涂宇翔，李根生

(1.江南大學北美學院，江蘇 無錫 214000；2.皖西學院金融與數(shù)學學院，安徽 六安 237012)

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人民幣加入SDR對中國經(jīng)濟的影響路徑及應對策略

涂宇翔1，李根生2

(1.江南大學北美學院，江蘇 無錫 214000；2.皖西學院金融與數(shù)學學院，安徽 六安 237012)

摘要：基于當前中國經(jīng)濟新常態(tài)的背景，文章從國內(nèi)、國外經(jīng)濟兩個角度剖析人民幣納入SDR對中國經(jīng)濟的影響路徑，并對面臨的挑戰(zhàn)及應對策略進行了分析。研究發(fā)現(xiàn)，人民幣納入SDR將從內(nèi)部和外部給中國經(jīng)濟帶來正向溢出效應，特別是有助于當前中國“一帶一路”戰(zhàn)略的實施和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的推動等。然而，加入SDR后的中國經(jīng)濟面臨著進一步開放資本市場的壓力、更大的匯率波動性以及更大的系統(tǒng)性風險等挑戰(zhàn)，這需要制定長期和短期規(guī)劃并采取一系列應對策略。

關(guān)鍵詞：特別提款權(quán)；人民幣；國際貨幣體系；改革；溢出效應

2015年11月30日，國際貨幣基金組織(IMF)執(zhí)行董事會討論并批準人民幣加入特別提款權(quán)(Special Drawing Right，SDR)貨幣籃子。特別提款權(quán)，是IMF基于會員國認繳的份額分配，可用于償還IMF的債務、彌補會員國政府之間國際收支逆差的一種賬面資產(chǎn),因其重要作用而被稱為“紙黃金”。如表1所示，2016年10月1日正式生效后，SDR籃子貨幣將由美元、歐元、人民幣、英鎊和日元5種貨幣構(gòu)成，其中人民幣所占權(quán)重為10.92%，處于第三位，這是首個發(fā)展中國家、新興經(jīng)濟體的貨幣正式加入SDR貨幣籃子，對國際貨幣體系具有里程碑式的意義，對于人民幣國際化和中國經(jīng)濟發(fā)展將具有積極作用。

表1　SDR貨幣籃子構(gòu)成比例

改革開放近40年來，中國經(jīng)濟保持了快速增長，取得了驚人成就?？偟膩砜矗袊鐣?jīng)濟發(fā)展經(jīng)歷了兩個重要階段。第一階段是十一屆三中全會至2001年中國加入世界貿(mào)易組織(WTO)，十一屆三中全會的召開拉開了中國改革開放的帷幕，極大地解放和發(fā)展了生產(chǎn)力，促進了社會經(jīng)濟的快速發(fā)展，中國GDP總量從1978年的2 119.3億美元增長到2001年的13 322.5億美元，增長約6.3倍；第二階段是2001年加入WTO至2015年人民幣加入SDR，2001年成功加入WTO，是中國對內(nèi)改革、對外開放進入新的歷史發(fā)展階段的標志，促進了中國外向型經(jīng)濟的騰飛，中國的進出口總額從2001年的5 096.5億美元增長到2014年的43 015.27億美元，增長約8.4倍。而加入SDR，將會對中國的對外開放、金融體系產(chǎn)生深遠影響，有可能像十一屆三中全會和加入WTO那樣成為中國經(jīng)濟發(fā)展的一個新的轉(zhuǎn)折點。

在后SDR時代，人民幣的國際需求與供給將出現(xiàn)新的變化，將促進資本雙向流動，將增進中國在國際金融舞臺的話語權(quán)，將會對中國內(nèi)外經(jīng)濟產(chǎn)生影響，同時中國經(jīng)濟又要面臨來自資本流動、人民幣匯率波動等金融領(lǐng)域的風險。因此，需要基于中國當前新常態(tài)的背景，結(jié)合中國當前正在推動的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，深入剖析人民幣加入SDR后對于中國經(jīng)濟的影響路徑和作用機制，以找準后SDR時代問題的癥結(jié)所在并進行有效應對，以推動中國經(jīng)濟增長和社會發(fā)展進入一個新的歷史階段，這也是本文研究的目的。

