+ 馮晨翔

商業(yè)航天的資本困局

+ 馮晨翔

對于商業(yè)航天來說，資本是繞不開的話題，目前國內(nèi)資本市場的蕭條冷清和商業(yè)航天的如火如荼恰好在不合適的時間相遇，因此需要慎重思考商業(yè)航天所面臨的的資本困局。

那么，商業(yè)航天創(chuàng)業(yè)公司面臨的資本困局是什么？首先，商業(yè)航天創(chuàng)業(yè)公司由于行業(yè)的特殊性，往往第一輪融資的需求就已經(jīng)達到千萬量級，單就金額而言就比一般項目的天使輪融資額度大。需要的資金量大，自然就會面臨投資人更嚴(yán)苛的考察和更審慎的判斷。創(chuàng)業(yè)公司不僅需要向眾多“外行”的投資人解答“民營企業(yè)還能造火箭衛(wèi)星？”的疑惑，同時還要描繪一個尚未爆發(fā)的藍海市場以支撐投資人對資金的持續(xù)支持。

其次，這個行業(yè)一個顯著的特點是單個產(chǎn)品占用的資金量占總?cè)谫Y額的比例較大，航天產(chǎn)品屬于資金密集型產(chǎn)品，單品的研發(fā)及生產(chǎn)對公司現(xiàn)金流的影響很大。更為關(guān)鍵的是，航天類產(chǎn)品的風(fēng)險極大，單品損失率高，比如商業(yè)火箭公司，單枚火箭的研發(fā)制造及發(fā)射成本逾千萬，一旦發(fā)射失敗，就可能讓創(chuàng)業(yè)階段的公司現(xiàn)金流斷裂，特別是創(chuàng)業(yè)公司，體量尚且不大，融資額度也難以支撐連續(xù)的發(fā)射失敗，資金匱乏的必然結(jié)果是低成本，低成本導(dǎo)致的低可靠性就不可避免，而低可靠性又為單個產(chǎn)品的發(fā)射風(fēng)險埋下了隱患。

第三，風(fēng)險投資所關(guān)注的是在商業(yè)模式上另辟蹊徑的創(chuàng)新企業(yè)，可以是渠道的“新”，也可以是目標(biāo)用戶的“新”。目前，以立方星、小火箭為產(chǎn)品的商業(yè)航天公司，期望能夠以新的廉價服務(wù)定制化地提供給高凈值個人、大型企事業(yè)單位等，比如發(fā)射私人訂制衛(wèi)星，或發(fā)射面向特定群體如中小學(xué)校等的小衛(wèi)星。但是小用戶群體和未被發(fā)掘的市場如何吸引投資人就變成一個棘手的問題，投資人關(guān)心的是“市場在哪”，股權(quán)投資的本質(zhì)是價值投資，其基本邏輯就要求商業(yè)鏈條的完整，下游市場的捉摸不定就會帶來資本市場始終伴隨的質(zhì)疑，也就只能變成狹窄賽道上的少數(shù)投資人的偏好。

最后，目前一級市場的私募股權(quán)投資基金大多數(shù)都是3到7年期限的基金，必須在固定期限內(nèi)清盤，往往需要在到期前一到兩年開始退出投資的項目，對于長期不見投資收益的標(biāo)的來講，往往比較難以配置資金。以時間最長的7年期限的基金為例，7年內(nèi)通過逐步轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式可以實現(xiàn)部分退出，如果機構(gòu)管理數(shù)支基金的話，也可以通過新募集的基金接老股的方式讓到期的基金實現(xiàn)項目退出。但是畢竟市場上多數(shù)都是期限較短，規(guī)模有限的投資機構(gòu)，面對商業(yè)航天這類投資周期長而且風(fēng)險較高的標(biāo)的很難突破自身的束縛。

商業(yè)航天在前行過程中，除了面對資本市場時遇到的種種困難，更深層次的問題在于資本市場的變化及其趨勢給現(xiàn)階段的融資帶來直接壓力。2017年第一季度，A股新上市企業(yè)多達134家，不管是募集資金額還是上市公司數(shù)量，同比增幅高達300%，而隨著監(jiān)管部門推出的相關(guān)扶持政策，預(yù)計今年仍會有較大的增長，市場普遍的看法是通過“只做不說”的方式來推進“注冊制”改革，預(yù)計兩年后二級市場的市盈率將會遠低于現(xiàn)在的水平。試想，如果軍工板塊從現(xiàn)在的平均市盈率100倍降低到40倍，傳導(dǎo)到一級市場后會是怎樣的情況，國內(nèi)目前的私募股權(quán)投資的基本模式就是在一級市場和二級市場之間賺取差價，當(dāng)二級市場只能給很低的市盈率時，一級市場的市夢率就只能隨之迅速降溫。但是，商業(yè)航天的產(chǎn)業(yè)特性決定了融資金額較大，發(fā)展周期長，短期內(nèi)很難有較大的市場爆發(fā)，而二級市場的市盈率下降直接傳導(dǎo)到一級市場會導(dǎo)致企業(yè)總體估值的大幅降低。公司的低估值與高融資額相沖突，只能導(dǎo)致投資人在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占比過大，創(chuàng)始人和技術(shù)研發(fā)團隊占小比例，初始階段的不健康股權(quán)結(jié)構(gòu)必然為未來公司發(fā)展埋下諸多的不穩(wěn)定因素，高管及核心技術(shù)人員如果不能以股權(quán)來吸引的話，很難凝聚在一起突破技術(shù)、完善產(chǎn)品。但是如果在低估值的市場環(huán)境下，不釋放更多股權(quán)就沒法融到足夠的資金，缺乏足夠的資金支撐就很難在低成本與高可靠性之間尋找到完美的結(jié)合點，也就難以進一步推動整個商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)的真正發(fā)展。

商業(yè)航天的創(chuàng)業(yè)團隊從市夢率走向市盈率有一個艱難的探索過程，資本市場的變化給所有在一級市場打拼的創(chuàng)業(yè)者和投資人以新的信號，投資人需要適應(yīng)新市場環(huán)境和挑戰(zhàn)，同樣，創(chuàng)業(yè)者也要接受新的市場規(guī)則，困局的打開需要新技術(shù)的盡快突破和新市場的盡早培育，唯有如此才能增加自身造血能力，縮短投資人的回報時間，使投資人和創(chuàng)業(yè)者找到契合點。