張鑫

一場最初因“萬科管理層VS寶能”而起的股權(quán)之戰(zhàn)，已徹底反轉(zhuǎn)成了“萬科管理層VS華潤”的戰(zhàn)役。

6月17日下午，萬科董事會審議關(guān)于發(fā)行股份購買深圳地鐵（以下簡稱“深鐵”）資產(chǎn)的預(yù)案：深圳地鐵將旗下前海國際100%的股權(quán)作價(jià)456.13億元出售給萬科，獲得后者20.65%的股份。

前海國際的資產(chǎn)主要為前海樞紐項(xiàng)目地塊和安托山項(xiàng)目地塊，通俗點(diǎn)說，深圳地鐵將以這兩塊地?fù)Q得萬科第一大股東的身份。

然而，華潤方派駐萬科的3名董事對此均投下了反對票。他們認(rèn)為，以萬科的現(xiàn)金狀況，并不需要通過增發(fā)、攤薄現(xiàn)有股東利益的方式去獲得地鐵資產(chǎn)，“因注入的凈地資產(chǎn)在未來兩至三年不能貢獻(xiàn)盈利，從而導(dǎo)致萬科的每股盈利均被攤薄約20%”。

就在5天前的6月12日，王石參加由萬科和深鐵聯(lián)合主辦的“2016軌道交通與城市發(fā)展高端論壇”時(shí)的一番表態(tài)，還被解讀為深鐵入股萬科已成定局?！半p方將共同探索‘軌道+物業(yè)模式，并且有望向更多城市復(fù)制推廣，甚至走出國門?！彼?dāng)時(shí)說。

然而事實(shí)上，萬科一直未能成功說服第二大股東華潤同意這個(gè)重大重組方案。

有萬科投資者已表示贊同華潤方的觀點(diǎn)—僅是兩塊地的資產(chǎn)，股權(quán)融資并沒有必要。此前，恒大收購新世界、周大福等位于中國內(nèi)地的多個(gè)項(xiàng)目，就并不涉及股份的讓渡。

這可以理解。從投資者角度來看，他們對萬科和深鐵“雙方全面的戰(zhàn)略合作”有較高的預(yù)期，而此次披露的方案可能并不及預(yù)期。華潤的公告也表示，“（預(yù)案）不能自動鎖定未來萬科與深圳地鐵在其他項(xiàng)目的開發(fā)合作，未能形成對萬科的持續(xù)性支持”。

而對于華潤來說，在其有意重回第一大股東席位的背景下，它也必須把深鐵擋在門外。如果萬科成功引入深鐵，增發(fā)完成后，華潤的股權(quán)將從目前的15.24%稀釋到12.10%。

但華潤反對的理由其實(shí)并不充分。如果如其所說，只用現(xiàn)金收購深鐵，那么，萬科和深鐵并不能形成有效的綁定關(guān)系。萬科高級副總裁譚華杰在6月19日晚召開的投資者電話會議中就回應(yīng)說：“用現(xiàn)金交易，對手答應(yīng)的幾率為零；目的也不只是拿兩塊地，而是為了建立長期的戰(zhàn)略合作關(guān)系?！?/p>

華潤還擔(dān)心，受“營改增”稅收政策影響，實(shí)際樓面成交價(jià)格不夠劃算?！芭c一般的土地招拍掛相比，本次支付的股權(quán)溢價(jià)不能抵扣銷售物業(yè)產(chǎn)生的土地增值稅及所得稅，這使得前海及安托山項(xiàng)目的最終土地成本將會從目前的（每平方米）3萬元左右大幅度提高至4萬到5萬元，項(xiàng)目價(jià)格優(yōu)勢不再明顯?！?/p>

而在易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)看來，這種說法也有些牽強(qiáng)—拿地一般都是前面拿的便宜，后面價(jià)格貴，會有一個(gè)參照效應(yīng)，不應(yīng)單純從稅收政策影響來考慮。

