余青英

[摘 要] 引入融資融券業(yè)務(wù)是我國(guó)資本市場(chǎng)一個(gè)重要的金融政策，融資融券在中國(guó)實(shí)施的過程中也經(jīng)歷了一系列的變革，從2015年6月的融資融券的相關(guān)制度出現(xiàn)了很多變化。融資融券的杠桿效應(yīng)，可以起到防止股價(jià)劇烈波動(dòng)的作用。但是，由于中國(guó)股票市場(chǎng)融資融券推出時(shí)間較短，以及監(jiān)管體系不完善等原因，導(dǎo)致融券對(duì)股價(jià)的波動(dòng)率起的是相反的作用，即增加股價(jià)的波動(dòng)率，而融資的作用也沒有表現(xiàn)出來，這就說明以后的監(jiān)管仍然任重而道遠(yuǎn)。

[關(guān)鍵詞] 融資融券;交易制度;股票市場(chǎng);結(jié)論及建議

[中圖分類號(hào)] F740[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] B

一、引言

融資融券交易也可以稱作“證券信用交易”，是指證券公司向證券投資者收取一定的保證金，然后證券公司向證券投資者出借資金用以買入證券，或者出借證券用以賣出的一系列交易活動(dòng)。2010年3月，推出了融資融券業(yè)務(wù)，一種新的投資渠道被廣大境內(nèi)投資者知曉。2011年，有兩項(xiàng)條款開始實(shí)施，分別是《融資融券合同必備條款》和《融資融券交易風(fēng)險(xiǎn)揭示書必備條款》，這也標(biāo)志著融資融券業(yè)務(wù)由原來的“試點(diǎn)”階段轉(zhuǎn)為今后的“常規(guī)”階段。2015年7月1日，中國(guó)證券監(jiān)督委員會(huì)發(fā)布《證券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》，并且自發(fā)布之日起實(shí)施，融資融券相關(guān)制度在2015年6月都進(jìn)行了重大調(diào)整。2015年6月融資融券制度的這一系列變化都表明我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，是什么原因?qū)е氯谫Y融券相關(guān)制度發(fā)生這樣的變化變化的主要內(nèi)容有哪些？在新的制度實(shí)施后對(duì)投資者、券商等都有怎樣的影響？2015年下旬股市的巨大動(dòng)蕩又是否與此有關(guān)？本文圍繞著這幾個(gè)問題進(jìn)行了一系列的研究。

二、融資融券制度的變革

融資融券業(yè)務(wù)的變化主要有以下幾點(diǎn)：

1.證券交易所建立的對(duì)于融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)浮動(dòng)管理機(jī)制，對(duì)其實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)?！澳嬷芷谡{(diào)控”，主要出現(xiàn)在商業(yè)領(lǐng)域，由于市場(chǎng)的宏觀經(jīng)濟(jì)在一定期間內(nèi)會(huì)發(fā)生不同程度的波動(dòng)，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)會(huì)有發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

2.規(guī)定融資融券業(yè)務(wù)的一個(gè)合理的規(guī)模，在我國(guó)這種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下證券公司凈資本的規(guī)模，在一定程度上來說應(yīng)該與融資融券業(yè)務(wù)的規(guī)模相協(xié)調(diào)。

3.辦理融資融券業(yè)務(wù)的客戶的其所用的擔(dān)保物的違約處置的標(biāo)準(zhǔn)和方式應(yīng)當(dāng)進(jìn)行一定程度的完善。對(duì)客戶所用的擔(dān)保物的具體期限、相應(yīng)比例也進(jìn)行的修改取消，從而由于強(qiáng)制平倉(cāng)可能造成的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)降低。

4.允許融資融券合約展期。之前的規(guī)定是，現(xiàn)有的已經(jīng)辦理的融資融券業(yè)務(wù)的具體時(shí)間期限要至少六個(gè)月，《證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》重新增加了規(guī)定，允許證券公司以客戶的信用狀況等為依據(jù)，與客戶自行商定展期的次數(shù)。

5.對(duì)融券的賣出所得價(jià)款的用途的范圍也擴(kuò)大了。上海證券交易所規(guī)定，《實(shí)施細(xì)則》對(duì)賣出所得價(jià)款的用途也有了優(yōu)化：可以用于融資融券的相關(guān)利息以及部分費(fèi)用、融券交易的權(quán)益現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)膬斶€;而且可以用于申購(gòu)券商的現(xiàn)金管理產(chǎn)品、基金以及證券公司認(rèn)可的其他證券;

