胡琦，周端明

（安徽師范大學經(jīng)濟管理學院，安徽蕪湖241000）

女性董事對公司績效影響的實證分析
——基于中國1 042家上市公司的數(shù)據(jù)

胡琦，周端明

（安徽師范大學經(jīng)濟管理學院，安徽蕪湖241000）

近年來，董事會成員多元化，尤其是董事會成員性別構成多元化對公司績效的影響，成為國際社會研究的熱點。筆者選取2013年滬深兩市A股上市公司為樣本，使用OLS回歸和分位數(shù)回歸方法，實證檢驗了女性董事對公司績效的影響。研究結果顯示：女性董事的參與對公司績效具有顯著的正面影響。有女性董事存在的公司，其績效較高；女性董事比例越高的公司，其績效也越高。由女性擔任董事長對于公司績效具有正面影響，且對處于中低水平的公司影響較顯著。女性獨立董事對公司績效具有負面影響，但只對處于中等水平的公司影響較顯著。

女性董事；性別多元化；公司績效

一、引言

近年來，組織構成多元化成為相關領域關注的焦點。從廣義上看，多元化不僅僅包括員工的性別、年齡、宗教信仰、種族、國別等各個方面的差異，同時也包括個人的身體素質、價值觀、品質、教育背景等個性特征的差異。多元化包括兩類：可觀測的多元化和不可觀測的多元化。前者是從統(tǒng)計學角度來考慮的，包含年齡和性別等方面的多元化；后者是從認知層面出發(fā)來考慮的，包含性格、受教育水平、價值觀及個人素養(yǎng)等方面的多元化。美國全美教師保險及年金協(xié)會（TIAACREF）提出應該讓合適的人擔任公司董事，董事會應該由不同性別、年齡、背景、經(jīng)歷的人組成［1］。TIAACREF在決定是否對公司進行投資時，董事會成員構成多元化就是一個關鍵因素，有些公司就因為董事會構成太過于單一而失去了獲得該協(xié)會投資的機會，因為成員過于單一的組織不利于管理和決策。

公司董事會成員多元化的核心是性別多元化。Catalyst對《財富》500強公司的調查表明：董事會中女性成員比例在2003年、2005年、2006年和2007年分別為13.6%、14.7%、14.6%和14.8%，在2008年這一比例上升到15.2%。越來越多的女性參與到公司治理的過程中，女性董事對公司績效的影響引起了國內外學者的廣泛關注。很多學者發(fā)現(xiàn)董事會中女性成員的存在對公司績效有正面影響，如Burton、Ryall（1995）提出同質團隊習慣以同質性策略處理公司問題，而異質團隊可以在一定程度上避免“集體思維”，可以降低破產(chǎn)的風險，從而帶來公司的高效治理［2］。Burke（1997）提出董事會性別多元化有助于異質成員發(fā)揮作用，通過各成員自身優(yōu)勢的發(fā)揮帶來公司的高效治理［3］。Adler（2001）以《財富》雜志評選出的世界500強中的215家企業(yè)1980—1998年的數(shù)據(jù)為樣本，以銷售回報率（ROS）、總資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為企業(yè)績效的代理變量進行研究，結果顯示在同一行業(yè)的企業(yè)中，若企業(yè)行政部女性越多，其利潤率也越高［4］。Carter、Simpkins和Simpson（2003）以《財富》雜志在1997年評選的1 000家公司為樣本，使用了兩階段最小二乘法（2SLS）進行研究，結果表明：女性董事的比例對公司績效有顯著正面影響，并且隨著公司規(guī)模和董事會規(guī)模的增大，女性參與董事會的比例也會提高［5］。Dutta和Bose（2006）以孟加拉國15家商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)為樣本進行研究，結論表明女性董事對銀行績效有正面影響，女性董事所占比例越高的銀行，其績效也越高［6］。張橫峰（2014）的研究結論為：董事會中女性成員的多少與公司對市場信息的把握有明顯的正向關系，與公司的違規(guī)現(xiàn)象有負向關系，保持合適數(shù)量的女性董事可以促進信息交流，降低公司違法的風險［7］。胡茂莉（2012）指出董事會中應有合適數(shù)量的女性，以利于從多個角度來決策公司事務，而且董事會中女性成員可以監(jiān)督男性，促進公司高效治理［8］。李江雁（2014）將女性董事、女性高管分開進行分析，結果顯示：女性董事當期就對股東權益回報率有正面影響，而女性高管對當期股東回報率沒有顯著影響［9］。

