黎秀淵

【摘要】國內(nèi)融資渠道及資本市場的單一化、金融產(chǎn)品的同質(zhì)化是國內(nèi)金融市場面臨的最大潛在風(fēng)險(xiǎn)。筆者在對此進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，指出應(yīng)通過針對性的制度建設(shè)、市場創(chuàng)新來規(guī)避金融市場風(fēng)險(xiǎn)，并對此進(jìn)行了具體探討。

【關(guān)鍵詞】金融市場 風(fēng)險(xiǎn) 防范

金融市場風(fēng)險(xiǎn)是由經(jīng)濟(jì)變量的波動所引發(fā)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；由于市場體系的不足、金融體系建設(shè)的不完善、金融監(jiān)管體系的缺失等，金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有發(fā)生。在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)開放的條件下，如何有效應(yīng)對國內(nèi)金融業(yè)的金融市場風(fēng)險(xiǎn)，對于我國金融業(yè)的安全、健康發(fā)展至關(guān)重要。

一、國內(nèi)金融市場發(fā)展面臨的風(fēng)險(xiǎn)

（一）融資結(jié)構(gòu)單一，難以抵御經(jīng)濟(jì)周期波動風(fēng)險(xiǎn)

目前國內(nèi)的資金融通渠道主要為銀行信貸和股票市場，且以銀行信貸為主；因此，金融市場風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)上主要的集中點(diǎn)便是銀行信貸領(lǐng)域。可以說，銀行業(yè)的整體經(jīng)營情況很大程度上可以反應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況。對于國內(nèi)銀行業(yè)來說，其不良資產(chǎn)的形成也主要是在經(jīng)濟(jì)處于周期性轉(zhuǎn)折點(diǎn)時(shí)。在經(jīng)濟(jì)增長快速、經(jīng)濟(jì)規(guī)模膨脹的上行期，信貸發(fā)生擴(kuò)張，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營問題經(jīng)常被掩蓋；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)入下行期，便很容易暴露出經(jīng)營問題并導(dǎo)致信貸風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了十余年的快速增長后，目前已經(jīng)出現(xiàn)了持續(xù)性的放緩趨勢，不少行業(yè)已經(jīng)面臨著較嚴(yán)重的行業(yè)產(chǎn)能過剩問題；加上經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整等大環(huán)境因素，經(jīng)濟(jì)下行已經(jīng)在所難免。鑒于銀行信貸資產(chǎn)同經(jīng)濟(jì)周期的緊密聯(lián)系，經(jīng)濟(jì)的下行將給銀行的不良資產(chǎn)帶來不少壓力。然而，根據(jù)有關(guān)學(xué)者的研究，西方發(fā)達(dá)國家的不良信貸資產(chǎn)同經(jīng)濟(jì)周期的波動卻無明顯的相關(guān)性，這是由于銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)通過銀行的金融創(chuàng)新進(jìn)行了分散。相比較發(fā)達(dá)國家而言，國內(nèi)目前的融資結(jié)構(gòu)很難抵御因經(jīng)濟(jì)周期波動所引致的風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須通過積極的手段，建立系統(tǒng)的金融風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，減輕其與宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性，減小銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，目前融資結(jié)構(gòu)的狹窄也限制了實(shí)業(yè)對于資金的需求，難以實(shí)現(xiàn)資源的合理配置，這也使得國內(nèi)的中小企業(yè)一直有著融資困難的問題。

（二）資本市場單一化，難以抵御系統(tǒng)性投資風(fēng)險(xiǎn)

目前國內(nèi)的資本市場對于股指期貨等對沖工具的運(yùn)用還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，這也使得股市要么出現(xiàn)暴漲要么暴跌的現(xiàn)象。股市的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以通過有效的市場組合來予以規(guī)避，而系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)則需要廣泛使用風(fēng)險(xiǎn)對沖工具來抵消。由于國內(nèi)股票市場的單一化特性，如果市場趨勢走低，則投資者只能通過賣出的方式進(jìn)行應(yīng)對。以08年的次貸危機(jī)為例，雖然此次危機(jī)導(dǎo)致了全球股市都出現(xiàn)了不同程度的下挫，但危機(jī)源頭的美國股市下跌幅度相較于股市最高點(diǎn)只有不到10%，而我國的A股市場其下跌幅度卻多達(dá)60%，很多藍(lán)籌股都連續(xù)多日跌停。究其原因，主要就是因?yàn)樵陧攲拥闹贫仍O(shè)計(jì)上，市場工具中缺乏諸如股指期貨等，導(dǎo)致股票市場的單邊性嚴(yán)重；投資者面臨不利的市場局面，只有選擇賣出現(xiàn)貨這一途徑，由此導(dǎo)致股市出現(xiàn)大幅度的波動。在股票市場單邊性的狀況下，如果市場投資機(jī)構(gòu)面臨較大的業(yè)績壓力，尤其是在面臨大規(guī)模的贖回壓力時(shí)，很容易因集中賣出而導(dǎo)致股市出現(xiàn)快速下跌的現(xiàn)象。如果能夠加入股指期貨、權(quán)證等風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，則能夠有效的緩解市場的單邊化，降低股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)對沖工具可以為資本市場增添一個(gè)額外的制衡力量和平衡工具，緩解市場可能出現(xiàn)的大幅波動。