6.對(duì)基金、債券標(biāo)的選取參照也進(jìn)行了優(yōu)化?！蹲C券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》對(duì)ETF的選取參照進(jìn)行了完善，并且對(duì)上市開放式基金作為標(biāo)的證券的選取參照也制定了明確的標(biāo)準(zhǔn)。

在這幾年，融資業(yè)務(wù)迅猛發(fā)展，而融券業(yè)務(wù)的發(fā)展卻十分緩慢。2014年4月17日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)等聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)融券業(yè)務(wù)發(fā)展有關(guān)事項(xiàng)的通知》，目的有：使得市場(chǎng)的交易機(jī)制更加健全，加大融資融券業(yè)務(wù)的平衡發(fā)展，維護(hù)中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的良好態(tài)勢(shì)，而且并不是所謂的對(duì)股市的打擊壓迫。

三、融資融券對(duì)股票市場(chǎng)的影響

（一）融資融券對(duì)股市波動(dòng)性影響機(jī)理分析

杠桿效應(yīng)是導(dǎo)致融資融券對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生影響的重要原因。在進(jìn)行證券信用交易前，投資者要向證券公司上交一定數(shù)量的押金，從而使得投資者對(duì)證券的需求產(chǎn)生變化。在成熟市場(chǎng)中，融資融券通過這種效應(yīng)，可以對(duì)穩(wěn)定市場(chǎng)發(fā)揮一定的作用，但融資融券的杠桿功能在市場(chǎng)監(jiān)管不利的時(shí)候，也許會(huì)使投機(jī)機(jī)會(huì)增加，放大市場(chǎng)波動(dòng)。

（二）融資融券的作用

1.對(duì)投資者的作用。如果投資者需要獲取一定的收益，可以通過融資融券業(yè)務(wù)的雙向交易途徑，我國(guó)的證券市場(chǎng)的低迷以及投機(jī)熱等問題可以有所優(yōu)化。當(dāng)市場(chǎng)走勢(shì)良好且一直上漲的時(shí)候，投資者通過借入資金購(gòu)買股票的方法可以成倍的擴(kuò)大利潤(rùn);但是當(dāng)市場(chǎng)形成了持續(xù)下跌的趨勢(shì)時(shí)，投資者通過采用賣空股票再低位補(bǔ)回差價(jià)的方法獲取適當(dāng)?shù)睦麧?rùn)。投資者獲取新的利益可以通過利用融資融券的這種雙向交易途徑，中國(guó)證券市場(chǎng)的下跌和證券市場(chǎng)上的投機(jī)過度等問題在一定程度上可以得到改善。

2.對(duì)證券市場(chǎng)的作用。第一，在我國(guó)，融資融券交易，可以理解為是一種雙向交易，因此，在一定程度上對(duì)證券的價(jià)格起到了穩(wěn)定的作用。從而避免了出現(xiàn)證券市場(chǎng)的極端價(jià)格等問題，在一定程度上對(duì)證券的價(jià)格起到了穩(wěn)定的作用，從而提高了證券的價(jià)格的發(fā)現(xiàn)效率。第二，在融資融券業(yè)務(wù)上做空機(jī)制得到了很大的體現(xiàn)，在中國(guó)持續(xù)20多年的“單邊市”局面因此有所改變，從而使得股票期權(quán)期貨等業(yè)務(wù)有著更良好的發(fā)展。第二，在融資融券業(yè)務(wù)有可以對(duì)做空機(jī)制有所反應(yīng)，從而使得股票期權(quán)期貨等業(yè)務(wù)有著在可預(yù)見的未來會(huì)呈現(xiàn)一種良好的發(fā)展事態(tài)。第三，還可以提高證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，使得證券市場(chǎng)重新有一種活躍的發(fā)展。

3.對(duì)券商的作用。券商可以在融資融券業(yè)務(wù)中獲得穩(wěn)定的收入，因?yàn)槿谫Y融券業(yè)務(wù)是一種固定收益類業(yè)務(wù)，可以給券商帶來一定的收益，比如，在日本證券行業(yè)中融資融券的利息收入比例為0.6%～24%之間，在美國(guó)的證券業(yè)市場(chǎng)中融資融券業(yè)務(wù)的利息收入比例3.5%～12%之間，由此可以看出，融資融券業(yè)務(wù)對(duì)于大多數(shù)券商而言是一個(gè)獲得穩(wěn)定收入的業(yè)務(wù)。