一、人民幣加入SDR對于中國對外經(jīng)濟的溢出效應

(一)有利于推動人民幣國際化

按照IMF規(guī)則，一種貨幣要進入SDR貨幣籃子，至少需符合以下兩條標準：一是該貨幣發(fā)行國的商品和服務貿(mào)易規(guī)模必須位居世界前列；二是該國貨幣能夠自由使用，是“自由使用貨幣”，這是加入SDR的前提和基礎(chǔ)。而人民幣能夠加入SDR，說明人民幣作為世界經(jīng)濟大國的一種貨幣，已經(jīng)完全符合了上述國際儲備貨幣的標準，這主要體現(xiàn)在以下兩個方面：一方面，2013年中國對外貨物貿(mào)易突破了4萬億美元大關(guān)，首次超過美國而居世界第一；2014年，中國占全球出口的比重為12.4%，高于美國的8.6%。另一方面，根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的《人民幣國際化報告2015》，截至2015年5月末，中國人民銀行與32個國家和地區(qū)的央行或貨幣當局簽署了雙邊本幣互換協(xié)議，協(xié)議總規(guī)模超過3萬億元人民幣，這說明人民幣得到了國際社會的認可，則有進一步使用人民幣進行結(jié)算、交易、支付和儲存財富的基礎(chǔ)。

人民幣加入SDR，表明在SDR籃子中，人民幣取得了與美元、歐元、英鎊、日元同等的國際儲備貨幣的地位，從而人民幣加入SDR提高了人民幣在國際上的影響力和公信力，增強了國際居民和機構(gòu)持有人民幣的信心，人民幣成為國際上普遍認可的計價、結(jié)算及儲備貨幣。從而，無論是在國際金融市場交易中，還是在大宗商品計價結(jié)算以及資產(chǎn)多樣化避險投資中，人民幣的使用頻率與規(guī)模必然會持續(xù)擴大。

(二)有利于促進中國進一步改革開放

1978年十一屆三中全會的召開，拉開了中國對內(nèi)改革、對外開放的帷幕，從此中國進入了一個嶄新的歷史發(fā)展時期；2001年中國正式加入世界貿(mào)易組織，標志著中國對外開放進入新的歷史階段，帶來中國外向型經(jīng)濟騰飛的契機。改革開放以來，中國綜合國力得到了迅速提升，GDP總量從1978年的2 119.3億美元增加到2015年的10.42萬億美元，成為拉動世界經(jīng)濟增長的火車頭。正是中國這種持續(xù)的改革開放帶動了中國經(jīng)濟的持續(xù)增長，而2016年10月1日人民幣正式加入SDR必將是另外一個促進中國經(jīng)濟騰飛的契機，必將提升中國在國際金融舞臺上的話語權(quán)，必將帶動國際資本進入中國和國內(nèi)資本走出去，加快中國對外開放步伐。

而且，在后SDR時代，除了已進行的匯率和利率市場化改革外，進一步的金融市場改革還需要實體經(jīng)濟的配套改革，包括要素市場化改革、國有企業(yè)改革等。如果沒有綜合配套的改革措施，金融要素價格改革速度就有可能超出市場承受能力，從而引發(fā)市場風險，因而在后SDR時代，進一步改革開放勢在必行。

(三)有利于中國、世界減輕美元“依賴癥”

眾所周知，美國無論是經(jīng)濟實力、科技實力還是軍事實力都居于世界領(lǐng)先位置，美國憑借強大的綜合實力，造就美元在所有SDR貨幣籃子中一家獨大的局面，同時由于美元的流動性、安全性和便利性的特征，全世界的投資者和政府幾乎都患上了“美元依賴癥”，2015年全世界央行的官方美元儲備占比就接近63%。然而，近年來美國憑借美元霸權(quán)向世界其他國家無限輸出流動性，進而向全世界人民輸出通貨膨脹和征收鑄幣稅，特別是2008年的美國“次貸危機”導致的美國貨幣市場失靈，引致人們開始對美元的安全性產(chǎn)生置疑，近年來各國都有減輕對美元依賴的傾向，只是苦于沒有可替代美元的具有高流動性的資產(chǎn)。

