溥丹丹+施雯君+洪雪香

摘要：股利政策作為上市公司經(jīng)營狀況成果的分配活動(dòng)，一直是公眾投資者關(guān)心的問題。合理的股利政策的運(yùn)用，除了能給予投資者一定的回報(bào)，還能向市場(chǎng)傳遞有關(guān)企業(yè)的信息，投資者能據(jù)此做出合理的決策，因此，對(duì)上市公司股利政策及其效應(yīng)的研究具有重要意義。本文通過分析對(duì)比CH股份與HD股份的股利政策及效應(yīng)，得出上市公司應(yīng)注重自身實(shí)際，合理制定適合本企業(yè)的股利政策，增強(qiáng)股利政策信號(hào)傳遞效應(yīng)，使公司的經(jīng)營管理更有效。

關(guān)鍵詞：股利政策；信號(hào)傳遞；上市公司

一、股利政策理論

股利政策主要研究股利發(fā)放是否會(huì)影響公司價(jià)值，并形成了兩個(gè)學(xué)派的觀點(diǎn)。其一是股利無關(guān)論，以米勒和莫迪格里安尼為代表，他們認(rèn)為股利政策不會(huì)影響公司價(jià)值。其二是股利相關(guān)論，他們認(rèn)為股利政策會(huì)影響公司價(jià)值，以戈登、杜蘭德為代表。米勒和莫迪格里安尼1961年發(fā)表了《股利政策、增長(zhǎng)和股票價(jià)值》，其中，他們提出了股利無關(guān)論，該理論有如下假設(shè)：無交易成本、充分競(jìng)爭(zhēng)、無信息成本、無稅負(fù)差異、理性投資者。由于實(shí)際的經(jīng)濟(jì)情況更偏向于股利相關(guān)論，因此出現(xiàn)了股利相關(guān)論方面的理論主要有稅差理論、“一鳥在手”理論、代理理論與信號(hào)傳遞理論。

二、股利政策的信號(hào)傳遞效應(yīng)

有很多的研究已經(jīng)表明，股利政策作為一種信號(hào)，確實(shí)能夠傳遞公司當(dāng)前及未來的信息。由于委托代理關(guān)系的存在，信號(hào)傳遞效應(yīng)理論認(rèn)為投資者和管理者是存在信息不對(duì)稱的，管理層比投資者更了解公司的情況，通過股利發(fā)放，管理層可以向外界傳遞公司的信息。研究表明，股利增長(zhǎng)向投資者傳遞的是公司發(fā)展前景良好的信息。相反，則意味著公司的發(fā)展前景不樂觀。這里要強(qiáng)調(diào)的是，影響股價(jià)變化的不是股利政策本身，而是股利政策所傳遞出來的信號(hào)。

三、CH股份的股利政策及其信號(hào)傳遞效應(yīng)

CH股份近十年的股利分配以現(xiàn)金股利為主，年年均有分紅。2009、2010年為每10股派現(xiàn)3元，2008年、2011-2014年均是每10股派現(xiàn)1.5元。按照本文的觀點(diǎn)，CH股份固定的股利支付政策是否也向市場(chǎng)傳達(dá)出其經(jīng)營現(xiàn)狀良好、發(fā)展前景穩(wěn)定的信息呢？下面通過分析CH股份的一些具體財(cái)務(wù)指標(biāo)來看。

先看每股收益，CH股份每年的派現(xiàn)與每股收益成同方向變化，足以看出來其股利發(fā)放體現(xiàn)了當(dāng)年企業(yè)的盈利狀況。每股派現(xiàn)在預(yù)測(cè)企業(yè)成長(zhǎng)能力方面也傳達(dá)出了一定的信號(hào)，2005、2006、2008到2009年的每股派現(xiàn)逐年增加，相應(yīng)的其每股收益也成上升趨勢(shì)。2011年到2013年每股派現(xiàn)保持在每股0.15元，其對(duì)應(yīng)年份的每股收益也穩(wěn)中有增?？梢奀H股份穩(wěn)定的股利政策不僅向投資者傳達(dá)出企業(yè)當(dāng)年的良好的經(jīng)營情況，同時(shí)也預(yù)示著企業(yè)未來的發(fā)展前景。

