侯瑞波　王睿

摘 要：伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展，股市作為人們投資理財(cái)?shù)囊环N方式，與銀行存款，債券基金，實(shí)體投資一樣，在人們的實(shí)際生活中的發(fā)揮著重大的作用，自2015年上半年一輪的牛市以來(lái)，中國(guó)的股民人數(shù)和每月股票開戶數(shù)量有了很大的增加，顯示了越來(lái)越多的人把股市當(dāng)成一種理財(cái)?shù)姆绞?。而大量的非專業(yè)技術(shù)型的股民散戶投身到風(fēng)險(xiǎn)變幻莫測(cè)的股市中，很可能會(huì)給自己帶來(lái)巨大的損失。本文結(jié)合股票市場(chǎng)的特點(diǎn)和散戶投資的策略，論述了散戶投資者在炒股的過(guò)程中賣盈持虧的原因，并結(jié)合目前學(xué)者的結(jié)論，對(duì)處置效應(yīng)的特征進(jìn)行了解釋。

關(guān)鍵詞：股市；處置效應(yīng)；投資

一、中國(guó)股市的特點(diǎn)

第一，中國(guó)股市在近些年取得了快速的發(fā)展，股民人數(shù)、股票市值都有很大的提高，股票市場(chǎng)的繁榮增加了人們投資的渠道，給保險(xiǎn)公司、基金公司、信托公司等提供了多元化的投資方式，帶動(dòng)了市場(chǎng)的流動(dòng)性。股市的資金也對(duì)實(shí)體公司的發(fā)展壯大提供了支持，在市場(chǎng)化經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過(guò)程中，股市將會(huì)起著越來(lái)越重要的作用。

第二，由于中國(guó)股市起步較晚，相關(guān)的制度建設(shè)還跟不上，導(dǎo)致股票市場(chǎng)很難健康和諧的發(fā)展。目前人們的炒股策略都是密切關(guān)注大盤，關(guān)注宏觀消息面的影響，這就是中國(guó)“政策市”的由來(lái)。股票市場(chǎng)中普遍存在內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)的現(xiàn)象，增加了普通散戶的投資風(fēng)險(xiǎn)。公司的紅利公告對(duì)市場(chǎng)交易量的影響方向與市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)方向一致，公告日當(dāng)天及公告日后一天的股價(jià)都出現(xiàn)了顯著的超額收益。在具體的分紅方案中，市場(chǎng)對(duì)送股或混合股利的分紅政策有較強(qiáng)的正向反應(yīng)，而對(duì)單純現(xiàn)金紅利則極不敏感。這一現(xiàn)象與發(fā)達(dá)國(guó)家成熟市場(chǎng)上觀察到的現(xiàn)象恰恰相反。另外，我國(guó)股市的紅利政策效應(yīng)與國(guó)際市場(chǎng)存在其他相反的現(xiàn)象，特別是首次紅利公告效應(yīng)與一般紅利公告的效應(yīng)區(qū)別不大，派現(xiàn)作為首次分紅方式并不受市場(chǎng)歡迎等。這些現(xiàn)象主要是中國(guó)股市的特殊情況造成的[1]。中國(guó)股市本身的T+1的制度以及每天四個(gè)小時(shí)的交易限制，導(dǎo)致股票的流動(dòng)性不足，很多股民購(gòu)買股票的時(shí)候，喜歡在尾盤的時(shí)候買入，這樣在第二天的時(shí)候，可以根據(jù)具體情況來(lái)選擇賣出或者持有。

第三，在中國(guó)的股市中，由于存在羊群效應(yīng)，當(dāng)看到身邊的朋友在炒股賺錢了，或者看到某個(gè)股票在上漲時(shí)，容易追漲，這也就造成了在股市繁榮的時(shí)候，股票的開戶數(shù)量會(huì)持續(xù)增加，股票的每日成交量也顯著提高；但是在股市低迷的時(shí)候，證券公司的開戶數(shù)會(huì)不斷減少，人們的觀望情緒加重。企業(yè)的行業(yè)特征、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性、管理者聲譽(yù)及管理者能力對(duì)投資行為具有不同的羊群效應(yīng)。已有研究結(jié)果顯示：羊群行為與管理者能力負(fù)相關(guān)，與管理者聲譽(yù)正相關(guān)，在國(guó)有企業(yè)中羊群效應(yīng)比較明顯；從行業(yè)特性看，發(fā)展水平較高的行業(yè)、經(jīng)理人市場(chǎng)較成熟的行業(yè)，羊群效應(yīng)情況相對(duì)較弱，而固定資產(chǎn)投資較高的行業(yè)，管理者的羊群行為更加顯著；企業(yè)規(guī)模與羊群效應(yīng)在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)和各個(gè)行業(yè)里都表現(xiàn)為顯著的負(fù)相關(guān)，體現(xiàn)了信息成本的增加有利于減弱羊群效應(yīng)。但企業(yè)成長(zhǎng)性對(duì)管理者羊群效應(yīng)的影響不顯著[2]。