然而，隨著中國經(jīng)濟實力的增強，世界經(jīng)濟版圖正在發(fā)生此消彼長的動態(tài)演變，這為世界各國規(guī)避風險的資產(chǎn)投資多樣化提供了另外一種可行的選擇。未來隨著中國經(jīng)濟的持續(xù)健康發(fā)展，中國經(jīng)濟和貨物貿(mào)易的總量在世界經(jīng)濟占比中的比重會進一步提高，將會有越來越多的投資者和機構(gòu)愿意使用人民幣結(jié)算，人民幣的需求量將會不斷增長，人民幣將會逐步取得與美元相對等的經(jīng)濟地位，有利于緩解美元“依賴癥”，而這既為新興經(jīng)濟體和眾多發(fā)展中國家改革并受益國際貨幣體系提供了可行的途徑，也為中國在國際貨幣體系中掌握話語權(quán)創(chuàng)造了條件。

(四)有利于“一帶一路”戰(zhàn)略的實施

“一帶一路”是“絲綢之路經(jīng)濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”的簡稱，2013年9月和10月，習近平總書記先后提出了建設(shè)“新絲綢之路經(jīng)濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”的有利于中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)深度調(diào)整的戰(zhàn)略構(gòu)想。

“一帶一路”是長期而宏偉的中國對外發(fā)展的戰(zhàn)略，它的實施與推動需要巨額的資金支持，僅靠中國現(xiàn)有的可用于對外投資的外匯儲備額度顯然是不足的。而人民幣入籃后，基于中國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展的人民幣幣值將以穩(wěn)值(乃至升值)趨勢邁入國際貨幣市場，這將會使更多的沿線國家和地區(qū)樂于接受、使用人民幣。因而，在實施“一帶一路”戰(zhàn)略的過程中，相關(guān)項目投資和金融運作可以更多地使用人民幣展開，這既能緩解投資建設(shè)資金的不足，也為沿線國家和地區(qū)帶來更多的經(jīng)濟發(fā)展機會。2014年11月習近平主席宣布，為推動“一帶一路”戰(zhàn)略實施，中國將出資400億美元成立絲路基金，該基金是開放的，歡迎亞洲區(qū)域內(nèi)外的投資者積極參與，在后續(xù)的絲路基金的擴大、推廣與使用中，必然會更多使用人民幣進行結(jié)算、支付，這既有利于人民幣的國際化，也有助于一帶一路的順利實施。

(五)有利于中國參與、融入并改革現(xiàn)行不平等的國際貨幣體系

SDR是IMF所創(chuàng)設(shè)的一種輔助的國際儲備資產(chǎn)，是由IMF所擔保而具有超主權(quán)儲備貨幣的特征。然而，SDR 設(shè)立至今，由于美國刻意維護美元霸權(quán)地位而無意推動SDR進一步發(fā)展，加之世界各國的利益博弈，其設(shè)立初衷應有的作用在現(xiàn)存的國際貨幣體系中并沒有發(fā)揮，到目前為止SDR僅僅只有2800億美元左右的規(guī)模，2014 年SDR 在 IMF 成員國儲備資產(chǎn)中所占比例依然不足4%。此外，SDR貨幣籃子結(jié)構(gòu)比例失衡，加入SDR 籃子中的貨幣均為發(fā)達經(jīng)濟體，不能反映新興經(jīng)濟體在全球經(jīng)濟金融新版圖中的地位和作用。而到2009 年，美元的國際地位再次受到“次貸危機”沖擊，深受美元霸權(quán)危害的發(fā)展中國家開始提出建立單一的超主權(quán)國際儲備貨幣的改革訴求，以減輕美元對國際貨幣體系的不利影響。

