樊艷茹+李晴

摘 要：對我國地方投融資平臺(tái)公司發(fā)展現(xiàn)狀的梳理中發(fā)現(xiàn)，越來越多平臺(tái)公司通過控制一家甚至多家金融類子公司而成為實(shí)際上的金融控股類子公司。金融控股類投融資平臺(tái)公司能夠顯著提升公司內(nèi)部的協(xié)同效應(yīng)，滿足多元化發(fā)展需要，便于實(shí)現(xiàn)平臺(tái)公司整體資源的充分利用，降低融資成本，從而降低投資風(fēng)險(xiǎn)，并能夠促進(jìn)平臺(tái)公司的資本運(yùn)作效率。但目前我國現(xiàn)有政策對金控公司的限制仍較大，現(xiàn)有投融資平臺(tái)公司未能通過較為合法正式的途徑轉(zhuǎn)型為金控公司，因此，此類金控公司的發(fā)展也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，包括關(guān)聯(lián)交易、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及監(jiān)管漏洞等風(fēng)險(xiǎn)。因此國家應(yīng)盡早出臺(tái)規(guī)范此類行為的法律法規(guī)，促進(jìn)投融資平臺(tái)健康平穩(wěn)發(fā)展，為我國地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)發(fā)揮更大作用。

關(guān)鍵詞：地方政府投融資平臺(tái)；金融控股化；規(guī)范發(fā)展

一、地方政府投融資平臺(tái)公司發(fā)展現(xiàn)狀

根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的定義，地方政府投融資平臺(tái)是指地方政府出資設(shè)立，授權(quán)進(jìn)行公共基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目的建設(shè)開發(fā)、經(jīng)營管理和對外融資活動(dòng)，主要以經(jīng)營收入、公共設(shè)施收費(fèi)和財(cái)政資金等作為還款來源的企（事）業(yè)法人機(jī)構(gòu)。地方政府投融資平臺(tái)具有以下四個(gè)特征：一是政府主導(dǎo)或絕對控制；二是主要業(yè)務(wù)是融入資金；三是融資行為全部或部分由地方財(cái)政直接或間接承擔(dān)償債責(zé)任或提供擔(dān)保；四是所籌資金主要用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或準(zhǔn)公益性投資項(xiàng)目。

一般來講，地方政府基于為城市基礎(chǔ)設(shè)施投資融資的目的，所組建的城市建設(shè)投資公司、城建資產(chǎn)經(jīng)營公司等都屬于地方政府投融資平臺(tái)的范疇。這些公司通過地方政府所劃撥的土地等資產(chǎn)組建一個(gè)資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司，必要時(shí)再輔之以財(cái)政補(bǔ)貼等作為還款承諾，重點(diǎn)將融入的資金投入市政建設(shè)、公用事業(yè)等項(xiàng)目之中。地方政府投融資平臺(tái)包括公益性投融資平臺(tái)和經(jīng)營性（準(zhǔn)公益性）投融資平臺(tái)，如綜合開發(fā)、城建投資、土地儲(chǔ)備、公共交通等。