相反，也有研究表明，董事會成員性別多元化對公司績效產(chǎn)生負面影響。性別異質性明顯的公司有時導致同性別成員更傾向于支持彼此的想法，從而使異性成員間產(chǎn)生摩擦和分歧，意見不一致造成決策遲緩，進而降低決策效率。如Hambrick等（1996）通過對美國32家大型航空公司的研究發(fā)現(xiàn)，同質（性別）高管團隊比異質（性別）高管團隊表現(xiàn)更為突出，并且在面臨同行競爭對手發(fā)出的挑釁信號時，相比異質（性別）高管團隊而言，同質（性別）高管團隊能更快地反擊，決策過程也更快、更及時，所以性別多元化會造成決策遲緩，對公司績效產(chǎn)生不利影響［10］。Farrell和Hersch以《財富》雜志推出的世界500強和服務業(yè)500強中部分企業(yè)1990—1999年的面板數(shù)據(jù)為樣本進行研究，結論表明：企業(yè)應根據(jù)需要來回應董事會成員的性別多元化，而不是基于對女性董事能夠提升企業(yè)績效的要求［11］。朱靈（2008）研究發(fā)現(xiàn)女性董事的參與會對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的負面影響，但女性董事受教育程度的提高則會減弱這種負面影響［12］。林妮（2010）以我國2001—2006年的上市公司數(shù)據(jù)為樣本進行研究，結果表明：女性董事的比例與公司會計績效指標（ROA和ROE）及市場績效指標（市盈率PER和托賓Q）均存在顯著的負相關關系，即女性董事對公司績效產(chǎn)生不利影響［13］。秦巖（2014）的研究表明，商業(yè)銀行女性董事比例和它們的ROA及每股收益（EPS）指標之間呈較弱的反向關系，說明商業(yè)銀行女性董事比例對ROA和EPS存在較小的不利影響［14］。也有研究顯示女性董事對公司績效沒有顯著影響，如Randy、Thomsen和Oxelheim（2006）對丹麥、挪威和瑞典343家大型上市公司的研究結論表明，董事會成員多元化對以股票市場價值和投資回報率作為代理變量的公司績效沒有顯著影響［15］。王明杰、朱如意（2010）對1 227家公司兩年的數(shù)據(jù)進行了研究，選取ROE、EPS、托賓Q值作為解釋變量，證實女性董事對公司績效無顯著影響［16］。龔輝鋒（2011）以滬深A股上市公司為樣本進行研究，結論表明女性董事與企業(yè)績效無顯著相關關系［17］。

綜上，關于性別多元化對公司績效的影響，國外的研究結論不一致，國內在相關方面也沒有較為系統(tǒng)的實證研究。因此，本文以我國滬深兩市A股1 042家上市公司的數(shù)據(jù)為基礎，通過OLS回歸和分位數(shù)回歸方法，實證檢驗了女性董事參與、女性董事的比例、女性擔任董事長以及女性獨立董事對公司績效的影響，以期引起學者們和企業(yè)家的關注，共同促進性別平等。

