宋奕青

投資的前提，是選擇一家好公司。某種程度上，好公司往往擁有一個(gè)優(yōu)秀的董事會(huì)。我國(guó)上市公司董事會(huì)面臨的主要問(wèn)題是“形似而神不似”。

就在中國(guó)股市大起大落，一次次演繹悲歡離合和人間百態(tài)的時(shí)候，2015年12月12日，北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心發(fā)布了《中國(guó)上市公司中小投資者權(quán)益保護(hù)指數(shù)報(bào)告2015》。報(bào)告顯示，中國(guó)上市公司中小投資者權(quán)益保護(hù)總體水平偏低，及格率僅為0.16%。

與這份報(bào)告同時(shí)推出的還有《中國(guó)上市公司董事會(huì)治理指數(shù)報(bào)告2015》。該報(bào)告顯示，2014年，中國(guó)2514家上市公司董事會(huì)治理指數(shù)整體偏低，最大值68.04分，最小值27.68分，平均值50.34分，及格的企業(yè)（60分及以上）只有149家，及格率只有5.93%。

這兩份報(bào)告一出爐，便引來(lái)業(yè)界一陣熱議。

沒(méi)起到?jīng)Q策作用

《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者從該研究中心發(fā)布的《中國(guó)上市公司董事會(huì)治理指數(shù)》中了解到，中國(guó)上市公司董事會(huì)治理普遍存在重形式輕實(shí)質(zhì)的現(xiàn)象，偏重于在形式上滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求，而實(shí)質(zhì)上的治理不到位。

報(bào)告顯示，金融業(yè)上市公司董事會(huì)治理指數(shù)較高，反映出金融業(yè)上市公司董事會(huì)人員構(gòu)成和素質(zhì)較高，行為比較規(guī)范。從上市板塊看，深市中小板上市公司董事會(huì)治理指數(shù)最高，創(chuàng)業(yè)板最低，說(shuō)明在中小企業(yè)中，家族或個(gè)人治理仍是主流的治理模式，董事會(huì)治理意識(shí)還沒(méi)有有效建立起來(lái)。“董事會(huì)行為是最能反映董事會(huì)實(shí)質(zhì)性治理的維度指標(biāo)，獨(dú)立董事獨(dú)立性則側(cè)重反映董事會(huì)形式上的治理?？梢钥吹?，董事會(huì)治理形似而實(shí)不至的問(wèn)題仍然十分突出，中國(guó)上市公司董事會(huì)行為極不規(guī)范”，北師大公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任高明華指出。

高明華表示，相比2012年，2014年中國(guó)上市公司董事會(huì)治理水平有所下降，均值從51.92分下降至50.34分。其中，除董事激勵(lì)與約束分項(xiàng)指數(shù)有所上升外，董事會(huì)結(jié)構(gòu)、獨(dú)立董事獨(dú)立性和董事會(huì)行為三個(gè)分項(xiàng)指數(shù)都存在下滑現(xiàn)象。需要引起企業(yè)和投資者高度注意。

按照我國(guó)法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，中國(guó)上市公司目前都有很漂亮的董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)。比如，董事選舉、獨(dú)立董事設(shè)置、兩職分離、專(zhuān)門(mén)委員會(huì)設(shè)立等，在形式上幾乎沒(méi)有多少瑕疵，甚至還有超越，但在實(shí)質(zhì)上，我國(guó)上市公司的董事會(huì)治理在實(shí)際中卻存在很多問(wèn)題。

例如，在一些企業(yè)或指標(biāo)體系中，對(duì)于董事會(huì)治理的定位仍然存在模糊問(wèn)題。比如，在有的董事會(huì)治理指標(biāo)體系中，包括了“股東大會(huì)”、“股東結(jié)構(gòu)”、“監(jiān)事會(huì)”等指標(biāo)，把董事會(huì)治理混同于公司治理。把董事會(huì)治理等同于董事會(huì)業(yè)績(jī)，或者把董事會(huì)業(yè)績(jī)作為董事會(huì)治理的重要內(nèi)容。而在很多企業(yè)中還存在董事長(zhǎng)獨(dú)大的情況。雖然其優(yōu)勢(shì)在于企業(yè)能夠及時(shí)反映市場(chǎng)變化，但是相對(duì)于董事會(huì)的集體決策而言，由于個(gè)人的理性能力有限，因此，其決策的科學(xué)性相對(duì)差。

而定位不清還有一個(gè)原因是意識(shí)比較薄弱。在中國(guó)上市公司中相當(dāng)一部分屬于民營(yíng)企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)存在濃厚的家族色彩。中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)馮立果博士曾表示：“企業(yè)家的子女（即內(nèi)部傳承）接班是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)家的普遍傳承模式。內(nèi)部傳承符合中國(guó)傳統(tǒng)，也是許多美國(guó)、日本等家族企業(yè)的做法。其區(qū)別在于，國(guó)外的民營(yíng)企業(yè)通常具有完善的治理結(jié)構(gòu)，接班人主要通過(guò)在董事會(huì)中制定決策來(lái)掌控企業(yè)；而國(guó)內(nèi)多數(shù)民營(yíng)企業(yè)則通過(guò)直接參與經(jīng)營(yíng)管理來(lái)掌控企業(yè)?！?/p>