（三）金融產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，無法防范投資風(fēng)險(xiǎn)

雖然目前股票市場上有著名目繁多的投資基金，并且其基金總規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)龐大；但各種基金實(shí)質(zhì)上存在著高度的同質(zhì)化，其設(shè)計(jì)理念、管理程序等大同小異。并且這些基金的持股對象多都是市場中的藍(lán)籌股，一旦市場發(fā)生波動，很容易因此產(chǎn)生共振，即各家基金集中拋售股票的現(xiàn)象；這種集中拋售很容易導(dǎo)致股票出現(xiàn)大幅度的下跌。基金同質(zhì)化及由此引起的共振效應(yīng)容易導(dǎo)致行情吃緊時(shí)股價(jià)的大幅下跌和基金凈值的嚴(yán)重縮水。

各類金融理財(cái)產(chǎn)品還面臨著流動性的問題。國內(nèi)商業(yè)銀行的主要收入來源仍然是存貸利差收入，表外業(yè)務(wù)及人民幣衍生品創(chuàng)新嚴(yán)重不足，使得企業(yè)也難以規(guī)避利率、匯率波動導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品雖然種類繁多、快速發(fā)展，但還沒有單只產(chǎn)品有著明顯的影響力和龐大交易量。例如國內(nèi)的人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易占貿(mào)易比重過小，企業(yè)沒有充分利用次進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理；外匯遠(yuǎn)期交易量也存在著嚴(yán)重的不足。

二、規(guī)避金融市場風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

（一）構(gòu)建多層次的完善金融市場體系

經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和升級必然要求融資結(jié)構(gòu)和融資效率的優(yōu)化，這樣才能滿足經(jīng)濟(jì)的效率要求。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展將使得直接融資成為主要的融資渠道。直接融資相比間接融資，其融資效率和融資成本都有著不小的優(yōu)勢。目前我國正處在融資結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化和直接融資高速發(fā)展的時(shí)期。在過去20年，資本市場的弱小使得銀行充當(dāng)了主要的資金融通媒介，并使得金融市場風(fēng)險(xiǎn)向銀行高度集中。在經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，經(jīng)濟(jì)周期的轉(zhuǎn)折使得銀行信貸資產(chǎn)有著很大的風(fēng)險(xiǎn)，銀行承擔(dān)了不小的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期成本。

多層次的金融市場體系要求通過完善主板、創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板等資本市場來完善直接融資這一融資方式，解決融資的系統(tǒng)性矛盾，改變現(xiàn)有的直接融資同間接融資結(jié)構(gòu)失衡的局面。構(gòu)建這種多元化的融資格局有利于降低企業(yè)融資的交易成本，避免金融風(fēng)險(xiǎn)過度向單一融資渠道集中。直接融資渠道的發(fā)展將使廣大投資者、企業(yè)共同來承擔(dān)經(jīng)濟(jì)波動的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了面對風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的抵御能力。直接融資渠道的開拓也能夠解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金匱乏和銀行內(nèi)部資金低效率沉淀的矛盾現(xiàn)象，能夠有效的引導(dǎo)資金流向具有回報(bào)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。

（二）完善、做大做空工具，保證資本市場的穩(wěn)定性和發(fā)展

近年來全球金融市場不時(shí)出現(xiàn)大幅震蕩的局面，A股市場也經(jīng)常出現(xiàn)大幅度的調(diào)整，這使得國內(nèi)面臨的金融市場風(fēng)險(xiǎn)水平極大。許多國家的市場經(jīng)驗(yàn)都表明了金融衍生工具的大規(guī)模推行對克服資本市場波動能夠發(fā)揮巨大的作用。因此，國內(nèi)應(yīng)當(dāng)盡快做大衍生金融工具，允許做空，來平衡市場風(fēng)險(xiǎn)。

