中國社會科學院亞太與全球戰(zhàn)略研究院　岳鋒利

未來中國財政與貨幣政策的有效性分析

中國社會科學院亞太與全球戰(zhàn)略研究院岳鋒利

財政與貨幣政策是對經(jīng)濟發(fā)展進行調(diào)控的主要手段，其有效性一直都是金融研究的核心所在。本文闡述了宏觀調(diào)控基礎理論，并構建起了有效性評估的模型，根據(jù)主要變量進行動態(tài)評估。研究結(jié)果表明，財政政策較為有效但未來將逐漸下降，貨幣政策有效性不足但未來將逐漸有效。

中國財政 貨幣政策 有效性

中國經(jīng)濟改革進入深水區(qū)加劇了宏觀調(diào)控的復雜性，而各種經(jīng)濟活動仍處于轉(zhuǎn)軌時期也使參數(shù)本身在不斷地發(fā)生變化，因此采用通常的固定參數(shù)模型很難捕捉這些參數(shù)的真實信息。本文采用可變參數(shù)的狀態(tài)空間模型解析財政和貨幣政策乘數(shù)的影響因素，以解釋需求管理模式在中國相對失效的原因。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，從時間趨勢上看，未來財政政策的有效性將逐漸下降，貨幣政策將更加有效。

1　宏觀調(diào)控基礎理論及模型構建

盡管在1936年凱恩斯的著作中并沒有直接提出較為明確的宏觀經(jīng)濟運行的模型，但其后在經(jīng)濟學中J·?？怂购虯·漢森的發(fā)展下（1937年英著名經(jīng)濟學家J·希克斯在《經(jīng)濟計量學》雜志上發(fā)表的《凱恩斯先生與“古典學派”》論文中首次提出LS-LM模型；1948年美國經(jīng)濟學家A·漢森在《貨幣理論與財政政策》以及1953年在《凱恩斯學說指南》中對這一模型作了進一步解釋），將凱恩斯的主要理論觀點運用較為清晰明了的語言及模型形式表達出來。在后來經(jīng)濟學家的發(fā)展下形成較為熟知的IS-LM-BP模型。這個模型也逐漸成為宏觀經(jīng)濟學的較為完善的理論基石，由于其運用圖形分析較為明了，也多被政府管理者所熟知，對如今的宏觀經(jīng)濟調(diào)控仍具有極其重要的指導意義。這個理論的首秀是20世紀30年代使美國較為快速地走出經(jīng)濟危機的陰霾，通過政府擴張性的財政政策使美國快速走出經(jīng)濟危機，此后凱恩斯理論在經(jīng)濟學界奠定了堅實的基礎。

本文也采用IS-LM-BP模型，結(jié)合中國尚未開放資本賬戶的事實，為使模型更清晰地說明問題，假設中央銀行可以自主地控制貨幣供給，即貨幣市場并不受外國市場的干擾。這樣，在開放經(jīng)濟中的IS-LM-BP模型，在產(chǎn)品市場、資本市場和外匯市場分別均衡時可以得到。其中，根據(jù)均衡狀態(tài)時的公式財政政策乘數(shù)為（用表示）分別為：

貨幣政策乘數(shù)的主要影響因素是邊際消費傾向、稅率、投資需求利率彈性、貨幣需求收入彈性、貨幣需求利率彈性。貨幣政策乘數(shù)的影響因素與財政政策的影響因素有相同的部分，但影響的方向不同。

2　主要影響因素的動態(tài)估計

經(jīng)濟領域的很多時間變量往往是難以觀測的。如居民的消費偏好、邊際進口傾向、貨幣需求對收入的彈性等。在計量經(jīng)濟學中，狀態(tài)空間模型（state space model）為這種不可觀測的時間序列的估計提供了一種方法。通常被用來估計不可觀測的時間變量。本文對主要變量的估計采用的時間跨度為1978年～2013年（數(shù)據(jù)來源中國統(tǒng)計年鑒）。