（三）股票市場(chǎng)的變化

在中國(guó)資本市場(chǎng)中，2014年至2015年對(duì)于融資融券市場(chǎng)來說，是實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展的重要時(shí)期。在2013年，融資融券交易股票標(biāo)的僅680余只，到后來增加至924只，融資融券標(biāo)的家數(shù)的覆蓋率提升至32.69%，流通市值覆蓋率分別提升至75.79%。2014年7月下旬，融資融券的余額為4403億元，至2015年6月，融資融券的余額為22700億。在這僅僅近三年的過程中，融資融券市場(chǎng)大部分指標(biāo)均達(dá)到成熟市場(chǎng)的相應(yīng)水平。

但是同時(shí)，A股市場(chǎng)也經(jīng)歷著前所未有的動(dòng)蕩起伏的階段：從2015年6份起，在18個(gè)交易日內(nèi)，從最高點(diǎn)一直跌至3369點(diǎn)。經(jīng)歷了市場(chǎng)的跌宕起伏，投資者把以融資融券為代表的杠桿交易作為罪魁禍?zhǔn)?。杠桿交易作為金融市場(chǎng)的一個(gè)極其重要的交易工具，在成熟市場(chǎng)中，杠桿交易有著多項(xiàng)重任：活躍市場(chǎng)交易以及低成本構(gòu)建投資組合等。在跌宕起伏的市場(chǎng)后，投資者把以融資融券為代表的杠桿交易作為罪魁禍?zhǔn)?。不論在何種市場(chǎng)變化中，市場(chǎng)的走向都不是由杠桿交易來決定的，融資融券業(yè)務(wù)無(wú)法改變市場(chǎng)的趨勢(shì)，只是對(duì)市場(chǎng)速度產(chǎn)生影響。

四、結(jié)論與建議

融資融券的杠桿效應(yīng)，可以起到防止股價(jià)劇烈波動(dòng)的作用。但是，由于中國(guó)股票市場(chǎng)融資融券推出時(shí)間較短，以及監(jiān)管體系不完善等原因，導(dǎo)致融券對(duì)股價(jià)的波動(dòng)率起的是相反的作用，即增加股價(jià)的波動(dòng)率，而融資的作用也沒有表現(xiàn)出來，這就說明以后的監(jiān)管仍然任重而道遠(yuǎn)。

1.對(duì)證券公司的兩融業(yè)務(wù)加強(qiáng)監(jiān)管，對(duì)控制融資融券杠桿比率，形成有效的監(jiān)控體系;推進(jìn)我國(guó)風(fēng)控制度，充分發(fā)揮融資融券的所具有市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定器的作用，逐步放開漲跌幅限制，使得融資融券標(biāo)的股的流動(dòng)性進(jìn)一步加強(qiáng)。

2.健全信息披露制度，做好市場(chǎng)監(jiān)管工作。目前我國(guó)證券市場(chǎng)虛假上市、內(nèi)幕交易等丑聞并不罕見，在融資融券業(yè)務(wù)上并不排除虛假做空的可能。市場(chǎng)交易信息透明公開化，會(huì)引導(dǎo)投資者進(jìn)行理性交易。證券公司應(yīng)該披露更多投資者的信息，承擔(dān)較一般上市公司更具體的信息披露義務(wù)。通過健全信息披露制度，使投資者能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地了解相關(guān)信息，增加其抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

3.優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，培育理性投資者。如果要使得融資融券的這種雙向交易機(jī)制真正發(fā)揮其作用，投資者應(yīng)該有其理性的判斷，理性的對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行分析，而不應(yīng)該把所有的風(fēng)險(xiǎn)放在一個(gè)籃子里，然后再對(duì)融資的買入、融券的賣出進(jìn)行理性的分析，同時(shí)要加強(qiáng)自己對(duì)融資融券業(yè)務(wù)知識(shí)的學(xué)習(xí)，只有自己自身能力的不斷加強(qiáng)才不會(huì)再金融市場(chǎng)上隨波逐流，不然自己可能受損，同時(shí)也加劇了市場(chǎng)的波動(dòng)。

[參 考 文 獻(xiàn)]

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[責(zé)任編輯：潘洪志]