杜冬東

“新常態(tài)”下的中國經(jīng)濟(jì)步入增速換擋和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的主旋律，雖然受益于政府“穩(wěn)增長”、寬松貨幣政持續(xù)策加碼，2016年，銀行、地產(chǎn)和傳統(tǒng)非銀板塊亦不乏投資機(jī)會(huì)，但供應(yīng)鏈金融、互聯(lián)網(wǎng)金融和跨境電商或?qū)⒛鎰荼l(fā)，表現(xiàn)更令人期待。

2015年，跌宕起伏的全球經(jīng)濟(jì)愈加冷熱不均，“新常態(tài)”下的中國經(jīng)濟(jì)也步入增速換擋和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的主旋律。

繼2015年一、二季度經(jīng)濟(jì)增速維持在7%之后，三、四季度GDP增速再度下滑，逐漸告別“7%時(shí)代”。國泰君安認(rèn)為，2016年一季度中國經(jīng)濟(jì)將再下臺(tái)階，增速換擋從快速下滑期步入緩慢探底期，未來3-5年內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈L型。海通證券預(yù)計(jì)，2016年中國GDP增速預(yù)測將下調(diào)至6.5%，貨幣政策和財(cái)政政策均有望再度加碼。

隨著經(jīng)濟(jì)加速探底、結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，舊增長模式退潮、新經(jīng)濟(jì)崛起，2016年中國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)將呈結(jié)構(gòu)性衰退與成長，有望迎來新一輪的投資機(jī)會(huì)。

非銀板塊“藍(lán)?！币瞬毮?/p>

宏觀經(jīng)濟(jì)起色不大，非銀行板塊的傳統(tǒng)領(lǐng)域，如保險(xiǎn)、券商也在深度調(diào)整，總體表現(xiàn)波瀾不驚。保險(xiǎn)方面，經(jīng)濟(jì)下滑、利率下調(diào)，保險(xiǎn)公司盈利能力主體將從負(fù)債端過渡到資產(chǎn)端。券商方面，2015年前三季度，券商傭金率連續(xù)下滑，券商自營和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)構(gòu)成業(yè)績主體，券商盈利模式也正在改變。相比之下，供應(yīng)鏈金融、互聯(lián)網(wǎng)金融兩大“藍(lán)海”逆勢爆發(fā)，表現(xiàn)驚人。

由于近年增速趨緩和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，供應(yīng)鏈金融作為企業(yè)融資的補(bǔ)充渠道，盤活資產(chǎn)的有效手段，需求熱度持續(xù)升溫。在系列產(chǎn)業(yè)政策的刺激下，核心企業(yè)和物流企業(yè)紛紛加入供應(yīng)鏈金融隊(duì)伍，切入中小企業(yè)融資難的市場“痛點(diǎn)”。一時(shí)間，供應(yīng)鏈金融呈現(xiàn)如日方升景象，其中又以融資租賃和商業(yè)保理兩大業(yè)務(wù)來勢最為兇猛。

截至2015年6月底，全國融資租賃企業(yè)總數(shù)約3200家，比上年底增加近1000家;行業(yè)注冊資金，按人民幣以實(shí)繳計(jì)算，折合約萬億元;全國融資租賃合同余額約為3.66萬億元，同比增幅40.58%。業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，2016 年上半年中國融資租賃業(yè)務(wù)總量可達(dá)到5萬億元，超越美國成為世界第一租賃大國。中銀國際證券認(rèn)為，隨著融資租賃公司成長環(huán)境的逐步寬松，未來將涌現(xiàn)出一些優(yōu)秀的租賃公司，成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的助推器。

目前，中國非金融企業(yè)應(yīng)收賬款余額規(guī)模高達(dá)16萬億元，保理行業(yè)僅覆蓋了17%的應(yīng)收賬款融資需求，缺口很大。自2012 年獲得合法地位以來，商業(yè)保理業(yè)務(wù)規(guī)模年均復(fù)合增速150%，成為非銀金融行業(yè)發(fā)展最為迅猛的子板塊。國信證券認(rèn)為，作為保理皇冠上的“明珠”，商業(yè)保理高達(dá)10倍的杠桿倍數(shù)、豐富的融資渠道以及國家政策的大力支持，都使之成為撬動(dòng)供應(yīng)鏈金融“藍(lán)海”的最佳工具。

