【摘 要】 融資難一直是制約河南省廉租房建設(shè)的一大瓶頸，而REITs融資模式是解決廉租房融資困境的最佳選擇之一?；诖?，文章結(jié)合河南省廉租房建設(shè)的實(shí)際情況，深入而詳細(xì)地分析河南省廉租房的融資現(xiàn)狀和REITs模式的性質(zhì)，研究REITs融資模式在廉租房建設(shè)中應(yīng)用的必要性和可行性，設(shè)計(jì)REITs融資模式的運(yùn)作流程，并為豐富和完善河南省廉租房REITs融資模式提出相關(guān)政策建議。

【關(guān)鍵詞】 廉租房； REITs融資模式； 運(yùn)作流程

中圖分類號(hào)：F293 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2016）08-0020-03

一、引言

自1998年國務(wù)院提出廉租房政策以來，河南省積極響應(yīng)國家號(hào)召，在廉租房建設(shè)方面取得了顯著成效。但資金約束卻是廉租房建設(shè)一直面臨的巨大難題[1]，河南省也不例外，雖然政府已經(jīng)投入了大量的資金來保證廉租房的順利建設(shè)，但是省內(nèi)還是有很多低收入人群住不起房子，生活水平難以得到實(shí)質(zhì)性的提高。這些現(xiàn)象均表明，僅依靠政府力量來建設(shè)廉租房是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，資金短缺的問題已經(jīng)嚴(yán)重阻礙了河南省廉租房建設(shè)的進(jìn)行，為了使廉租房建設(shè)能夠長期順利地進(jìn)行下去，找到一種新的融資模式已成為當(dāng)務(wù)之急，而REITs便是最佳選擇之一。鑒于此，本文結(jié)合河南省廉租房建設(shè)融資的實(shí)際情況，并結(jié)合REITs融資模式的自身特點(diǎn)，研究REITs融資模式在廉租房建設(shè)中應(yīng)用的可行性、必要性和相關(guān)運(yùn)作流程。本文的研究意義在于，一方面能夠豐富和完善保障房融資理論，另一方面能夠?yàn)檠芯坎⒔鉀Q河南省廉租房融資難問題提供一個(gè)新的視角，進(jìn)而為河南省廉租房建設(shè)制定良好融資決策提供理論依據(jù)和相關(guān)政策建議。

二、河南省廉租房融資現(xiàn)狀

從1998年開始，國家就連續(xù)出臺(tái)了一系列政策來保證廉租房建設(shè)的順利進(jìn)行，河南省響應(yīng)國家的號(hào)召，積極投身于廉租房的建設(shè)當(dāng)中。2007年在召開河南省建設(shè)會(huì)議時(shí)，河南省只有11個(gè)縣建立了廉租房住房制度，為了讓全省所有的縣都建立廉租房住房制度，解決那些低收入家庭的住房問題，國家給河南省撥款42億元用于廉租房建設(shè)，但是這些資金并沒有發(fā)揮其應(yīng)有的作用，有近70%的資金都沒有到位。就目前而言，河南省廉租房融資狀況主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

（一）政府起主導(dǎo)作用

廉租房是政府通過支付轉(zhuǎn)移的方式向低收入人群提供的公共產(chǎn)品，保證了社會(huì)公平和社會(huì)穩(wěn)定，其本質(zhì)與其他的保障制度等同。這種固有的特性決定了其資金來源在很大程度上依靠政府和社會(huì)的無償投入。廉租房建設(shè)常用的融資方式有財(cái)政撥款、住房公積金增值收益、土地出讓金等，不管是以上哪種方式，從根本上來講都源于國家的財(cái)政收入，是由政府直接管轄和支配的[2]。從河南省廉租房建設(shè)的經(jīng)驗(yàn)來看，顯然政府在廉租房建設(shè)融資中占據(jù)主導(dǎo)地位，大量資金需求不僅給國家造成了沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，也阻礙了河南省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）資金的需求量很大

廉租房在很多國家都是政府的一項(xiàng)重要福利政策，建設(shè)規(guī)模非常大。對(duì)河南省這樣一個(gè)人口眾多、經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)的省份來說，建設(shè)廉租房的壓力更大。雖然近幾年河南省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度較快，但是低保人群仍然很多，他們的住房問題都需要通過廉租房來解決。因此，大量的廉租房建設(shè)需求，僅依靠目前的融資方式遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

