王珍珠

(四川建筑職業(yè)技術(shù)學院工程管理系，四川德陽 618000)

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淺談房地產(chǎn)企業(yè)融資風險的敏感性分析

王珍珠

(四川建筑職業(yè)技術(shù)學院工程管理系，四川德陽 618000)

【摘要】文章根據(jù)對房地產(chǎn)企業(yè)融資過程中風險的存在性，針對項目融資中的敏感性分析，通過單因素和多因素敏感性分析的方法，找出對風險影響因素的程度高低，也就是最終確定敏感性最低的方案，同時使得風險降到最低。

【關(guān)鍵詞】敏感性；分析；單因素；多因素

1 敏感性分析的概述和作用

1.1敏感性分析的介紹

敏感性分析是通過分析項目不確定性因素發(fā)生增加變化時，對財務(wù)或經(jīng)濟評價指標的影響，并計算敏感性系數(shù)和臨界點，找出敏感因素，并采取一定的措施限制敏感因素的變動范圍，最終達到降低風險目的的分析方法。敏感性分析的計算結(jié)果一般通過敏感性分析表和敏感分析圖來表示。

例如，敏感性分析方法在項目融資風險分析中是為了驗證項目在不同假設(shè)條件下滿足債務(wù)償還計劃的能力。通過一個最近簡單的判斷，如果在任何合理假設(shè)方案中項目的凈現(xiàn)值總是大于項目的債務(wù)水平，則說明該項目具有償還債務(wù)的能力。

1.2敏感性分析的指標

首先，當主要變量因素發(fā)生微小變動，經(jīng)濟評價指標(如凈現(xiàn)值等)就會發(fā)生很大幅度變動時，則認為該因素是敏感的，反之，變量因素發(fā)生很大變動時，經(jīng)濟評價指標才會有所變動，則認為該因素是不敏感的。由此，各變量因素的敏感程度用敏感度系數(shù)SAF來表示：

其中:ΔF/F為不確定性因素F的變化率；

ΔA/A為不確定性因素F發(fā)生ΔF變化時，評價指標A相應的變化率。

顯然，敏感度系數(shù)越大，該因素越敏感。

其次，是臨界點(轉(zhuǎn)換值)指標，它是指不確定性因素的變化使項目由可行變?yōu)椴豢尚械呐R界數(shù)值，一般采用不確定性因素相對于基本方案的變化率或者其對應的具體數(shù)值表示。臨界點可通過敏感性分析圖得到近似值，也可以采用試算法求解。

1.3敏感性分析的主要目的

敏感性分析的主要目的包括以下幾點：

(1)確定影響工程項目經(jīng)濟效益的敏感因素。確定敏感因素，分析與敏感因素有關(guān)的估算數(shù)據(jù)可能產(chǎn)生不確定性的根源，采取有效措施，防患于未然。

(2)對各變量因素的靈敏度排序。通過敏感度排序，可以對靈敏度大的因素，重點監(jiān)管、防范，并且找出防范風險的措施。

(3)選擇風險較小的方案。對各種方案的靈敏度進行比較，選擇靈敏度最小，即風險最小的方案投資。

(4)及時修正和代替原方案。分析變量因素可能出現(xiàn)的最有利和最不利的變動對項目經(jīng)濟效益變動范圍的影響，使得投資決策者不僅可以了解項目風險程度，采取有效的控制措施，而且有利于當變量因素發(fā)生不利變動而影響方案的最優(yōu)化時，及時修正和代替原方案。

1.4敏感性分析的步驟

1.4.1確定分析指標

根據(jù)項目的特點選定具體的經(jīng)濟效益評價指標。例如：凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、年值、投資回收期等都可以作為敏感性分析的指標。如果是注重短期收益項目，投資回收期就是一個重要指標；如果是注重長期收益項目，凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率則能更好地反映投資效果；如果側(cè)重于融資風險分析，則內(nèi)部收益率和凈現(xiàn)值指標最為重要。

1.4.2選擇不確定性因素的原則

預計在可能的變動范圍內(nèi)，該因素的變形將會比較強烈的影響方案經(jīng)濟效果指標，而該因素數(shù)據(jù)的準確性把握不大，而該指標變化的可能性較大。通常作為需要進行敏感性分析的因素包括：項目總投資、項目壽命期、經(jīng)營成本、產(chǎn)品價格、產(chǎn)銷量、項目建設(shè)期及達產(chǎn)期、產(chǎn)出能力、資產(chǎn)殘值、匯率、投資、基準貼現(xiàn)率、項目壽命周期、稅收政策等。

