吳哲清 楊 峰(長(zhǎng)春工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，吉林 長(zhǎng)春 130000)

一、研究背景

(一)信用風(fēng)險(xiǎn)

1.信用風(fēng)險(xiǎn)概念及影響因素

信用風(fēng)險(xiǎn)，也叫違約風(fēng)險(xiǎn)，指交易過(guò)程中，對(duì)方未能履行事先約定契約中的義務(wù)，使之造成經(jīng)濟(jì)損失的風(fēng)險(xiǎn)［1］。其影響因素分為外部因素和內(nèi)部因素，主要表現(xiàn)為:

(1)外部因素:①政治方面，主要體現(xiàn)在制度的建設(shè)方面。國(guó)家信用制度法律的不完善以及企業(yè)信用制度建設(shè)不健全會(huì)產(chǎn)生企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)。②經(jīng)濟(jì)方面，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的影響。當(dāng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)下行且處于衰退期時(shí)，很多企業(yè)會(huì)融資困難，周轉(zhuǎn)資金緊張從而企業(yè)運(yùn)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，難以還清債務(wù)，出現(xiàn)違約的可能。③文化方面，主要體現(xiàn)在整個(gè)社會(huì)對(duì)企業(yè)信用問(wèn)題的認(rèn)知。社會(huì)對(duì)企業(yè)信用問(wèn)題了解和重視程度將會(huì)影響企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的大小。人們了解了信用風(fēng)險(xiǎn)的影響后，會(huì)更加重視防范和避免信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

(2)內(nèi)部因素:①企業(yè)的內(nèi)部控制。企業(yè)內(nèi)部控制措施到位，則相應(yīng)的信用風(fēng)險(xiǎn)會(huì)下降。若對(duì)應(yīng)收賬款監(jiān)控不嚴(yán)，對(duì)拖欠賬款缺乏有效地追討手段等，都會(huì)增加企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)。②企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理能力決定著企業(yè)的未來(lái)，若沒(méi)有長(zhǎng)遠(yuǎn)的規(guī)劃和維護(hù)自身信用的意愿，那么企業(yè)面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加。

2.信用風(fēng)險(xiǎn)具體表現(xiàn)

自金融危機(jī)以來(lái)，宏觀經(jīng)濟(jì)的低迷通常伴隨著上市公司整個(gè)行業(yè)的不景氣。政府的各種調(diào)控和整頓使得相當(dāng)一部分缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)陷入經(jīng)營(yíng)困境。在此大環(huán)境下，信用風(fēng)險(xiǎn)以其傳導(dǎo)性和連續(xù)性蔓延在經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)間。企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在:①壞賬風(fēng)險(xiǎn)。壞賬導(dǎo)致企業(yè)賬款無(wú)法收回，影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。②現(xiàn)金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)指賣方由于種種原因不能按時(shí)收回應(yīng)收賬款，但賣方卻不能因此不履行自己的義務(wù):支付供應(yīng)商賬款、員工工資、生產(chǎn)費(fèi)用、稅款等，導(dǎo)致其面臨現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的困難［2］。賣方必須先抽出其銀行存款或從銀行貸款支付這些費(fèi)用，導(dǎo)致融資成本增加，或產(chǎn)生三角債。

(二)信用評(píng)估對(duì)新能源行業(yè)的重要性

新能源是指?jìng)鹘y(tǒng)能源之外的各種清潔的能源形式，包括太陽(yáng)能、風(fēng)能、水能、地?zé)崮?、生物質(zhì)能和海洋能以及由可再生能源衍生出來(lái)的生物燃料和氫所產(chǎn)生的能量［3］。新能源產(chǎn)業(yè)作為我國(guó)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)之一，具有開發(fā)周期長(zhǎng)，初次研發(fā)成本高等特點(diǎn)。我國(guó)的新能源開發(fā)技術(shù)大多處于初級(jí)階段，相對(duì)于世界先進(jìn)水平還有一定差距?，F(xiàn)今我國(guó)一部分新能源企業(yè)缺乏創(chuàng)新意識(shí)，造成企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，造成企業(yè)生存危機(jī)，同時(shí)新能源開發(fā)的初期研發(fā)投入過(guò)高，機(jī)器設(shè)備價(jià)格高，形成大量資金缺口，再加上國(guó)內(nèi)融資困難，新能源企業(yè)的發(fā)展會(huì)陷入困境。因此，筆者認(rèn)為對(duì)新能源企業(yè)進(jìn)行有效的信用風(fēng)險(xiǎn)度量，一方面能讓企業(yè)正視自身發(fā)展的不足，加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)的管理和控制，同時(shí)也能擴(kuò)大企業(yè)直接融資與間接融資的渠道，為企業(yè)解決資金缺口和融資難的問(wèn)題帶來(lái)便利。