在這一背景下，人民幣加入SDR，可以助推SDR未來更好地發(fā)揮其應有作用，其主要體現(xiàn)于以下幾個方面：第一，可以提高SDR的全球代表性和公正性，因為中國在 2010 年就成為全球第二大經(jīng)濟體，代表發(fā)展中國家的貨幣加入了“精英俱樂部”。第二，SDR 增加了新的幣種，會增加SDR 的價值穩(wěn)定性。當前，SDR貨幣籃子主要是經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)相似的發(fā)達國家貨幣，籃子內(nèi)貨幣的相關(guān)性較強，所以在遭遇全球性經(jīng)濟、金融危機時，SDR價值波動幅度就會過大。而人民幣作為新興經(jīng)濟體的代表貨幣，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、發(fā)展周期與發(fā)達國家相比具有異質(zhì)性特征，將其納入SDR貨幣籃子，可以降低SDR價值在發(fā)生全球性經(jīng)濟、金融危機期間的波動幅度和波動頻率，進而有助于發(fā)揮SDR在外匯儲備中的保值、穩(wěn)定功能。第三，增加了成員國儲備資產(chǎn)的選擇范圍以滿足資產(chǎn)投資多樣化的需求，據(jù)統(tǒng)計，目前全球已經(jīng)有 50 多家央行把人民幣納入儲備資產(chǎn)。

因此，中國應該以加入SDR貨幣籃子為契機，響應對國際貨幣體系改革的訴求，推動多元化國際貨幣體系改革，重塑國際金融新秩序，而這將有利于中國參與國際經(jīng)貿(mào)規(guī)則制定和分享國際金融改革的紅利，對中國和世界將是一個雙贏的結(jié)果。

二、人民幣加入SDR對中國國內(nèi)經(jīng)濟的溢出效應

(一)有助于中國國內(nèi)居民海外求學、旅游和投資

人民幣加入SDR后，人民幣在國際上的影響力、公信力必然持續(xù)增強，人民幣的接受度、使用頻率和適用范圍必然進一步擴大，這有利于中國國內(nèi)居民持有人民幣到境外消費、投資，這樣可以降低匯兌成本和規(guī)避貨幣風險，并且居民在世界各地旅游、求學都將更加便捷。同時，國內(nèi)投資者未來也可以在全球配置資產(chǎn)，以滿足國內(nèi)居民多樣化投資偏好，提高中國居民的福利水平。

(二)有助于倒逼中國的金融市場化改革

為將人民幣納入SDR籃子以推動人民國際化進程，中國已經(jīng)啟動了金融體系市場化改革，在利率市場上開啟三個月期國債的常態(tài)發(fā)行機制，在外匯市場上推動了人民幣兌美元匯率中間價形成機制改革。但是，人民幣尚不是可以自由兌換的國際貨幣，其在國際貨幣儲備中所占的份額還很低，中國在國際金融規(guī)則的制定與修改中的話語權(quán)極為有限，國家層面存在嚴重的“貨幣錯配”。因而，即使中國已經(jīng)是全球第二大經(jīng)濟體，中國并沒有取得與之相匹配的國際金融地位，是經(jīng)濟強國下的“金融弱國”。目前中國亟須快速地建立起與經(jīng)濟地位相符合的、具有全球競爭力的金融體系。

同時，在后SDR時代，中國的金融市場將不得不遵守更高的國際金融市場標準，中國的金融體系也將肩負為全球提供公共產(chǎn)品的職能[1]。這將會倒逼中國主動披露相關(guān)市場信息以增加金融市場運作的透明性，并制定一系列與國際金融市場接軌的市場規(guī)則，讓中國的金融市場秩序與國際金融市場規(guī)則相一致。而中國金融體系的改革應該首推國內(nèi)金融市場化改革，實現(xiàn)以市場機制為導向的金融資源配置方式。中國改革的實驗區(qū)——上海自貿(mào)區(qū)已經(jīng)展開在深化利率市場化上的改革，比如不斷放松存款利率管制，推動本外幣貸款利率完全市場化，但在金融機構(gòu)自主定價等深化改革問題上，還需給予金融企業(yè)更大的自主權(quán)限[2]。

