鄧秋玲

近年來(lái)，資本市場(chǎng)上掀起了一股并購(gòu)重組的浪潮。為了規(guī)范上市公司重大資產(chǎn)重組行為，證監(jiān)會(huì)頒布了《上市公司重大重組管理辦法》，要求上市公司購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)時(shí)應(yīng)提供擬購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的盈利預(yù)測(cè)報(bào)告，同時(shí)簽訂明確可行的補(bǔ)償協(xié)議。但是上市公司未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的新聞卻屢屢被曝出。以斯太爾為例，2014年斯太爾收購(gòu)了斯太爾動(dòng)力投資有限公司，其控股股東為此做出了高額利潤(rùn)承諾。然而，斯太爾2014年業(yè)績(jī)僅完成32.2%，與此同時(shí)控股股東還申請(qǐng)了業(yè)績(jī)承諾變更，以現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)姆绞酱媪嗽械墓杀净刭?gòu)注銷(xiāo)。根據(jù)2015年業(yè)績(jī)快報(bào)，斯太爾更是虧損1.9了億元。到底什么是業(yè)績(jī)承諾？為什么上市公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況與業(yè)績(jī)承諾會(huì)出現(xiàn)如此大的差異？哪些行業(yè)的上市公司更容易出現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾難以實(shí)現(xiàn)的問(wèn)題？本文擬通過(guò)研究2015年度上市公司對(duì)業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)的審核報(bào)告，揭示上市公司并購(gòu)重組中的業(yè)績(jī)承諾條款可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

一、業(yè)績(jī)承諾機(jī)制簡(jiǎn)介

業(yè)績(jī)承諾是指在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，轉(zhuǎn)讓方對(duì)資產(chǎn)未來(lái)的盈利情況進(jìn)行的預(yù)測(cè)，并在未實(shí)現(xiàn)預(yù)期業(yè)績(jī)時(shí)對(duì)購(gòu)買(mǎi)方予以補(bǔ)償?shù)男袨?。主要包括以下兩部分?nèi)容：

（一）業(yè)績(jī)承諾

標(biāo)的資產(chǎn)的出售方通常會(huì)對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)的盈利情況做出承諾。常見(jiàn)的承諾方式有銷(xiāo)售收入承諾、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)承諾、凈利潤(rùn)承諾。比較苛刻的盈利補(bǔ)償協(xié)議甚至?xí)?duì)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款回款率、直接客戶(hù)貢獻(xiàn)毛利潤(rùn)占總毛利比等做出承諾。承諾期限一般為3～4年。

（二）損失補(bǔ)償

如果經(jīng)審計(jì)的承諾利潤(rùn)在盈利預(yù)測(cè)承諾期內(nèi)未能達(dá)到，則發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的交易對(duì)方應(yīng)對(duì)上市公司進(jìn)行補(bǔ)償。損失補(bǔ)償一般有現(xiàn)金補(bǔ)償和股份補(bǔ)償兩種方式。

二、2014年上市公司業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)情況概述

根據(jù)2015年度上市公司出具的業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)情況說(shuō)明，共有60家上市公司在并購(gòu)重組中涉及到75家標(biāo)的資產(chǎn)未完成2014年度的業(yè)績(jī)承諾，相關(guān)交易方需要對(duì)此進(jìn)行損失補(bǔ)償。具體情況如下：

（一）未完成業(yè)績(jī)承諾企業(yè)的行業(yè)分布

2014年業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的標(biāo)的資產(chǎn)主要分布在機(jī)械設(shè)備與零部件生產(chǎn)、軟件開(kāi)發(fā)與信息服務(wù)、礦業(yè)與能源開(kāi)采行業(yè)，具體分布如圖1所示。

從圖1可以看出，在75個(gè)樣本中，約有25%的公司主要生產(chǎn)各種機(jī)械設(shè)備或者零部件產(chǎn)品，16%的公司提供軟件開(kāi)發(fā)和信息服務(wù)，15%的企業(yè)從事礦業(yè)或者能源開(kāi)采等，其他涉及的行業(yè)還有化工業(yè)、材料業(yè)、設(shè)計(jì)業(yè)等等。但并購(gòu)方和標(biāo)的資產(chǎn)方所處的行業(yè)并不是完全匹配的。上市公司在資產(chǎn)重組時(shí)可能處于各種原因進(jìn)行縱向并購(gòu)、橫向并購(gòu)，甚至多元化并購(gòu)。因此從并購(gòu)方的行業(yè)分布來(lái)看，出現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的上市公司中主要分布在機(jī)械設(shè)備制造、化工和信息服務(wù)行業(yè)。

（二）業(yè)績(jī)承諾完成比例

總體來(lái)看，大部分標(biāo)的資產(chǎn)2014年度業(yè)績(jī)承諾完成了50%～100%。但是，在75家未完成業(yè)績(jī)承諾的標(biāo)的資產(chǎn)中，12%的公司不僅沒(méi)有完成業(yè)績(jī)承諾，反而處于虧損狀態(tài)。9.33%的公司業(yè)績(jī)承諾完成了不到30%，12%的公司業(yè)績(jī)承諾完成了30%～50%，14.67%的公司業(yè)績(jī)承諾完成了50%～70%，24%的公司業(yè)績(jī)承諾完成了70%～90%，18.67%的公司業(yè)績(jī)承諾完成了90%以上，還有少部分公司沒(méi)有公布業(yè)績(jī)承諾完成情況。