二、Z值評(píng)分模型簡(jiǎn)介

Z值評(píng)分模型是由紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院金融專家Edward Altman教授提出的一個(gè)衡量公司財(cái)務(wù)健康狀況的模型。他在1968年通過(guò)對(duì)美國(guó)多家破產(chǎn)和非破產(chǎn)企業(yè)的觀察發(fā)表了Z-score模型基于多變量判別分析方法。Z值模型是基于上市公司在銀行貸款信用方面的情況來(lái)分析上市公司的違約的可能性。它根據(jù)行業(yè)的實(shí)際情況，在上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表中選取一定程度上能反映公司財(cái)務(wù)狀況的財(cái)務(wù)比率，將比率乘以相應(yīng)權(quán)重再加總即是企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的總判分Z［4］。其模型主要內(nèi)容是Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5

X1=營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)X2=留存收益/總資產(chǎn)X3=息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)X4=權(quán)益市值/總債務(wù)賬面值X5=銷售收入/總資產(chǎn)

該模型是通過(guò)判斷某公司財(cái)務(wù)現(xiàn)狀來(lái)估計(jì)信用狀況，即信用分析人員得到公司相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，將數(shù)據(jù)代入模型即可計(jì)算出Z值。根據(jù)Z值的得分對(duì)應(yīng)相應(yīng)區(qū)域判斷出企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平，若該得分大于或高于某一預(yù)先確定的Z值或值域，就可以判定這家公司的財(cái)務(wù)狀況良好或其風(fēng)險(xiǎn)水平可被銀行接受;若該得分小于或低于預(yù)定的Z值或值域，則意味著該公司可能無(wú)法按時(shí)還本付息，甚至破產(chǎn)。最初的Z值模型適用于公共制造企業(yè)，且僅限于上市公司。因此在21世紀(jì)初阿德曼為了讓模型能用于沒(méi)有X5變量的借款人信用評(píng)估需要，對(duì)模型進(jìn)行了第二次修正。他將行業(yè)敏感性因素銷售收入從原模型中去掉，從而可使行業(yè)影響最小化，建立了一個(gè)新的四變量模型:

Z=6.65X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4

X1=營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)=(流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債)/總資產(chǎn)

X2=留存收益 /總資產(chǎn)=(未分配利潤(rùn)+盈余公積)/總資產(chǎn)

X3=息稅前收益/總資產(chǎn)=(稅前利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用)/總資產(chǎn)

X4=股東權(quán)益/總負(fù)債=(總資產(chǎn)-總負(fù)債)/總負(fù)債

新模型中X4變量的股權(quán)市值也改成了股權(quán)賬面值，所有從X1到X4變量的系數(shù)都發(fā)生了變動(dòng)。這個(gè)新模型是針對(duì)非制造業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)預(yù)警模型。這個(gè)模型的Z值結(jié)果判定如下:

Z 值判定情況Z＞2.9 企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)很小，基本不用考慮1.23＜Z＜2.9 灰色區(qū)域，判定誤差相對(duì)較大Z＜1.23 企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)較大，需慎重考慮

三、實(shí)證分析

(一)樣本選取

新能源行業(yè)作為新興發(fā)展行業(yè)，上市公司不多，因此在深交所、上交所的上市公司中選取32家新能源企業(yè)作為研究樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源主要是各公司年度報(bào)告，樣本選取時(shí)間為2011—2013年。

(二)指標(biāo)設(shè)定

考慮到新能源行業(yè)的特點(diǎn)以及我國(guó)股票市場(chǎng)非流通股看不到市場(chǎng)價(jià)格，對(duì)“Z評(píng)分模型”中的各項(xiàng)指標(biāo)的設(shè)定作以下調(diào)整:

X1=營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)=(流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債)/總資產(chǎn)

X2=留存收益/總資產(chǎn)=(未分配利潤(rùn)+盈余公積)/總資產(chǎn)

X3=息稅前收益/總資產(chǎn)=(利潤(rùn)總額+財(cái)務(wù)費(fèi)用)/總資產(chǎn)