互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，2015年前10個(gè)月，中國P2P平臺(tái)歷史累計(jì)成交量首次突破萬億。網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，截至2015年10月，國內(nèi)正常運(yùn)營的P2P平臺(tái)為2520家，成交量達(dá)1196.49億元。隨著2015年下半年聯(lián)網(wǎng)金融政策及細(xì)則逐步出臺(tái)，野蠻生長的互聯(lián)網(wǎng)金融將步入規(guī)范發(fā)展。國泰君安證券認(rèn)為，2016年互聯(lián)網(wǎng)金融“珍珠類”公司暗藏投資機(jī)會(huì)。

“互聯(lián)網(wǎng)+”和國企改革潛力巨大

2015年，宏觀經(jīng)濟(jì)增速仍在持續(xù)放緩，實(shí)體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)探底，使得中國消費(fèi)市場繼續(xù)低靡，社會(huì)零售增速持續(xù)下降。步入2016年，宏觀經(jīng)濟(jì)放緩、國內(nèi)終端需求萎縮及低CPI的預(yù)期之下，雖然零售行業(yè)消費(fèi)復(fù)蘇緩慢，行業(yè)基本面短期內(nèi)難有顯著改善，但“互聯(lián)網(wǎng)+”和國企改革將為零售商貿(mào)注入強(qiáng)勁的增長動(dòng)力。

一方面，網(wǎng)購增速下降，電商經(jīng)濟(jì)增速下滑至30%以下，電商經(jīng)濟(jì)已步入“新常態(tài)”，流量和用戶紅利衰減，移動(dòng)端成為新戰(zhàn)場。預(yù)計(jì)2018年移動(dòng)網(wǎng)購市場規(guī)模將超過4萬億元，移動(dòng)端增速遠(yuǎn)超PC，逐漸成為網(wǎng)購主要形態(tài)。

另一方面，增速放緩引發(fā)行業(yè)渠道關(guān)系變革，電商開始與實(shí)體企業(yè)進(jìn)行合作甚至融合。年內(nèi)，阿里巴巴和蘇寧電器互相入股;蘇寧與萬達(dá)集團(tuán)進(jìn)行戰(zhàn)略合作，蘇寧云店進(jìn)駐萬達(dá)廣場;京東獲得永輝超市10%股權(quán)，雙方達(dá)成供應(yīng)鏈聯(lián)盟協(xié)同、O2O探索、倉儲(chǔ)物流、互聯(lián)網(wǎng)金融資源等領(lǐng)域的戰(zhàn)略合作。

未來，線上線下供應(yīng)鏈資源共享是大趨勢。從投資角度而言，具備供應(yīng)鏈比較優(yōu)勢的實(shí)體企業(yè)更容易受電商青睞，如網(wǎng)店、品類經(jīng)營、倉儲(chǔ)物流資源等。同時(shí)，電商發(fā)展對實(shí)體渠道稀缺性產(chǎn)生沖擊，并引領(lǐng)供應(yīng)鏈效率變革升級(jí)，供應(yīng)鏈服務(wù)隨后快速發(fā)展。在渠道O2O轉(zhuǎn)型推動(dòng)下，品牌商與消費(fèi)者聯(lián)系將變得更加緊密與直接，品牌商有望迎來發(fā)展新機(jī)遇。電商品牌化將成為大趨勢，具備營銷優(yōu)勢的電商代運(yùn)營平臺(tái)將搶得先機(jī)。

目前，跨境電商整體交易規(guī)模已近4萬億元，并繼續(xù)保持快速發(fā)展;政策紅利扶持下，跨境電商產(chǎn)業(yè)將蓬勃發(fā)展。

2016年，隨著“十三五”規(guī)劃的逐步落地，跨境電商將成為政策扶持和網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)熱點(diǎn)，進(jìn)口領(lǐng)域海外商品供應(yīng)鏈及流量強(qiáng)大者、出口領(lǐng)域批發(fā)交易聚集地及B2C先發(fā)優(yōu)勢者，有望迎來強(qiáng)勁增長。目前，出口電商阿里一家獨(dú)大，占交易市場份額50%，而進(jìn)口2C零售盈利前景高，市場高度分散。未來，出口電商B2B仍是主流，盈利模式將從信息服務(wù)轉(zhuǎn)向提供交易、物流、報(bào)關(guān)、結(jié)匯等綜合貿(mào)易服務(wù)商。進(jìn)口商方面，資本退潮之后將迎來行業(yè)整合，資本和流量龍頭的阿里、京東、蘇寧等將成為強(qiáng)勢的整合方。

