蔣鑫　孫偉光

摘 要：股票作為企業(yè)公司籌資的一種手段，從其流程和功效來看。必然受到當前國家經(jīng)濟水平和整體宏觀政策的影響。同時，股票市場的波動，也會反應一個國家的經(jīng)濟走勢。本文分析中國的宏觀經(jīng)濟對股票市場的影響，從宏觀經(jīng)濟的走勢、貨幣、利率、匯率經(jīng)濟變量對股市行情的傳導途徑做出了定性的分析，以及對中國國情所致的政策指向性股市的描述和展望。

關鍵詞：中國宏觀經(jīng)濟；股票市場；傳導途徑

一、國內(nèi)生產(chǎn)總值的影響

GDP國內(nèi)生產(chǎn)總值，是評價一國經(jīng)濟的有效指標。GDP=C+I+G+（X-M）。由消費、投資、政府購買物品和勞務、凈出口組成，它反映了宏觀經(jīng)濟的總體走勢。在其他條件相對穩(wěn)定的前提下，GDP不斷提高，表明經(jīng)濟不斷的增長，社會總需求和總供給增長，人民物質(zhì)、收入水平提高。很多企業(yè)由于盈利提升，導致了老百姓對經(jīng)濟發(fā)展前景有了樂觀的看法，相對的證券投資風險降低，各企業(yè)想在良好的經(jīng)濟環(huán)境下進行投資擴建，形成經(jīng)濟規(guī)模，由此對資金的需求大大提升，因而股票市場趨向活躍。

GDP下降，經(jīng)濟不景氣，社會總供給和總需求決定的有效需求減小，企業(yè)盈利下降，投資減少，由供需模型推導，股票市場的供給曲線會往左上方移動，與此同時，由于經(jīng)濟的不景氣，老百姓也會對此做出相應的反映，心里預測到收入水平下降，也就會節(jié)省開支和投資，從而使股票的需求曲線向左移動。兩條曲線的下降，會使交點下降—即股票價格的下降。于此可推之，股票市場是隨GDP正相關的。

我國宏觀經(jīng)濟走勢與股票市場的聯(lián)動關系，引用“三階段演進路徑假說”理論來講。第一階段，宏觀經(jīng)濟與股市波動沒有相關性或者說是負向相關的。這是因為，此階段中，股份制改革，股市剛起步，規(guī)模小，市場機制發(fā)揮不了應有的功效，不健全，相關的流動性也非常的低。市場無效程度高，在加上中國政府各種政策的出臺來干預股市，所以股市的波動是不可能反應宏觀經(jīng)濟走勢的。

第二階段，二者存在著微弱但無規(guī)律的正向相關。在這個個階段中，經(jīng)過一段時間的發(fā)展，在第一階段的基礎上股市規(guī)模逐步擴大，各項市場規(guī)則也逐步完善，股票的流動性不斷升高，投資者，在股市中因歷練而成長，對各種信息能進行有效的分析和判斷，政府的干預也相應減弱一些。從而市場機制的功效也逐步發(fā)揮，因此股市和宏觀經(jīng)濟走向表現(xiàn)出一定的弱正相關性。這一階段，正如我過社會主義初級階段一樣，將會持續(xù)很長時間。

第三階段，宏觀經(jīng)濟與股市波動類似于發(fā)達國家有強烈的正相關性。在這一階段中，在一國的GDP中，上市公司及商品經(jīng)濟市場總有的規(guī)模所占貢獻已能夠達到主導的地位，政府基本上不干預市場，市場各項制度已成完型。所以，這個階段股市變動可以較好的反映出宏觀經(jīng)濟的整體走勢，同時股市所能帶來的各項好處及功能都能得到很好的體現(xiàn)。①

