馬莉++王爽++羅麗君

[摘 要]文章依據(jù)明斯基金融不穩(wěn)定假說，闡述房地產(chǎn)市場高庫存對金融市場的潛在影響，從規(guī)避金融風險的視角解釋房地產(chǎn)去庫存為何引起國家層面的高度重視，并提出相關(guān)意見。

[關(guān)鍵詞]房地產(chǎn)；庫存；明斯基理論；金融

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.12.137

剛剛閉幕的中央經(jīng)濟工作會議明確提出房地產(chǎn)去庫存是2016年經(jīng)濟社會發(fā)展的五大任務之一，為什么房地產(chǎn)去庫存問題引起國家層面的高度重視，被提升至前所未有的高度？一方面，截至2015年11月末，商品房待售面積69637萬平方米，同比增加16.5%，與2011年相比增加100%，已創(chuàng)歷史新高。我國房地產(chǎn)市場的巨大庫存量儼然是一個威脅中國經(jīng)濟的“高原堰塞湖”，已成為當前中國經(jīng)濟最大的痛點和隱患，甚至有些二三線城市的房地產(chǎn)庫存需要7年以上時間才能消化。

房地產(chǎn)業(yè)高庫存導致商業(yè)銀行不愿意向房地產(chǎn)業(yè)開展貸款業(yè)務，我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金結(jié)構(gòu)分化十分嚴重，如下圖所示，國內(nèi)貸款同比下降3.24%，其他渠道籌集資金增加10.1%，這些資金大多通過銀行理財產(chǎn)品、保險公司理財、網(wǎng)絡(luò)p2p平臺等高利率杠桿或者銀行表外融資取得，如果開發(fā)資金中通過銀行表外融資及所謂影子銀行方式取得的融資相加，融資規(guī)模達數(shù)萬億之巨，我國房地產(chǎn)業(yè)如果繼續(xù)保持這種“高庫存模式”發(fā)展下去，中國房地產(chǎn)業(yè)的“南海泡沫事件”發(fā)生將會是大概率事件，那么投機融資極有可能轉(zhuǎn)化為非理性的龐氏融資，這就是著名的明斯基“金融不穩(wěn)定假說”，見下圖。

房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金情況圖注：資料數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局和住房建設(shè)部。

1974年美國經(jīng)濟學家海曼·明斯基提出了“金融不穩(wěn)定假說”，該理論指出，經(jīng)濟中的融資行為分為三個階段：理性融資、投機融資與龐式融資，如果經(jīng)濟體中投機融資和龐氏融資占比過大，金融體系是不穩(wěn)定且脆弱的，危機可能一觸即發(fā)。中國的房地產(chǎn)業(yè)融資渠道單一，嚴重依賴土地抵押，是典型的 “土地金融”。在理性融資的階段，開發(fā)商計算現(xiàn)金流收入，覆蓋利息成本后，還有利潤，這個時期經(jīng)濟上升。進入投機融資階段，經(jīng)濟周期到泡沫形成初期，開發(fā)商中的投機者開始出現(xiàn)，借貸的資金成本勉強被現(xiàn)金流覆蓋，甚至不能覆蓋，但未來的升值空間可以完全覆蓋成本。第三階段到了泡沫階段，虛火上升，投機者中的傻瓜開始出現(xiàn)，借貸成本完全不能被現(xiàn)金流覆蓋，而升值空間也日益縮小，房地產(chǎn)商出現(xiàn)大量庫存，房地產(chǎn)商就會發(fā)現(xiàn)自己已經(jīng)開始應付不了債務成本，甚至利息了，必須向第三方再借新債甚至高利貸來償還舊債[1]。逼到這個地步，就由投機融資轉(zhuǎn)換成了龐氏融資就有危機爆發(fā)的可能，中國式龐氏融資又說明和意味著什么呢？如果房地產(chǎn)業(yè)投機融資和龐氏融資所占的比重繼續(xù)擴大，大家都在臆想房價直升不降，希望三四線城市的房價直逼北上廣深等一線城市時，物價水平飛漲、大量企業(yè)破產(chǎn)倒閉等吞噬經(jīng)濟果實的現(xiàn)象會越來越多，“明斯基時刻”就離我們越來越近了。

