阮麗

上市公司 信息披露

從1990年滬深兩個證券交易所成立至今，我國證券市場已走過了近30個春秋，經(jīng)過多年的探索和不懈努力，市場監(jiān)管框架、法規(guī)體系以及上市公司治理結(jié)構(gòu)等都得到了很大完善，但仍存在不少問題，證券市場的效率有待進(jìn)一步提升。信息披露是投資者了解上市公司、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管上市公司的主要途徑，信息披露制度是各國證券法律制度的重要原則。在我國，雖有《公司法》和《證券法》的雙重規(guī)制，對信息披露有明確要求，但眾多公司屢屢違規(guī)，內(nèi)幕交易、操縱市場行為不斷發(fā)生，廣大中小投資者往往成為最終犧牲品。因此，筆者想就信息披露制度原理，結(jié)合有關(guān)事實、案例，探析上市公司在信息披露過程中的各種問題，研究中國證券市場信息披露不規(guī)范的現(xiàn)狀、成因，并針對現(xiàn)有的信息披露制度及其監(jiān)管中存在的問題提出積極對策和建議，以期能對規(guī)范上市公司信息披露行為，完善信息披露制度有所啟示。

信息披露的制度安排

信息披露制度，也稱公開披露制度，源于英、美等國，是上市公司為保障投資者利益、接受社會公眾的監(jiān)督，在股票發(fā)行、上市和交易等環(huán)節(jié)中依照法律規(guī)定必須將其自身的財務(wù)變化、經(jīng)營狀況等信息和資料向監(jiān)管部門報告，并以一定的方式向社會公眾公開而形成的一系列行為規(guī)范和活動標(biāo)準(zhǔn)。其目標(biāo)是保證所有有關(guān)的信息都得到最公開的披露，以便使投資者充分了解公司的有關(guān)情況，因此對信息披露有強(qiáng)制性、準(zhǔn)確性、完整性、有效性、及時性等諸多方面的要求。該制度的意義就在于：

（1）保護(hù)投資者利益。信息披露制度要求發(fā)行公司全面、真實、準(zhǔn)確、及時披露影響其證券價格的一切重要信息，使投資者在平等的條件下獲取信息，彌補(bǔ)其弱勢地位。

（2）便于證券監(jiān)督，促進(jìn)證券市場的發(fā)展。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過對發(fā)行人公布的信息進(jìn)行監(jiān)督和審查，保證上市公司質(zhì)量，維護(hù)投資者利益，樹立投資者信心，促進(jìn)市場高效運營。

（3）有利于證券市場充分發(fā)揮資源配置功能。只有在信息披露及時、準(zhǔn)確和全面的情況下，不同的投資者才能在一個平等的環(huán)境中進(jìn)行交易，市場才能遵循價格機(jī)制的調(diào)節(jié)，優(yōu)化各種資源的配置。

（4）有利于約束發(fā)行人的行為。信息披露制度要求證券發(fā)行人和證券承銷商、會計師等中介機(jī)構(gòu)確實履行自己的勤勉盡責(zé)義務(wù)，否則均須承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。

由此可見，信息披露制度是證券市場的基石，信息披露制度的完善與否，直接決定著證券市場的效率水平。完善、持續(xù)的信息披露，對于防止內(nèi)幕交易、提高證券交易透明度具有重要意義。

當(dāng)前我國上市公司信息披露存在的問題及成因

（1）信息披露不真實。這是目前上市公司信息披露中最為嚴(yán)重和危害最大的問題。信息的有效性決定了證券市場的有效性。信息失真，特別是惡意編造虛假信息無疑會對證券市場產(chǎn)生極大的破壞作用，沖擊了整個市場存在的根基。根據(jù)滬深證交所對以往上市公司年報所作的事后審核工作發(fā)現(xiàn)：年報披露質(zhì)量的老大難問題一關(guān)聯(lián)方資金占用、實際控制人信息披露不足以及審計意見“人為”質(zhì)量不高等年報七大頑癥，仍是年報信息披露中的主要質(zhì)量問題。有關(guān)調(diào)查也表明，在我國證券市場上，有85.54%的機(jī)構(gòu)投資者、77.53%的個人投資者認(rèn)為年報所披露的信息對他們用處不大?？梢姽拘畔?、尤其是會計信息的質(zhì)量不高已到了一個非常嚴(yán)重的地步。