（三）業(yè)績(jī)承諾未完成的原因

從表1可以看出，在業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的解釋公告中，約一半的上市公司沒(méi)有對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的原因作出解釋。而在提及原因的企業(yè)中，大部分（占總樣本的22.67%）標(biāo)的資產(chǎn)提到了行業(yè)形勢(shì)嚴(yán)峻給企業(yè)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的沖擊。出現(xiàn)這種情況的標(biāo)的資產(chǎn)主要處于金屬或者能源類(lèi)上下游行業(yè)，包括礦業(yè)開(kāi)采與產(chǎn)銷(xiāo)、機(jī)械設(shè)備制造、貴金屬回收等。此外，6.67%的標(biāo)的資產(chǎn)則是由于項(xiàng)目推遲上線造成實(shí)際業(yè)績(jī)不及預(yù)期，這類(lèi)公司大部分是游戲開(kāi)發(fā)企業(yè)，比如中青寶收購(gòu)的美峰數(shù)碼主打產(chǎn)品之一《上古3》推遲到2015年上線，導(dǎo)致公司2014年業(yè)績(jī)不甚理想。還有5.33%的標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期是因?yàn)榇嬖诖罂蛻?hù)依賴(lài)，大客戶(hù)訂單的減少?lài)?yán)重影響了企業(yè)的盈利狀況。舉例來(lái)說(shuō)，金利科技收購(gòu)的宇瀚光電主要是為蘋(píng)果公司提供手機(jī)配件。由于蘋(píng)果公司推出新產(chǎn)品采用新工藝，導(dǎo)致公司銘板產(chǎn)品訂單大幅下降，因而未能實(shí)現(xiàn)盈利預(yù)測(cè)。剩余企業(yè)業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期的原因則多種多樣，占比較大的有政府新政策出臺(tái)、廠區(qū)停產(chǎn)建設(shè)等。

（四）業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償方式及執(zhí)行情況

在75個(gè)樣本中，僅有不到1/3的標(biāo)的資產(chǎn)售出方約定在業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)時(shí)優(yōu)先以股份進(jìn)行補(bǔ)償，懲罰力度不大，而在實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中補(bǔ)償措施也沒(méi)有全部落實(shí)到位。具體來(lái)看，70.67%的重組相對(duì)方承諾在業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)時(shí)優(yōu)先向上市公司進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償，僅有28%的重組相對(duì)方承諾優(yōu)先以股份向上市公司進(jìn)行補(bǔ)償，不足2%的公司視業(yè)績(jī)具體完成比例來(lái)決定補(bǔ)償方案。在實(shí)際執(zhí)行時(shí)，80%的相對(duì)方均完成了對(duì)上市公司的補(bǔ)償，但有13.33%的上市公司并未公布后續(xù)執(zhí)行情況，更有6.67%的相對(duì)方變更了業(yè)績(jī)承諾。他們或是以現(xiàn)金補(bǔ)償代替股份補(bǔ)償，或是延遲業(yè)績(jī)承諾期限，或者直接降低后續(xù)承諾的業(yè)績(jī)金額。值得注意的是，在樣本中有2.67%的相對(duì)方拒不履行對(duì)上市公司的補(bǔ)償，與上市公司發(fā)生了訴訟。

三、業(yè)績(jī)承諾條款的潛在風(fēng)險(xiǎn)與應(yīng)對(duì)方法

（一）業(yè)績(jī)承諾成為空談屢見(jiàn)不鮮

業(yè)績(jī)承諾條款的出具本意是保護(hù)中小投資者的利益，然而在實(shí)踐中，隨著業(yè)績(jī)承諾成為資產(chǎn)重組的模式化條款，其實(shí)際約束效力逐漸減小，甚至出現(xiàn)了企業(yè)為迎合市場(chǎng)預(yù)期出具“漂亮”業(yè)績(jī)承諾的情況。從上文概述中可以發(fā)現(xiàn)，業(yè)績(jī)承諾成為空談的情況屢見(jiàn)不鮮。重要原因之一是標(biāo)的資產(chǎn)售出方業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的處罰成本太小。在樣本中，約3/4的相對(duì)方僅需向上市公司進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償，相比股份補(bǔ)償來(lái)說(shuō)懲罰并不重，更有部分企業(yè)直接變更業(yè)績(jī)承諾或者拒不履行補(bǔ)償。為了加大處罰力度，本文認(rèn)為監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)重組的監(jiān)管，更多的推行股份補(bǔ)償機(jī)制作為業(yè)績(jī)承諾中補(bǔ)償條款的優(yōu)選方式。同時(shí)在承諾期限內(nèi)，也可以對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)出售方獲得的現(xiàn)金或者股份進(jìn)行鎖定，以防止在日后實(shí)際進(jìn)行補(bǔ)償時(shí)難以落實(shí)處罰。

（二）短期業(yè)績(jī)承諾難以為長(zhǎng)期發(fā)展提供保障

由于業(yè)績(jī)承諾是對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)期間盈利情況進(jìn)行的預(yù)測(cè)，隨著預(yù)測(cè)期限的延長(zhǎng)，盈利數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確度與可信度都會(huì)隨之下降。因此，業(yè)績(jī)承諾期限常常為3～4年。在此之后如果標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況開(kāi)始或者持續(xù)惡化，那么中小投資者將為此買(mǎi)單。因此在投資時(shí)，中小投資者要保持理性，避免陷入上市公司資產(chǎn)重組炒作的陷阱中。尤其是近一年來(lái)證監(jiān)會(huì)已經(jīng)推出了多項(xiàng)鼓勵(lì)上市公司并購(gòu)重組的舉措，政府將進(jìn)一步簡(jiǎn)政放權(quán)，擴(kuò)大并購(gòu)重組取消行政審批的范圍。政府對(duì)企業(yè)并購(gòu)重組的背書(shū)力度日益減小，更需要投資者學(xué)會(huì)保護(hù)自己的利益，不要因?yàn)橘Y產(chǎn)重組中漂亮的業(yè)績(jī)承諾而失去理性。

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（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）