文‖《上海國資》記者 陳怡璇

“地王”回收資金的壓力不會太大
——訪東方證券房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師竺勁

文‖《上海國資》記者 陳怡璇

用杠桿撬起的“地王”

編者按：

據(jù)中原地產(chǎn)統(tǒng)計，2016年以來，國內(nèi)各地涌現(xiàn)的“地王”，有一半是由國企制造。1－5月，成交價超過15億元的105幅高價地塊中，有52宗被國企獲得，合計成交金額1785.8億元，占比為54%。

國企的資金實力雄厚，對市場波動的抗壓力都頗強，這是不容置疑的事實。但與前幾輪地王比較，2016年的地王杠桿率更高。金融介入國企地產(chǎn)企業(yè)，他們投資的地塊，大多利用夾層融資、過橋貸款、低息債券、擔保增信等各類手段放大杠桿。而且在過去一年，房地產(chǎn)政策寬松，上市公司融資成本大幅下降，這使得國企在土地市場表現(xiàn)得更加激進。

結(jié)局誰來承擔？

投資收益主要包括幾個方面，通過為項目融資獲取的投資收益，包括拿地后獲得的土地增值和房地產(chǎn)開發(fā)的權(quán)益性收入，為項目提供的開發(fā)貸款以及為購房者提供按揭貸款的收益

“金融機構(gòu)介入拿地,主要是由于銀行不良率較高,再加上經(jīng)濟進入L型曲線不會明顯轉(zhuǎn)好,因此在選擇資產(chǎn)標的上,房地產(chǎn)領(lǐng)域的投資成為金融機構(gòu)資產(chǎn)配置的主要需求?！狈阶C券房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師竺勁表示。

他認為,不僅金融機構(gòu)參與的現(xiàn)象愈加明顯,而且未來傳統(tǒng)地產(chǎn)商的金融屬性也會進一步增強,金融機構(gòu)將實現(xiàn)與傳統(tǒng)地產(chǎn)商聯(lián)合拿地開發(fā)的模式,尋找大而強的地產(chǎn)集團項目。

“地王”保本周期將拉長

《上海國資》：這一輪“地王潮”與前幾輪存在哪些不同的特點？

竺勁：首先是金融現(xiàn)象。金融機構(gòu)介入拿地。

第二,杠桿不斷加大。金融出現(xiàn)的混業(yè)趨勢,使很多銀行資金以較低的資金成本通過基金、信托等諸多通道參與土地的拿地環(huán)節(jié)中。例如過去銀行大多數(shù)僅參與開發(fā)貸的資金環(huán)節(jié),而現(xiàn)在拿地的資金款也出現(xiàn)了部分銀行直接出資的情況。有媒體報道說背后是部分股份制商業(yè)銀行的配資,這也是原來沒有的現(xiàn)象。

第三個現(xiàn)象是“地王”向等級更高的城市集聚。三四線城市的土地還是很難拍出“地王”,主要是由于三四線去庫存比較困難,人口不斷向一二線城市集中?！暗赝酢敝饕谐霈F(xiàn)在一二線城市,這揭示了開發(fā)商在資產(chǎn)配置中不斷進行騰挪的現(xiàn)象,更多開發(fā)商向一二線城市涌入。而過去的“地王潮”中,“地王”拿地均勻分布在各等級城市,從2013年第二輪“地王潮”中出現(xiàn)了部分資金騰挪的跡象之后,一二線城市目前已成為“地王”拿地的核心集中區(qū)域。這些現(xiàn)象是導致目前土地市場比較火熱的原因。

此外,上一輪周期一二線城市“地王”拿地的樓板價與周邊二手房均價持平,大約1：1,但這一輪已超過周邊二手房,大約1.2：1,形成了“面粉超過面包”的價格格局。2009年期間“地王”的諸多項目最后已實現(xiàn)保本,但這一輪“地王”實現(xiàn)保本的周期將拉長,一線城市稍好一些。

《上海國資》：金融資本越來越多地出現(xiàn)在土地拍賣市場,對傳統(tǒng)房地產(chǎn)商的影響如何？

竺勁：對傳統(tǒng)地產(chǎn)企業(yè)來說,他們本身金融化的趨勢已經(jīng)十分明顯,2013年出現(xiàn)這種跡象。對于普通一個地塊,拍地的資金總價一般在50億元左右,因此這對單一的傳統(tǒng)地產(chǎn)開發(fā)商來說存在一定壓力。一方面?zhèn)鹘y(tǒng)地產(chǎn)商開始利用更多的杠桿;另一方面,更多采取聯(lián)合體拿地的形式。