二、機(jī)構(gòu)投資和個(gè)人投資的不同特點(diǎn)

（一）機(jī)構(gòu)投資的特點(diǎn)。機(jī)構(gòu)投資擁有雄厚的資金，擁有大量的公司股票，能夠影響股價(jià)的走向。由于擁有專業(yè)的人才和大量的資金，機(jī)構(gòu)投資在股票市場(chǎng)上占有重要的作用。大型機(jī)構(gòu)一般只是操作少數(shù)股票，經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)的時(shí)間去調(diào)研分析，深入的研究直到把股票分析的非常透徹，不買賣自己不熟悉的股票。機(jī)構(gòu)在炒股的過(guò)程中，非常的有耐心，經(jīng)常潛伏在某一只股票長(zhǎng)達(dá)幾個(gè)月甚至一兩年，經(jīng)過(guò)吸籌、拉升、出貨，可以獲得豐厚的利潤(rùn)。

（二）個(gè)人投資的特點(diǎn)。個(gè)人投資者的資金比較分散，在股市中容易受到收益、風(fēng)險(xiǎn)偏好、資金水平等因素的影響。由于自身專業(yè)知識(shí)的差異，時(shí)間和經(jīng)驗(yàn)水平的不同，個(gè)人投資者本身對(duì)于股價(jià)的技術(shù)分析不夠熟練，很少對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行分析，容易發(fā)生過(guò)度反應(yīng)或者延遲效應(yīng)的錯(cuò)誤，尤其是在短線的投資中和對(duì)一只股票的高賣低買。

三、處置效應(yīng)在散戶投資者身上的體現(xiàn)

（一）處置效應(yīng)的含義。處置效應(yīng)是指投資人在處置股票時(shí)，傾向賣出賺錢的股票、繼續(xù)持有賠錢的股票，也就是所謂的‘出贏保虧效應(yīng)，是資本市場(chǎng)中一種普遍存在的投資者非理性行為。處置效應(yīng)是行為金融學(xué)的一個(gè)研究方向，主要基于經(jīng)典金融學(xué)在實(shí)際的投資過(guò)程中有很多無(wú)法解釋的問(wèn)題，國(guó)內(nèi)研究者對(duì)中國(guó)股市“處置效應(yīng)”的研究結(jié)果表明：中國(guó)的投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票，而且這種賣盈持虧的傾向具有一定程度的持續(xù)性，并不會(huì)隨著市場(chǎng)的成熟而削弱。同時(shí)在每一個(gè)月份具有不同程度的處置效應(yīng)，整體上從1月到12月呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢(shì)。與國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于投資者“處置效應(yīng)”的研究結(jié)論相一致。因此可以推論，“處置效應(yīng)”是由投資者固有的心理傾向所產(chǎn)生的，這是由于其對(duì)虧損和盈利所表現(xiàn)出不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好[3]。

（二）處置效應(yīng)在散戶身上的體現(xiàn)。散戶開戶數(shù)量極易受到股市大環(huán)境的影響。2015年上半年股市的大幅上漲形成了巨大的賺錢效應(yīng)，根據(jù)東方財(cái)富Choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，新增股民達(dá)到1824.2萬(wàn)人，凈增超過(guò)四成。2014年底，下掛A股子賬戶的一碼通賬戶為7216.83萬(wàn)戶，截至2015年6月26日，期末投資者數(shù)量達(dá)9041.03萬(wàn)，上半年共增1824.2萬(wàn)，增幅為25.28%。新增的股票開戶數(shù)呈現(xiàn)一個(gè)顯著的增長(zhǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)和當(dāng)時(shí)的牛市大環(huán)境密切相關(guān)。2015年1月份上證指數(shù)從3200點(diǎn)左右一路上漲到6月份的5100多點(diǎn)。牛市的到來(lái)，股民的賺錢效應(yīng)日益凸顯，人們看到了股市的價(jià)值，爭(zhēng)先恐后的開戶。而在2016年的1月到6月，上證指數(shù)一直在2600到3000點(diǎn)之間徘徊，股市的低迷無(wú)法有效的提振股民對(duì)于股市投資的熱情，導(dǎo)致開戶數(shù)相對(duì)較少。

