文/劉立安 張輝

倫勃朗 杜普教授的解剖學(xué)課 169×216cm 海牙莫里斯皇家繪畫陳列館收藏

一、引言

近些年，越來(lái)越多的金融理論家和收藏家開(kāi)始將藝術(shù)品這類低流動(dòng)性的資產(chǎn)視為一類可供選擇的投資工具，而不再僅作為收藏者的個(gè)人愛(ài)好。2016年中國(guó)成為全球藝術(shù)品市場(chǎng)第一大國(guó)，拍賣成交總量為9.14萬(wàn)件，總成交額達(dá)到47.9億美元，中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)成交額在全球藝術(shù)品市場(chǎng)上的份額達(dá)到了38%；從構(gòu)成來(lái)看，中國(guó)書畫繼續(xù)占據(jù)中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)的絕對(duì)主流，覆蓋了92%的拍賣品和81%的拍賣收入(雅昌，2016)。如此龐大的市場(chǎng)交易規(guī)模，催生了人們對(duì)藝術(shù)品投資收益與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究。這也正是當(dāng)前藝術(shù)品市場(chǎng)亟待解決且有重大意義的課題之一。

國(guó)內(nèi)外一些學(xué)者研究了藝術(shù)品投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。Seckin & Atukeren(2006)通過(guò)研究土耳其藝術(shù)品市場(chǎng)投資回報(bào)率與其他金融市場(chǎng)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)與其他金融市場(chǎng)相比，藝術(shù)品投資并沒(méi)有獲得極高的收益率。Ferdi Botha& Snowball(2015)運(yùn)用2000-2013年間南非的藝術(shù)品市場(chǎng)數(shù)據(jù)，研究了藝術(shù)品加入資產(chǎn)組合是否能改善投資組合的配置效率問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)藝術(shù)品加入投資組合并沒(méi)有產(chǎn)生應(yīng)有的效果，無(wú)法與房地產(chǎn)、債券以及股票組成多元化的投資組合。石陽(yáng)和李曜(2013)使用2000-2011年間中國(guó)藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)收益率極高且波動(dòng)很大；但藝術(shù)品收益率與其他金融資產(chǎn)收益率相關(guān)性不高。賀雷(2010)分析了藝術(shù)市場(chǎng)指數(shù)、股票指數(shù)和黃金指數(shù)的收益風(fēng)險(xiǎn)狀況及相關(guān)性，證明了藝術(shù)品在資產(chǎn)組合管理中的功能，得出將中國(guó)藝術(shù)品引入資產(chǎn)組合可以有效地改善資產(chǎn)組合配置質(zhì)量的重要結(jié)論。

綜上所述，國(guó)內(nèi)外學(xué)者在藝術(shù)品投資領(lǐng)域的研究已經(jīng)取得了一定的研究成果。但是由于藝術(shù)品市場(chǎng)相對(duì)分散，沒(méi)有正式的報(bào)價(jià)系統(tǒng)，交易數(shù)據(jù)難以收集，研究數(shù)據(jù)主要通過(guò)研究者個(gè)人采集，降低了現(xiàn)有研究結(jié)論的可靠性。因此，本文擬利用由濰坊銀行藝術(shù)金融研究中心近期推出的一組極具特色的藝術(shù)金融數(shù)據(jù)，研究藝術(shù)品投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)及其可能在投資領(lǐng)域發(fā)揮的作用。

二、藝術(shù)金融數(shù)據(jù)簡(jiǎn)介與金融數(shù)據(jù)選擇

濰坊銀行藝術(shù)金融研究中心推出了包含四種價(jià)格型指數(shù)與三種景氣型指數(shù)的一套藝術(shù)品市場(chǎng)指數(shù)。四種價(jià)格型指數(shù)包括“中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)”、“畫廊價(jià)格指數(shù)”、“濰坊畫廊100指數(shù)”、“中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)”；三種景氣型指數(shù)包括“綜合溢價(jià)指數(shù)”、“分類溢價(jià)指數(shù)”及“藝術(shù)家溢價(jià)指數(shù)”。該系列指數(shù)反映了中國(guó)藝術(shù)金融發(fā)展的狀態(tài)和藝術(shù)品市場(chǎng)的行情，是目前國(guó)內(nèi)最可靠、最具代表性的藝術(shù)品市場(chǎng)指數(shù)。