2.1邊際消費傾向的動態(tài)估計

在IS-LM-BP模型中，影響居民消費的主要因素是其可支配收入。由于在中國的統(tǒng)計年鑒中，對城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民的收入采用不相同的統(tǒng)計口徑，其中，城鎮(zhèn)居民統(tǒng)計的是可支配收入，而農(nóng)村居民統(tǒng)計的是人均純收入。基于這種特殊性，本文也采用城鎮(zhèn)居民的人均可支配收入和城鎮(zhèn)居民的人均消費之間的關系，用以估計中國居民的邊際消息傾向。

圖1　邊際消費傾向變化趨勢

從結(jié)果中看，中國的邊際消費傾向自20世紀80年代后期開始出現(xiàn)逐步下降的態(tài)勢。這其中主要的原因是中國的轉(zhuǎn)軌正如火如荼地展開，企業(yè)改制、國有企業(yè)職工下崗等因素導致居民的邊際消費傾向開始出現(xiàn)下降的態(tài)勢。其后隨著教育、醫(yī)療、住房等的改革，使得居民在這些方面的支出被迫加大，而這些支出均不屬于消費支出，社會保障的不完善導致居民的儲蓄意識增強，從而出現(xiàn)邊際消費傾向不斷下降的現(xiàn)象。這導致經(jīng)濟中的漏出效應增大，從而使財政和貨幣政策的有效性下降。

2.2投資的利率彈性的動態(tài)估計

在四部門經(jīng)濟中，投資的主要影響因素是利率。盡管由于資本的跨國流動可能導致一國的利率水平并不是外生變量，由于受其他國家利率水平、國際收支等因素的影響，但由于我國的資本項目沒有放開，且人民幣的匯率水平相對保持穩(wěn)定，這使得中國的利率水平基本可以作為由政府控制的外生變量。因此可以采用產(chǎn)品市場中的投資方程對投資的利率彈性進行估計：

圖2　投資對利率的敏感度

從圖2可以看出，我國投資的利率彈性正在逐年提高，但從整體看，投資的利率彈性仍比較小。這其中主要的原因是一些國有企業(yè)對投資的敏感性較低，尤其是在一些基礎設施建設方面，由于其具有財政支持的性質(zhì)，因此在投資項目時，利率對其約束作用并不明顯。另外，中國特殊的政治體制也決定了各個地方政府為突出不同的政績，其發(fā)展和執(zhí)行策略往往與中央政府并不完全一致，這也導致各個地方政府之間在“上項目”方面相互攀比，導致投資的盲目性。

2.3邊際進口傾向的動態(tài)估計

邊際進口傾向是漏出效應的另外一個重要的影響因素，因為一國居民對其他國家進口的增加，將導致一國擴張性政策的引致效應的減少，從而導致該國的總收入增長幅度下降。根據(jù)外部均衡條件，一國的進口額主要取決于該國的收入水平，因此可以根據(jù)估計中國的邊際進口傾向。

從結(jié)果中看，中國的邊際消費傾向整體上呈現(xiàn)出緩慢上升的態(tài)勢，但在2008年金融危機時有一定的下降。邊際進口傾向的緩慢上升一方面是由于中國的經(jīng)濟對外貿(mào)易逐漸不斷地加強，尤其是20世紀90年代，上升最快，這期間中國的主要增長的動力即是外貿(mào)出口的快速增長，其中尤其是加工貿(mào)易的發(fā)展使中國的進出口均有快速的增長。進入21世紀，隨著中國能源難以自給，進口能源消費更快增長，另一方面隨著中國居民收入水平的提高，進口消費品也有快速地增長。因此整體上，邊際進口傾向是緩慢上升的。這也導致我國經(jīng)濟調(diào)控政策的“漏出效應”較大。

圖3　邊際進口傾向變化趨勢

2.4貨幣需求的利率彈性和收入彈性的動態(tài)估計

在貨幣市場中，對貨幣的需求主要包括兩種：其一是為滿足日常交易所需要準備的貨幣，主要和國民總收入有關；其二是為其他突發(fā)事件或一些投機行為而準備的貨幣，主要影響因素是利率，且與利率負相關。整體上，我們采用M2表示貨幣供給，具體的方程如上述貨幣市場中的