(三)有助于推動中國的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革

習近平總書記在中央財經(jīng)領(lǐng)導小組會議上首次提出了“供給側(cè)改革”，明確提出“在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，著力提高供給體系質(zhì)量和效率?！惫┙o側(cè)改革，就是從供給生產(chǎn)端入手，通過供給結(jié)構(gòu)的調(diào)整、優(yōu)化，不斷降低企業(yè)的制度性交易成本，最大限度地釋放生產(chǎn)力，提高全要素生產(chǎn)率。而市場價格在資源配置中起引領(lǐng)和決定作用，可以將生產(chǎn)要素按照收益最大化的原則配置到最有效率的領(lǐng)域，從而促使企業(yè)經(jīng)營者在資源成本約束下主動創(chuàng)新、降低成本，提高產(chǎn)品供給效率與質(zhì)量。

然而，中國金融市場存在著顯著的金融資源錯配和所有制歧視[3]，即金融資源沒有按照效率原則分配，而是首先分配給了具有政治背景和軟預算約束的國有企業(yè)，其資金成本不僅低于民營企業(yè)，甚至低于市場利率[4]。許多研究發(fā)現(xiàn)，擁有軟預算約束和資源優(yōu)先分配特權(quán)的國有企業(yè)的創(chuàng)新效率和生產(chǎn)效率都低于民營企業(yè)[5][6]。盡管近年來中國人民銀行增加了市場的流動性，銀行體系仍偏好大型國有企業(yè)，信貸行政干預仍然存在，以中小企業(yè)為主的非國有企業(yè)融資難局面沒有得到根本性的改變[7][8]。可見，由于所有制屬性導致的金融資源錯配問題與當前的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是背道而馳的，所有制歧視導致資金流向效率低、創(chuàng)新能力低的國有企業(yè)，同時低于市場的融資成本延長了本來即將倒閉的僵尸企業(yè)的存活時間，阻止了生產(chǎn)要素向新供給轉(zhuǎn)移，導致了整個社會資源分配的扭曲和浪費，助推了過剩產(chǎn)能的不斷累積。

中國為滿足加入SDR的條件，已經(jīng)啟動了利率市場化的改革，允許存款利率在一定幅度內(nèi)波動，并放開金融機構(gòu)貸款利率管制。隨著后SDR時代的中國金融市場改革進一步深化，利率必然進一步市場化，不同經(jīng)營主體的中國企業(yè)的融資成本必然處在同一條水平線上，從而能夠推動資本要素從供給過剩、供給老化的行業(yè)向新供給形成的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，矯正要素配置錯位，培育出新供給，形成新動能，從而真正發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，激發(fā)創(chuàng)新驅(qū)動力，深入推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

三、加入SDR對中國的挑戰(zhàn)與應對策略

盡管加入SDR可以從內(nèi)部和外部給中國經(jīng)濟帶來許多正向溢出效應，但是加入SDR是一把雙刃劍，中國在享有SDR帶來的收益時，必然要承擔相應的責任和承受一定的風險。

(一)資本市場面臨進一步開放的壓力

在中國經(jīng)濟供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成效即將顯現(xiàn)的情形下，中國將繼續(xù)擁有較大規(guī)模的貿(mào)易順差，同時面對美元加息的外部環(huán)境，從而不得不以“貿(mào)易順差+資本逆差”的模式向國際社會提供人民幣流動性，人民幣自由兌換壓力將逐漸顯現(xiàn)并日漸增強，這對資本市場開放提出了要求。

根據(jù)克魯格曼的“三角悖論”，在后SDR時代，中國將不得不在貨幣政策獨立、資本自由流動、浮動匯率三個選項中做出“三選二”的抉擇。其中，中國資本項目開放面臨兩難困境：若完全開放，則因匯率形成機制改革尚未完成，以及國內(nèi)金融體系發(fā)展不健全而導致的地方債、影子銀行等積累已久的問題，我國金融體系可能會出現(xiàn)巨大的金融風險；若不開放，則外匯儲備資產(chǎn)由于估值效應造成巨額損失，且人民幣申請加入SDR和跨境貿(mào)易結(jié)算都對資本賬戶開放提出了現(xiàn)實需求。面對完全開放資本項目可能帶來的金融危險，中國應該繼續(xù)推進匯率、利率市場化改革，審慎地開放資本賬戶，將風險控制在最小范圍。