（三）缺乏監(jiān)督機(jī)制

現(xiàn)在廉租房建設(shè)融資還是以租金補(bǔ)貼的方式為主，廉租房建設(shè)表面上由政府主導(dǎo)，但實(shí)際上由開發(fā)商主導(dǎo)。盡管河南省政府提供資金，要求建設(shè)廉租房，但在建設(shè)過程中并沒有有效的監(jiān)督機(jī)制對(duì)廉租房建設(shè)進(jìn)行管理。

（四）缺乏穩(wěn)定性

截至目前，河南省廉租房建設(shè)的幾種融資渠道均來自國家的財(cái)政支出和省內(nèi)政府的財(cái)政支出，其與中央和省內(nèi)政府的聯(lián)系非常密切。如果中央和省內(nèi)財(cái)政因?yàn)槟撤N原因吃緊，廉租房的建設(shè)資金就不能及時(shí)撥出，廉租房的建設(shè)就會(huì)出現(xiàn)問題。沒有了政府的財(cái)政資金，廉租房建設(shè)根本無法進(jìn)行，因此這種融資模式存在較大的波動(dòng)性[3]。

三、REITs融資模式在河南省廉租房中的應(yīng)用

（一）REITs融資模式的特點(diǎn)

REITs（Real Estate Investment Trusts）模式，意為房地產(chǎn)投資信托資金。它是一種創(chuàng)新的融資模式，通過發(fā)行收益憑證匯集大量特定投資者的資金，由專門的機(jī)構(gòu)對(duì)資金進(jìn)行管理，然后把所得收益按照投資的比例進(jìn)行分配。REITs融資模式具有以下五個(gè)特點(diǎn)：第一，流動(dòng)性高，REITs將房地產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，將不動(dòng)產(chǎn)分成等額的有價(jià)證券，就跟上市交易的股票資產(chǎn)一樣，具有很高的流動(dòng)性[4]；第二，變現(xiàn)性強(qiáng)，REITs給小額投資者機(jī)會(huì)，讓小額投資者也能加入其中，表現(xiàn)出較強(qiáng)的變現(xiàn)能力；第三，安全性高，REITs投資的房地產(chǎn)價(jià)值決定了REITs的收益，跟其他金融產(chǎn)品的相關(guān)度不高，是一種分散投資風(fēng)險(xiǎn)的有效金融工具；第四，收益穩(wěn)定，REITs按照轉(zhuǎn)手證券計(jì)稅，避免雙重征稅，而且按照REITs的規(guī)定，每年必須將凈利潤的90%以上都作為紅利進(jìn)行分配，保障了投資人穩(wěn)定的收益[5]；第五，透明度高，REITs是一種上市交易的證券，信息披露有著嚴(yán)格的要求，它的資產(chǎn)組成和經(jīng)營活動(dòng)也都不復(fù)雜，租金收入和利息收入透明化，對(duì)支出和利潤分配也規(guī)定明確，買賣雙方的透明度都比較高。

（二）REITs融資模式在河南省廉租房建設(shè)中應(yīng)用的可行性和必要性

1.可行性

（1）國家政策方面可行。目前河南省廉租房建設(shè)處于由政府主導(dǎo)，同時(shí)鼓勵(lì)民間資金參與廉租房建設(shè)的現(xiàn)狀，這完全符合《國務(wù)院關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》和《關(guān)于加快公共租賃住房的指導(dǎo)意見》的相關(guān)規(guī)定。與此同時(shí)，國家也下發(fā)了各種文件來支持廉租房的發(fā)展。例如，2011年7月12日財(cái)政部、國家發(fā)改委以及住建部聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于報(bào)送2011年城鎮(zhèn)保障性安居工程投資需求與資金籌措情況的通知》中規(guī)定，2011年保障房建設(shè)資金主要來源于財(cái)政預(yù)算安排、企業(yè)和個(gè)人自籌、社會(huì)融資以及其他渠道安排資金。其中社會(huì)融資主要包括住房公積金貸款、銀行開發(fā)貸款、非銀行金融機(jī)構(gòu)融資，如地方政府或者投融資平臺(tái)通過社?；?、保險(xiǎn)基金、房地產(chǎn)信托基金等方式籌措資金。由于保障房的相關(guān)政策持續(xù)升溫，信托公司也在不斷加大力度開展保障房信托產(chǎn)品，因此河南省應(yīng)用REITs融資模式不僅能夠響應(yīng)國家號(hào)召，而且能有效解決保障房（廉租房）建設(shè)所面臨的資金難題。