金融危機(jī)后，各級(jí)政府大力推動(dòng)地方投融資平臺(tái)建立，截至2011年9月末，全國共有地方政府投融資平臺(tái)10468家，較2008年末增長30%以上，其中縣區(qū)級(jí)平臺(tái)約占70%。另根據(jù)華泰證券的報(bào)告，華泰主要是從債務(wù)來源的角度，測算了2010年以后的地方政府債務(wù)組成情況，主要有平臺(tái)貸款、城投債、中央代發(fā)地方債、信托公司的政信合作余額、保險(xiǎn)資金基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資、券商資管和私募合作的BT代建債務(wù)融資、上級(jí)財(cái)政借款、其他借款等。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，地方政府債務(wù)金額2011年為13.2萬億元，2012年達(dá)到15.3萬億元，2013年預(yù)計(jì)在16.3萬億元。招商證券亦在近期指出，據(jù)初步估計(jì)，2012年末地方政府債務(wù)余額約15萬億，較2010年末增長38%。地方政府投融資平臺(tái)的產(chǎn)生和發(fā)展有其一定的客觀必然性，也是投融資體制創(chuàng)新的一種嘗試，對推動(dòng)城市公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)揮了不可替代的歷史作用。比如，它以強(qiáng)大的融資能力彌補(bǔ)了公共財(cái)政的不足，為大型生產(chǎn)項(xiàng)目和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)保駕護(hù)航，也通過政信合作的方式推動(dòng)了金融創(chuàng)新。同時(shí)，地方投融資平臺(tái)的數(shù)量和融資規(guī)模的急劇擴(kuò)張，帶來了一系列的問題與潛在的風(fēng)險(xiǎn)，如：公司管理運(yùn)作不規(guī)范、市場化程度較低；資產(chǎn)負(fù)債率過高、主營業(yè)務(wù)利潤率偏低；融資渠道狹窄、對銀行信貸依賴性過高；地方政府違規(guī)擔(dān)保，潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)偏高等。鑒于地方投融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)累積日益加劇，國務(wù)院和中國銀監(jiān)會(huì)加強(qiáng)了地方債務(wù)的監(jiān)管治理法律政策措施，制定了清查整頓的總目標(biāo)：解包還原，重新立據(jù)；風(fēng)險(xiǎn)分類，保全有力；加強(qiáng)協(xié)作，整體評(píng)估。財(cái)政部宣布地方政府和地方人大的擔(dān)保函無效。銀監(jiān)會(huì)亦要求對今年新增貸款嚴(yán)格控制，對于無資本金僅靠財(cái)政擔(dān)保的項(xiàng)目停止授信；要求商業(yè)銀行堅(jiān)決執(zhí)行貸款三查，貸款前調(diào)查、貸中審查、貸后檢查，以確保地方政府投融資活動(dòng)的依法穩(wěn)健運(yùn)行。

二、投融資平臺(tái)金控化的分析

隨著金融業(yè)并購活動(dòng)的加速和金融資本與實(shí)業(yè)資本相互滲透的加強(qiáng)，金融控股公司正在成為分業(yè)管理體制下的金融集團(tuán)化組織架構(gòu)模式這一模式的選擇既可繞過政策壁壘，也能較好地防范和隔離風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也是目前金融業(yè)核心競爭力不強(qiáng) 風(fēng)險(xiǎn)控制水平不高背景下比較穩(wěn)妥的選擇。鑒于更多地方政府投融資平臺(tái)公司投入到金融控股公司的運(yùn)作中來，有必要對這種趨勢作進(jìn)一步探討，應(yīng)該重點(diǎn)分析地方政府投融資平臺(tái)金控化的利弊進(jìn)行分析。

（一）地方政府投融資平臺(tái)公司金控化的優(yōu)點(diǎn)

金融控股公司作為一種特殊的多元化經(jīng)營企業(yè)，不僅具有一般企業(yè)多元化經(jīng)營的基礎(chǔ)，而且由于金融業(yè)本身的一些特性，比如各種業(yè)務(wù)、資源之間強(qiáng)烈的相關(guān)性。從而使得金融業(yè)能夠以更低的成本獲得協(xié)同效應(yīng)，獲得比一般企業(yè)多元化經(jīng)營更多的收益。金融控股公司可以在銷售渠道、信息資源、產(chǎn)品創(chuàng)新、人才資本、交易平臺(tái)等方面實(shí)現(xiàn)共享，并能分散、降低金融業(yè)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，節(jié)約管理成本，更充分地發(fā)揮品牌效應(yīng)，增強(qiáng)金融產(chǎn)業(yè)總體創(chuàng)新能力和競爭優(yōu)勢，爭取更多更大的綜合產(chǎn)品定價(jià)權(quán)等。

