陳欣欣 張 峰 劉彩鳳 司巧巧云南民族大學(xué)管理學(xué)院

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對公司治理與內(nèi)部資本配置效率問題的研究

陳欣欣 張 峰 劉彩鳳 司巧巧
云南民族大學(xué)管理學(xué)院

隨著經(jīng)濟(jì)建設(shè)的發(fā)展，客觀上要求資本市場要在優(yōu)化整個社會資源配置方面發(fā)揮更大的作用。在實(shí)際資本配置過程中，除了外部資本市場發(fā)揮作用外，內(nèi)部資本市場同樣發(fā)揮著配置內(nèi)部資本的作用。我國大部分上市公司來源于原國有企業(yè)中的部分經(jīng)營性資產(chǎn)的剝離，這種非整體上市的屬性決定了上市公司有很強(qiáng)的集團(tuán)背景。企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本如何配置，不僅影響企業(yè)集團(tuán)自身的效率，更重要的是它對外部資本的配置效率也產(chǎn)生重要的影響。

公司治理；內(nèi)部資本；企業(yè)集團(tuán)；代理沖突

一、公司治理與內(nèi)部資本配置的現(xiàn)狀

近年來，由于出現(xiàn)的一系列企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置失效而使企業(yè)集團(tuán)陷入困境的事件，引發(fā)人們對企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置行為的思考。現(xiàn)有的理論研究與實(shí)踐均表明，公司治理是內(nèi)部資本配置效率的重要影響因素。

現(xiàn)有的關(guān)于內(nèi)部資本配置效率的研究，從公司治理角度來研究內(nèi)部資本市場的不多。既然公司治理是影響內(nèi)部資本配置效率的源頭，因而從公司治理的視角來考察企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置效率應(yīng)該是正確的路徑，更能找出企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置效率的影響因素。

二、相關(guān)理論分析

Williamson將企業(yè)內(nèi)部各部門圍繞資金展開競爭的現(xiàn)象稱為內(nèi)部資本市場。企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置效率是指集團(tuán)控股公司的投資對于其增長機(jī)會的敏感性。集團(tuán)總部在配置內(nèi)部資本時，給予擁有增長機(jī)會的集團(tuán)控股公司配置較多的內(nèi)部資本。擁有增長機(jī)會的集團(tuán)控股公司投資時，只要集團(tuán)總部有可供利用的資本就可以投資，而不必考慮自身現(xiàn)金流的多少。理論上，內(nèi)部資本配置效率的提高，意味著內(nèi)部資本配置向帕累托最優(yōu)狀態(tài)的逼近。在直觀上，集團(tuán)內(nèi)部資本配置效率的提高意味著對高增長的集團(tuán)控股公司繼續(xù)追加投資，對低增長的集團(tuán)控股公司削減投資。

內(nèi)部資本配置效率的研究大體可以歸納為兩類：有效論與無效論。前者認(rèn)為內(nèi)部資本市場具有緩解信息不對稱、放松融資約束等優(yōu)勢，因而內(nèi)部資本配置是有效率的；后者則認(rèn)為在內(nèi)部資本市場，存在自由現(xiàn)金流濫用、尋租、交叉補(bǔ)貼以及平均主義等行為，內(nèi)部資本市場是無效率的。二者的結(jié)論不一致主要在于研究視角和路徑的不同。

三、公司治理結(jié)構(gòu)與內(nèi)部資本配置效率的關(guān)系

公司治理至少應(yīng)該解決代理、大股東行為的規(guī)制、企業(yè)制度安排以及現(xiàn)代公司管理問題；根據(jù)利益相關(guān)者理論，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場中存在著眾多利益相關(guān)者，包括股東、經(jīng)理和董事等，企業(yè)集團(tuán)在協(xié)調(diào)好各個利益相關(guān)者利益的基礎(chǔ)上，才能使內(nèi)部資本市場配置有效率。這意味著應(yīng)該從股東行為、管理層激勵及董事會結(jié)構(gòu)等方面入手來完善公司治理機(jī)制。