在盈利能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)上，本文選取了總資產(chǎn)凈利率、銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率，這三個(gè)指標(biāo)的變化趨勢(shì)與每股派現(xiàn)金額的走勢(shì)基本趨于一致，均表現(xiàn)為2005-2007年先升后降，在2006年達(dá)到最高，2008年銳減，隨后兩年有所回升，再逐年下降?？傮w來看，CH股份與盈利能力相關(guān)的三個(gè)指標(biāo)與公司的股利政策保持一致，可見這三個(gè)指標(biāo)的變化也向市場(chǎng)傳遞出公司的盈利能力情況，與股利政策要傳達(dá)的信息一致。

縱觀CH股份近年來的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，它的營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了較大提升?？傮w來說，公司從2005年至2007年的發(fā)展?fàn)顩r良好，營業(yè)收入、凈利潤一直處于高速增長(zhǎng)狀態(tài)，與公司高派現(xiàn)相對(duì)應(yīng)，尤其是2006年每股收益3.129元，凈利潤10.37億元。公司在依法提取法定盈余公積金后，當(dāng)年可供股東分配的利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于公司擬派發(fā)的現(xiàn)金股利。2008、2009年?duì)I業(yè)收入有小幅度的下降，但隨后又有了回升。這些發(fā)展穩(wěn)定良好的信息也可以從其2008年以來采取的穩(wěn)定的股利政策中傳遞出來。

四、HD股份的股利政策及其信號(hào)傳遞效應(yīng)

與CH股份相比，HD股份的分配率就很低，公司除了2005-2007年有分紅，其余年份均不分配。與CH股份相類似的是，HD股份2006年與2007年也向股東派發(fā)了相對(duì)較高的股利，2006年每10股派息6.9元，2007年每10股派息12元并轉(zhuǎn)增10股。與本文的觀點(diǎn)一致，HD股份的股利政策有信號(hào)傳遞效應(yīng)，它不分配不轉(zhuǎn)增，其實(shí)是為了向市場(chǎng)傳遞出其發(fā)展情況不利，經(jīng)營狀況不良的信息。

具體來說，HD股份從2005年至2007年發(fā)展?fàn)顩r良好，每股收益有一個(gè)大幅度的上升，其每股派現(xiàn)也相應(yīng)逐年上升。由此可以看出，其股利政策同樣也傳達(dá)出企業(yè)當(dāng)年的盈利能力信息。而到了2008年，公司的每股收益急劇下降并降為負(fù)值，企業(yè)相應(yīng)不再進(jìn)行股利分配，其股利政策同樣也傳遞了公司2008年的經(jīng)營困境。隨后到2009年，公司實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈，但2010年又出現(xiàn)虧損，時(shí)虧時(shí)盈，發(fā)展十分不穩(wěn)定，生產(chǎn)經(jīng)營狀況不良。這也就是為何HD股份從2008年開始不再分配股利的原因，其不分配的股利政策同樣也向投資者傳達(dá)出公司經(jīng)營狀況不利，發(fā)展不穩(wěn)定的狀況。

在盈利能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)上，同樣選取了總資產(chǎn)凈利率、銷售凈利率與凈資產(chǎn)收益率，這三個(gè)指標(biāo)的變化趨勢(shì)與HD股份每股派現(xiàn)金額的走勢(shì)基本趨于一致，2005-2007年盈利能力較好，分配的現(xiàn)金股利也較高。但到2008年這三個(gè)指標(biāo)為負(fù)，主要受地震及金融危機(jī)的影響，隨后年份正負(fù)交叉，盈利能力極為不穩(wěn)定，與公司的不發(fā)放股利的政策保持同步。

總體來說，HD股份與CH股份相比，其經(jīng)營狀況與盈利能力顯著弱于CH股份。這也是為何HD股份與CH股份在共同遭遇2008年的重創(chuàng)之后，CH股份還能保持一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放，而HD股份不再分配利潤與轉(zhuǎn)增，可見CH股份的實(shí)力要強(qiáng)于HD股份。

五、結(jié)論

我國上市公司的股利政策具有信號(hào)傳遞效應(yīng)，公開的股利政策會(huì)向投資者傳遞公司目前和未來的信息，公眾投資者也可以利用這一信號(hào)做出自己的投資決策，保護(hù)了投資者的利益。隨著股利政策被越來越多的投資者和管理層重視，更多資質(zhì)優(yōu)良的企業(yè)會(huì)得到市場(chǎng)的廣泛認(rèn)可。我國上市公司的管理層在制定股利政策時(shí)應(yīng)盡量平衡公司價(jià)值最大化和股東利益最大化，盡可能根據(jù)企業(yè)自身情況制定合理的股利政策。（作者單位：云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

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