芝加哥商業(yè)交易所高級經濟學家Erik Norland指出今年貴金屬升值15%暗藏的風險和深層次誘因。

6月下旬，英國“脫歐”公投出爐，給全球市場帶來巨大震蕩，英鎊、歐元匯率直線下挫，資金避險意愿增強，黃金等貴金屬市場迎來了新一輪上漲。金價大幅走高，也使得黃金投資、套現(xiàn)成為近期的關鍵詞。芝加哥商業(yè)交易所高級經濟學家Erik Norland指出今年貴金屬升值15%暗藏的風險和深層次誘因。

黃金供給將持續(xù)增加

盡管2015年金價下跌，但黃金開采量仍持續(xù)增加，與9170萬盎司的記錄比增加了1.4%。黃金價格從2015年平均1158美元/盎司回升到1290美元/盎司的小幅增長，或將激勵礦業(yè)公司今年加大開采力度。CPM調研公司在其《全球黃金年鑒2016》中提到黃金開采量將達到9470萬盎司，漲幅達到3%。

CPM公司預測黃金供給將持續(xù)增加，參照以下調研得出結論。首先，黃金價格遠遠高于其生產成本。黃金礦業(yè)服務公司（GFMS）估算2015年生產每盎司黃金的成本價格大約707美元。如果每盎司黃金的成本價格在2016年仍保持不變，就意味著黃金生產商以1290美元/盎司的黃金價格可以使獲得的平均利潤維持在82.5%的健康水平，比2015年增加了20%。 基于良好的現(xiàn)金流入，很少有礦業(yè)公司會降低開采力度，相反，更多的公司會選擇進一步加大開采力度。此外，礦業(yè)公司在2015年全力尋找壓縮成本的途徑，在2016年將進一步降低生產黃金的成本。

然而，采礦的總費用其實并不理想，2015年平均采礦費用為1175美元，只比平均金價高出17美元。采礦總費用（包括利息費用、管理費用、勘探和維護費用等）已經銳減，并有望在2016年繼續(xù)下降。去除減值損失后，1290美元比黃金礦業(yè)服務公司估算的總費用要高出10%，由此可見，全球大約60%的金礦都會盈利。黃金市價不會導致開采力度下降，而是更多地引導企業(yè)聚焦于如何降低成本。

供給驅動價格，價格驅動二次供給和消費

如果2016年黃金供給再次增加，可能會引起黃金價格暴漲。黃金開采量與每年黃金實際價格的變化之間呈負相關。然而，二次供給似乎對黃金價格影響不大，正好相反，高價黃金更能刺激已采黃金和精煉黃金持有者的回收行為。

此外，從2011年峰值回落的黃金價格增加了珠寶消費者和牙科診所的黃金需求量，而對工業(yè)電子領域影響較小。民間投資向來順勢而動。近期黃金價格的反彈可能會吸引一部分投資者購買黃金基金和交易所交易基金，如果黃金漲勢無法持續(xù)，那么這部分投資也只是暫時行為。

正如預期，2015年間黃金價格的下降確實對黃金二次供應和珠寶需求量產生了一定程度的影響，二次供應持續(xù)縮緊，珠寶供應量呈上行趨勢。如果黃金漲勢一直持續(xù)，2016年年初持續(xù)到現(xiàn)在的金價反彈趨勢將反轉，美聯(lián)儲則會考慮到黃金供給增加的因素，發(fā)出緊縮政策。這不得不讓人思考聯(lián)邦基金預期對黃金價格的影響。

美聯(lián)儲緊縮政策放緩預期對金價有利

早在去年12月份時，美聯(lián)儲進行了2006年以來第一次利率上調，從聯(lián)邦公開市場委員會公布的點陣圖中可以看出，美聯(lián)儲成員希望在2016年完成四次利率上調。在上調利率期間，聯(lián)邦基金利率期貨顯示美聯(lián)儲將在2016和2017年間完成四次加息，即大概六個月加息一次。

在今年一月份和二月份，商品價格和股權市場在這種理念指導下迅速飆升，然而中國市場速度相對放緩。商品價格崩潰不僅影響了能源和礦業(yè)領域，而且違約數(shù)量大幅增加，銀行的抗風險盈利能力和整個經濟的健康都受到了影響。這使聯(lián)邦基金利率期貨對2016年和2017年的所有加息預測遭到重創(chuàng)?，F(xiàn)在，聯(lián)邦基金利率期貨在2016年加息的概率只有60%，并且直到2017年下半年不會大幅加息。

利率上調預期的破滅對黃金價格是利好因素。黃金投資者，以及并非熱衷于黃金投資的投資人，都十分樂于看到黃金從1050美元反彈到1290美元的現(xiàn)象，但這種看漲勢頭未必持久。

從短期來看，美聯(lián)儲調高利率會遭遇比較大的阻力，股市和商品市場都會持續(xù)走低。當然，如果利率調高，將會有利于黃金價格上漲。

央行買入行為成為黃金漲勢的“死亡之吻”

央行從2008年開始買入黃金，在2015年買入黃金總計大概1000萬盎司，在2016年可能買入更多。央行的買入意味著對黃金價格的支持，自然對黃金持有者是喜訊。即便如此，長期投資者仍然不能盲目樂觀。央行有很多高進低出的例子。央行在1980年黃金實值到達巔峰時成為凈買家，而在1990年到2000年初黃金價格觸底時成為凈賣家。直至黃金價格從低點上漲了幾百個百分點后，央行才重新買入。目前，黃金市價雖然低于2011年的峰值和1980年通脹調整后的高值，但是跟歷史水平相比仍屬高值。

央行的買入行為在一定程度上抬高了黃金價格，會使黃金礦商獲得高于常規(guī)的收益，同時增加了黃金供給量，但是預測在未來有可能損害黃金持有者的利益。簡言之，央行開始買入黃金是投資者另尋投資項目的暗示。

黃金價格下跌促使期權波動率走高

當前，黃金波動性較低，30天內期權交易的隱含波動率接近16%，已明顯高于10%左右的歷史最低值，但仍與30%到35%左右的最高水平相差甚遠。黃金與眾多資產相同，價格不穩(wěn)定，下跌趨勢多于上漲趨勢。如果黃金隱含波動率再次降到去年10%左右的低位，黃金期權或許值得關注。近期，黃金期權可能會因為英國六月份的“脫歐”投票引發(fā)通脹。

負利率為利好因素

自從黃金以美元計價開始，美聯(lián)儲便成為各中央銀行中對黃金價格影響最大的因素，但并非唯一因素。當美聯(lián)儲逐漸采取緊縮政策時，世界各大中央銀行均放寬貨幣政策，其中很多央行開始實行負利率政策。

歐洲中央銀行和日本中央銀行的負利率政策在貨幣市場收到了一反常態(tài)的效果。日本中央銀行實行負利率后，日元兌美元匯率上升。同樣的情況也發(fā)生在歐洲中央銀行實行負存款利率政策后。負存款利率相當于銀行系統(tǒng)的稅收，實質是緊縮了貨幣政策。當負利率政策使美元走疲，并且引起投資者恐慌時，黃金自然而然會成為資金的“安全港”。

負銀行貸款利率帶來的效果跟負存款利率不同。如果增加流通貨幣的數(shù)量，匯率就會降低。這就是中央銀行實行負利率政策的真正目的：促使貨幣疲軟，而非堅挺。無論“負利率實驗”失敗與否，大力實行與正利率相對的負利率政策，必然對黃金價格是十分有利的。

（本文節(jié)選編譯自Barrons發(fā)布的“6 Things Gold Bugs Need to Watch Out For”。）