王小嘉

2017年雖面臨房地產(chǎn)周期性下行、汽車(chē)及地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)增速下滑等負(fù)面因素的制約，但在財(cái)政政策更加積極、基建投資發(fā)力、PPP加速落地等的支撐下，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)有所下滑，但仍將保持在6.5%左右的中高增速水平上。

全球資本市場(chǎng)在2016年再次經(jīng)歷大幅波動(dòng)的一年，但各大資產(chǎn)類(lèi)整體“漲多跌少”，還是給投資者帶來(lái)了不錯(cuò)的回報(bào)。其中，原油全年上漲45%，領(lǐng)跑各資產(chǎn)類(lèi)，隨后是美國(guó)的高收益?zhèn)?，其?016年一路高歌猛進(jìn)，漲幅約17%，排在之后的是英國(guó)富時(shí)100股票指數(shù)，漲幅約14%。

2016年總體表現(xiàn)：原油大漲，股票后程發(fā)力

具體來(lái)看，全球主要市場(chǎng)的股票指數(shù)在2016年錄得了不錯(cuò)的收益，尤其在英國(guó)退歐及特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)這兩只“黑天鵝”來(lái)襲時(shí)，股市（特別是大盤(pán)指數(shù)）反而有不錯(cuò)的表現(xiàn)，從而在后半程發(fā)力，超越了上半年表現(xiàn)搶眼的債券資產(chǎn)。例如，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)上漲14%，而美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)全年上漲約10%，此外，泛歐斯托克600指數(shù)和日經(jīng)225指數(shù)在全年錄得持平或者小幅下跌，上證綜指受到年初熔斷影響，全年下跌逾12%。

債市方面，在經(jīng)歷了前3個(gè)季度的整體上揚(yáng)之后，由于對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息及全球經(jīng)濟(jì)“再通脹”的預(yù)期逐漸升溫，債市尤其是國(guó)債在四季度受到了明顯的壓力，回調(diào)明顯，盡管如此，高收益?zhèn)约肮緜匀辉谌杲o投資者創(chuàng)造了超過(guò)5%以上的回報(bào)。

商品方面，原油在2016年年初曾一度觸底至30美元之下，隨后一路反彈至50美元，到年底終于實(shí)現(xiàn)了歐佩克以及非歐佩克對(duì)于減產(chǎn)的一致意見(jiàn)，全球原油在“供給側(cè)改革”之下，價(jià)格穩(wěn)定在50美元的上方。黃金在2016年上半年階段表現(xiàn)靚麗，漲幅一度超過(guò)20%，但是隨著強(qiáng)美元之路開(kāi)啟，以及實(shí)際利率的上升，黃金受到了擠壓，回吐了年內(nèi)的大部分漲幅，最終在2016年上漲約8.5%。

匯率方面，美元指數(shù)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，全年升值約4%，日元也升值了3%，而受到英國(guó)退歐，以及歐洲銀行業(yè)困境的影響，歐元兌美元匯率貶值了3%，英鎊則大幅貶值超過(guò)了16%。

風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益：信用債“性?xún)r(jià)比 ”最高

正如筆者所一再?gòu)?qiáng)調(diào)的，投資不能僅從收益這一個(gè)維度來(lái)進(jìn)行衡量，而應(yīng)當(dāng)從風(fēng)險(xiǎn)收益的二維角度加以綜合的評(píng)估，才能取得更加合意的投資效果。下面筆者將通過(guò)夏普率（Sharpe Ratio）指標(biāo)來(lái)為大家展示風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益排名情況。

如圖2所示，在所有資產(chǎn)類(lèi)當(dāng)中，信用債（公司債及高收益?zhèn)┍憩F(xiàn)出了最高的“性?xún)r(jià)比”。以美國(guó)高收益?zhèn)鶠槔?，其?016年受到了雙重利好，在上半年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想，美國(guó)10年期國(guó)債的收益率一度在6月低至1.37%，從而讓整個(gè)債券板塊都受益良多，而在下半年，盡管無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率迅速攀升，但是由于經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好，高收益?zhèn)倪`約風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期將會(huì)下降，從而導(dǎo)致了信用利差的收窄。除了信用債板塊之外，其余板塊在2016年的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益普遍表現(xiàn)一般，這也從另一個(gè)側(cè)面體現(xiàn)出了各風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)率上升的現(xiàn)實(shí)。

原油大逆轉(zhuǎn)