根據(jù)研究目的，本文選用價(jià)格型指數(shù)作為研究對(duì)象，利用2010-2016年間中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)1.中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)，是以濰坊銀行藝術(shù)金融研究中心專家委員會(huì)選擇的、全國(guó)范圍內(nèi)8家知名拍賣行的交易價(jià)格為樣本，反應(yīng)國(guó)內(nèi)代表性拍賣行藝術(shù)品交易價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的指標(biāo)。為樣本計(jì)算收益增長(zhǎng)率及標(biāo)準(zhǔn)差，以衡量藝術(shù)品市場(chǎng)的收益率2.因中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)是兩個(gè)月發(fā)布一次，本文首先計(jì)算其兩個(gè)月收益增長(zhǎng)率，再計(jì)算出其月平均增長(zhǎng)率。及風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。另外，本文還采用2014-2016年的中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)3.中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)，是以濰坊銀行積累的藝術(shù)金融業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，反應(yīng)國(guó)內(nèi)金融化程度較高的藝術(shù)品價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的指標(biāo)。、濰坊畫廊100指數(shù)4.濰坊畫廊100指數(shù)，是以濰坊銀行授信畫廊的藝術(shù)品交易價(jià)格為樣本，反應(yīng)國(guó)內(nèi)代表性畫廊藝術(shù)品交易價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的指標(biāo)。多角度衡量藝術(shù)品市場(chǎng)的收益與風(fēng)險(xiǎn)特征。

同時(shí)，本文選取2010-2016年間的上證指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、上海黃金交易所黃金現(xiàn)貨價(jià)格、上海同業(yè)拆借利率(3個(gè)月)、債券收益率以及滬深300股指期貨結(jié)算價(jià)作為研究對(duì)象，比較研究不同市場(chǎng)的收益與風(fēng)險(xiǎn)。

三、藝術(shù)品市場(chǎng)的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析

1.藝術(shù)品指數(shù)統(tǒng)計(jì)分析

表1匯總了中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)、中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)及濰坊畫廊100指數(shù)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到64.99，遠(yuǎn)高于中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)和濰坊畫廊100指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差。這也反映了藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)價(jià)格的高波動(dòng)性和商業(yè)銀行藝術(shù)金融業(yè)務(wù)及畫廊藝術(shù)品價(jià)格的相對(duì)穩(wěn)定性的差異。另外，中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)峰度最高，達(dá)到5.90；其偏度為1.35，也大于其他兩種藝術(shù)品價(jià)格指數(shù)的水平。這說(shuō)明中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格相對(duì)比較集中，且有少數(shù)觀察值很大。這一特點(diǎn)應(yīng)該是體現(xiàn)了濰坊銀行開(kāi)展藝術(shù)金融業(yè)務(wù)時(shí)的業(yè)務(wù)偏好。而中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)與濰坊畫廊100指數(shù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果也表明其更接近于正態(tài)分布。

表1 藝術(shù)品指數(shù)描述性統(tǒng)計(jì)匯總

表2 主要金融資產(chǎn)月收益率的描述性統(tǒng)計(jì)匯總(%)

2.與其他金融資產(chǎn)的對(duì)比

表2顯示了主要金融資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)。從收益角度來(lái)看，藝術(shù)品市場(chǎng)收益率遠(yuǎn)高于其他金融資產(chǎn)，中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)月收益率達(dá)到11.73%的高收益。中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的月收益率分別為1.475%和1.411%，高于上證指數(shù)的0.459%。另外，一年期和十年期政府債券及國(guó)債的月收益率水平高于黃金的收益水平，但低于同期的企業(yè)債券收益率。