（2）信息披露不充分。投資決策的效用大小或者正確與否，與掌握的信息量密切相關(guān)。只有上市公司全面充分披露相關(guān)信息，投資者才能掌握足夠的信息來作出良好、理性的投資決策。有的上市公司信息披露不全面，采用避重就輕或分拆披露的手法，有意無意地遺漏，報喜不報憂，誤導(dǎo)投資者。深交所以1993年至2001年10月上旬的218次行政處罰作為研究樣本，結(jié)果顯示絕大部分違規(guī)屬信息披露違規(guī)，占70%，表明上市公司隱瞞重大信息、不予充分披露的普遍性。

（3）信息披露不及時。目前，上市公司定期報告的及時性稍好些，相對而言，臨時報告披露不及時的情況更為嚴(yán)重。上市公司往往根據(jù)自身利益決定何時披露重大事件，傾向于有利信息及時披露，不利信息延緩披露。如江蘇中天科技在2004年6月和2005年5月發(fā)生了兩起仲裁事項，但該公司未及時披露，直到上交所接到舉報才予以披露。個別公司在重大事項發(fā)生后不進(jìn)行專項披露，而是在定期報告中披露，嚴(yán)重違背了及時性原則。

信息披露中的上述問題，究其根本原因是上市公司治理結(jié)構(gòu)的缺陷。公司治理結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代公司制度的核心，也是所有上市公司所必須具備的架構(gòu)。公司治理框架直接影響信息披露的內(nèi)容和質(zhì)量，一個強(qiáng)有力的公司治理能夠保證真實、準(zhǔn)確、完整、及時地披露與公司有關(guān)的全部重大問題。

對于資本市場而言，在經(jīng)歷了美國的安然事件、世通事件，中國的銀廣夏等一批“績優(yōu)、藍(lán)籌”的造假丑聞后，上市公司的治理風(fēng)險前所未有地凸現(xiàn)出來，在不完善的治理結(jié)構(gòu)下，會計造假、財務(wù)舞弊及違規(guī)信息披露層出不窮的現(xiàn)象是不可避免的。因此，從根本上解決信息披露問題，完善我國上市公司治理最為關(guān)鍵。

健全和完善我國上市公司信息披露的途徑

信息披露是一個綜合性較強(qiáng)的制度體系，涉及到企業(yè)制度、財務(wù)會計、審計制度、證券市場制度、政府監(jiān)管制度、法律制度等多個方面。我國上市公司信息披露違規(guī)此起彼伏，原因是多方面的，治理也應(yīng)多管齊下，綜合施策。

（1）改善上市公司治理結(jié)構(gòu)是治本之舉。針對我國公司外部治理和內(nèi)部治理都存在不足的現(xiàn)實，健全完善上市公司治理結(jié)構(gòu)也應(yīng)該從內(nèi)外兩個方面著手。外部治理方面，要加強(qiáng)誠信宣傳，樹立正確的經(jīng)營理念，反對欺詐上市行為，從源頭上堵住造假；要合理定位政府在證券市場發(fā)展中的角色，不能以行政手段代替國有股的職能，甚至凌駕于股東會之上；要培育經(jīng)理人市場，完善證券市場交易制度。

內(nèi)部治理方面，要加快上市公司內(nèi)控制度建設(shè)，形成對全體股東負(fù)責(zé)、股東利益最大化的經(jīng)營理念；要增強(qiáng)董事會的獨立性并確保董事誠信盡責(zé)；增加獨立董事的比例，同時鼓勵其來源市場化；建立董事問責(zé)機(jī)制，以保證董事會決策的科學(xué)性和效率，促使其勤勉盡責(zé)，維護(hù)股東的整體利益；要完善監(jiān)督機(jī)制，促使公司的決策機(jī)制、選聘機(jī)制更加公正、科學(xué)、透明；切實發(fā)揮監(jiān)事會的各項監(jiān)督職能，使其真正發(fā)揮監(jiān)督作用；要完善內(nèi)部控制機(jī)制，合理有效地設(shè)置會計機(jī)構(gòu)，主要會計人員由董事會任命，避免管理人員舞弊；要建立和完善投資者關(guān)系管理制度，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，使投資者樹立長期投資和理性投資的信念。