二、研究假設

（一）女性董事的參與對公司績效的影響

根據(jù)利益相關者理論，全體董事會成員分別和不同類型、層次的群體相互聯(lián)系，性別多元化導致利益群體的多元化，性別多元化的董事會構成可以兼顧各不同群體的利益，從而體現(xiàn)公平公正的原則。Powell（1999）指出，若公司董事會成員的性別比能較好地代表公司全體員工的性別比，一般員工會認為他們能夠得到較平等的升職機會和可能性，這會增加對員工的激勵作用，進而提高公司的績效［18］。Francocur（2008）基于利益相關者理論指出，董事會中女性成員數(shù)量較多能對公司績效產(chǎn)生正面的影響。在當前的家庭消費中，大部分的消費由女性抉擇，女性董事能夠反映大多數(shù)女性消費者的偏好，從而使公司快速地對市場需求做出反應，以獲取更多利潤。企業(yè)既要充分了解女性消費者的偏好，也要了解男性消費者的偏好，因此一個男女構成比例均衡的董事會可以更好地了解不同性別消費者的需求，從而為企業(yè)帶來更多的利潤［19］?；诖耍疚奶岢龅谝粋€假設。

假設1：女性董事的參與對公司績效有正面影響。

（二）女性擔任董事長對公司績效的影響

董事長是公司中最具有話語權和決策權的角色，作為公司的最高領導人，同時也是董事會機構的核心人物，他們往往對公司的大小事務產(chǎn)生決定性作用，甚至一句話就能對公司決策產(chǎn)生影響。Yoder、Janice（1991）的研究表明，在一個組織中如果某一群體的人數(shù)較少，那么這個少數(shù)群體就會受到較明顯的消極影響，尤其是像女性這樣的弱勢群體，更沒有決定性的話語權。據(jù)統(tǒng)計，上市公司中女性董事的比例僅占12%左右，她們絕對屬于少數(shù)群體［20］。比如說，女性如果犯了一點小錯誤，她們的錯誤就會被放大，自然而然，她們就會被孤立，那么在下一次的決策中將失去話語權。只有公司的董事長由女性擔任時，女性董事成員的聲音才更容易被重視，意見才更容易被傾聽和采納?；诖?，本文提出第二個假設。

假設2：女性擔任董事長對公司績效有正面影響。

（三）女性獨立董事對公司績效的影響

從我國現(xiàn)行的董事會制度來看，獨立董事和非獨立董事所發(fā)揮的作用有著明顯差異。大部分研究證明在我國大多數(shù)上市公司中獨立董事扮演著“花瓶”的角色，在我國經(jīng)理人市場聲譽機制未能有效發(fā)揮作用的前提下，獨立董事與企業(yè)沒有太大的直接利益關系［21］，并且獨立董事的聘任權掌握在非獨立董事手中，獨立董事的企業(yè)經(jīng)營參與度較低，很難對公司的經(jīng)營管理產(chǎn)生實質性影響，因此，獨立董事的比例和企業(yè)績效間不存在顯著相關關系［22-23］。周澤將（2014）的研究結論表明，女性非獨立董事促進了公司慈善捐贈水平的提升，在中國，女性在情境決策中的關懷主義倫理漸漸地影響到公司的決策，但女性獨立董事在公司決策中的作用有限，她們的話語權分量不夠，所以女性獨立董事的存在可能更不會對公司績效產(chǎn)生實質性的正面影響，再加上在當前的就業(yè)市場中，“玻璃天花板”對女性的約束仍然存在，女性獨立董事作為少數(shù)群體仍然被排擠［24］。基于此，本文提出第三個假設。

假設3：女性獨立董事對公司績效有負面影響。

三、模型構建

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取2013年我國滬深兩市A股上市公司為樣本，公司人物特征信息數(shù)據(jù)、財務數(shù)據(jù)均從國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫下載，女性董事的比例及參與情況的相關數(shù)據(jù)由筆者對所下載的原始數(shù)據(jù)進行手工整理得到。本文剔除了以下幾類公司：一是金融類公司，因為這類公司的治理和一般公司相比而言較為特殊；二是數(shù)據(jù)資料不完整的公司；三是被ST（狀況異常、股票交易被進行“特別處理”）的公司。最后得到1 042個有效觀察值，基本上可以體現(xiàn)我國上市公司的大體情況。本文使用Stata12.0完成實證分析。