（2）REITs的投資主體基本形成。主要體現(xiàn)在：其一，省內(nèi)個(gè)人投資需求擴(kuò)大而投資渠道缺乏。隨著經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，個(gè)人收入的迅速增長擴(kuò)大了個(gè)人的投資需求。REITs不僅為中小投資者提供了流動(dòng)性很強(qiáng)的小額投資機(jī)會(huì)，更吸引人的是REITs將其90%以上的應(yīng)稅收入用于股東分配。其二，機(jī)構(gòu)投資者正在增長。REITs對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的吸引力在于：機(jī)構(gòu)投資者的投資一般為長期戰(zhàn)略投資，其投資有助于REITs股價(jià)的穩(wěn)定。一旦REITs與機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)手，就可以開展多樣化的交易活動(dòng)。而獲得一批機(jī)構(gòu)投資者青睞的REITs有可能獲得其他投資者的青睞，形成一個(gè)投資群體，即獲得羊群效應(yīng)。

（3）財(cái)務(wù)上可行。首先，廉租房的REITs資金來源主要是民間資金，與此同時(shí)，還吸收了大量的保險(xiǎn)資金、銀行貸款以及其他的閑散資金。每年都會(huì)有很多的資金存入到銀行，這些錢長期放在銀行，通貨膨脹率不斷上漲，大量的錢不斷貶值。在這種情況下資金所有者往往希望能夠?qū)で蟾玫耐顿Y渠道，如果能把這些資金吸引到廉租房的建設(shè)中去，那將會(huì)給廉租房的建設(shè)提供巨大幫助，而且這些資金的金額比較大，周期比較長，非常適用于廉租房建設(shè)的投資。其次，河南省要想設(shè)立廉租房REITs模式，收益率是關(guān)鍵。就我國目前而言，推出的保障房REITs收益率還是較為良好的，部分保障房的收益率已超過10%，供不應(yīng)求。其中，經(jīng)濟(jì)適用房和廉租房改造類REITs的收益率都超過了10%，但是這個(gè)數(shù)值會(huì)存在一定的水分[6]。因此，本文借鑒董良峰關(guān)于廉租房REITs收益率的計(jì)算公式①，根據(jù)河南省住建廳公布的數(shù)據(jù)，以2011年商丘市梁園區(qū)廉租房項(xiàng)目為例，建筑面積27.36萬m2，總投資2.94億元，建設(shè)成本為1 075元/m2；商丘市廉租房租金和政府補(bǔ)貼之和約為7.85元/m2·月，而REITs的運(yùn)營費(fèi)用每年約為REITs市值的0.5%～1%，折中取0.75%，計(jì)算出該廉租房若采用REITs的年收益率約為8%，高于當(dāng)年一年定期存款利率3.6個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)于投資者而言還是具有一定的吸引力[7]。最后，需要注意的是，一般而言，REITs的收益除了主要來自廉租房用于繳納的租金、政府補(bǔ)貼和稅金減免以外，還有一部分是來自商業(yè)地產(chǎn)部分的租金。在商業(yè)地產(chǎn)租金方面，廉租房的高入住率帶來的人流量必然可以提高相應(yīng)門面房的租金，進(jìn)而提高REITs的整體收益率。因此，河南省廉租房應(yīng)用REITs融資模式從財(cái)務(wù)的角度而言是可行的。

（4）廣泛的國外和國內(nèi)其他省份的經(jīng)驗(yàn)借鑒。雖然REITs融資模式在中國推行得比較晚，但是早在國外就已經(jīng)開始了這種融資模式，并且積累了不少實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。國外很多國家都利用這種模式解決廉租房的融資問題。豐富的國外經(jīng)驗(yàn)使我國在解決廉租房融資問題時(shí)能夠得到較大的幫助，尤其是在應(yīng)用REITs模式解決廉租房融資問題方面，國內(nèi)很多省份都有成功的案例，因此國外和國內(nèi)其他省份應(yīng)用REITs融資模式的成功案例為河南省廉租房建設(shè)提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，為河南省廉租房建設(shè)廣泛引入REITs融資模式奠定了良好的運(yùn)作基礎(chǔ)。