(二)匯率面臨更大的波動性和風險性

人民幣加入SDR后，中國必須更好地履行國際貨幣的職能，滿足各國自由使用人民幣的要求。中國必須減少資本項目管制，擴大資本開放的步伐，允許資本雙向流動，提高人民幣在資本項目下的可兌換性。因而，在后SDR時代，人民幣匯率將主要由國際收支狀況、國際金融市場力量決定，只有出現(xiàn)極端異常的升值或貶值，政府才可能干預匯市。

同時，在中國經(jīng)濟新常態(tài)下，中國的經(jīng)濟增長速度出現(xiàn)周期性的下調(diào)，這對于即將正式加入SDR的人民幣的來說，增加了幣值的非穩(wěn)定性和不確定性的非理性預期。在此情況下，“唱衰中國”的聲音不絕于耳，比如2016年1月21日國際金融大鱷索羅斯在出席達沃斯論壇接受記者采訪時就宣稱：“中國經(jīng)濟出現(xiàn)硬著陸幾乎是無法避免的”，這種“唱衰中國”意圖謀利的機構(gòu)和游資會不斷涌現(xiàn)，將會對匯率的穩(wěn)定性造成沖擊。此外，離岸人民幣市場的發(fā)展也會對人民幣匯率產(chǎn)生沖擊，研究發(fā)現(xiàn)“在岸市場的遠期匯率會受到離岸市場的即期匯率的影響，而且這種效應會隨著離岸市場的發(fā)展而不斷增強[9]?！庇捎谥袊嗣駧烹x岸市場和在岸市場的匯率形成機制不同，隨著進入后SDR時代的離岸人民幣市場發(fā)展規(guī)模的擴大，兩市場之間必然存在更多的套利機會，這使得施加在離岸市場的匯率壓力可以間接地對在岸市場產(chǎn)生影響。

并且，金融市場參與者對匯率波動的反應有別于商品貿(mào)易企業(yè)，金融機構(gòu)往往對匯率變動更敏感，當反應過度就會出現(xiàn)匯率嚴重偏離其長期均衡水平的“超調(diào)”現(xiàn)象，這將會進一步放大匯率波動幅度，加劇匯率波動風險。

(三)人民幣國際化之路面臨曲折性

從其他幣種國際化的經(jīng)驗來看，加入SDR僅僅是人民幣國際化進程中的一個重要環(huán)節(jié)和一個重要的推動力，人民幣國際化的路途還很漫長。一國貨幣是否國際化，加入SDR并不是一個必要條件，如澳大利亞貨幣、加拿大貨幣雖然沒有加入SDR，但是國際化水平都較高。而且加入SDR并非一勞永逸，IMF還要進行五年一次的例行審查，這需要一國經(jīng)濟必須保持持續(xù)健康增長，才能保持或提高貨幣在SDR中的地位和作用。

人民幣國際化的過程也是世界政治經(jīng)濟版圖重新劃分的過程，也是發(fā)展中國家與發(fā)達國家博弈的過程，也是中美利益沖撞與協(xié)調(diào)的過程，必然會有壓力和阻力。為此，中國應該與其他國家加強合作與交流，以2016年10月1日人民幣正式加入SDR為契機，以擴大IMF的影響力與作用力為目標，與其他國家共同推動SDR改革與發(fā)展，擴大SDR的使用范圍，使之真正成為一種超主權(quán)儲備貨幣，這樣可逐步實現(xiàn)人民幣國際化。當然，這會與美國“要確保美元頭號儲備貨幣地位”的目標有沖突，因而未來的相當長時間里，SDR作用機制改革和人民幣國際化進程不會一帆風順。