圖4　貨幣投機需求對利率的敏感度

圖5　貨幣交易需求對收入的敏感度

從模型估計結(jié)果看，貨幣交易需求對國民收入的敏感度不斷增長，這主要原因是中國的一些改革和轉(zhuǎn)軌，導致市場經(jīng)濟活動在生活中占有越來越大的比重，即市場化程度不斷提高，這使得居民對貨幣的交易需求不斷擴大。另外，貨幣投機需求對利率的敏感度的變化并不十分敏感，這可能主要是因為我國資本市場并不十分發(fā)達，因此導致投資和投機的機會相對較小，或者居民對投資和投機的意識仍比較淡薄，從而導致投機的貨幣需求對利率的彈性較小，但仍可以看出是不斷增長的態(tài)勢。

3　主要結(jié)論

整體來看，轉(zhuǎn)軌特殊時期的結(jié)構性問題導致中國居民的邊際消費傾向不斷減小、投資的利率彈性適中處于較小的水平，而這兩個關鍵的因素導致財政政策效應和貨幣政策效應具有明顯不同的結(jié)果。

財政政策較為有效但未來將逐漸下降。財政政策大會作用的過程中，需要多個中間變量的傳導。需要較多的從各參數(shù)估計結(jié)果看，LM曲線較為平坦使財政政策相對有效。這其中的主要原因是投資的利率彈性較低，從而使財政政策對私人部門投資的擠出效應較小，這是財政政策較為有效的主要原因。但是，由于我國的居民邊際消費傾向不斷下降，而邊際進口傾向不斷上升，導致經(jīng)濟中的漏出效應不斷擴大，從而抑制了經(jīng)濟中擴張性財政政策的發(fā)揮效果。

然而，從時間趨勢上看，未來財政政策的有效性將逐漸下降。首先，由于我國的居民邊際消費傾向不斷下降，而邊際進口傾向不斷上升，導致經(jīng)濟中的漏出效應不斷擴大，從而抑制了經(jīng)濟中擴張性財政政策的發(fā)揮效果。更重要的是，投資的利率彈性的不斷擴大，財政政策的有效性將大大下降。

貨幣政策有效性不足但未來將逐漸有效。從各參數(shù)的估計結(jié)果上看， LM曲線還表現(xiàn)出相當強的黏性，當前的貨幣乘數(shù)相當小，從而使擴張性的貨幣政策對經(jīng)濟的刺激作用較為有限。貨幣政策作為調(diào)節(jié)經(jīng)濟的手段，主要通過中央銀行改變貨幣供應量來達到其不同內(nèi)容的目標。無論其采用什么手段，貨幣政策的目標都是貨幣政策調(diào)節(jié)的真實目的。但在長期發(fā)展的過程中，有的時候貨幣政策的使用也會脫離貨幣政策的主要目標。

例如，2008年全球金融危機之后，很多以通貨膨脹為目標的國家就采取了會增加通貨膨脹壓力的寬松貨幣政策，其目的是刺激經(jīng)濟。在這種貨幣政策的影響下，短期內(nèi)，一國將會出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟績效的不同程度的發(fā)展。如較高的經(jīng)濟增長率和較高的通貨膨脹率并存，或較低的通貨膨脹率與較低的經(jīng)濟增長率并存。

但從時間趨勢上看，投資的利率彈性不斷擴大，貨幣政策的有效性將逐步提高。未來，隨著中國改革的不斷深入，利率的市場化將取得重大進展，利率的市場形成機制將得到不斷地完善，從而使利率由市場決定的成分更大一些，利率也更能反映市場度資本的需求程度。從而使資本的配置效率得到提高。加之對國有企業(yè)的改革深入、地方政府債務擴張的約束等，未來的市場主體對利率的敏感性也將得到提升。因而，從時間趨勢看盡管目前的貨幣政策的有效性相對較低，但未來將獲得顯著的提升。

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2096-0298（2016）08（b）-062-03