（二）變量設計和定義

1.被解釋變量

2.解釋變量

（1）Female，為是否有女性董事的虛擬變量。若某公司有女性董事，則Female=1；否則，F(xiàn)emale=0。

（3）女性董事長，公司是否由女性擔任董事長以虛擬變量FChairman來表示。若FChairman=1，則董事長為女性；若FChairman=0，則董事長為男性。

（4）女性獨立董事人數(shù)，以Indirector表示。

3.控制變量

為了更加合理地檢驗女性董事對公司績效所產(chǎn)生的影響，筆者在實證檢驗的過程中還設置了公司規(guī)模、董事會規(guī)模、董事會成員平均年齡、董事會成員平均教育背景、行業(yè)變量等控制變量。

用公司市值的對數(shù)代表公司規(guī)模，以lnMarValue表示；用董事會成員總人數(shù)代表董事會規(guī)模，以Dnum表示；董事會所有成員的平均年齡，以AverAge表示；董事會所有成員的平均教育背景，以AverEdu表示（根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)說明，將董事會成員的學歷從低到高分別用1～5表示，該控制變量是將其學歷水平轉換成相應的教育年限，然后求出的平均值）；行業(yè)虛擬變量以Ind表示。本文數(shù)據(jù)是依據(jù)中國證監(jiān)會行業(yè)分類2012年版分類指引進行分類的，共涉及12個行業(yè)，因此設置了11個虛擬變量。當樣本公司屬于它們中的某一行業(yè)時，用虛擬變量1表示，其他的虛擬變量取0。

（三）模型設計

為了實證檢驗上市公司中的女性董事成員對公司績效所產(chǎn)生的影響，筆者設計了以下的實證回歸模型。

模型1：只對所有的控制變量進行回歸。

在接下來的幾個模型中將逐步加入各個解釋變量，這樣可以檢驗各個解釋變量對被解釋變量所產(chǎn)生的影響，并且可以就女性董事對公司績效的影響作出解釋。

模型2：在模型1的基礎上加入女性參與董事會的變量FemDirector，主要包括是否存在女性董事的虛擬變量Female和女性董事的比例Fbper兩個代理變量。將這兩個代理變量分別加入模型1以更好地檢驗女性董事參與對公司績效的影響，模型如下：

模型3：在模型2的基礎上加入是否由女性擔任董事長的虛擬變量FChairman，檢驗女性擔任董事長對公司績效的影響，模型如下：

模型4：在模型2的基礎上加入公司女性獨立董事人數(shù)的變量Indirector，檢驗女性獨立董事對公司績效的影響，模型如下：

四、實證分析

（一）變量的描述性統(tǒng)計分析

在我國1 042家上市公司的研究樣本中，董事會規(guī)模平均為10.132人，其中董事會人數(shù)為5～9人的公司有516家，10～14人的公司有461家，15～19人的公司有65家，所有樣本公司均符合公司法對董事會人數(shù)的規(guī)定?？傮w來說，樣本企業(yè)中女性董事的比例較低，平均為12.7%，最高為83.3%，最低為0；其中，338家公司沒有女性董事（比例為0），有8家公司女性董事的比例超過50%，但是在這8家公司中，只有1家公司的董事長為女性，其他公司的董事長均為男性。公司董事會成員中女性董事的比例，具體見表1。

表1　公司董事會成員中女性董事比例

將所研究的1 042家上市公司按行業(yè)分類①，去除金融類行業(yè)之外，共涉及12個行業(yè)，各行業(yè)內部女性董事的平均比例如表2所示。其中：農(nóng)、林、牧、漁業(yè)有21家公司，它們的女性董事平均比例最高，為17.92%；采礦業(yè)有24家公司，它們的女性董事平均比例最低，為6.50%。