（1）控股公司模式有利于形成協(xié)同效應(yīng)。地方投融資平臺(tái)公司擁有相對完整的產(chǎn)業(yè)鏈和規(guī)模龐大的利益相關(guān)者，各產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)存在巨大的金融服務(wù)需求，包括融資需求、財(cái)險(xiǎn)和壽險(xiǎn)需求、企業(yè)年金等專項(xiàng)基金的資金管理需求、產(chǎn)業(yè)兼并收購中的顧問式需求等。通過內(nèi)外協(xié)同戰(zhàn)略可以將一部分“體外循環(huán)”的資金變成“體內(nèi)循環(huán)“，將外部金融機(jī)構(gòu)獲得的利潤轉(zhuǎn)移至平臺(tái)公司內(nèi)部，從而增加平臺(tái)公司整體的內(nèi)部利潤。

（2）有利于實(shí)現(xiàn)平臺(tái)公司整體資源的充分利用，降低融資成本，提高利潤。通過內(nèi)外協(xié)同戰(zhàn)略，可以充分利用平臺(tái)公司的市場聲譽(yù)，提升金融產(chǎn)業(yè)的信用級(jí)別，從而達(dá)到降低融資成本的目的。此外，利用平臺(tái)公司豐富的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)、穩(wěn)定而巨大的外部利益相關(guān)者市場等優(yōu)勢資源，大力發(fā)展相關(guān)金融業(yè)務(wù)，也是提高產(chǎn)業(yè)集團(tuán)整體收入的重要途徑。

（3）有利于降低平臺(tái)公司整體風(fēng)險(xiǎn)。控股公司模式有利于降低管理風(fēng)險(xiǎn)。控股公司只行使股權(quán)投資的職能，不同業(yè)務(wù)子公司的管理互相獨(dú)立，可以保證較高的業(yè)務(wù)管理能力，避免單一金融機(jī)構(gòu)同時(shí)管理其他金融業(yè)務(wù)的巨大壓力；有利于降低市場風(fēng)險(xiǎn)。在控股公司模式下，銀行與其他業(yè)務(wù)間的交叉銷售等商業(yè)活動(dòng)處于市場的監(jiān)督之下，透明度更高，風(fēng)險(xiǎn)更低；有助于提高風(fēng)險(xiǎn)承受能力。各項(xiàng)金融業(yè)務(wù)分別在獨(dú)立的子公司里進(jìn)行，一家子公司無需為其他業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)損失；即使一家子公司出現(xiàn)經(jīng)營危機(jī)，其他子公司還可照常經(jīng)營，無需以自身的資金去承擔(dān)責(zé)任，從而有利于保障其自身的資金安全。

（4）有利于平臺(tái)公司的資本運(yùn)作。從募集資金用途來看，控股公司在資金調(diào)配上擁有更大的靈活性。例如，當(dāng)銀行因資本金過剩要降低資本金水平時(shí)，需要得到有關(guān)監(jiān)管當(dāng)局的認(rèn)可，這一過程可能會(huì)耗時(shí)較長，而控股公司則沒有上述限制，有利于提高資本金的使用效率。 同時(shí)，控股公司模式在后續(xù)融資上更便利。例如按香港的有關(guān)規(guī)定，向控股公司注入其他資產(chǎn)，只需遵守《香港上市條例》及《收購合并守則》，不需要香港金管局的批準(zhǔn)；而任何資產(chǎn)注入上市銀行時(shí)，都要接受證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和金管局的雙重監(jiān)管。

（5）金控化對于平臺(tái)公司多元化收入來源具有重要意義。

由于國家對金融領(lǐng)域的進(jìn)入采取嚴(yán)格的審批，造成金融牌照的稀缺以及由此帶來的高收益。根據(jù) 2011 年上市公司年報(bào)統(tǒng)計(jì)，金融服務(wù)業(yè)的毛利率達(dá)50% 以上，凈資產(chǎn)收益率超過 19% ，遠(yuǎn)高于其他行業(yè)。因此產(chǎn)融結(jié)合的目的也在于分享由金融牌照稀缺帶來的高收益，多元化業(yè)務(wù)收入來源，平滑集團(tuán)整體財(cái)務(wù)波動(dòng)。

（二）地方政府投融資平臺(tái)公司金控化的風(fēng)險(xiǎn)分析

由于目前對金融控股公司的監(jiān)管還處于無法可依的探索階段，加之金控公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性、經(jīng)營管理體制的不完善、公司治理結(jié)構(gòu)的缺陷，使得地方政府型金融控股公司存在著較大的風(fēng)險(xiǎn)。歸納起來，地方政府投融資平臺(tái)公司金融控股化帶來的風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾類：