國泰君安認(rèn)為，2016年，板塊的投資機(jī)會(huì)主要來自主題發(fā)酵及個(gè)股轉(zhuǎn)型，渠道類企業(yè)大多圍繞“互聯(lián)網(wǎng)+”進(jìn)行，產(chǎn)品連鎖類大多圍繞品牌化及產(chǎn)業(yè)鏈延伸，包括跨境電商及互聯(lián)網(wǎng)重塑、國企業(yè)改革等。

低利率時(shí)代，長期看好“債?！?/p>

過去一年，結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的經(jīng)濟(jì)增速減緩、企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的趨勢性下降，對債券市場影響明顯。自2015年三季度以來，“資產(chǎn)荒”和債市泡沫的相關(guān)討論熱烈異常。

在經(jīng)濟(jì)持續(xù)滑落的預(yù)期下，中國貨幣政策和財(cái)政政策都將持續(xù)加碼，以防止“硬著陸”。一方面，低利率將成為長期趨勢，未來甚至或進(jìn)入負(fù)利率時(shí)代;另一方面，財(cái)政政策再度寬松，赤字率松綁、基建專項(xiàng)債和地方債等多樣化的政策組合有望大展拳腳。但短期而言，IPO 重啟、美國加息逼近，以及寬財(cái)政加碼，都可能分流債市資金。

針對2016年的債市變化及投資機(jī)會(huì)，海通證券表示，短期債市承壓，長期看好“債?！?。申萬宏源認(rèn)為，“資產(chǎn)荒”下，2016年債券收益率下行或遇阻，將成牛市拐點(diǎn)，牛市轉(zhuǎn)入震蕩市。國泰君安則指出，由于預(yù)期市場存在“泡沫”，市場將可能出現(xiàn)較大波動(dòng)，這意味著2016年交易機(jī)會(huì)較多。債券市場雖然漲的多，但是泡沫跡象并不明顯，預(yù)計(jì)本輪牛市可能持續(xù)至少10個(gè)季度。目前而言，因債券市場存在較多“價(jià)值洼地”，流動(dòng)性溢價(jià)較高的資產(chǎn)，如地方債、資質(zhì)較好的私募債、PPN、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、次級(jí)債等，有望受市場青睞。

政策護(hù)航，銀行地產(chǎn)亦不乏機(jī)會(huì)

經(jīng)濟(jì)減速、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，銀行和房地產(chǎn)兩大板塊受波及明顯。在資產(chǎn)不良及凈息差縮窄雙層夾擊下，上市銀行凈利增速呈逐季下滑之勢，2015年中國銀行業(yè)叫苦不迭。景氣下行的銀行業(yè)已很難指望盈利加速。邁入長周期拐點(diǎn)的房地產(chǎn)，增速放緩、結(jié)構(gòu)分化也已成為共識(shí)，地產(chǎn)投資低速增長將成為常態(tài)。然而，受益于政府“穩(wěn)增長”主旋律、寬松貨幣政持續(xù)策加碼，2016年，銀行和房地產(chǎn)行業(yè)亦不乏投資機(jī)會(huì)。

銀行方面，一方面，股份制銀行加快轉(zhuǎn)型，發(fā)力中間業(yè)務(wù)，非息收入占比逐步上升，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，另一方面，政府“穩(wěn)增長”政策繼續(xù)發(fā)力，信貸投放存在持續(xù)超預(yù)期可能，為銀行的資產(chǎn)質(zhì)量及估值奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。國泰君安認(rèn)為，2016年銀行板塊表現(xiàn)為波段性機(jī)會(huì)，而非趨勢性機(jī)會(huì)，預(yù)計(jì)下半年機(jī)會(huì)大于上半年。

由于地產(chǎn)投資對宏觀經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)定器”的作用依然重要，未來行業(yè)政策環(huán)境將繼續(xù)寬松。在政策護(hù)航之下，龍頭房企、國企改革主線及部分轉(zhuǎn)型個(gè)股依然存在較大潛力。2016年，“一帶一路”和“自貿(mào)區(qū)”區(qū)域核心城市，以及包括向大金融、新能源等方向轉(zhuǎn)型的地產(chǎn)細(xì)分市場均有望延續(xù)火熱景象。