表2　女性董事比例的行業(yè)分布

在所研究的1 042家公司中，董事長為女性的公司有52家，副董事長為女性的公司有53家，這說明大部分公司的董事長和副董事長為男性，只有少數(shù)公司的董事長和副董事長由女性擔任。由表3可知，AverAge的均值為50.862，說明我國上市公司董事會成員的平均年齡為50歲左右。AverEdu的均值為17.603，說明我國上市公司董事會成員的平均教育年限超過17年，大多數(shù)成員為本科以上學歷水平，總體教育背景還不差。從FChairman的均值可以看出，由女性擔任董事長的公司是非常少的，僅占公司總數(shù)的5%左右。從樣本的ROA值和公司市值來看，本研究選取的樣本包含了大小規(guī)模不同的公司并涉及各個不同類型的行業(yè)，大體上能夠反映我國上市公司的女性董事對公司績效影響的基本情況，樣本的總體情況如表3所示。

（二）回歸結果

1.對控制變量的檢驗

通過對模型1的檢驗（結果見表4）可知，公司市值在1%的顯著性水平上對公司績效具有正面影響；隨著公司規(guī)模不斷擴大，其市值不斷增加，在社會上的影響力不斷增大，可能會有更多的發(fā)展機會，可以給公司帶來更多的收益，因此公司市值對公司績效產(chǎn)生正面影響。而Dnum在1%的顯著性水平上對ROA存在負面影響；隨著董事會規(guī)模的擴大、董事人數(shù)的增加，大家在決策時意見不一、產(chǎn)生分歧，甚至形成分派的不利局面，這對公司發(fā)展不利，自然而然會影響到公司績效。董事會成員的平均年齡、平均教育水平對ROA的影響均不顯著。

表3　變量的描述性統(tǒng)計

2.女性董事的參與對公司績效影響的檢驗

模型2重點檢驗了女性董事的參與對公司績效的影響，結果顯示其兩個代理變量Female和Fbper對ROA均有顯著的正面影響（如表4所示）。具體地說，是否有女性董事的虛擬變量Female對ROA的影響在1%的水平上顯著，其相關系數(shù)為0.011 5，說明女性董事的存在對公司績效的提升更有利；女性董事的比例Fbper對ROA的影響在10%的水平上顯著，其相關系數(shù)為0.029 2，說明女性董事的比例越高越有利于公司績效的提升。

表4　女性董事的參與對公司績效的影響

3.女性擔任董事長對公司績效影響的檢驗

模型3檢驗了女性擔任董事長對公司績效的影響，結果如表5所示。該檢驗采取了分位數(shù)回歸方法，結果顯示：在低分位點0.25和中分位點0.50的水平上，女性擔任董事長對ROA具有正面影響，相關系數(shù)分別為0.009 5和0.010 4，且均通過了5%的顯著性檢驗；而在高分位點0.75的水平上，女性擔任董事長對ROA雖然也具有正面影響，相關系數(shù)為0.002 8，但不顯著。這說明女性擔任董事長對于績效較好的公司影響較弱，對于績效較差或者處于中等水平的公司影響較顯著。

表5　女性董事長對公司績效的影響

4.女性獨立董事對公司績效影響的檢驗

模型4檢驗了女性獨立董事對公司績效的影響，該檢驗采取的也是分位數(shù)回歸方法，結果如表6所示。由表6可知：在中分位點0.50的水平上，女性獨立董事對ROA有負面影響，相關系數(shù)為-0.005 3，且通過了5%的顯著性檢驗；而在低分位點0.25和高分位點0.75的水平上，雖然女性獨立董事對ROA也有負面影響，但不顯著。這說明女性獨立董事對于績效較好或較差的公司影響較弱，對于績效處于中等水平的公司影響較強。

表6　女性獨立董事對公司績效的影響

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了對以上實證結果的穩(wěn)健性進行檢驗，以得出更為可靠的結論，筆者將控制變量中作為公司規(guī)模代理變量的公司市值MarValue替換成公司營業(yè)總收入GRevenue，同樣取其對數(shù)，其他變量保持不變，對模型1和模型2進行回歸，結果如表7所示。由表7可知，是否存在女性董事的虛擬變量和女性董事的比例均對ROA有顯著的正面影響，對模型1和模型2的穩(wěn)健性檢驗的結論與實證結果得出的結論完全一致，說明結論具有可靠性和穩(wěn)定性。而對于模型3和模型4所采用的是分位數(shù)回歸方法，它本身就是穩(wěn)健性檢驗的一種方法，這里不再贅述。