（1）內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)?？陀^的看，內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易是投融資平臺(tái)公司實(shí)現(xiàn)集團(tuán)一體化、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)所必需的，然而由于不正當(dāng)?shù)膬?nèi)部關(guān)聯(lián)交易而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也是金融控股集團(tuán)最大的問題。金融控股公司的各子公司之間、平臺(tái)公司內(nèi)其他公司與金控公司直接進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，使得集團(tuán)內(nèi)各子公司的經(jīng)營狀況相互影響，這就增大了金融控股公司的內(nèi)幕交易和利益沖突的風(fēng)險(xiǎn)。由于集團(tuán)內(nèi)子公司的利益相互影響，所以就可能出現(xiàn)子公司之間進(jìn)行內(nèi)幕交易、損害公共利益的現(xiàn)象。

（2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于金融控股公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)十分復(fù)雜，母公司往往通過直接控股、間接控股甚至是通過安排高層管理人員的方式來控制子公司、孫公司，資本金在集團(tuán)公司和下屬公司的資產(chǎn)負(fù)債表中同時(shí)反映，造成資本金的重復(fù)計(jì)算問題。對實(shí)業(yè)資本型金融控股公司而言，這一問題帶來的風(fēng)險(xiǎn)更為嚴(yán)重。因?yàn)榧瘓F(tuán)內(nèi)部有不受金融監(jiān)管當(dāng)局監(jiān)管的工商企業(yè)，投融資平臺(tái)公司金融控股公司可以通過資金的運(yùn)轉(zhuǎn)、調(diào)撥來逃避資本金監(jiān)管的限制，從而造成整個(gè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿比率過高，影響整個(gè)集團(tuán)公司的財(cái)務(wù)安全。

（3）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。金融控股公司是一個(gè)涉及多種金融領(lǐng)域的金融混合體，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著各公司的內(nèi)部交易相互傳遞。 如果公司治理結(jié)構(gòu)不合理、內(nèi)部控制不完善、信息不對稱，那么就可能因一個(gè)或幾個(gè)子公司發(fā)生的局部風(fēng)險(xiǎn)而形成連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)集團(tuán)公司處于風(fēng)險(xiǎn)之中。 風(fēng)險(xiǎn)傳遞的最終后果可能是集團(tuán)公司總體償付能力穩(wěn)定性和聲譽(yù)的下降， 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對金融業(yè)乃至整體經(jīng)濟(jì)的影響極大，產(chǎn)生“多米諾骨牌”效應(yīng)

（4）不同監(jiān)管部門共同監(jiān)管形成的監(jiān)管真空風(fēng)險(xiǎn)。金融控股公司下屬各公司業(yè)務(wù)涉及多個(gè)行業(yè)，尤其是投融資平臺(tái)公司更是涉及更多的行業(yè)與領(lǐng)域，但我國目前金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)基本上屬于分業(yè)監(jiān)管模式，因此對金融控股公司的監(jiān)管涉及多個(gè)行業(yè)監(jiān)管當(dāng)局，由于這些監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管目的方法和重點(diǎn)各不相同，不利于監(jiān)管當(dāng)局互相理解各自的監(jiān)管方法，也難以統(tǒng)一協(xié)調(diào)行動(dòng)甚至由于監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)和范圍不同，使得母公司或非金融子公司不在金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管之下。而且盡管每個(gè)監(jiān)管當(dāng)局能夠有效控制各自監(jiān)管對象的風(fēng)險(xiǎn)，但由于缺乏有效的信息交換機(jī)制，很難掌握集團(tuán)整體的風(fēng)險(xiǎn)狀況，容易出現(xiàn)監(jiān)管真空。