(四)中國宏觀經(jīng)濟面臨更大的系統(tǒng)性風險

由于SDR是IMF成員之間在IMF儲備的記賬單位，因此SDR不可避免的會要求包括人民幣在內(nèi)的所有籃子貨幣盡量減少波動，盡量減少政府干預。從利率角度看，將要求人民幣利率更加市場化，這意味著政府對利率調(diào)控的空間更加有限，這會限制貨幣政策的傳導效率；從匯率角度看，匯率波動可能引發(fā)世界以鄰為壑的競相貶值競賽，不利于外貿(mào)、投資的穩(wěn)定；從經(jīng)濟系統(tǒng)性角度來看，人民幣納入SDR貨幣籃子以后，跨境資本必將更大規(guī)模的流動，境內(nèi)股市、匯市、房市、債市等必然會受到境外資本沖擊，可能會引發(fā)中國的金融危機；從監(jiān)管角度看，當前中國金融體系不夠完善，人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會一行三會的分業(yè)監(jiān)管模式，與當今世界日益普遍采用的混業(yè)經(jīng)營模式并不完全適應，監(jiān)管的科學性、有效性有待進一步提高。

因此，在后SDR時代，中國資本市場的開放和利率、匯率的市場化改革可能引發(fā)的系統(tǒng)性經(jīng)濟風險不能低估，2015年8月人民幣匯率改革時所引發(fā)的匯率波動、股市震動乃前車之鑒，揭示人民幣匯率風險需要正視。2014年10月30日，美聯(lián)儲宣布徹底結(jié)束第三輪QE政策，美元開始走強，進入強勢美元時代，2015年12月16日美聯(lián)儲宣布升息25個基點至0.25～0.5%，美國啟動了近10年來的首次加息，這意味著美國進入了2008年底以來接近于零利率基礎(chǔ)上的新一輪加息周期。這對于2016年正式加入SDR的中國來說，面臨著以追逐利益為目的的國際資本回流美國的壓力，這無疑會進一步加大中國資本開放的風險，放大中國匯率的波動頻率與幅度。因而，中國需要建立和完善金融宏觀管理政策，加強央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會的“一行三會”監(jiān)管協(xié)調(diào)力度，增強金融機構(gòu)抵御流動性風險和跨境金融風險傳染的能力，以防范系統(tǒng)性金融風險。

(五)中國金融市場可能出現(xiàn)“脫實向虛”的傾向

資本逐利的本質(zhì)致使國際金融市場存在嚴重的“脫實向虛”問題[10]，國際機構(gòu)投資者歷來善于利用股市、匯市、貨幣市場以及期貨市場之間的資金聯(lián)動關(guān)系，抓住貨幣在離岸市場與在岸市場之間的利率、匯率差異出現(xiàn)的套利機會，憑借積累多年的多次實踐獲利的操縱高杠桿套利的經(jīng)驗和技巧，大肆做空或者做多，導致資本無序流動，攫取高于一般情況下的資本收益。

自新中國成立以來，中國的金融體系始終立足于服務實體經(jīng)濟的發(fā)展需要，而不搞西方式的資本自我循環(huán)和虛擬發(fā)展。加入SDR后，隨著人民幣實際使用頻率和規(guī)模的提高以及人民幣離岸市場的迅猛發(fā)展，中國金融機構(gòu)與境外金融機構(gòu)間的聯(lián)系會加強，有可能沾染國際金融市場高杠桿運作以及金融衍生品過度創(chuàng)新、脫離實體經(jīng)濟的弊病。

雖然改革開放以來中國制造業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，成為世界工廠。然而，中國必須清醒的認識到，無論從制造業(yè)創(chuàng)造和累積的物質(zhì)財富存量來看，還是從制造業(yè)技術(shù)水平來看，同發(fā)達國家相比，中國制造業(yè)仍然還處于全球價值鏈的中低端水平。為此，2015年5月8日，國務院正式印發(fā)《中國制造2025》，要使中國由“制造大國”向引領(lǐng)世界制造業(yè)發(fā)展的制造強國轉(zhuǎn)變。因此，在后SDR時代，更需要中國的金融體系支持制造業(yè)向技術(shù)高端化攀升，以實現(xiàn)制造強國的戰(zhàn)略目標。