從風(fēng)險(xiǎn)視角看，藝術(shù)品市場(chǎng)極具風(fēng)險(xiǎn)性。首先，中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)、中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)及濰坊畫廊100指數(shù)的價(jià)格波動(dòng)區(qū)間大于股票市場(chǎng)的波動(dòng)區(qū)間。債券市場(chǎng)和拆借市場(chǎng)的波動(dòng)區(qū)間相對(duì)較小，風(fēng)險(xiǎn)較低。同時(shí)，從標(biāo)準(zhǔn)差的角度看也有類似結(jié)論，即藝術(shù)品投資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最高，其次是股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最小。從變異系數(shù)(收益/風(fēng)險(xiǎn))角度看，債券市場(chǎng)與同業(yè)拆借市場(chǎng)的變異系數(shù)最高，其次是中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)，均高于其他藝術(shù)品指數(shù)和股票市場(chǎng)指數(shù)的變異系數(shù)。這說(shuō)明，債券市場(chǎng)和拆借市場(chǎng)仍然是大額資金最為安全的投資市場(chǎng)，藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)對(duì)資金也具有一定的吸引力。

綜上所述，國(guó)債市場(chǎng)最具投資價(jià)值，但是其收益偏低，投資局限性比較大。除債券類資產(chǎn)外，可以發(fā)現(xiàn)藝術(shù)品的綜合投資價(jià)值還是比較好的，要優(yōu)于股票市場(chǎng)、股指期貨以及黃金市場(chǎng)。

圖1為主要金融資產(chǎn)收益率的折線圖。從圖中可以看出，2010-2016年間中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)收益率波動(dòng)最大，高于同期其他主要金融資產(chǎn)的波動(dòng)率，最大值達(dá)到了106.9%(2016年7-8月份)，最小值為37.03%(2015年9-10月份)；同時(shí)呈現(xiàn)出一定的規(guī)律性特征，收益率巨幅增長(zhǎng)多發(fā)生在每年的5-6月份，而收益率的下降多發(fā)生在每年的7-8月份。在其他金融資產(chǎn)中黃金現(xiàn)貨的月收益率最低，僅為0.111%；創(chuàng)業(yè)板的收益率比較高，達(dá)到1.411%；而債券的收益大多位于0.3%-0.4%之間。

圖1 主要金融資產(chǎn)收益率

圖2 資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)散點(diǎn)圖

圖2顯示了主要金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的相對(duì)位置關(guān)系。從圖中可以發(fā)現(xiàn)，在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上，黃金現(xiàn)貨價(jià)格相對(duì)比較穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小；其次是上證指數(shù)與滬深300股指期貨，由于此處是用上證指數(shù)和滬深300股指期貨結(jié)算價(jià)的方差作為風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)，未考慮期貨交易的杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致這兩者在圖2中的相對(duì)位置可能不能體現(xiàn)其真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)水平。中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)和中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)的相對(duì)位置較高，說(shuō)明其風(fēng)險(xiǎn)高收益高的特點(diǎn)。

綜合圖1與圖2的分析結(jié)果，國(guó)內(nèi)藝術(shù)品市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)高于金融市場(chǎng)，其收益也高于金融市場(chǎng)水平。這可能是藝術(shù)品屬于實(shí)物資產(chǎn)，其流動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及股票、債券等虛擬證券工具(陳曄，2011)的特點(diǎn)造成的。一方面，藝術(shù)品交易缺乏全國(guó)性的交易場(chǎng)所，大多數(shù)通過(guò)拍賣的方式出售。這導(dǎo)致藝術(shù)品投資者承擔(dān)了較高的交易成本、運(yùn)輸成本及保管成本等，需要較高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作為投資補(bǔ)償。另一方面，每一件精美藝術(shù)品都凝結(jié)著人類思想的結(jié)晶，都是藝術(shù)家高超技藝的體現(xiàn)，這是其他資產(chǎn)所不具有的特征。藝術(shù)品也因此具有了唯一性、觀賞性及收藏性。所以，收藏家對(duì)相關(guān)藝術(shù)品賦予了相當(dāng)?shù)那楦泻推茫囆g(shù)品對(duì)于收藏家的價(jià)值是難以準(zhǔn)確衡量的。再者，從供求關(guān)系來(lái)看，現(xiàn)階段的熱門交易品種集中在上個(gè)世紀(jì)所創(chuàng)作的字畫領(lǐng)域。眾所周知，上個(gè)世紀(jì)的著名大家，諸如張大千、齊白石以及徐悲鴻等人早已作古，其作品數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及投資者的需求，所以名家名畫價(jià)格越來(lái)越高。