接下來(lái)看一看2016年和2015年相比，各類(lèi)資產(chǎn)的表現(xiàn)是否發(fā)生了明顯的反轉(zhuǎn)。如圖3所示，最大的逆轉(zhuǎn)無(wú)疑發(fā)生在原油上，2015年原油價(jià)格下跌超過(guò)30%，而在2016年則回升了45%之多。除此之外，新興市場(chǎng)股票在2015年受制于強(qiáng)美元的壓制，以及大宗商品的深度下跌，股市普遍表現(xiàn)不佳，而在2016年隨著商品的回暖，以及美元整體溫和上升，從而在2016年有不錯(cuò)的表現(xiàn)，MSCI新興市場(chǎng)股票指數(shù)在2016年上漲約8.6%，以巴西股市為例，IBOVESPA指數(shù)在2016年漲幅近39%，而與此同時(shí)，巴西貨幣雷亞爾兌美元升值了17.8%。在主要資本市場(chǎng)類(lèi)別中，2016年表現(xiàn)差于2015年的要屬中國(guó)股市了，在經(jīng)歷了2015年過(guò)山車(chē)般的行情之后，盡管在2015年仍錄得正收益，中國(guó)股市在2016年受年初熔斷的較大影響，全年上證綜指累計(jì)下跌約12.3%。

黑天鵝事件：因禍得福？

2016年，最著名的黑天鵝事件有兩個(gè)：一個(gè)是英國(guó)脫歐；另一個(gè)則是特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)。因此，有不少人戲稱(chēng)當(dāng)前全世界都處于黑天鵝湖?；仡欉@兩個(gè)事件，筆者發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的情況：黑天鵝事件盡管在事前沒(méi)有預(yù)料，但是在發(fā)生之后，市場(chǎng)能夠非常快地消化這些不利因素，進(jìn)而走向反轉(zhuǎn)行情，如圖下頁(yè)4、圖5所示。例如，脫歐公投之后英國(guó)富時(shí)100指數(shù)在短暫下跌之后立即轉(zhuǎn)為上漲。再例如，在特朗普當(dāng)選之后，全球股市立即擁抱特朗普，催生了股市特別是金融股的一場(chǎng)狂歡，“特朗普交易”的名號(hào)應(yīng)運(yùn)而生。因此，2016年黑天鵝事件的最終結(jié)果都是因禍得福，到了2017年，黑天鵝事件只多不少，能否再次上演這種逆轉(zhuǎn)，我們不妨拭目以待。

2017年投資展望

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)方面，2017年雖面臨房地產(chǎn)周期性下行、汽車(chē)及地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)增速下滑等負(fù)面因素的制約，但在財(cái)政政策更加積極、基建投資發(fā)力、PPP加速落地等的支撐下，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)有所下滑，但仍將保持在6.5%左右的中高增速水平上。

全球經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)步回升，“再通脹”將是2017年的主題。除美國(guó)經(jīng)濟(jì)在明顯回升（尤其體現(xiàn)在強(qiáng)勁的就業(yè)市場(chǎng)上）之外，歐元區(qū)最新制造業(yè)PMI指數(shù)為54.9%，創(chuàng)下了近5年半的新高。在大宗商品價(jià)格穩(wěn)定的背景下，預(yù)計(jì)全球主要經(jīng)濟(jì)體的通脹水平將在2017年向著2%的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)或者接近。

A股尤其成長(zhǎng)板塊估值經(jīng)歷了較大消化，估值壓力明顯緩解，再考慮到宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基本平穩(wěn)，企業(yè)盈利仍在改善階段，預(yù)計(jì)近期A(yíng)股有望震蕩修復(fù)。主題方面，建議關(guān)注國(guó)企改革和基建板塊，以及食品飲料等消費(fèi)行業(yè)的春節(jié)行情。

由特朗普就任美國(guó)總統(tǒng)而引發(fā)的“特朗普交易”已接近尾聲，而市場(chǎng)也開(kāi)始逐漸衡量各項(xiàng)利好政策——減稅、擴(kuò)大財(cái)政支出、放松金融管制等——的現(xiàn)實(shí)可行性。整體上，這些政策將導(dǎo)致全球新一輪的“再通脹”過(guò)程，在這一周期中股票資產(chǎn)將好于債券資產(chǎn)。

2017年穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)有所弱化，“防風(fēng)險(xiǎn)、抑泡沫、去杠桿”成為關(guān)注重點(diǎn)。貨幣政策基調(diào)被調(diào)整為“保持穩(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門(mén)，努力暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定”。預(yù)計(jì)貨幣環(huán)境短期將維持2016年下半年以來(lái)的偏緊態(tài)勢(shì)，同時(shí)短期企穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)基本面和仍處于上行階段的通脹水平也暫不支持債券收益率的大幅下行。

大宗商品方面，盡管后半程乏力，黃金在2016年仍錄得約8.5%（美元計(jì)價(jià)）的漲幅，隨著美元指數(shù)在近期企穩(wěn)，以及金價(jià)在前期的下跌，預(yù)計(jì)1月金價(jià)將趨穩(wěn)，其在2017年的價(jià)值主要體現(xiàn)在避險(xiǎn)。

對(duì)于原油，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇擴(kuò)張期，需求端將繼續(xù)回暖，而歐佩克及非歐佩克組織的減產(chǎn)也將從供給端對(duì)市場(chǎng)形成利好，雖然有頁(yè)巖油虎視眈眈，但預(yù)計(jì)油價(jià)仍將以溫和上行為主。