二、貨幣的影響

貨幣沖力，是改變社會總產(chǎn)量或就業(yè)量的決定力量，但不是直接作用的。有效需求是由社會總供給和總需求達到均衡時的總需求。有效需求由人們的邊際消費傾向、資本邊際率和偏好這三大心理因數(shù)決定的消費需求和投資需求。人類的邊際消費傾向，因消費增長趕不上收入的增加從而導致消費不足。此時，投資需求便成為彌補總供給與總需求缺口的關鍵因素。投資需求，取決于人們財富、手中可流動的資金及自身知識眼界所決定的觀念意識。而人民手中財富系于GDP，人民手中可流動資金系于利率與資本邊際效率的對比關系，人民的觀念意識系于該國的普遍教育水平和經(jīng)濟水平。對于可流動資金來講，隨著資源稀缺和投資的泛化程度的升高，資本邊際效率遞減，利率便成為了決定投資的關鍵因素。貨幣本身就是一種商品，而利率則是人們放棄對貨幣的靈活偏好的報酬。

由貨幣的供給量的變化來影響股票市場的價格，從各項分析來看，可以從三種效應來解釋。一種是，通過影響投資者對股市行情的信心來傳導。當央行準備實行貨幣擴張或貨幣緊縮的政策時，能夠傳達相應的信息給投資者，影響他們對貨幣市場在今后一段時期的信心。從而改變他們的投資力度，改變股市資金流通量的大小，從而使股票的價格及相應的規(guī)模發(fā)生變動；另一種為投資組合效應，當中央銀行放松（或緊縮銀根時），人們所持有的貨幣量會隨之增加（或減少），單位貨幣的邊際效用便會遞減（或遞增），在相對其他情況不變的條件下，人們所持有的貨幣量會超出（或低于）日常交易的需要，一部分有投資理財觀念的人則會將手中超出日常交易所需要的貨幣，投入股票市場尋求收益，（或者，由于手中貨幣量底，將手中股票拋售，換取現(xiàn)金流）。

三、利率的影響

貨幣本身就是一種特殊的商品，是商品就會存在供給與需求，而利率變相來講就是貨幣的價格。利率就是利息率，是指借貸期間所形成的利息額與本金的比例。利率既是財權人的一項收入來源，也是債權人舍棄流動性，舍棄賺錢投資機會的補償。

利率的升高（降低），企業(yè)貸款的成本升高（降低），增加（減輕）企業(yè)的負擔，并可減慢（促進）企業(yè)資金的周轉，從而降低（助于提高）企業(yè)的經(jīng)濟效益，最后反映到上市公司的經(jīng)營業(yè)績上，便成為使股票市場價格降低（上漲）的動力。但在中國的實際情況下，這個傳導路徑，經(jīng)常被兩個因素堵塞。第一個是中國的投資的利率彈性非常低。自己估計是，很多人可能沒有這個意識，對自己所持資產(chǎn)的合理利用。國民金融知識和觀念，沒有形成。對利率升降沒有什么敏感性。股市的波動，都是由于金融機構、企業(yè)等的投資公司和比較富裕的投資者，及一些投機者的動作而受影響的。而大部分民眾，都沒有動。第二個因素是所謂的流動性陷阱。是說當利率下降的足夠低時，任何貨幣供應量的增加將被經(jīng)濟單位以現(xiàn)金形式所持有。

四、匯率的影響

匯率是一種貨幣兌換另一種貨幣的比率，是以一種貨幣表示另一種貨幣的價格。以短時期的視角來看，一個國家的匯率是由這個國家的貨幣兌換另一個國家的貨幣的需求和供給共同來界定的。

一般來講，本國貨幣匯率下降，即本國貨幣對外的比值下降，這樣會起到促進出口、抑制進口的作用；若本國貨幣匯率上升，即本國貨幣對外的比值上升，則有利于進口，不利于出口。國家通過匯率調(diào)整來對用與經(jīng)濟發(fā)展，若弊小于利，則股票行情會有相對較好的預期，此時股票的價格上升；若弊大于利，股市行情會受到經(jīng)濟的蕭條而不被看好，股票的價格則會下降。