縱觀我國房地產(chǎn)市場發(fā)展歷史，曾經(jīng)幾次出現(xiàn)房地產(chǎn)理性融資、投機融資交替階段。

第一次交替發(fā)生于20世紀90年代初期。以鄧小平南巡講話為標志，中國南方房地產(chǎn)市場開始蓬勃發(fā)展，由于民間資本充裕且活躍，廣州、北海、大亞灣等城市房地產(chǎn)炒作嚴重。但隨著海南房地產(chǎn)泡沫破裂和1993年國家出臺房地產(chǎn)調(diào)控政策，龐氏融資持續(xù)時間很短。

第二次交替始于1998年。福利分房制度退出歷史舞臺，商品房成為住房需求的主角，房地產(chǎn)全面啟動市場化改革，房地產(chǎn)業(yè)的春天來了。從2002—2008年，隨著央行降息、土地招拍掛制度、外匯管理土地信貸等國家調(diào)控與反調(diào)控政策陸續(xù)出臺，房地產(chǎn)理性、投機融資勢頭此消彼長。2008年之后，是投機者的盛宴時刻。“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃與大規(guī)模流動性投放，大量借貸產(chǎn)生，資金成本低廉，房地產(chǎn)和大宗商品在短時間內(nèi)倍漲，“蒜你狠”、“姜你軍”現(xiàn)象頻出。2008年之后由于大量企業(yè)進入房地產(chǎn)行業(yè)并借助非銀渠道融資導致房地產(chǎn)行業(yè)利潤下滑，房屋存銷比逐年攀升、房地產(chǎn)泡沫迅速擴大。

目前的全國房地產(chǎn)銷存比，除去幾個一線城市比較合理外，大部分城市房地產(chǎn)存銷比均高出合理范圍，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)由于無法完成“產(chǎn)、銷、存”的資金鏈條良性循環(huán)，因此對房地產(chǎn)再投資產(chǎn)生抑制作用，在拉動我國經(jīng)濟發(fā)展的“三駕馬車”中，房地產(chǎn)投資在固定資產(chǎn)投資中的比重越來越低，這也會進一步降低我國當前時期經(jīng)濟運行的平穩(wěn)性，這讓中國經(jīng)濟潛伏的風險非常大，將長期持續(xù)影響宏觀經(jīng)濟運行。

因此房地產(chǎn)去庫存實際上既是穩(wěn)定經(jīng)濟增長又是化解金融風險的一劑良方。化解房地產(chǎn)庫存壓力已是刻不容緩，如何打一場漂亮的房地產(chǎn)去庫存“殲滅戰(zhàn)”，這將是一個系統(tǒng)工程，是政府、房地產(chǎn)商與消費者相互配合又相互博弈，斗智斗勇的過程，在這一過程中，當然政府責任重大，是戰(zhàn)略的方向口，是政策的制定者，是市場秩序的維護者，是房地產(chǎn)商與消費者的協(xié)調(diào)者，從政府的層面思考，首先要限“供”，加強國家的宏觀調(diào)控和引導，適度控制土地入市供應規(guī)模；其次再去“限”，如“限購、降稅、限價”等。而從防范金融風險的視角思考，最重要的就是降“杠桿”。一方面國家有關(guān)部門出臺各項政策降低房地產(chǎn)企業(yè)和購房者投資杠桿成本，比如央行降低存款準備金率減輕商業(yè)銀行借貸壓力、住建部門降低公積金貸款比例，民政部門加快完善農(nóng)民工市民化戶籍制度等；另一方面鼓勵房地產(chǎn)企業(yè)擴大直接融資比例，通過股票市場上市融資、發(fā)行企業(yè)債券，緩解房地產(chǎn)企業(yè)財務杠桿過大，規(guī)避資金斷裂風險；最后創(chuàng)新融資手段，例如鼓勵創(chuàng)新股東模式，允許具有股票性質(zhì)的購房者與開發(fā)商“合伙建房”，即允許購房者直接通過“入股”方式和開發(fā)商“合伙”建房；發(fā)展房地產(chǎn)投資基金以及房地產(chǎn)信托投資等[2]。

參考文獻：

[1]馬靖昊.為什么房地產(chǎn)去庫存問題引起高度重視[N].財經(jīng)綜合報道，2015-11-30.

[2]黃菽娜.淺談我國房地產(chǎn)金融風險及其防范研究[J].新經(jīng)濟，2015（12）.

[基金項目]2015年遼寧省大學生創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)訓練計劃項目“大連市房地產(chǎn)市場消費者心理特征及營銷策略分析”。