四、結(jié)論

人民幣納入SDR貨幣籃子是人民幣國際化道路上的重要標志，其增強了人民幣在國際市場上的影響力和公信力，成為國際上普遍認可的計價、結(jié)算及儲備貨幣，將對中國對內(nèi)、對外經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生積極影響和現(xiàn)實作用。

首先，人民幣加入SDR對于中國對外經(jīng)濟發(fā)展具有推動作用：有利于推動人民幣國際化，有利于促進中國進一步對外開放，有利于“一帶一路”戰(zhàn)略的實施，有利于中國、世界減輕對美元的依賴，并且讓中國有機會參與、融入并改革現(xiàn)行不平等的國際貨幣體系。同時，人民幣加入SDR對國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展也有正向積極影響：加入SDR有助于中國國內(nèi)居民海外求學、旅游和投資，有助于倒逼金融市場化改革，有助于推動供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等。

其次，我們也要認識到，盡管加入SDR可以從內(nèi)部和外部給中國經(jīng)濟帶來許多正向溢出效應，但是加入SDR是一把雙刃劍，中國在享有SDR帶來的收益時，必然要承擔相應的責任和承受一定的風險，比如：中國資本市場面臨進一步開放的壓力，匯率將會面對更大的波動性和風險性，宏觀經(jīng)濟面臨更大的系統(tǒng)性風險，并且金融市場可能出現(xiàn)“脫實向虛”的傾向，這將會給中國的宏觀經(jīng)濟管理帶來新的挑戰(zhàn)。

因而，在后SDR時代，從長期看，中國要把加入SDR作為推進中國從金融大國邁向金融強國的新起點，當作倒逼自身金融體系市場化改革和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的助力器，全面提升中國國際金融話語權(quán)和參與全球金融治理的能力。從短期看，面對完全開放資本市場可能帶來的金融風險，中國經(jīng)濟管理部門應該實行審慎的宏觀經(jīng)濟管理政策，有序地開放資本項目，將風險控制在最小范圍。

(致謝：筆者在成文過程中得到江南大學北美學院朱和平教授和皖西學院經(jīng)濟與管理學院袁國軍副教授的指導，在此表示衷心的感謝。)

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*收稿日期：2016-04-20

基金項目：2016年安徽省軟科學項目“互聯(lián)網(wǎng)金融時代下區(qū)域商業(yè)銀行的發(fā)展及應對策略研究”(1607a0202038)。

作者簡介：涂宇翔(1995-)，男，安徽葉集人，研究方向：國際金融。 通信作者：李根生(1977-)，男，安徽六安人，博士，講師，研究方向：國際金融、國際貿(mào)易。

中圖分類號：F820

文獻標識碼：A

文章編號：1009-9735(2016)03-0073-06

The Impact of the Inclusion of RMB into SDR upon China’s Economy and Relevant Coping Strategies

TU Yuxiang1, LI Gensheng2

(1.NorthAmericanCollege,JiangnanUniversity,Wuxi21400,China；2.CollegeofFinanceandMathematics,WestAnhuiUniversity,Lu’an237012,China)

Abstract:Based on the background of the new normal of China’s economy, this paper gives analyses of the impact path of the inclusion of RMB into SDR on the China’s economy from the angles of domestic and international economy, and coping strategies to overcome the possible challenges. It shows that the inclusion of RMB into the SDR has a positive overflow effect on China’s economy domestically and internationally, especially, in contributing to the implementation of the current strategy of “One Belt, One Road” and propelling the reform of the supply-side economy. After the inclusion of RMB into SDR, China also faces many challenges, including more pressure on opening up the capital market, greater volatility of exchange rates, and more systematic risks for macro-economy, which means short-term and long-term plans should be made and coping strategies should be developed to solve the possible challenges.

Key words:Special Drawing Right (SDR)；RMB；international monetary system；reform；overflow effect