安杰莉卡·考夫曼 女神 82.6×112.4cm 大都會(huì)藝術(shù)博物館收藏

四、各類資產(chǎn)收益的相關(guān)性分析與實(shí)證檢驗(yàn)

1.資產(chǎn)收益率的相關(guān)性分析

表3顯示了金融資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)系數(shù)。本文選取黃金價(jià)格、上證綜合指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、滬深300股指期貨結(jié)算價(jià)、國(guó)房景氣指數(shù)、中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)、濰坊畫廊100指數(shù)及中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)做相關(guān)性分析。由表3可知，中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)及中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與其他金融資產(chǎn)收益率表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)或低水平的正相關(guān)，這與石陽(yáng)和李曜(2013)、賀雷(2010)的研究結(jié)論基本相同。這說(shuō)明股市衰退階段，部分資金可能進(jìn)入了藝術(shù)品投資市場(chǎng)，導(dǎo)致了藝術(shù)品市場(chǎng)的繁榮。濰坊畫廊100指數(shù)與上證指數(shù)、滬深300股指期貨結(jié)算價(jià)及國(guó)房景氣指數(shù)具有相對(duì)較高的相關(guān)系數(shù)，這一現(xiàn)象可能與股市、房市的財(cái)富效應(yīng)有關(guān)。這說(shuō)明通過(guò)股市和房產(chǎn)投資獲取收益的投資者群體，在變現(xiàn)部分股市和房產(chǎn)投資收益的同時(shí)，將資金通過(guò)畫廊途徑配置到了藝術(shù)品市場(chǎng)上。綜上所述，藝術(shù)品與其他金融資產(chǎn)收益率的低相關(guān)性所產(chǎn)生的分散化投資組合風(fēng)險(xiǎn)的效果，吸引了資金在藝術(shù)品資產(chǎn)上的配置。

表3 金融資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計(jì)表

2.資產(chǎn)收益的實(shí)證檢驗(yàn)

為了分析資金的投資行為對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，本文在檢驗(yàn)了變量平穩(wěn)性的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析了變量間的格蘭杰因果關(guān)系，具體檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

由表4可知，中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與上證指數(shù)及黃金間不存在格蘭杰因果關(guān)系，與國(guó)房景氣指數(shù)存在格蘭杰因果關(guān)系；中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)與上證指數(shù)及黃金間存在格蘭杰因果關(guān)系，與國(guó)房景氣指數(shù)不存在格蘭杰因果關(guān)系；濰坊畫廊100指數(shù)與上證指數(shù)及國(guó)房景氣指數(shù)存在格蘭杰因果關(guān)系，而與黃金不存在格蘭杰因果關(guān)系。上述結(jié)果也再次證實(shí)了對(duì)表3的分析結(jié)果。另一方面，中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)對(duì)上證指數(shù)也表現(xiàn)出了差異的一面。即中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)雖與上證指數(shù)負(fù)相關(guān)，但它們不存在格蘭杰因果關(guān)系。這可能與中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)的采集樣本中包含的金融屬性有直接關(guān)系。

表4 藝術(shù)品指數(shù)與其他金融資產(chǎn)收益的格蘭杰因果檢驗(yàn)匯總

表5 金融資產(chǎn)收益線性回歸分析結(jié)果匯總

表5是以中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)、濰坊畫廊100指數(shù)及中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)為被解釋變量，以上證指數(shù)及國(guó)房景氣指數(shù)為解釋變量的單變量回歸結(jié)果匯總。

