楊現(xiàn)華

溢價高、融資多、錢外逃，“三宗罪”下政策風(fēng)向突變，中概股回歸之旅波瀾橫生，該何去何從？

溫氏股份（300498.SZ）市值一度超過萬科（000002.SZ），民和股份（002234.SZ）年內(nèi)以來股價接近翻番！

養(yǎng)殖業(yè)無疑成為2015年下半年以來A股表現(xiàn)最為優(yōu)異的板塊之一，隨著超強“豬周期”的來臨，養(yǎng)殖業(yè)上市公司的盈利紛紛出現(xiàn)爆發(fā)式增長，股價更是提前反應(yīng)預(yù)期成為弱市中一道亮麗的風(fēng)景線。

豬肉價格的周期性波動，被業(yè)內(nèi)稱為“豬周期”，一般情況下，這個周期在2-3年左右，當(dāng)處于“豬周期”的谷底時，豬價下跌使得養(yǎng)殖戶虧損苦不堪言，而行業(yè)高峰來臨時，大幅上漲的豬價可以使養(yǎng)殖戶的一頭豬賺回數(shù)百元利潤。

“豬周期”來了，飼料企業(yè)的好日子也要開始了。

在判斷養(yǎng)殖業(yè)盈利與否的指標(biāo)中，豬糧比是被廣泛應(yīng)用的一個指標(biāo)。豬糧比是生豬價格和作為生豬主要飼料的玉米價格的比值，是生豬預(yù)警數(shù)據(jù)的核心指標(biāo)。按照之前規(guī)定，生豬價格和玉米價格比值在68：1，生豬養(yǎng)殖基本處于盈虧平衡點，高于這個比值，養(yǎng)殖業(yè)就進(jìn)入盈利區(qū)間。

2015年11月，國家發(fā)改委等部門將豬糧比從過去的68：1盈虧平衡點調(diào)整為5.58：1—5.8：1的合理區(qū)間，豬糧比越高，說明養(yǎng)殖利潤越好。在豬價飛漲之下，作為與養(yǎng)殖業(yè)最息息相關(guān)的飼料企業(yè)，景氣度的傳導(dǎo)意味著飼料股也要隨風(fēng)起舞了。

景氣度傳導(dǎo)周期來臨

農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的特點是周期性無法人為調(diào)整，農(nóng)作物和牲畜的生長需要自然周期。在一輪景氣度過后，產(chǎn)能的逐步萎縮或者需求的逐漸回暖將傳導(dǎo)至生產(chǎn)企業(yè)，此時，價格的上漲將帶動行業(yè)新一輪景氣度的開始。

而在一輪“豬周期”的過程中，養(yǎng)殖企業(yè)最先受益，與之具有替代性的家禽養(yǎng)殖業(yè)也會很快轉(zhuǎn)暖，而兩個細(xì)分領(lǐng)域共同的原材料——飼料行業(yè)最終也將享受行業(yè)的高景氣度。

從上市公司2015年年報來看，生豬養(yǎng)殖企業(yè)早已經(jīng)賺得盆滿缽滿。養(yǎng)豬龍頭之一的牧原股份（002714.SZ）30.03億元的收入同比漲幅不過15.31%，但其歸屬母公司股東的凈利潤卻上漲超過6倍，達(dá)到5.96億元。

2014年時，牧原股份商品豬的頭均毛利只有105.98元/頭，而2015年就飆升至398.59元/頭;公司仔豬的頭均毛利由2014年的104.31元/頭提升至2015年的248.33元/頭。

實際上，牧原股份2015年上半年的凈利潤只有0.47億元，公司在一季度時甚至還處于虧損狀態(tài)，也就是說，養(yǎng)豬企業(yè)顯著的盈利提升是從2015年下半年開始的。