1 、大股東行為與內(nèi)部資本配置效率

企業(yè)集團(tuán)既面臨單個企業(yè)所共有的治理問題，又由于企業(yè)集團(tuán)內(nèi)多法人和多層代理問題的特點(diǎn)，使公司治理的難度增加。外部投資者很難鑒別內(nèi)部資本配置行為的合理性和有效性，實(shí)際控制股東就可能通過企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場侵害集團(tuán)其他股東的利益。企業(yè)集團(tuán)最終控制人的股權(quán)性質(zhì)直接影響內(nèi)部資本配置效率。在投資者保護(hù)較弱的國家，大股東與中小股東之間的代理問題更加突出，這一層面的沖突主要表現(xiàn)為企業(yè)集團(tuán)大股東對控股公司的“掏空”和“支持”行為。特別當(dāng)司法體系等制度機(jī)制無法對投資者權(quán)益進(jìn)行有效保護(hù)時，所有權(quán)結(jié)構(gòu)的影響顯得更為重要。股權(quán)集中度高會削弱實(shí)際控制人獲取私人收益的動機(jī)，同時較高的股權(quán)集中度在一定程度上等同于實(shí)際控制人放棄私人收益的承諾。股權(quán)集中度越高，控制權(quán)越大，實(shí)際控制人為降低代理成本，有更大的動機(jī)去監(jiān)控管理層的尋租行為，內(nèi)部資本市場配置越有效率。

2 、管理層激勵與內(nèi)部資本配置效率

現(xiàn)有文獻(xiàn)證明了內(nèi)部代理沖突是內(nèi)部資本配置效率的主要影響因素。企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的代理問題主要表現(xiàn)在總部與部門經(jīng)理之間的代理沖突，具體為“交叉補(bǔ)貼”或內(nèi)部“社會主義”行為、部門經(jīng)理的尋租行為以及部門經(jīng)理激勵的削弱等。這些行為的存在，導(dǎo)致公司過度投資或投資不足，內(nèi)部資本配置無效率。管理層激勵是解決股東與管理層間代理沖突的主要手段。管理層持股可以將股東利益與管理層利益相結(jié)合，防止經(jīng)理人的短期行為。因此，當(dāng)管理層持股比例高時，管理層可以更好地為公司服務(wù)，增加公司價值。Wulf的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)分部管理層持股比例越高，越傾向于提供真實(shí)的信息，越會減少尋租行為。因而通過設(shè)計(jì)部門經(jīng)理激勵補(bǔ)償合約，可以減少部門經(jīng)理尋租行為發(fā)生。支付給部門經(jīng)理的激勵補(bǔ)償與公司的績效不能直接相關(guān)時，內(nèi)部的“交叉補(bǔ)貼”現(xiàn)象比較嚴(yán)重，內(nèi)部資本配置效率低下。

3 、董事會結(jié)構(gòu)與內(nèi)部資本配置效率

董事會是用于解決內(nèi)生于組織管理代理問題的一種經(jīng)濟(jì)制度安排。董事會的主要責(zé)任是對經(jīng)理層監(jiān)督，防止其損害股東利益。董事會功能的實(shí)現(xiàn)與否很大程度上取決于董事會結(jié)構(gòu)。我國大股東壟斷董事會現(xiàn)象比較普遍，許多上市公司的董事會成員兼任總經(jīng)理。當(dāng)國有股比例過高時，會導(dǎo)致內(nèi)部人控制，對內(nèi)部人控制形成有效約束，兩職合一是政治上的需要。民營企業(yè)大多采取家族控制，大多由董事長直接出任總經(jīng)理。缺乏獨(dú)立性的提名機(jī)制與不暢通的信息渠道，使獨(dú)立董事在董事會決策時所依據(jù)的信息很大程度上依賴于管理層，無法充分發(fā)揮獨(dú)立董事的監(jiān)督職能。同時，獨(dú)立董事薪酬由上市公司支付，也使得獨(dú)立董事“受制于”上市公司，不能發(fā)表獨(dú)立意見。獨(dú)立董事制度并沒有實(shí)現(xiàn)真正意義上的獨(dú)立，使董事會的作用和功能可能會發(fā)生扭曲。

四、結(jié)論

近年來，隨著內(nèi)部資本市場理論與公司治理理論不斷發(fā)展與完善，人們逐漸認(rèn)識到，內(nèi)部資本市場的配置效率在很大程度上受公司治理的影響，因此，從公司治理角度研究內(nèi)部資本市場配置效率具有重大的現(xiàn)實(shí)意義。

［1］楊棉之.多元化公司內(nèi)部資本市場配置效率——國外相關(guān)研究述評與啟示［J］.會計(jì)研究，2007，11

［2］李鑫，李香梅.代理沖突、公司治理因素的激勵約束效應(yīng)與資本配置效率［J］.管理世界，2014，11

［3］鄧詩云.公司治理與內(nèi)部資本市場配置效率研究［D］.浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)，2015.

陳欣欣（1992—）女，漢族，安徽安慶人，云南民族大學(xué)管理學(xué)院，2015級研究生，會計(jì)學(xué)專業(yè)。