價已沖擊到伊朗、尼日利亞、委內(nèi)瑞拉和伊拉克等成員國的原油生產(chǎn)盈虧點(diǎn)；二是隨著冬季臨近，俄羅斯能源武器將發(fā)揮更大的威力，而歐美是否能以更大力度的制裁加以還擊，則值得考量；三是冬季取暖將使原油需求進(jìn)入旺季；四是WTI油價如果長期處于70美元以下，有可能迫使美國頁巖油生產(chǎn)商減產(chǎn)（對于美國北達(dá)科他州等高成本地區(qū)的生產(chǎn)商而言，目前的油價已經(jīng)接近成本價，如果油價繼續(xù)下行，將可能迫使成本較高的北美頁巖油退出市場）。

預(yù)計在 2015年，Brent油價將在100美元/桶以下的低位運(yùn)行；WTI油價將在90美元/桶以下低位運(yùn)行，主要運(yùn)行區(qū)間在60～80美元/桶。

張明：我覺得2015年全球油價很可能在低位盤整，但在當(dāng)前水平下進(jìn)一步下跌的空間有限。第一，從需求來看，全球經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下跌空間有限，疲弱復(fù)蘇仍將持續(xù)。此外，不排除一些國家趁著低油價加大戰(zhàn)略性石油儲備規(guī)模的可能性。第二，從供給來看，低油價可能已經(jīng)開始抑制美國頁巖油氣行業(yè)的投資，而貿(mào)易條件持續(xù)惡化最終也會導(dǎo)致OPEC國家減產(chǎn)。如果俄烏危機(jī)或中東地緣政治沖突加劇，還可能加大供給面的脆弱性。第三，從計價貨幣來看，美元匯率在2015年繼續(xù)強(qiáng)勁升值的空間有限。第四，從期貨市場來看，隨著油價繼續(xù)下跌，投資者預(yù)期可能發(fā)生分化，持續(xù)做空可能轉(zhuǎn)變?yōu)槎嗫战橇?。因此?015年的油價可能會在每桶40～70美元的寬區(qū)間內(nèi)波動。

鐘偉：低油價對能源凈進(jìn)口國總體上是有利的。東亞地區(qū)的主要經(jīng)濟(jì)體，例如印度和中、日、韓都是原油凈輸入國。有研究顯示，較低的油價會使東亞經(jīng)濟(jì)增長加速，通脹壓力下行。那么油價暴跌對2015年的中國經(jīng)濟(jì)會總體上會帶來怎樣的影響？中國又該如何利用低油價的窗口期，加速要素市場的改革進(jìn)程？

張明：油價下跌對中國經(jīng)濟(jì)的影響總體上利大于弊。油價下跌會降低進(jìn)口成本，增加企業(yè)利潤空間，促進(jìn)居民消費(fèi)。不過，中國目前CPI同比增速低于1.5%，PPI同比增速連續(xù)三年負(fù)增長，油價下跌也會加大通縮壓力。我個人認(rèn)為，當(dāng)前應(yīng)該是中國政府利用低油價時期做戰(zhàn)略布局的時間窗口。第一，我們可以在未來一兩年內(nèi)構(gòu)筑新一輪戰(zhàn)略石油儲備；第二，我們可以鼓勵中國企業(yè)加快到海外油氣行業(yè)開展并購；第三，未來有用油需求的企業(yè)，可通過期貨操作來鎖定長期用油成本；第四，中國政府應(yīng)該加快水、電、油、煤、氣等要素價格的市場化。

管清友：對中國的影響有利有弊，總體偏正面。中國是石油消費(fèi)大國，對外依存度也在58%以上，國際原油價格下跌有利于石油進(jìn)口和戰(zhàn)略石油儲備。此外，國際油價下跌也能降低整體能源成本，延緩輸入性通脹壓力，提高居民實(shí)際購買力，有助于消費(fèi)提升和企業(yè)盈利改善。對于要素市場的改革進(jìn)程，我們認(rèn)為，一方面低油價為中國設(shè)立上海原油期貨交易所提供了機(jī)遇。目前WTI和Brent定價都有缺陷，不能很好地反應(yīng)亞洲的石油價格，亞洲缺乏一個標(biāo)桿原油價格。在目前的買方市場形勢下，中國石油話語權(quán)越來越大，有利于上海期貨交易所的成功。另外一方面，油價下跌也使得中國政府能有更大的空間去支持資源價格方面的改革。

鐘偉：謝謝兩位的精彩剖析。就油價暴跌而言，有供求因素、金融因素，更有政治因素，個中原委錯綜復(fù)雜；就油價趨勢而言，2015年原油價格可能低位企穩(wěn)。油價重創(chuàng)了俄羅斯經(jīng)濟(jì)，但對中國而言，低油價則提供了要素改革的窗口期，節(jié)約了能源進(jìn)口成本，同時也增加了物價下行壓力。油價暴跌是否包含更深層的地緣政治沖突，是否包含低碳和高碳能源間的沖突？也都還有待觀察。