1.4.3設(shè)定不確定因素可能變形的范圍

例如，在進行項目投融資過程中，一些變量敏感性取值問題，一般會遵循以下幾個原則：產(chǎn)量變化不超過10 %～15 %；價格以略低于目前產(chǎn)品的實際價格作為初始價格，考慮通貨膨脹；如果投資成本的超支在10 %～30 %之間的范圍；生產(chǎn)成本則可以取值比原計劃生產(chǎn)成本高出5 %～10 %；利率取值主要參考金融市場上可測利率；匯率以當前匯率作為基礎(chǔ)方案，然后再根據(jù)各種權(quán)威預測對匯率加以調(diào)整。

1.4.4計算敏感度

計算各種不確定因素發(fā)生不同幅度變動所導致方案經(jīng)濟效果指標的變動結(jié)果，建立起一一對應的數(shù)量關(guān)系，并用圖或者表來表示。

其計算過程為：按照預先指定的變化范圍，先改變一個變量因素，其他變量不改變，計算該變量變化的經(jīng)濟效益指標，并與原方案進行指標對比，計算這一變量的敏感度，然后再選擇另外一個變量，進行經(jīng)濟效益指標的靈敏度計算。必要時，可同時變化兩個因素，通過計算，靈敏度最大的變量就是最敏感的因素，靈敏度最小的因素就是最不敏感的。

然后根據(jù)上述結(jié)果，繪制變化率與經(jīng)濟指標的坐標圖，與橫坐標相交角度最大的曲線為最敏感因素的變化曲線。

1.4.5確定敏感因素，判斷項目風險性

敏感性因素是能顯著影響方案經(jīng)濟效果的因素，判斷方法如下：

(1)相對測定法。相對測定法是從經(jīng)濟的角度分析在數(shù)值變動下，并且波動幅度相同時某個因素的變動對經(jīng)濟利益指標的影響，根據(jù)這一結(jié)果得出各因素變動的敏感度的大小。

(2)絕對測定法。絕對測定法從各因素均從對方案不利的方向發(fā)生變動，并取可能顯示對方案最不利的數(shù)值(臨界值)，據(jù)此計算出方案經(jīng)濟效果指標，看其是否可達到使方案無法被接受的程度。如果某因素可能出現(xiàn)的最不利的數(shù)值能使方案變得不可接受，這表明該因素為方案的敏感性因素。其中，如果某個因素變化較小就使得經(jīng)濟效果超過臨界點，這個因素就是強敏感因素。

1.4.6作出敏感性分析的結(jié)論

說明各敏感因素對于項目經(jīng)濟效果的影響程度，據(jù)此判斷其風險大小。在進行敏感性分析時，需要注意項目中的一些變量是相互影響或者依存的。如果一個產(chǎn)品在一個相當長的時間里保持過低的價格將不可避免地導致與該種產(chǎn)品生產(chǎn)有關(guān)的投資成本或生產(chǎn)成本停止上漲或下降。

2單因素敏感性分析

2.1單因素敏感性分析的含義

單因素敏感性分析就是每次只變動一個因素，而其他因素保持不變，并將這個因素向好的和壞的方向變動，然后求出導致該項目由可行變?yōu)椴豢尚械呐R界值，從而找出影響項目經(jīng)濟效果最嚴重的關(guān)鍵因素。通常項目經(jīng)濟評價只進行單因素敏感性分析。

2.2單因素敏感性分析的影響主要因素

一般來說，方案的預測值都可以歸納為資金流量的時間序列，即投資額為C，收益R1,R2,…Rn,n為壽命周期，從而該序列的明細項目中選出影響度較大的因素。

假設(shè)這些因素可能是：

(1)融資與工期。在建設(shè)期較長的融資計劃中，由于材料價格和工資的上漲等原因，融資額很可能與預測值產(chǎn)生差距。工期延誤的不確定性將直接影響融資成本的大小，甚至可能被要求支付罰款，也是敏感性因素的組成部分。

(2)銷售收入。銷售收入可分解為銷售價和銷售數(shù)量因素，其中價格受到經(jīng)濟的影響而波動較大，一般采用略低于當前實際價格的產(chǎn)品價格作為初始價格，再按照預期的通貨膨脹率逐年遞增作為基礎(chǔ)價格，并重點對最近幾年的價格變動做出敏感性分析。

(3)生產(chǎn)成本。生產(chǎn)成本由每個要素(如材料費、管理費、人工費等)的單價×必要的數(shù)量來決定的。實際生產(chǎn)成本超過基礎(chǔ)方案的可能性來自于通貨膨脹或者生產(chǎn)費用被低估，通常采用比通貨膨脹率還要高的，并且高于基礎(chǔ)方案的成本5 %～10 %進行敏感性分析。