新增加的股民缺少一整套理性使用的炒股策略，喜歡追求熱點(diǎn)題材股，并且交易頻繁，不喜歡空倉(cāng)，當(dāng)看到有關(guān)的信息時(shí)毫不猶豫的在相關(guān)板塊尋找合適的個(gè)股，當(dāng)股價(jià)上漲，符合自己的預(yù)期，更傾向于賣出；而在股價(jià)下跌的過(guò)程中，不會(huì)設(shè)置止損策略，總是自信的認(rèn)為已經(jīng)到達(dá)了區(qū)域性的底部，或者不想承認(rèn)自己的判斷失誤，回避現(xiàn)實(shí)損失。仍然保留虧損的股票持倉(cāng)待漲，而且散戶一般資金量小，股價(jià)的下跌過(guò)程中又不敢大膽補(bǔ)倉(cāng)，即使以后股價(jià)會(huì)有反彈，在沒(méi)有達(dá)到自己的目標(biāo)價(jià)位之時(shí)，散戶不會(huì)賣出股票，這就形成了長(zhǎng)期持有的現(xiàn)象。同時(shí)個(gè)體投資者又把資金分散投資多只股票，在震蕩的行情中，這種策略降低了風(fēng)險(xiǎn)，最終結(jié)果是有的股票賺錢了，有的股票賠錢了，最終可能沒(méi)有賺多少。

對(duì)于股票市場(chǎng)上的處置效應(yīng)的原因，一些學(xué)者提出了解釋，有前景理論、過(guò)度自信和股價(jià)反轉(zhuǎn)效應(yīng)。因?yàn)橥顿Y者在股市上對(duì)于市場(chǎng)未來(lái)的行情或者對(duì)于自己的經(jīng)驗(yàn)判斷超出了實(shí)際的判斷，把某些利好的消息夸大理解宣揚(yáng)，導(dǎo)致對(duì)于未來(lái)價(jià)格走向普遍看好。所以在虧損的時(shí)候，過(guò)度自信的認(rèn)為股價(jià)從技術(shù)層面上分析已經(jīng)到達(dá)了底部形態(tài)，未來(lái)會(huì)有很多投資者抄底進(jìn)入，價(jià)格只能上升，如果在這個(gè)時(shí)候平倉(cāng)，就會(huì)造成損失。宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，股權(quán)分置改革的制度對(duì)投資者的行為也有較大影響。同時(shí)，對(duì)于大公司的藍(lán)籌股，人們更偏好長(zhǎng)期持有。對(duì)未來(lái)股價(jià)的預(yù)判，個(gè)人投資者會(huì)參考?xì)v史最高點(diǎn)和購(gòu)買價(jià)格，對(duì)于成本較高的股票賦予較低的情緒，還會(huì)由于股票價(jià)格低于歷史最高價(jià)格而產(chǎn)生悲觀情緒，但是并不會(huì)因?yàn)楣善眱r(jià)格高于最低價(jià)格而感到開心.投資者在市場(chǎng)中體現(xiàn)出的這一心理特征表明他們更容易產(chǎn)生沮喪情緒，對(duì)股市未來(lái)收益失去信心，加之對(duì)于收益波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡都促使投資者不愿進(jìn)行長(zhǎng)期投資[4]。個(gè)人投資者如果在實(shí)際操作過(guò)程中制定止損策略就會(huì)擁有比較優(yōu)勢(shì)，因?yàn)樵谫u出盈利的股票可能是正確的，但是如果判斷失誤，及時(shí)制定止損，較少損失也是明智的選擇。

（作者單位：山西財(cái)經(jīng)大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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[3] 新路，文修.中國(guó)股票市場(chǎng)個(gè)體投資者“處置效應(yīng)”的實(shí)證研究[J].2005（9）.

[4] 池麗旭，莊新田.投資者的非理性行為偏差與止損策略[J].2011（10）.