周勇+鐘家惠+胡嘉文+胡敏玲

[摘 要]自1998年實(shí)行住房貨幣制度改革以來(lái)，我國(guó)貨幣供應(yīng)量與房?jī)r(jià)同時(shí)攀升。首先梳理貨幣發(fā)行量對(duì)房?jī)r(jià)影響的傳導(dǎo)機(jī)制，然后通過(guò)建立誤差修正模型對(duì)房?jī)r(jià)與貨幣供應(yīng)量的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，最后提出優(yōu)化策略。

[關(guān)鍵詞]貨幣供應(yīng)量；房地產(chǎn)；誤差修正模型

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.38.148

我國(guó)房?jī)r(jià)自2003年后進(jìn)入快速上升期。央行雖然采取多種措施抑制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，但每次都收效甚微。在貨幣增速居高不下的現(xiàn)實(shí)背景下，市場(chǎng)難免將房?jī)r(jià)上漲歸咎于貨幣投放。真實(shí)情況如何有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。

1 文獻(xiàn)綜述

韓鑫韜和王擎（2011）研究了我國(guó)房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率與貨幣供應(yīng)量、匯率以及利率的線性波動(dòng)關(guān)系，發(fā)現(xiàn)貨幣供給和利率對(duì)房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率變動(dòng)的影響不大，而匯率對(duì)其有顯著線性影響?，q珂（2012）從熱錢(qián)涌入和貨幣政策兩個(gè)角度入手，通過(guò)構(gòu)建向量誤差修正模型實(shí)證發(fā)現(xiàn)，貨幣供應(yīng)量與房?jī)r(jià)之間存在顯著的因果關(guān)系，即貨幣供應(yīng)量增加推動(dòng)了房?jī)r(jià)上漲。鄭忠華和郭娜（2012）從信貸渠道角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)信貸規(guī)模越大，資產(chǎn)價(jià)格越高，貨幣發(fā)行量增加是房?jī)r(jià)增高的根本原因。

王碩（2013）通過(guò)推導(dǎo)房?jī)r(jià)的存量-流量模型，發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量與房?jī)r(jià)之間的關(guān)系為正，而利率與房?jī)r(jià)之間的關(guān)系為負(fù)；從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，利率對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)控的效果微弱，而貨幣供給的調(diào)控效果顯著。胡銘煌（2014）指出，貨幣供應(yīng)主要通過(guò)兩個(gè)途徑引起房?jī)r(jià)上漲，除了貨幣發(fā)行導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上升外，房地產(chǎn)市場(chǎng)投資占貨幣發(fā)行總量比例上升也是重要原因。

既有研究在理論基礎(chǔ)、研究方法、研究數(shù)據(jù)等方面存在差異，結(jié)論也各異。本文據(jù)此進(jìn)一步揭示貨幣供應(yīng)量與房?jī)r(jià)之間的關(guān)系，以期獲得更多有益結(jié)論。

2 貨幣供應(yīng)量影響房?jī)r(jià)的機(jī)理分析

2.1 信貸傳導(dǎo)機(jī)制

作為資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的資金需求量極大，銀行貸款是其主要資金來(lái)源，銀行貸款規(guī)模對(duì)房?jī)r(jià)影響至深。當(dāng)中央銀行實(shí)行寬松貨幣政策時(shí)，銀行可貸資金增大，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的資金供給增多，導(dǎo)致房地產(chǎn)供給增加。同時(shí)，居民個(gè)人住房貸款需求更易得到滿足，自然刺激房?jī)r(jià)上漲。

2.2 利率傳導(dǎo)機(jī)制

從個(gè)人消費(fèi)角度看，當(dāng)貨幣供給增加時(shí)，利率水平下降，儲(chǔ)蓄收益減少，股票或債券的收益上升。股票或債券收益上升又刺激消費(fèi)，于是房屋需求上升。再加上按揭貸款的成本相對(duì)減少，居民還款能力提高，也進(jìn)一步刺激其購(gòu)房需求，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。從企業(yè)投資角度看，貨幣供給增加，利率下降，企業(yè)融資成本降低，投資的邊際收益率提高，從而刺激投資增長(zhǎng)。房地產(chǎn)企業(yè)將獲得更大的資金回旋余地，利于其通過(guò)提價(jià)營(yíng)銷(xiāo)策略。

3 實(shí)證分析

3.1 指標(biāo)選擇與數(shù)據(jù)采集

選擇M2作為貨幣供應(yīng)量的代理指標(biāo)，房地產(chǎn)價(jià)格以商品房銷(xiāo)售總量除以商品房銷(xiāo)售面積得到，表示為hp。加入人均可支配收入、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資作為控制變量，分別用INCOME和HPI表示。樣本期選取2007—2015年共36個(gè)季度，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)研網(wǎng)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。

3.2 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為降低季節(jié)性因素的影響，首先用census X12方法對(duì)樣本數(shù)據(jù)投資進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整。同時(shí)為了降低異方差影響，對(duì)四個(gè)變量進(jìn)行對(duì)數(shù)變換。

對(duì)四個(gè)變量實(shí)施ADF檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)INHP、INM2、INHPI、ININCOME在零階上非平穩(wěn)，但都是一階單整。

3.3 格蘭杰因果檢驗(yàn)

利用格蘭杰檢驗(yàn)判定幾個(gè)變量之間的因果關(guān)系，輸出結(jié)果見(jiàn)下表。

上述結(jié)果表明：貨幣供應(yīng)量、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資都是房地產(chǎn)價(jià)格的格蘭杰原因，而人均可支配收入不是房地產(chǎn)價(jià)格的格蘭杰原因。幾個(gè)變量總體來(lái)講是房地產(chǎn)價(jià)格變化的格蘭杰原因。

4 結(jié)論與建議

本文通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，貨幣供應(yīng)量對(duì)房?jī)r(jià)有直接影響，兩者為正相關(guān)關(guān)系。并且，貨幣供應(yīng)量的滯后期也與房?jī)r(jià)正相關(guān)，呈遞增效應(yīng)；房地產(chǎn)投資與房?jī)r(jià)也成正相關(guān)關(guān)系，但滯后效應(yīng)遞減。

據(jù)此我們認(rèn)為，央行應(yīng)該嚴(yán)格控制貨幣供應(yīng)量的過(guò)快增長(zhǎng)，避免引起房?jī)r(jià)的不合理快速上漲。同時(shí)應(yīng)保持貨幣政策的連續(xù)性，避免貨幣政策時(shí)滯的影響。同時(shí)積極利用房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資滯后期對(duì)房?jī)r(jià)的遞減效應(yīng)，增加房地產(chǎn)市場(chǎng)供給，在風(fēng)險(xiǎn)可控范圍內(nèi)加速房產(chǎn)開(kāi)發(fā)。

參考文獻(xiàn)：

[1]韓鑫韜，王擎.我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與中央銀行貨幣政策調(diào)控[J].南方金融，2011（11）.

[2]王碩.我國(guó)貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)價(jià)格有效性分析[D].太原：山西財(cái)經(jīng)大學(xué)，2013.