鐘偉

近期美聯(lián)儲的加息預(yù)期再度升溫，我們首先應(yīng)該排除的是對耶倫的無端批評，似乎一些中國研究者比美聯(lián)儲更了解美國經(jīng)濟(jì)，更需要對加息的后果負(fù)責(zé)似的。這對我們關(guān)注美聯(lián)儲為什么加息及其可能的沖擊并無益處。

美聯(lián)儲加息與否，是一種艱難的權(quán)衡，美聯(lián)儲可能既需要確認(rèn)美國和全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程不至于受加息所累，也需維持美股、美債等資產(chǎn)價格的大致穩(wěn)定，還需在匯率和資本流動領(lǐng)域維持相對有利于美國的態(tài)勢。多重目標(biāo)約束下，加息不是那么容易做出的抉擇。

回顧7月末8月初，美聯(lián)儲之所以在市場期待中遲遲未加息，可能存在多種足以影響美聯(lián)儲決心的因素。因素之一是當(dāng)時新興國家的增長放緩，尤其是當(dāng)時全球熱議中國增長放緩的嚴(yán)峻程度；二是當(dāng)時全球資產(chǎn)價格的動蕩，中國A股市場陷入大幅持續(xù)下跌，全球股市也亂糟糟；三是主要國家央行政策不明朗，歐洲央行要繼續(xù)擴(kuò)大寬松至2016年底，而中國央行的匯改也使國際社會莫衷一是；四是大宗商品仍然低迷，沒有企穩(wěn)跡象。在這種紛亂局面下，美聯(lián)儲要下決心加息十分困難。但3個多月過去了，現(xiàn)在的情況似乎明朗了不少。

首先是全球和美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況，現(xiàn)在看來，西方國家復(fù)蘇相對穩(wěn)健，同時，陷入困境之中的新興國家經(jīng)濟(jì)也呈趨穩(wěn)跡象。其中尤其關(guān)鍵的是，國際社會對中國增長放緩的憂慮情緒以及對人民幣匯率的何去何從，已不再那么悲觀，中國經(jīng)濟(jì)顯示了足夠的韌性，人民幣匯率走勢也穩(wěn)健。目前西方國家和發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)體量各占全球經(jīng)濟(jì)的半壁江山，盡管新興經(jīng)濟(jì)體的表現(xiàn)看起來不如發(fā)達(dá)國家，但弱勢趨穩(wěn)日益明顯。

其次是全球資產(chǎn)價格波動率的收斂。以美國和中國為例，在7～8月期間，美股劇烈波動，但目前基本已收復(fù)失地。當(dāng)時中國A股“跌跌不休”，而目前投資者熱情被再度點(diǎn)燃?？傮w上，主要國家的資產(chǎn)價格波動率大幅收斂，呈穩(wěn)定跡象?？雌饋?，當(dāng)時各種悲觀情緒聚集的美股、美債下跌，已經(jīng)為當(dāng)下美聯(lián)儲評估加息可能帶來的資產(chǎn)價格沖擊，做了相當(dāng)可靠的壓力測試，或者說，美聯(lián)儲真的在12月份加息，其對資產(chǎn)價格的沖擊也許并不會比8月份更糟糕。

第三，美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)傳遞壓力。這種壓力并非來自于經(jīng)濟(jì)增長，而是來自于長期通脹預(yù)期。就勞動力市場而言，不少美國州政府面臨將最低小時工資調(diào)整到15美元的壓力。盡管大宗商品整體仍無起色，但目前美國核心通脹已升至1.9%，而10年期美國國債收益率僅2.2%，這可能迫使美聯(lián)儲不得不關(guān)注，隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、長期通脹預(yù)期會否抬頭？至少不應(yīng)輕信“通脹已死”的樂觀預(yù)期。此外，原油價格從7月份以來也克服了美元指數(shù)連續(xù)走強(qiáng)以及美國原油庫存較高的壓力，并沒有如美國投資銀行家們所預(yù)期的那樣處于30美元/桶的低位，反而逐步穩(wěn)定。如果通脹預(yù)期真的抬頭，那么美聯(lián)儲加息太遲就意味著未來將加息太陡，更不利于金融市場的平穩(wěn)。

第四是大國匯率政策的協(xié)調(diào)?，F(xiàn)在看來，即便美聯(lián)儲加息也未必等同于美元指數(shù)持續(xù)大幅急劇上升，歐洲、日本和中國都對匯率壓力和資本異常流動的壓力心存忌憚，歐洲央行領(lǐng)導(dǎo)人的講話以及中國央行的匯改，都使美聯(lián)儲不能忽視其加息和強(qiáng)勢美元政策的外溢效應(yīng)。如果加息對其他大國造成過分不利的影響，那么協(xié)調(diào)不充分的大國匯率政策會使美聯(lián)儲將來的政策選擇更艱難。

看起來，美聯(lián)儲在日益接近加息時點(diǎn)。而我們目前也無法判斷，加息沖擊是否已被充分預(yù)料和吸收？其對美國和中國等新興國家資產(chǎn)價格的穩(wěn)定會否構(gòu)成威脅？其對人民幣匯率維持穩(wěn)定會否增加沉重困難？其對新興國家驚魂未定的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)會否雪上加霜？其對國際資本流動格局，會否造成加速向美國匯聚之勢？要判斷這一切仍有難度。但美國每一次貨幣政策的重大持續(xù)轉(zhuǎn)向，都對全球經(jīng)濟(jì)金融造成了深遠(yuǎn)影響。如果美聯(lián)儲在年內(nèi)加息，則告別了數(shù)量寬松，又告別了價格寬松的美元，對美國和全球是禍?zhǔn)歉?？暫還難以判定。