由于匯價與股價二者之間有著密切的聯(lián)動性， 從短期來看匯率變動，一種貨幣存在升值的預期，從國外股市的情形來看匯率和股票市場的相對聯(lián)動性：預期本國貨幣升值→吸引國外熱錢流入→股票需求增加→股市上漲→吸引更多的資金流入→加大升值→匯率升值→熱錢撤資走人→股市大幅度下跌。這樣情形的股市大起大落是非常不利于股市的融資以及資產(chǎn)進行有效分配和市場機制所自動調(diào)節(jié)價格功能的發(fā)揮，而由此一定層度上消弱了，甚至是擾亂了對有利于經(jīng)濟發(fā)展的這種推動。從長期的視角來觀察，宏觀經(jīng)濟增長速度的減緩以及股票市場對經(jīng)濟發(fā)展的推動勢必會對大的主體上市公司產(chǎn)生巨大的影響，從而會對整個證券市場的發(fā)展起到影響作用。雖然從短期起來看，中國的人民幣升值能起來對股市整體的上揚的好處，但對于不同和行業(yè)，由于性質(zhì)與銷售渠道的不同，所產(chǎn)生的影響則是各不相同的。人民幣的升貶，主要通過外貿(mào)進出口來影響上市的公司的。越是對進口依賴性大的企業(yè)，則對匯率的變動越愈敏感。若是以出口為導向的行業(yè)，則會由于出口產(chǎn)品價格上漲，從而動公司的盈利有不利的負面影響。與此同時，人民幣如果升值，則會使有的企業(yè)虧損嚴重而無法繼續(xù)經(jīng)營，進而倒閉。很多工人沒有工作，失業(yè)率上升；反過來，對于進口導向性的企業(yè)則是利益增大?？紤]到如果人民幣升值幅度大，會導致出口導向型行業(yè)及相關行業(yè)的衰落， 失業(yè)率上升，進而造成通貨緊縮，除非我國的經(jīng)濟是以內(nèi)需為主導，因此，人民幣即使升值，幅度估計也不會很大。②

五、結語

世界上最早的證券交易所在巴黎建造的交易所，建于1304年。較完備的交易所是1531年建于比利時的安特衛(wèi)普的商品交易所。世界上最早的證券交易所是1613年在荷蘭的阿姆斯特丹建立的證券交易所。而中國，由于國情的因素，商品經(jīng)濟不發(fā)達，交易所建立很晚，第一個證券交易所是1918年成立的北平證券交易所。③從時間相差上來看，中國證券市場晚了世界進300余年。

在改革發(fā)展需求的推動下，中國股份制企業(yè)的改革，不斷向前推進，證券市場的建設也正在不斷向前發(fā)展，相關的法律法規(guī)也不斷健全。中國股票市場，在各種因素的急劇影響下不斷成長。此期間，貨幣的供給量、利率及匯率皆從不同的傳導途徑，協(xié)同的調(diào)節(jié)著股票市場的漲跌，以達到政府宏觀經(jīng)濟調(diào)控的目標。

在此特殊的情況下，中國股票市場呈現(xiàn)出強烈的政策指向。但隨著，中國體制、市場經(jīng)濟體制的改革，股票市場也會逐步走向“三階段演進路徑假說”中的第二階段和第三階段，在一國的GDP中，上市公司及商品經(jīng)濟市場總有的規(guī)模所占貢獻已能夠達到主導的地位，政府基本上不干預市場，市場各項制度已成完型。所以，這個階段股市變動可以較好的反映出宏觀經(jīng)濟的整體走勢，同時股市所能帶來的各項好處及功能都能得到很好的體現(xiàn)。

（作者單位：云南大學）

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注解：

① 劉少波《我國股市與宏觀經(jīng)濟相關關系的“三階段演進路徑”分析》，《金融研究》，2005年第七期，第60頁。

② 盧 宗 輝，《中國股市調(diào)控政策研究-歷史、走向與市場影響》，《數(shù)量經(jīng)濟技術經(jīng)濟研究》，2006年，第2期

③ 于紀渭，《股份制經(jīng)濟學概論-股票、債券、證券交易所和股份制度》，上海復旦大學出版社，2003.2，396-397.