2.必要性

（1）資金問題是REITs融資模式產(chǎn)生的必要條件。近年來，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，房價(jià)也是一直居高不下，雖然人們的工資水平也在不斷提高，但是卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上房價(jià)上升的速度，很多人買不起房，甚至住不起房。為了保證這些低收入人群能夠有房可住，國家出臺(tái)了一系列政策建設(shè)廉租房，但是廉租房建設(shè)對(duì)資金的需求非常大，就河南省而言，資金缺口非常嚴(yán)重。因此應(yīng)用REITs融資模式是建設(shè)廉租房的必然條件。但是僅依靠省內(nèi)政府去籌集這么多的資金，廉租房建設(shè)是無法順利進(jìn)行的，應(yīng)用REITs融資模式吸收大量民間資金，既減少了社會(huì)的閑散資金，也使資金所有者取得了收益，同時(shí)也保證了廉租房建設(shè)的資金來源，所以河南省廉租房建設(shè)應(yīng)用REITs融資模式已成必然。

（2）成本收益優(yōu)勢是REITs融資模式應(yīng)用到廉租房建設(shè)的必要條件。在考慮廉租房資產(chǎn)盈虧時(shí)，不會(huì)涉及到所得稅問題，但在計(jì)算租金收益時(shí)，房產(chǎn)稅、所得稅等相關(guān)稅收都必須考慮。因此，在投資者長期持有廉租房投資信托基金和政府采取免征所得稅的情況下，REITs融資模式只增加了負(fù)債融資，使得廉租房應(yīng)用REITs融資模式的收益更加顯著。

（三）REITs融資模式在河南省廉租房建設(shè)中應(yīng)用的流程設(shè)計(jì)

流程設(shè)計(jì)中的主體包含：由河南省廉租房開發(fā)機(jī)構(gòu)擔(dān)任的房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)起人、合格的機(jī)構(gòu)及自然人投資者、由河南省政府機(jī)構(gòu)指定或者外聘的房地產(chǎn)投資信托基金的管理人、具有商業(yè)銀行資格的房地產(chǎn)投資信托基金的托管人、符合河南省廉租房申請(qǐng)條件的承租人。其具體的運(yùn)作流程是：第一，河南省廉租房開發(fā)機(jī)構(gòu)通過發(fā)行收益證券承諾投資人REITs的客觀收益率，讓投資者了解自己的收益情況，激發(fā)他們參與投資的積極性，讓他們獲得REITs優(yōu)先級(jí)收益權(quán)，而REITs的主要風(fēng)險(xiǎn)保留在機(jī)構(gòu)內(nèi)部；第二，發(fā)行REITs證券取得的資金投入到河南省廉租房的建設(shè)當(dāng)中；第三，將收取到的廉租房資金在投資人和開發(fā)機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行分配；第四，河南省廉租房的開發(fā)機(jī)構(gòu)承諾REITs在存續(xù)期終止時(shí)以市場價(jià)格和事先約定的價(jià)格回購，以此來保證投資人在到期的資金能夠完全收回（如圖1所示）。

四、豐富和完善廉租房REITs融資模式的政策建議

（一）制定并完善相關(guān)政策制度

目前針對(duì)REITs融資模式還沒有明確的管理辦法，我國應(yīng)該盡快對(duì)REITs的定義、條件、運(yùn)作模式、稅收制度等進(jìn)行明確的規(guī)定，這樣才更有利于REITs融資模式應(yīng)用的推廣，同時(shí)也給投資者一個(gè)法律保證。

（二）明確提出相關(guān)的稅收優(yōu)惠政策

可以參考國外一些國家出臺(tái)的相關(guān)稅收政策，對(duì)REITs的征稅進(jìn)行明確的規(guī)定，避免發(fā)生在REITs和股東之間的雙重征稅。

（三）加快REITs方面的人才培養(yǎng)

國外的REITs發(fā)展已經(jīng)成熟，這很大一部分是因?yàn)榉浅Ｖ匾曔@方面的人才培養(yǎng)，河南省乃至全國也應(yīng)該盡快培養(yǎng)相關(guān)的專業(yè)化人才。

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