對傳統(tǒng)開發(fā)商來說,首先,未來地產(chǎn)的金融屬性會增強;其次,傳統(tǒng)開發(fā)商經(jīng)營利潤受到這類金融“地王”的進一步擠壓;第三,集中度進一步提升,解決規(guī)模訴求的問題。處于三四線城市的中小開發(fā)商將逐漸被邊緣化,一方面他們無法盤活積壓在三四線城市的存量土地;另一方面,缺乏足夠的資金進入一線城市。因此,總體來看,一是中小開發(fā)商本身會逐漸被邊緣化,二是他們處于的三四線城市區(qū)域也會被逐漸邊緣化,開發(fā)商將逐漸逃離這些三四線城市。

《上海國資》：對于金融機構(gòu)來說,參與拿地將獲得哪些投資的預期收益？

竺勁：金融機構(gòu)參與拿地可以獲取全產(chǎn)業(yè)鏈收益。從即期的角度來看,投資收益主要包括幾個方面,例如,通過為項目融資獲取的投資收益,包括拿地后獲得的土地增值和房地產(chǎn)開發(fā)的權(quán)益性收入;另外,為項目提供的開發(fā)貸款;以及為購房者提供按揭貸款的收益。

金融機構(gòu)拿地是對未來房價的預期,目前金融機構(gòu)的主要做法,一個是對單一房地產(chǎn)項目的投資測算;二是金融機構(gòu)的對手方一般是大型地產(chǎn)集團,因此評級、融資能力、周轉(zhuǎn)能力、財務健康狀況也是金融機構(gòu)對項目衡量的重要內(nèi)容,即“白名單”制度,尋找大而強的地產(chǎn)集團項目。

強者更強

《上海國資》：從趨勢來看,未來對房地產(chǎn)市場的調(diào)控是趨向?qū)捤蛇€是進一步收緊？

竺勁：目前整體來看趨勢還是寬松的,因為去庫存還是一個長期的任務。這個寬松主要體現(xiàn)在對于購房人的貸款上,包括通過商業(yè)貸款和公積金貸款等較低的貸款利率支持購房者。需要看到的是,目前的利率與2009年房地產(chǎn)市場貸款利率的近八折水平差不多,市場整體較為寬松,但對市場的刺激卻不是很強。

因此,維持寬松趨勢以保證投資的增長,依然是大趨勢。我們看到由于明年投資下滑較為明顯,而其中占比很大一部分的投資依然是房地產(chǎn)投資。因此對于購房端資金的貨幣寬松的態(tài)勢還會持續(xù),但是對于金融風險的控制會趨嚴,例如嚴控首付貸等問題。

在金融資本強力推動下,未來房價將實現(xiàn)較快上升,強者更強。目前國內(nèi)資金主要集中于國內(nèi)投資,而投資實業(yè)的收益較差,一線城市房地產(chǎn)市場無論從流動性和上漲周期來看都好于其他城市。其次,伴隨城鎮(zhèn)化水平的逐漸提升,城市舊城改造會促進價格的上升,一二線城市人口流入會持續(xù),這也是導致房價進一步攀升的基本面因素。

《上海國資》：一線土地供給不足也是造成地王的另一關(guān)鍵因素。目前土地供給情況如何？

竺勁：從土地供給端來看,核心的一二線城市依然長期偏緊,且土地盤活也存在較大困難。實際上,土地資源在北京和上海是不缺的,主要是如何獲取和盤活這些土地資源。但那些擁有土地資源的中小型開發(fā)商或?qū)崢I(yè)企業(yè)一方面缺乏土地開發(fā)能力,另一方面,在整體土地供給逐漸縮小的態(tài)勢下,企業(yè)盤活存量土地的動力和意愿并不強,需要跟開發(fā)商商定一個比較好的價格條件。

目前北京上海深圳等一線城市來看,平抑土地價格和增加土地供給的方法都比較困難。在“緊供給、寬需求”的供不應求的格局下,一線城市在未來2-3年內(nèi)房價會進一步攀升,漲幅較大,預計在30%-40%左右。目前來看,唯一控制房價的手段依然是限貸,在貸款時間上盡可能拉長周期。

因此,對于“地王”來說,高溢價拿地成本的回收資金的壓力不大,在土地供給不足的態(tài)勢下,地價持續(xù)高漲。

《上海國資》：對于國有開發(fā)商來說,高溢價拿地受到限制,將對開發(fā)企業(yè)造成哪些困難？

竺勁：從目前幾次參與拍地的競拍方數(shù)量可見,央企參與度逐漸下降。從土地資源角度看,企業(yè)目前能夠暫時得以支撐,但預計今年四季度到明年年初,土地資源的不足將會對后續(xù)的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響,我們傾向于認為明年一季度土地市場和房屋市場都會很火熱,在維持寬松的態(tài)勢下,房地產(chǎn)需求維持在較好的水平,中期看還是會上漲。