模型(1)顯示了中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與國(guó)房景氣指數(shù)正相關(guān)，結(jié)合表4的分析，中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與上證指數(shù)及黃金沒(méi)有因果關(guān)系，這說(shuō)明中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)與經(jīng)濟(jì)的景氣程度有關(guān)，與股市收益的關(guān)系不顯著。

模型(2)與模型(3)顯示上證指數(shù)及國(guó)房指數(shù)與濰坊畫廊100指數(shù)正相關(guān)，與表3及表4結(jié)果相符，說(shuō)明在股市和房市的財(cái)富效應(yīng)下，投資者選擇在畫廊這個(gè)渠道進(jìn)行藝術(shù)投資。

模型(4)說(shuō)明中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)拍賣價(jià)格指數(shù)與上證指數(shù)負(fù)相關(guān)，其結(jié)果與表3的結(jié)果相符。這充分說(shuō)明藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)已經(jīng)成為股市資金停靠的重要場(chǎng)所。股市大盤指數(shù)上升，投資者從股市賺取利潤(rùn)，變現(xiàn)收益后可能轉(zhuǎn)而投資于藝術(shù)品。這也使得藝術(shù)品投資具備了一定的分散投資風(fēng)險(xiǎn)的功能，說(shuō)明將藝術(shù)品引入資產(chǎn)組合中確實(shí)可以有效地改善資產(chǎn)組合的配置效率。

五、結(jié)論與建議

本文利用濰坊銀行藝術(shù)金融中心推出的一組特色藝術(shù)金融數(shù)據(jù)，利用相關(guān)性分析、格蘭杰因果檢驗(yàn)等方法，實(shí)證分析了藝術(shù)品投資風(fēng)險(xiǎn)與收益及其在資產(chǎn)配置中的可能性。研究發(fā)現(xiàn)，藝術(shù)品投資具有高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，且比股票市場(chǎng)更具有投資價(jià)值；藝術(shù)品市場(chǎng)與其他金融市場(chǎng)具有負(fù)相關(guān)或低相關(guān)的特點(diǎn)，且投資者已經(jīng)開(kāi)始通過(guò)拍賣行或畫廊等途徑，將資產(chǎn)配置于藝術(shù)品投資工具上。這也說(shuō)明將藝術(shù)品作為一種投資工具加入基金的資產(chǎn)配置中，可以有效地提高資產(chǎn)組合的配置效率。

根據(jù)上述研究結(jié)果，本文提出以下建議，以有效地推動(dòng)藝術(shù)金融市場(chǎng)的發(fā)展，具體如下：

(1)投資者層面：應(yīng)提高對(duì)藝術(shù)品投資者的準(zhǔn)入條件，加強(qiáng)對(duì)投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)教育。藝術(shù)品具有高投資成本、高風(fēng)險(xiǎn)及高收益的特點(diǎn)，決定了藝術(shù)品投資不應(yīng)該搞“普惠”投資。且藝術(shù)品投資對(duì)投資者具有較高的要求，如對(duì)藝術(shù)品和藝術(shù)領(lǐng)域的了解、雄厚的財(cái)力、足夠的耐心及承擔(dān)高額交易費(fèi)用的能力。

(2)監(jiān)管者層面：政府應(yīng)盡快出臺(tái)藝術(shù)金融領(lǐng)域的法規(guī)文件，為藝術(shù)金融市場(chǎng)發(fā)展提供合法的空間；并制定拍賣行、畫廊等藝術(shù)品主要流通渠道的標(biāo)準(zhǔn)交易協(xié)議文件，以提高拍賣行和畫廊的市場(chǎng)效率，完善對(duì)藝術(shù)品流通市場(chǎng)的監(jiān)管；引入獎(jiǎng)懲機(jī)制，規(guī)范拍賣行與畫廊的市場(chǎng)操作行為。

