文顯堂

自2015年10月24日起，央行下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，以進一步降低社會融資成本。其中，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至4.35%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至1.5%。面對這一刺激，市場似乎沒什么感覺，“央媽”的一番苦心也似乎沒有獲得相應的回應。

在中國經濟步入下行周期以來，央行頻頻出手，采用公開市場操作與利率調整等多種手段釋放流動性，期待通過寬松的貨幣政策刺激實體經濟增長。但市場的反應卻非常麻木，流動性依然不足，實體經濟的“饑渴”狀態(tài)沒有得到根本的改善。

難道是刺激不足嗎？據(jù)世界銀行統(tǒng)計，截至2014年12月，中國的廣義貨幣與國內生產總值的比率已達193%，遠高于絕大多數(shù)發(fā)達經濟體，即便是實施貨幣量化寬松政策之后的美國，該比率也維持在低于90%的水平。因此，從總量而言，我國的流動性環(huán)境應該是非常寬松的。

今年以來，央行已經多次降準降息，但流動性并沒有明顯改觀。人們都在問：錢到哪兒去了？其實，廣義貨幣與國內生產總值的比率就是貨幣流動速率的倒數(shù)，貨幣供應量過高實際上也意味著當前的貨幣流動速率過低。因此，流動性不足的問題，本質上就是沉淀的錢太多了。那錢究竟沉淀在什么地方了？

事實上，錢沉淀在了“僵尸”企業(yè)，而有不少“僵尸”企業(yè)還是國企。為什么會出現(xiàn)這樣的情況？

首先，地方政府往往為保證處于“僵尸”狀態(tài)的國企“僵而不死”，便以政府隱性擔保的方式促使銀行放貸給這類國企，這就使得其能夠以更低的資金成本獲得更大規(guī)模的外部融資，一些“僵尸”國企成為沉淀信貸資金的無底洞。

其次，一些銀行的信貸部門為防范道德風險，寧可給“僵尸”國企放貸，也不愿給民營企業(yè)放貸。因為給民企放貸，一旦出現(xiàn)風險，那就可能承擔道德拷問，被質疑有私下交易。銀行自然不愿意承擔風險去為民營企業(yè)放貸，更別指望為小微企業(yè)放貸了。而給國有企業(yè)放貸，銀行，尤其是國有銀行承擔的短期風險就很小，即便出現(xiàn)了風險，那也是公對公，甚至采取貸新還舊的模式來維持惡性循環(huán)。這導致我國金融資源錯配比較嚴重。

我國經濟對貨幣刺激政策的“麻木癥”，本質上是廣義貨幣與實體經濟脫鉤現(xiàn)象日趨嚴重的表現(xiàn)，導致廣義貨幣增速與國內生產總值增速、居民消費價格指數(shù)增速之間的關聯(lián)性大幅降低。在這種情況下，用廣義貨幣增速這個中介指標來調控宏觀經濟，其效果必然有限。

要避免實體經濟陷入信貸資源錯配循環(huán)的“陷阱”，并使“沉淀”于“僵尸”企業(yè)的信貸資源重新進入流動狀態(tài)。一方面要進一步加大金融改革的力度，不僅要讓信貸資金向優(yōu)質企業(yè)、小微企業(yè)流動，而且要推動資產證券化，改變金融資產結構不合理的狀況。另一方面要進一步加大國企改革力度，尤其是對“僵尸”國企，要進行破產重組，決不能使其繼續(xù)成為沉淀信貸資金的“黑洞”。