眾所周知，成熟的職業(yè)化經(jīng)理人市場(chǎng)，無(wú)論對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者，還是獨(dú)立董事均有很強(qiáng)的約束性。在成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，獨(dú)立董事主要依靠成熟的職業(yè)化經(jīng)理人市場(chǎng)產(chǎn)生動(dòng)力，獨(dú)立董事的人選一般由現(xiàn)任其他公司的CEO 擔(dān)任（非競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手），而對(duì)于獨(dú)立董事的報(bào)酬是有限制的。因?yàn)閷?duì)于獨(dú)立董事而言，如果為利益進(jìn)入公司肯定無(wú)法獨(dú)立。據(jù)了解，英美國(guó)家對(duì)于獨(dú)立董事的報(bào)酬不超過(guò)10萬(wàn)美元，一旦超過(guò)規(guī)定，獨(dú)立董事可能會(huì)被解聘，其職業(yè)聲譽(yù)也因此會(huì)受到質(zhì)疑。換言之，獨(dú)立董事并非為了報(bào)酬，而是為聲譽(yù)；只有形成成熟的職業(yè)化經(jīng)理人市場(chǎng)才能對(duì)經(jīng)理人的獨(dú)立性產(chǎn)生約束。

但是，目前我國(guó)的職業(yè)化經(jīng)理人市場(chǎng)尚未形成，尤其是聲譽(yù)機(jī)制沒(méi)有形成，因此，對(duì)于職業(yè)經(jīng)理人的選擇和約束尚未形成，不少企業(yè)家擔(dān)心，如果本企業(yè)選用職業(yè)經(jīng)理人，其資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大。

中小投資者不能再被忽視

在美國(guó)等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，通常股東對(duì)董事會(huì)的支持率應(yīng)在95%以上，如果不支持率超過(guò)20%將視為非正常狀態(tài)，從而董事會(huì)很可能解體，因?yàn)榇藭r(shí)董事會(huì)已難以代表股東，或者董事會(huì)作為股東的代理人已經(jīng)難以履職。由于這種支持率調(diào)查不是以持股比例作為依據(jù)的，因此，中小股東可以對(duì)不滿意的董事說(shuō)“不”，從而更好地反映自己的訴求。這種制度有些類(lèi)似于西方對(duì)國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人的“民調(diào)”制度。

但是在中國(guó)資本市場(chǎng)上，無(wú)論機(jī)構(gòu)投資者如何不斷擴(kuò)大，一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，中小投資者數(shù)量近八成。個(gè)人投資者不僅在資金規(guī)模、專(zhuān)業(yè)分析、社會(huì)資源上處于弱勢(shì)，而且在信息的獲取上也處于弱勢(shì)，而正是信息獲取的不充分，遭受損失。

《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者在《中國(guó)上市公司中小投資者權(quán)益保護(hù)指數(shù)報(bào)告2015》中看到，2014年中國(guó)2514家上市公司中，中小投資者權(quán)益保護(hù)指數(shù)最大值61.31分，最小值24.12分，平均值僅為44.62分，及格的企業(yè)只有4家，及格率只有0.16%。同時(shí)，從構(gòu)成中小投資者權(quán)益保護(hù)指數(shù)的四個(gè)維度，即知情權(quán)、決策與監(jiān)督權(quán)、收益權(quán)和維權(quán)環(huán)境來(lái)看，決策與監(jiān)督權(quán)以及收益權(quán)均處于很低水平。

學(xué)者們一致認(rèn)為，保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，是證券法律制度必須解決的核心問(wèn)題。引用美國(guó)證券法之父對(duì)證券法的定義就是：披露、披露、再披露。有學(xué)者表示，立法機(jī)關(guān)在修訂證券法時(shí)，設(shè)計(jì)的每一條款都沒(méi)有忘記“投資者”三個(gè)字。

2015年11月13日，國(guó)務(wù)院辦公廳對(duì)外發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》指出，健全金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)機(jī)制，加強(qiáng)金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)工作。從我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展看，盡管近年來(lái)中小投資者保護(hù)環(huán)境不斷優(yōu)化，股票投資者綜合保護(hù)體系加速構(gòu)建，但我國(guó)資本市場(chǎng)投資者保護(hù)的制度體系仍需進(jìn)一步完善。

中國(guó)人民大學(xué)教授楊東表示：“我國(guó)資本市場(chǎng)需要一整套投資者保護(hù)機(jī)制，其中最主要的是做好投資者適當(dāng)性管理。一方面需要監(jiān)管層加強(qiáng)入口管理，另一方面金融機(jī)構(gòu)在消費(fèi)金融產(chǎn)品時(shí)，也需要根據(jù)投資者的投資目標(biāo)、資產(chǎn)金額、風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素設(shè)計(jì)服務(wù)策略，引導(dǎo)理性投資?！?/p>

在任何國(guó)家，公平交易的前提是嚴(yán)刑峻法，但在中國(guó)，司法系統(tǒng)暫時(shí)還難以做好成為“證券法院”的準(zhǔn)備。這個(gè)層面的改革，涉及太深太廣，暫時(shí)還不現(xiàn)實(shí)。那么，在這個(gè)意義上講，強(qiáng)化目前的行政監(jiān)管手段，把對(duì)那些長(zhǎng)期以中小投資者利益“為食”的違法者處罰落到實(shí)處，也不啻為迎接注冊(cè)制到來(lái)的一種無(wú)奈選擇。