三、地方政府投融資平臺(tái)金控化發(fā)展及規(guī)范

地方政府投融資平臺(tái)金控化為平臺(tái)公司的發(fā)展提供了較為廣闊的發(fā)展空間，有助于平臺(tái)公司更加積極主動(dòng)地運(yùn)用金融手段實(shí)現(xiàn)籌資、投資與資產(chǎn)管理等活動(dòng)，從而更好地為公共設(shè)施建設(shè)、地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展提供更好的資產(chǎn)保障。但不可避免地，金控化也會(huì)帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)，包括經(jīng)營、運(yùn)作、財(cái)務(wù)以及監(jiān)管等各類型風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)當(dāng)在金控工作運(yùn)作過程中加以警醒，科學(xué)合理地規(guī)范地方政府金控公司的發(fā)展。

（一）完善金融立法，為金融控股公司設(shè)立和地方政府投融資平臺(tái)金控化提供良好的法律條件

從發(fā)達(dá)國家的實(shí)踐看金融控股公司的穩(wěn)健發(fā)展是以相關(guān)法規(guī)的不斷健全和完善作保證的。目前在我國依據(jù)現(xiàn)行相關(guān)法律法規(guī)盡管可以對金融控股公司的各子公司業(yè)務(wù)單位進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管，但是規(guī)范約束金融控股公司的法律法規(guī)卻一直沒有產(chǎn)生這種狀況必然導(dǎo)致金融集團(tuán)模式的選擇缺乏法律依據(jù)并制約其發(fā)展。因此，必須確定規(guī)范金融控股公司的相關(guān)法律法規(guī)，明確金融控股公司的法律地位，明確其職責(zé)，明確其內(nèi)部相關(guān)規(guī)范制度從而促進(jìn)其發(fā)展。并使我國金融監(jiān)管當(dāng)局可以依法對其進(jìn)行監(jiān)管有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)保證我國金融業(yè)的平穩(wěn)運(yùn)行。在對地方政府投融資平臺(tái)的進(jìn)一步規(guī)范中，明確地方政府投融資平臺(tái)公司作為金控公司的條件、職責(zé)、運(yùn)作等。

（二）完善投融資平臺(tái)公司成立金融控股公司的治理結(jié)構(gòu)，健全內(nèi)部控制

在一定意義上可以說企業(yè)之間的競爭也是治理結(jié)構(gòu)的一種競爭。投融資平臺(tái)公司應(yīng)建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)才能得以在與國際性現(xiàn)代公司的競爭中贏得主動(dòng)。平臺(tái)公司設(shè)立金融控股后公司的治理結(jié)構(gòu)涉及三個(gè)層次一是平臺(tái)公司集團(tuán)的治理結(jié)構(gòu)，二是金控公司和其他子公司的治理結(jié)構(gòu)，三是金控公司的經(jīng)營性子公司的治理結(jié)構(gòu)。治理的重點(diǎn)在于優(yōu)化董事會(huì)的結(jié)構(gòu)，保障子公司的獨(dú)立性，因此新成立的金融控股公司需要不斷完善其治理結(jié)構(gòu)建立良好的內(nèi)控系統(tǒng)，克服由于關(guān)聯(lián)交易而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，從而降低平臺(tái)公司總體的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）切實(shí)加強(qiáng)對地方政府投融資平臺(tái)及金控公司的監(jiān)管

加強(qiáng)對平臺(tái)公司及其金控公司的監(jiān)管應(yīng)包括資產(chǎn)負(fù)債率、貸款規(guī)模、資本充足率要求、流動(dòng)性要求、監(jiān)督大額關(guān)聯(lián)交易以及對高級(jí)人員的資格審查等。并有義務(wù)把對控股公司的監(jiān)管信息及時(shí)通報(bào)非主要監(jiān)管部門，同時(shí)各監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)其職責(zé)范圍內(nèi)對子公司的監(jiān)管實(shí)行信息通報(bào)制度，而且應(yīng)加快研究建立跨國跨行業(yè)監(jiān)管當(dāng)局的信息共享制度，盡快地向國際金融監(jiān)管制度接軌，做到既有效避免金融監(jiān)管中的重復(fù)檢查等造成的低效率監(jiān)管，又在一定程度上避免出現(xiàn)“監(jiān)管真空”現(xiàn)象的出現(xiàn)。

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