（2）健全民事賠償制度。通過責(zé)令賠償受害投資者的損失，給違規(guī)者加上沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，不僅能有效地剝奪違規(guī)者的非法利益，也有效地動員了廣大投資者參與監(jiān)控的積極性。民事賠償責(zé)任，較之刑事和行政責(zé)任，對違法者的震懾作用可能更大。從我國的實際情況來看，從《刑法》、《證券法》到《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》等一系列法規(guī)，都明確規(guī)定了發(fā)行人及相關(guān)主體具有的信息披露義務(wù)及相應(yīng)的法律責(zé)任。但民事賠償責(zé)任則規(guī)定不足、欠缺可操作性。因此，對民事責(zé)任進(jìn)行增補(bǔ)，尋求一個操作性強(qiáng)的訴訟途徑十分必要。

（3）建立民事賠償實現(xiàn)機(jī)制。民事賠償中，投資者權(quán)益能否得到保護(hù)更關(guān)鍵的還在于最終用于賠付的財產(chǎn)在來源上是否有保障。一般來說，在整個證券市場虛假陳述案件中被告面臨著巨額的賠款，但法院作出判決后可能出現(xiàn)難以執(zhí)行的問題，令受害者求償積極性遭受重創(chuàng)，違法者也會更加肆無忌憚，這顯然有悖于民事賠償立法的初衷。建立賠償機(jī)制的一個可行辦法是建立上市公司風(fēng)險賠償和激勵基金?；鸹I集可通過以下渠道來完成：（1）在上市公司和中介機(jī)構(gòu)中強(qiáng)制實行留存風(fēng)險保證金賠償或補(bǔ)償基金制度。（2）在證券交易印花稅、手續(xù)費或從各單位利潤中抽取一定比例作為投資者維權(quán)基金、損失補(bǔ)償基金。（3）通過為相關(guān)單位的高管人員開設(shè)經(jīng)營風(fēng)險保證金制度來實現(xiàn)。（4）建立個人財產(chǎn)實名制度、個人信用制度和個人破產(chǎn)制度，以提高證券市場違規(guī)當(dāng)事人的違規(guī)成本，保證其承擔(dān)民事賠償責(zé)任時財產(chǎn)能夠到位。

（4）完善會計準(zhǔn)則的制定。完善的會計準(zhǔn)則體系是運轉(zhuǎn)良好的資本市場、尤其是證券市場的核心保證。完善我國會計準(zhǔn)則體系要考慮未來會計準(zhǔn)則的變化：如（1）國際化、趨同化。資本市場的全球化使會計準(zhǔn)則的國際趨同更加緊迫；（2）持續(xù)性披露。為使投資者全面及時地了解上市公司的財務(wù)會計資料，應(yīng)盡可能縮短報告周期，建立一種持續(xù)披露制度，逐步增強(qiáng)會計信息的及時性；（3）風(fēng)險管理報告?？梢钥紤]根據(jù)衍生金融工具的發(fā)展趨勢，參照國際會計準(zhǔn)則，探索制定適合國情的衍生金融工具會計準(zhǔn)則框架，使投資者充分了解公司的流動性、信用和市場等各種風(fēng)險；（4）關(guān)于諸如知識、軟件、商務(wù)、人力資源等軟性資產(chǎn)的會計規(guī)范已變得十分重要。

中國證券市場走到今天這一步，經(jīng)歷了多少風(fēng)風(fēng)雨雨、大起大落，這與上市公司信息披露制度的不斷規(guī)范和完善是分不開的。在經(jīng)濟(jì)全球化的今天，如何建立與國際接軌的證券市場是我們面臨的重大課題。相信隨著我國上市公司治理水平的不斷提高，信息披露制度的不斷規(guī)范和完善，我國證券市場必將成為全球投資的熱點。