王石曾在采訪中表示與華潤的關(guān)系“處得非常非常好”，顯然，實(shí)際情況并不如此。今年3月17日臨時(shí)股東大會后，華潤董事長傅育寧就指責(zé)萬科管理層在公司治理方面存在瑕疵。

而圍繞這次董事會的投票結(jié)果，華潤方和萬科方更是給出了完全不同的解釋。在6月17日的董事會上，萬科11名董事中，1名獨(dú)立董事張利平因認(rèn)為自身存在潛在的關(guān)聯(lián)與利益沖突，申請不對所有相關(guān)議案行使表決權(quán)。根據(jù)萬科的《公司章程》，涉及重大收購方案，董事會必須有2/3以上的董事表決同意。萬科方認(rèn)為，有關(guān)聯(lián)關(guān)系的董事所持有的一票不應(yīng)該計(jì)入總票數(shù)，即有7票贊成票已可認(rèn)定決議通過；但華潤方則認(rèn)為，關(guān)聯(lián)董事的一票應(yīng)視作棄權(quán)，以此計(jì)算，贊成票未超過2/3，所以預(yù)案不能通過。

北京盈科（上海）分所律師趙星海對《第一財(cái)經(jīng)周刊》表示，關(guān)鍵點(diǎn)在于，在萬科的《董事會議事規(guī)則》中，并沒有給出“出現(xiàn)關(guān)聯(lián)關(guān)系的董事后，投票如何處理”的更詳細(xì)的條款，這導(dǎo)致雙方的爭論基本變成了一個(gè)無解題。

鑒于預(yù)案還需要獲得股東大會的審議才能生效，所以糾結(jié)董事會決議是否通過，意義并不大，但這足以表明，華潤和萬科的矛盾正在激化。

華潤方表示，在之后的股東大會上會繼續(xù)投“反對票”。在結(jié)果出現(xiàn)爭議后，萬科方率先發(fā)出“議案通過”公告等行為，也讓華潤感到不滿。這讓人不禁擔(dān)心，如果華潤最終如愿控股，以它對萬科目前的態(tài)度，還有多少可能會保留后者的管理層？

萬科當(dāng)初之所以要阻擊寶能，就是擔(dān)心失去經(jīng)營控制權(quán)。2015年年底，寶能系通過連續(xù)舉牌，對萬科的持股比例上升至24.26%，離控股股東所要求的30%的股份已相差不遠(yuǎn)。

在這個(gè)過程中，王石曾希望獲得“處得非常非常好”的華潤的支持，但后者并沒有表示出強(qiáng)烈的增持意愿。

2015年12月18日，萬科宣布停牌以籌劃重大重組事項(xiàng)，并最終在春節(jié)前找到了愿意入主的深鐵。

深鐵背后倚靠的是深圳國資委、深圳市政府；華潤則是國資委直屬的央企，雙方都有維護(hù)國有資產(chǎn)收益的需要，而最終的結(jié)果也將關(guān)乎更高層的博弈情況—這已經(jīng)不單單是兩家公司之間的較量了。

在股價(jià)高位連續(xù)增持、看起來似乎對控股股東身份覬覦已久的寶能如今要“退”；當(dāng)寶能系大舉逼近之時(shí)按兵不動的華潤此時(shí)則要“進(jìn)”—各方的利益訴求趨向明朗，結(jié)局卻還很難預(yù)料。

萬科的股權(quán)之爭還留有很多懸念，比如寶能高價(jià)拿的股份要怎么“全身而退”，以及一直未發(fā)聲的安邦到底有怎樣的意圖等。

而在公司治理方面，這次事件也值得思考：在考慮重組事宜時(shí)，管理層優(yōu)先考慮的，到底是保住自身的經(jīng)營控制權(quán)，還是股東利益的最大化？

這關(guān)乎“萬科到底是誰的”。