上半年凈利潤還虧損200余萬元的雛鷹農(nóng)牧（002477.SZ），2015年全年的凈利潤則超過了2.3億元。其余幾家生豬養(yǎng)殖上市公司的凈利潤表現(xiàn)同樣如此，下半年的盈利，尤其是四季度的盈利幾乎覆蓋全年的絕大部分水平。

這種盈利能力在2016年上半年得到了完全的釋放。牧原股份預(yù)計2016年上半年歸屬于上市公司股東的凈利潤約9.77億元至10億元，比上年同期增長19.85倍-20.35倍;雛鷹農(nóng)牧則預(yù)計，1-6月歸屬于上市公司股東的凈利潤盈利4.5億元-4.53億元，比上年同期增長更是達(dá)到了86.12倍至86.61倍。

生豬養(yǎng)殖公司的盈利水平是從2015年下半年開始好轉(zhuǎn)的，與之息息相關(guān)的家禽養(yǎng)殖公司則要等到2016年才會看見業(yè)績的反轉(zhuǎn)。在4家家禽養(yǎng)殖公司中，除新上市的仙壇股份（002746.SZ）在利潤降幅近半仍守住盈利外，其余3家則無一例外全部出現(xiàn)歷史性的巨額虧損。

但在景氣度傳導(dǎo)下，進(jìn)入2016年的家禽養(yǎng)殖公司即將實現(xiàn)大幅盈利，4家家禽養(yǎng)殖公司發(fā)布公告稱，2016年上半年將實現(xiàn)大幅盈利。家禽與生豬有著正相關(guān)的替代性，作為兩個細(xì)分領(lǐng)域的供應(yīng)商，下游的積極變化將對上游的飼料企業(yè)帶來直接影響。

在上市的飼料公司中，雖然康達(dá)爾（000048.SZ）的過半收入來自飼料業(yè)務(wù)，但其貢獻(xiàn)的毛利尚不及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的零頭，因此，剔除康達(dá)爾后還有10家上市飼料公司，10家公司2015年收入1587.55億元，同比下降5%左右;歸屬凈利潤49.54億元，同比增長約19%。

但若剔除天邦股份（002124.SZ）和正邦科技（002157.SZ）兩家公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的利潤貢獻(xiàn)，飼料企業(yè)2015年的業(yè)績表現(xiàn)并不理想。2015年，天邦股份生豬銷售41.5萬頭，而正邦科技生豬出欄量為157.94萬頭，生豬出欄量在A股生豬養(yǎng)殖類上市公司中排前四名。

正是養(yǎng)殖業(yè)務(wù)利潤的迅猛增長，帶動了10家飼料企業(yè)整體盈利水平的提高，剩余8家飼料企業(yè)中，只有兩家公司的利潤增速超過了兩位數(shù)。

與家禽養(yǎng)殖類似，飼料行業(yè)在大部分時間也是隨著豬價的波動而波動，偶爾會存在短時間的背離，這種背離源自于飼料企業(yè)的股價表現(xiàn)要落后豬價景氣度兩個季度左右。

因此，在生豬養(yǎng)殖企業(yè)從下半年開始實現(xiàn)盈利爆發(fā)式增長的背景下，飼料企業(yè)的盈利改善有望從2016年開始得到改善，事實上也是如此，從2016年一季度的業(yè)績可以看出這一點。

2016年一季度，10家飼料企業(yè)收入達(dá)到308.04億元，同比基本沒有變化甚至還略微下降;實現(xiàn)的歸屬上市公司凈利潤12.42億元，同比卻上漲了110%。其中，除正虹科技（000702.SZ）仍處于同比下滑之外，其余9家公司全部實現(xiàn)大幅增長，增速最低的新希望（000876.SZ）也達(dá)到了28%。

“豬周期”的后期已經(jīng)開始在飼料公司的業(yè)績上得到初步體現(xiàn)，那么驅(qū)動飼料企業(yè)業(yè)績改善的因子在短期內(nèi)是否會逆轉(zhuǎn)呢，飼料企業(yè)的業(yè)績能否持續(xù)呢？

成本下行