目前來說，國內(nèi)已經(jīng)推出了股指期貨，但其作用還尚未顯現(xiàn)。股指期貨能夠成為市場的“穩(wěn)定器”，它有利于平滑市場的大幅波動，并因此提振市場信心。股指期貨也能夠?qū)Y本市場進(jìn)行進(jìn)一步的細(xì)分，并引導(dǎo)投資者的不同投資偏好。股指期貨的套利性和投機(jī)特征能夠吸引高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者。股指期貨等產(chǎn)品的推行能夠豐富投資者的投資渠道，是投資者不僅僅能夠通過股市上漲來獲取投資收益。類似股指期貨等金融衍生品的推出可以使國內(nèi)資本市場漸漸成為雙邊市場，即上漲和下跌都可能賺錢和賠錢，并因此形成制衡力量，使市場更具有平衡性和流動性。并且，股指期貨的特性也決定了其具有現(xiàn)貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)和預(yù)警的功能，其對股票的預(yù)期走勢有著很好的反應(yīng)，并能夠因此提前產(chǎn)生預(yù)警。

國內(nèi)目前的股指期貨市場對于投資主體條件的限制等諸多方面限制了股指期貨市場的規(guī)模；下一階段相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步做好制度建設(shè)、投資者主體培育和培養(yǎng)等工作，使得股指市場進(jìn)一步發(fā)展壯大，起到細(xì)分資本市場風(fēng)險(xiǎn)、平衡資本市場波動、預(yù)警資本市場的作用。同時(shí)，有關(guān)部門也應(yīng)當(dāng)逐步建立更多的衍生金融投資工具，便于金融市場更好的平衡風(fēng)險(xiǎn)，完善投資渠道。

（三）通過金融產(chǎn)品創(chuàng)新來化解金融投資風(fēng)險(xiǎn)

對于基金產(chǎn)品的同質(zhì)化問題，有以下的解決方法。首先，擴(kuò)大基金產(chǎn)品可允許的投資范圍；應(yīng)當(dāng)逐步有條件的把黃金市場、外匯市場等納入基金的投資范圍，通過提升投資范圍的廣度來使得基金產(chǎn)品產(chǎn)生差異化。其次，放寬資本市場的準(zhǔn)入范圍；通過允許更多的具有投資價(jià)值的中小規(guī)模企業(yè)上市融資（中小企業(yè)板），進(jìn)一步擴(kuò)展基金投資的深度；最后，進(jìn)一步推行諸如QDII基金的投資，使得基金可以有效減輕國內(nèi)市場的風(fēng)險(xiǎn)。

對于銀行業(yè)來說，其除了應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步創(chuàng)新和發(fā)展中間業(yè)務(wù)來防范其業(yè)務(wù)失衡風(fēng)險(xiǎn)外，也應(yīng)當(dāng)借助證券市場的力量來分散自身所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。銀行可以通過貸款互換工具、信貸證券化等方式，提高自身信貸資產(chǎn)的流動性，改善自身資金的質(zhì)量來防范和化解市場風(fēng)險(xiǎn)。而隨著人民幣匯率機(jī)制的不斷完善，商業(yè)銀行也將面臨不小的外匯風(fēng)險(xiǎn)。為應(yīng)對匯率風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行應(yīng)通過利用人民幣衍生工具來防范風(fēng)險(xiǎn)。具體可以參考境外人民幣衍生產(chǎn)品市場和外國外匯管理經(jīng)驗(yàn)，盡快提升對外匯風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對能力。

在進(jìn)行金融產(chǎn)品創(chuàng)新時(shí)，也應(yīng)當(dāng)充分利用信息化的手段。金融業(yè)作為信息密集型行業(yè)，提高信息化水平可以革新管理方式、降低運(yùn)行成本及進(jìn)一步優(yōu)化資源。如商業(yè)銀行可以通過信息化的手段來建立分層次的客戶管理，對不同目標(biāo)客戶實(shí)施差異化的服務(wù)，進(jìn)一步挖掘客戶的潛在價(jià)值。新的巴塞爾資本協(xié)議的要求就是基于銀行以信息化的方式對業(yè)務(wù)流程進(jìn)行革新，它要求銀行建立對業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)集中采集的分析的系統(tǒng)。因此，各金融機(jī)構(gòu)也應(yīng)當(dāng)通過信息化的建設(shè)來實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)系統(tǒng)的進(jìn)一步優(yōu)化和業(yè)務(wù)流程的科學(xué)化、程序化，進(jìn)一步降低人為操作風(fēng)險(xiǎn)。

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