X4=股東權(quán)益/總負(fù)債=(總資產(chǎn)-總負(fù)債)/總負(fù)債

說(shuō)明:(1)X1反映資產(chǎn)的流動(dòng)性與規(guī)模特征，是企業(yè)的資產(chǎn)流動(dòng)能力，一般情況下，該比率越高，風(fēng)險(xiǎn)越小。(2)X2比率越高，表明企業(yè)的獲利水平和積累水平越高，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也就越強(qiáng)。(3)X3反映企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力，該比率越高，企業(yè)的盈利能力越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)效益就越好。(4)X4反映企業(yè)在資不抵債前可下降的程度，反映股東所提供資本與債權(quán)人提供資本的相對(duì)關(guān)系，反映企業(yè)基本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定。同時(shí)這一指標(biāo)也反映債權(quán)人投入的資本受股東資本的保障程度。

(三)實(shí)證分析結(jié)果

根據(jù)32家企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，計(jì)算其Z值并歸納如下:

年份公司 2011年 2012年 2013年 平均值湘電股份1.441.031.031.17廣匯能源2.621.44 -0.271.26江蘇陽(yáng)光1.53 -2.840.28 -0.34拓日新能3.372.492.212.69新能泰山-1.32 -1.52 -2.22 -1.69德賽電池3.032.552.432.67遠(yuǎn)興能源2.385.824.764.32銀星能源0.591.640.280.84匯通能源3.273.213.613.36

年份公司2011年 2012年 2013年 平均值杉杉股份2.301.942.082.11長(zhǎng)城電工2.522.7312.065.77川投能源1.611.872.632.04寶新能源2.672.273.972.97申能股份4.294.033.864.06風(fēng)帆股份0.832.093.041.99包鋼稀土8.334.714.815.95中材科技3.522.101.732.45國(guó)發(fā)股份-3.31 -5.52 -3.74 -4.19孚日股份0.200.791.170.72臥龍電氣3.313.292.553.05*ST天威3.191.09 -4.95 -0.22*ST精功4.171.880.482.18*ST東力 2.770.931.181.63特變電工 2.852.181.672.23航天機(jī)電 0.14 -1.132.400.47東方電氣 1.001.251.621.29粵水電 1.380.750.510.88中核科技 5.655.144.915.23岷江水電 -0.470.01 -1.66 -0.71中糧生化 0.771.570.671.00贛能股份 -1.17 -1.15 -0.42 -0.91 ST銳電 4.103.621.943.22平均值 2.111.571.71

從上表可以看出:1.從2011到2013年，新能源企業(yè)的Z值有一個(gè)先降后升的趨勢(shì)，即信用風(fēng)險(xiǎn)從大到小的變化。2.從整體上看，我國(guó)新能源企業(yè)Z值偏低，行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)偏大。3.根據(jù)Z值的判定表，我們發(fā)現(xiàn)這32家企業(yè)中有11家Z值平均小于1.23，說(shuō)明這些企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)較大。有9家企業(yè)Z值平均高于2.9說(shuō)明這些企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)較小。

ST企業(yè)Z值如下:

年份公司2011年 2012年 2013年 平均值ST銳電 4.103.621.943.22*ST天威 3.191.09 -4.95 -0.22*ST精功 4.171.880.482.18*ST東力 2.770.931.181.63平均值 3.561.88 -0.34

從上表可以看出，除 ST銳電，其余三家企業(yè)2012和2013年Z值小于1.23，企業(yè)可能財(cái)務(wù)上嚴(yán)重有問(wèn)題，信用風(fēng)險(xiǎn)較大。而ST銳電在2014年戴帽，只有2013年Z值處于灰色區(qū)域，Z值過(guò)高的原因可能是是由于權(quán)益市值過(guò)高，影響了評(píng)定結(jié)果。

非ST企業(yè)中，對(duì)于非ST公司，其中有8家企業(yè)Z平均值處于安全期，財(cái)務(wù)狀況良好，信用風(fēng)險(xiǎn)很小。有10家企業(yè)Z平均值處于破產(chǎn)區(qū)，其中新能泰山、國(guó)發(fā)股份、贛能股份等企業(yè)屬于中途摘牌企業(yè)，雖然扭轉(zhuǎn)虧損，但是財(cái)務(wù)狀況仍不樂(lè)觀。還有10家企業(yè)處于灰色區(qū)域。

四、總結(jié)和建議

(一)政府要加強(qiáng)市場(chǎng)信用環(huán)境建設(shè)，建立完善的企業(yè)信用數(shù)據(jù)庫(kù)

