牛播坤

2016年4月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.0%，前值6.8%；1-4月固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速10.5%，前值10.7%；4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額10.1%，前值10.5%。

數(shù)據(jù)來看，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體上不及預(yù)期，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和社消零售同比增速均較3月有所回落。工業(yè)生產(chǎn)主要受煤炭、鋼鐵等產(chǎn)能過剩行業(yè)拖累；地產(chǎn)和基建投資依舊保持較高增速，制造業(yè)投資則受制高杠桿和去產(chǎn)能持續(xù)下行；社消增速回落主要受汽車類增速回落影響，樓市回暖繼續(xù)帶動(dòng)裝潢、家具等相關(guān)消費(fèi)高增長(zhǎng)。

總體來看，我們認(rèn)為4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的回落是在喧囂過后歸于平靜，基建和地產(chǎn)將繼續(xù)在二季度托底經(jīng)濟(jì)。

制造業(yè)投資依舊疲軟

地產(chǎn)、基建投資保持高速增長(zhǎng)，且到位資金支撐后續(xù)投資，制造業(yè)投資依舊疲軟。1-4月全社會(huì)固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速10.5%，較前值回落0.2個(gè)點(diǎn)。分大類看，房地產(chǎn)投資繼續(xù)回暖，單月同比9.7%與3月基本持平；穩(wěn)增長(zhǎng)下基建投資仍保持較高增速，1-4月累計(jì)增速19.7%，較前值上升0.4個(gè)點(diǎn)，其中電力熱力和交運(yùn)等增速持續(xù)回升，水利和環(huán)保增速回落。

制造業(yè)投資疲軟依舊是拖累固定資產(chǎn)投資的主要因素，4月當(dāng)月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)5.3%，較3月的5.7%進(jìn)一步回落。年初至今制造業(yè)利潤(rùn)改善，但受制于高杠桿和去產(chǎn)能，制造業(yè)投資短期內(nèi)仍難以回暖。從資金面來看，總到位資金繼續(xù)好轉(zhuǎn)，累計(jì)增速8.1%，較前值擴(kuò)大1.7點(diǎn)，國(guó)家預(yù)算資金依舊是主要的增長(zhǎng)源，自籌和貸款增速回落，總到位資金持續(xù)好轉(zhuǎn)意味著后續(xù)地產(chǎn)和基建投資增速依舊有較強(qiáng)的支撐。

傳統(tǒng)行業(yè)拖累工業(yè)生產(chǎn)再次回落。工業(yè)生產(chǎn)在3月階段回暖后再次回落，4月工業(yè)增加值同比6.0%，較3月回落0.8個(gè)點(diǎn)，季調(diào)環(huán)比增長(zhǎng)0.47%。從細(xì)分行業(yè)來看，4月工業(yè)增加值回落主要受傳統(tǒng)行業(yè)拖累，鋼鐵和煤炭等產(chǎn)能過剩行業(yè)均為負(fù)增長(zhǎng)，采礦業(yè)增速也較3月回落3個(gè)點(diǎn)；在消費(fèi)升級(jí)的推動(dòng)下，醫(yī)藥、汽車和計(jì)算機(jī)通信行業(yè)增速繼續(xù)高于整體增速，支撐工業(yè)轉(zhuǎn)型的高端細(xì)分行業(yè)也保持高速增長(zhǎng)。

一線樓市降溫

新開工面積和到位資金支撐后續(xù)投資。從銷售數(shù)據(jù)來看，4月房市延續(xù)年初以來的火爆走勢(shì)，當(dāng)月整體銷售面積和銷售額分別同比增長(zhǎng)44.1%和59.8%，其中銷售面積同比增速較3月擴(kuò)大6.4個(gè)點(diǎn)，由于一線樓市降溫，交易更多集中在二線城市，銷售金額同比較3月回落4.6個(gè)點(diǎn)。投資方面，銷售端量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)房地產(chǎn)開發(fā)投資持續(xù)回暖，在3月增速超預(yù)期大幅回升后，4月當(dāng)月繼續(xù)保持9.7%的高增速，新開工面積和到位資金的持續(xù)改善意味著后續(xù)的投資也有較強(qiáng)的支撐。庫存方面，重點(diǎn)城市待售面積較年初減少，但非重點(diǎn)城市不減反增，去庫存依舊任重道遠(yuǎn)。

地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)高增長(zhǎng)，汽車類商品擾動(dòng)社消增速。4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比10.1%，較3月回落0.4個(gè)點(diǎn)。具體從限額以上消費(fèi)來看，樓市回暖繼續(xù)帶動(dòng)相關(guān)鏈條上的消費(fèi)，建筑裝潢、家具等增速領(lǐng)跑各大類商品，且增速較3月進(jìn)一步擴(kuò)大；社消增速回落主要受汽車和石油及制品類商品增速回落影響，其中汽車類商品同比增速5.1%，較3月回落7.2個(gè)點(diǎn)，拉低社消增速約0.7個(gè)點(diǎn)。

天量信貸難再現(xiàn)

一季度支撐經(jīng)濟(jì)回暖的三個(gè)核心要素中，天量信貸難再現(xiàn)，但從新開工面積和到位資金來看，后續(xù)房地產(chǎn)開發(fā)投資有較強(qiáng)支撐；基建投資既是需求側(cè)托底，也是供給側(cè)補(bǔ)短板的重要內(nèi)容，基建投資的力度預(yù)計(jì)仍將保持，而且根據(jù)M1-M2增速差逼近歷史峰值和我們的實(shí)地調(diào)研來判斷，地方政府平臺(tái)有大量資金并未投入使用，基建投資也有資金保障。

后續(xù)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注房地產(chǎn)和民間投資的變化。從投資到消費(fèi)，樓市的回暖都是關(guān)鍵的支撐因素，但以居民快速加杠桿為代價(jià)的回暖難以持續(xù)，部分二線樓市的持續(xù)高溫或?qū)е滦乱惠喺{(diào)控；民間投資不起，經(jīng)濟(jì)終究只能依賴政府托底，近期國(guó)務(wù)院開展專項(xiàng)督查，著力擴(kuò)大民間投資，銀監(jiān)會(huì)也要求銀行自查、促進(jìn)民間投資，實(shí)際成效有待觀察。