(3)金融機(jī)構(gòu)層面：完善藝術(shù)金融業(yè)務(wù)的操作流程，降低發(fā)生操作風(fēng)險(xiǎn)的概率；注重藝術(shù)品在資產(chǎn)配置中分散風(fēng)險(xiǎn)的正面效果和發(fā)揮藝術(shù)金融降低企業(yè)融資約束的積極社會(huì)作用，減少或規(guī)避藝術(shù)金融產(chǎn)品的投機(jī)與炒作行為。以中國(guó)藝術(shù)金融價(jià)格指數(shù)為例，需注意其偏度較高的原因分析及風(fēng)險(xiǎn)管理，吸取經(jīng)驗(yàn)以進(jìn)一步提升藝術(shù)金融業(yè)務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度。通過(guò)藝術(shù)金融機(jī)構(gòu)的共同努力，維護(hù)藝術(shù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展，倒逼監(jiān)管機(jī)構(gòu)盡快出臺(tái)規(guī)范藝術(shù)金融發(fā)展的法規(guī)體系。

(4)藝術(shù)金融市場(chǎng)層面：一是在條件允許的前提下，濰坊銀行藝術(shù)金融中心應(yīng)將部分藝術(shù)金融指數(shù)完善至2000年附近，并繼續(xù)發(fā)布新的藝術(shù)金融指數(shù)，為后期研發(fā)藝術(shù)金融產(chǎn)品提供數(shù)據(jù)支持。二是研發(fā)藝術(shù)金融指數(shù)掛鉤的衍生投資工具。如研發(fā)藝術(shù)金融指數(shù)與銀行間拆借利率的掉期、藝術(shù)金融指數(shù)為標(biāo)的物的藝術(shù)金融期權(quán)等。如果存在上述衍生藝術(shù)金融工具，藝術(shù)品混合投資基金可以以較低的成本對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；商業(yè)銀行可以將部分藝術(shù)金融業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散化，并進(jìn)一步做大藝術(shù)金融業(yè)務(wù)；藝術(shù)金融業(yè)的參與者均可以以較低的成本，利用藝術(shù)金融期權(quán)降低其風(fēng)險(xiǎn)敞口。這些藝術(shù)金融衍生工具將能極大地提高藝術(shù)金融化的步伐。

(5)藝術(shù)金融理論層面：研究構(gòu)建包含藝術(shù)金融價(jià)格在內(nèi)的混合投資工具價(jià)格指數(shù)。眾所周知，威廉?夏普等學(xué)者提出的資本資產(chǎn)定價(jià)理論的缺陷之一，是金融市場(chǎng)上不存在他們所假設(shè)的包含所有資產(chǎn)的市場(chǎng)組合。在保證藝術(shù)金融數(shù)據(jù)采集準(zhǔn)確的條件下，構(gòu)建一個(gè)包括更廣泛資產(chǎn)的價(jià)格指數(shù)，是對(duì)投資理論發(fā)展的巨大貢獻(xiàn)，并將由此推動(dòng)投資理論、資產(chǎn)配置、市場(chǎng)有效性及行為金融學(xué)等理論的再發(fā)展。

[1]Se?kin A, Atukeren E. Art as an Investment under High Inflation: An Empirical Study on Turkish Paintings[J]. British Journal of Psychiatry, 2006, 173(4):291-8.

[2]Ferdi Botha B S, Snowball J. Art investment as a portfolio diversification strategy in South Africa[J]. Environmental Health Perspectives, 2015, 103 Suppl 7(Suppl 7):173-178.

[3]西沐. 金融化:中國(guó)藝術(shù)品投資的突破口[J]. 藝術(shù)市場(chǎng), 2009(7):61-63.

[4]陳曄, ChenYe. 國(guó)內(nèi)藝術(shù)品投資的金融界視角[J]. 上海金融, 2011(4):17-27.

[5]石陽(yáng), 李曜. 中國(guó)藝術(shù)品投資收益——整體特征與杰作效應(yīng)[J]. 金融研究, 2013(12):194-206.

[6]賀雷. 中國(guó)藝術(shù)品在資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用及實(shí)證研究[D]. 浙江大學(xué), 2010.