(4)設(shè)備的使用年限和生產(chǎn)水平。如果設(shè)備使用年限比預定的短，設(shè)備費用的年值將會上升，從而影響利潤。如果采用成熟的技術(shù)，生產(chǎn)水平變化范圍不大，一般變動在10 %～15 %。

(5)基準收益率。如果側(cè)重于借款，則利息率變動較小，但若以將來的標準進行融資的利潤率為主要考慮時，不確定會變大，在引入物價變動因素時，使得實際利潤率也會產(chǎn)生較大的變動。

(6)融資成本的波動很大程度上取決于項目合同的法律性質(zhì)，不同類型合同所擔負的經(jīng)濟責任和風險不同，同時也要考慮不可預見與費用占融資預算的比例，一般融資成本超支范圍在10 %～30 %之間。

(7)利率、匯率的等發(fā)生變動。利率的變化趨勢與項目融資中的貸款種類有直接關(guān)系，匯率變化對融資成本、生產(chǎn)成本、銷售狀況和債務(wù)償還有關(guān)。

2.3單因素敏感性分析的步驟

第一步：以一些不確定因素的變化幅度為橫坐標，通過某個評價指標(內(nèi)部收益率)作為縱坐標來作圖。

第二步：由每種不確定因素變化為自變量，然后就是果變量內(nèi)部收益率這一隨之變化的曲線。

第三步：通過每條曲線與基準收益率的交點所對應的橫坐標就是該不確定因素變化的臨界值，也是該不確定因素允許變化的最大值，而不確定因素超過該變化最大值就不可行。

第四步：將這個幅度與估計可能發(fā)生的變化幅度相比較，若前者大于后者，則表明項目經(jīng)濟效益對該因素不敏感，項目承擔的風險不大。

3多因素敏感性分析

單因素分析適合于最敏感因素的分析，忽視了多因素的共同作用，因此假定同時變動是因素互相獨立，各因素發(fā)生變化的概率相等。方法是計算需要評價指標與敏感因素的函數(shù)關(guān)系，然后看各因素變動對評價指標的影響區(qū)間，畫出可行的區(qū)間范圍，就可以得出各敏感因素中最強的敏感因素，以及敏感因素適用的范圍。

例如：某房地產(chǎn)開發(fā)公司欲設(shè)計生產(chǎn)10×104m2小區(qū)綠色花園，主要經(jīng)濟參數(shù)估算值為：初始融資額為1 200萬元，預計花園每1 m2的價格為40元，年經(jīng)營成本為170萬元，經(jīng)營年限為10年，經(jīng)營期末殘值為100萬元，基準收益率12%。現(xiàn)值系數(shù)如表1所示。

表1　現(xiàn)值系數(shù)

問題：以財務(wù)凈現(xiàn)值為分析對象，就項目的融資額、銷售價格、年經(jīng)營成本等因素進行敏感性分析。

根據(jù)凈現(xiàn)值公式，計算初始條件下的項目凈值：

NPV0=-1200+(40×10-170)(P/A,12%,10)+

100(P/F,12%,10)=-131.75

分別對融資額、單位面積價格和年經(jīng)營成本在初始值的基礎(chǔ)上按照10 %、20 %變動浮動，并逐一計算出其對應的凈現(xiàn)值，得到結(jié)果見表2。

表2　多因素敏感性分析

由表2可知，在變化率相同的情況下，單位面積的價格變動對凈現(xiàn)值的影響最大，其次是融資額、年經(jīng)營成本。

4敏感分析的評價

4.1敏感分析的評價優(yōu)點

運用較簡單的方法找到影響項目經(jīng)濟效益的關(guān)鍵因素，使得項目評價人員注重這些因素，必要時可以對某些最敏感的因素重新預測和估算，并重新進行評價，以減少融資中的風險。

4.2敏感分析的評價缺點

(1)敏感性分析假定被分析的各個經(jīng)濟參數(shù)是互相獨立的，但實際上，各個敏感性因素之間存在較大的相關(guān)性。

(2)參數(shù)的確定受評價專家主觀意識的影響，因為專家水平不同，經(jīng)驗等因素，必然也導致敏感性分析具有不合理科學的因素，從而使分析結(jié)果與實際情況不符。

(3)敏感性分析沒有動態(tài)考慮各不確定性因素受未來變化影響的概率，從而得出不科學的分析結(jié)論。

參考文獻

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[作者簡介]王珍珠(1987～)，女，碩士，助教，主要從事工程項目管理方向研究。

【中圖分類號】F293.344

【文獻標志碼】A

[定稿日期]2015-11-18