表7　穩(wěn)健性檢驗

五、結論

女性董事的參與對公司績效有顯著的正面影響，具體表現(xiàn)是：在加入多個相關控制變量之后，董事會中有女性成員的公司，它們的績效更高，而且，董事會中女性成員的比例越高，公司績效就越高。由女性擔任董事長在低分位點和中分位點的水平上對公司績效產(chǎn)生了顯著的正面影響，而在高分位點的水平上，由女性擔任董事長對公司績效也具有正面影響，但并沒有通過顯著性檢驗，這說明由女性擔任董事長對于績效處于中低水平的公司影響較顯著。女性獨立董事在處于中分位點的水平上對公司績效有顯著的負面影響，而在低分位點和高分位點的水平上，女性獨立董事對公司績效雖然也有負面影響，但不顯著，這說明女性獨立董事對績效處于中等水平的公司影響較強。

本文的實證結果證實了女性董事的參與對公司績效的積極作用，然而本文僅就上市公司一年的數(shù)據(jù)進行了實證研究，結論的可靠性有待更多數(shù)據(jù)的支撐。未來可選取上市公司多年的數(shù)據(jù)進行面板數(shù)據(jù)分析，并且對女性董事比例過低的原因、影響因素以及女性董事對公司治理和運營等其他方面作用的研究，也都有待深入。希望能有越來越多的學者、企業(yè)家意識到女性董事的重要作用并加以重視，無論在學術研究層面、企業(yè)實踐層面還是在國家政策層面，對于女性加入董事會都應給予更多的關注。

注釋：

①行業(yè)變量IA代表農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，IB代表采礦業(yè)，IC代表制造業(yè)，ID代表電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)，IE代表建筑業(yè)，IF代表批發(fā)和零售業(yè)，IG代表交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，IH代表住宿和餐飲業(yè)，II代表信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)，IJ代表金融業(yè)（已被剔除），IK代表房地產(chǎn)業(yè)，IL代表租賃和商務服務業(yè)，IM代表科學研究和技術服務業(yè)。

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【責任編輯王建增】

A Study of the Influence of Women-Board Membership on the Company Performance：Based on the Data of 1042 Listed Companies in China

HU Qi，ZHOU Duanming
（School of Economics and Management，Anhui Normal University，Wuhu，Anhui，241000）

Board diversity，especially the influence of the gender dualization in the board of directors has been a focus of the international community study.This paper makes an empirical study of the influence of women-board membership on the company performance based on a survey of 1042 listed companies in the A-share markets of Shanghai and Shenzhen in 2013，for which OLS regression and quantile regression method are put to use.The study shows that：the participation of women directors has a significant and positive influence on the company performance.The performances of the companies with the women directors in are relatively higher.The higher the proportion of women directors is，the higher the company performance is.The gender of the chairwoman also has a positive effect on the company performance，especially，on the performance of the small and medium-sized companies.While，the involvement of the women-independent directors have a negative influence on the company performance，which turns out more obvious only in the medium companies.

Women-Board Membership，Gender Dualization，Company Performance

F272.91；F270.3

A

1674-6511（2016）04-0031-07

2016-01-15

安徽省社科規(guī)劃一般項目（AHSKY2014D52）；安徽師范大學“哲學社會科學繁榮發(fā)展計劃”首批重大項目（FRZD201302）；安徽師范大學2015年研究生科研創(chuàng)新與實踐項目（2015cxsj032）。

胡琦（1992-），女，安徽黃山人，安徽師范大學經(jīng)濟管理學院碩士研究生。研究方向：公司治理。周端明（1973-），男，安徽太湖人，安徽師范大學經(jīng)濟管理學院教授，碩士生導師，經(jīng)濟學博士。研究方向：經(jīng)濟發(fā)展與收入分配。