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，人們對(duì)企業(yè)的信用狀況日益重視，政府加強(qiáng)信用環(huán)境建設(shè)勢(shì)在必行。過(guò)去幾十年我國(guó)社會(huì)的信用文化普遍缺失，企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)完整性有待提高，這些情況使得投資者不能了解企業(yè)真實(shí)的信用狀況。數(shù)據(jù)的真實(shí)完整是衡量企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)。因此，政府要制定政策提高新能源上市公司信息披露質(zhì)量，為企業(yè)信用評(píng)級(jí)提供可靠的數(shù)據(jù)支持。政府可以依托國(guó)有商業(yè)銀行的客戶資源盡快完善企業(yè)信用相關(guān)的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)期間應(yīng)盡量涵蓋一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，這樣才能更好地了解企業(yè)的信用情況。同時(shí)，政府應(yīng)該加強(qiáng)信用文化建設(shè)，通過(guò)電視、報(bào)紙等媒體宣傳信用文化，讓企業(yè)和員工都能認(rèn)識(shí)其重要性，從而逐步提高社會(huì)整體的信用環(huán)境。

(二)新能源企業(yè)應(yīng)在戰(zhàn)略決策中增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

歐美一些國(guó)家的新能源技術(shù)相對(duì)成熟，而我國(guó)的新能源技術(shù)起步相對(duì)較晚，技術(shù)水平也要落后于歐美等國(guó)。歐美等國(guó)也掌握著新能源的核心技術(shù)和重要的設(shè)備，我國(guó)新能源企業(yè)就不得不進(jìn)口國(guó)外的核心技術(shù)和設(shè)備，導(dǎo)致企業(yè)技術(shù)成本增加，同類產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力降低。同時(shí)，一些企業(yè)盲目大舉借債擴(kuò)大規(guī)模，不計(jì)生產(chǎn)成本低價(jià)銷售產(chǎn)品，不注重資金回籠只注重?fù)屨际袌?chǎng)，導(dǎo)致企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)居高不下。因此，新能源企業(yè)應(yīng)該加大研發(fā)投入，提高自身技術(shù)水平以降低技術(shù)利用成本，避免因產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格下降而導(dǎo)致財(cái)務(wù)困難。同時(shí)，新能源企業(yè)在立項(xiàng)環(huán)節(jié)就應(yīng)考慮成本控制因素，分析各個(gè)環(huán)節(jié)的成本差異原因以及考慮款項(xiàng)的支付方式和周期，以此來(lái)防范資金周轉(zhuǎn)的困境。另外，新能源企業(yè)可以適時(shí)轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)策略，通過(guò)進(jìn)行產(chǎn)品多元化布局，分散產(chǎn)品銷售市場(chǎng)和國(guó)家等措施來(lái)適當(dāng)分散行業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

(三)拓寬新能源企業(yè)融資途徑

隨著國(guó)家對(duì)新能源產(chǎn)業(yè)的支持日益加大，眾多投資者們也加大對(duì)新能源行業(yè)的投入，新能源板塊受到很多投資機(jī)構(gòu)的關(guān)注。但是在前幾年，投資者和債權(quán)人們擔(dān)心新能源企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增加并最終可能出現(xiàn)違約紛紛減少對(duì)新能源企業(yè)的投入，拋售新能源上市公司股票，導(dǎo)致企業(yè)資金不足，增加了企業(yè)的金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，政府可以設(shè)立新能源行業(yè)基金來(lái)穩(wěn)定行業(yè)的發(fā)展，減輕投資者們對(duì)新能源企業(yè)可能出現(xiàn)的違約而出現(xiàn)的擔(dān)憂。同時(shí)，新能源企業(yè)也可以尋求天使投資、PE或互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)來(lái)拓寬融資渠道。融資的多樣性也有利于企業(yè)分散風(fēng)險(xiǎn)，為將來(lái)的發(fā)展打下基礎(chǔ)。

［1］劉鑫.我國(guó)上市公司的行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)研究［J］.北方經(jīng)貿(mào)，2008，(5):102-104.

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［3］徐楓，范達(dá)強(qiáng).基于或有權(quán)益法的我國(guó)新能源行業(yè)金融風(fēng)險(xiǎn)研究［J］.宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2014，(1):51-60.

［4］趙嘉敏，寧宇新.Z模型在我國(guó)畜牧業(yè)上市公司的應(yīng)用

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