黃桃桃

(安徽大學(xué) 法學(xué)院，安徽 合肥 230601)

信息型市場操縱行為界定

黃桃桃

(安徽大學(xué) 法學(xué)院，安徽 合肥 230601)

操縱市場行為是證券市場的毒瘤之一，其動(dòng)態(tài)多變的操縱手段使得監(jiān)管部門和投資者防不勝防。實(shí)踐中，嚴(yán)重的信息不對稱、相關(guān)立法和監(jiān)管機(jī)構(gòu)獨(dú)立性的缺失等因素孕育出了信息型操縱市場行為，它不但違背“三公原則”和“誠信原則”，極大地侵害投資者的正當(dāng)利益，嚴(yán)重時(shí)更會(huì)激發(fā)突出的社會(huì)問題。為建立正常有序的證券市場，需在立法方面照顧到各方面利益；在司法、行政以及自律監(jiān)管等方面協(xié)調(diào)查處信息型市場操縱行為；同時(shí)，引導(dǎo)投資者獨(dú)立思考、謹(jǐn)慎投資。

信息操縱行為；信息優(yōu)勢；證券監(jiān)管

操縱證券市場者為取得利益或者減少損失，通常以其他投資者的正當(dāng)權(quán)益為代價(jià)，造成人為假象影響市場供求以達(dá)到操縱證券價(jià)格或交易量的目的，在此過程中，因股票市場、交易制度及交易品種等因素的不同而有所差異的操縱行為，會(huì)隨著市場環(huán)境的變化而不斷出現(xiàn)新的方式?，F(xiàn)階段我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型重要時(shí)期，建立良好的證券市場信譽(yù)，維護(hù)證券市場的公平性、公正性，保證證券市場的穩(wěn)定與健康發(fā)展十分必要。

一、信息型市場操縱行為理論界定

(一)信息型市場操縱行為內(nèi)涵

信息型市場操縱行為是經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域在學(xué)理上對操縱市場行為所進(jìn)行的分類，但同樣它也是一種證券信息違法傳播行為。具體而言，信息型市場操縱行為是指于證券市場中在所獲信息方面處于上風(fēng)的人根據(jù)自身的需要，選擇性地控制、傳播足以影響投資者對真實(shí)市場行情預(yù)測和決斷的各種信息，使證券的交易價(jià)格出現(xiàn)非真實(shí)性波動(dòng)，進(jìn)而掌控市場最終取得不法利益的一種操縱行為。

從刑法理論來說，信息型市場操縱行為包括以下四個(gè)方面：

1.主體方面

由于證券行業(yè)的專業(yè)性與復(fù)雜性，若非證券行業(yè)從業(yè)人員，很難獲得相應(yīng)的證券信息并實(shí)施影響證券市場行為。但由于業(yè)務(wù)需要和內(nèi)幕交易等行為的存在，實(shí)踐中所有的證券市場參與者都有可能獲取信息資源并實(shí)施操縱市場的行為。比如依《證券法》相關(guān)規(guī)定，只要行為人一個(gè)人或與他人同謀，借助信息優(yōu)勢聯(lián)手或接連交易，控制市場價(jià)格或交易量即為操縱行為的主體；《刑事立案追訴標(biāo)準(zhǔn)(二)》第39條第6項(xiàng)規(guī)定上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員、實(shí)際控制人、控股股東或其他關(guān)聯(lián)人單獨(dú)或共謀，運(yùn)用信息優(yōu)勢，控制證券價(jià)格或交易量；香港法也認(rèn)為只要是在證券交易所參加交易就有可能成為操縱市場的主體。另外，美國的相關(guān)法律把經(jīng)銷商、經(jīng)紀(jì)商、交易者和對證券進(jìn)行買賣的所有人及其雇傭者規(guī)定為信息型操縱行為的主體；英國規(guī)定信息操縱行為主體是公司、經(jīng)營者和受托人。[1]由此可知，國內(nèi)外立法普遍認(rèn)為信息型操縱行為可由任意證券參與者實(shí)施，因此，我們可以說信息型市場操縱行為的主體是所有參與證券市場的人，包括有民事行為能力的自然人、依法成立的法人及其他組織。

2.客體方面

信息型市場操縱行為的客體要件是指行為人實(shí)施的操縱行為所侵害的相關(guān)法益。不可否認(rèn)，信息型市場操縱行為侵犯了我國證券市場的正常管理秩序和證券投資者的正當(dāng)權(quán)益。

3.主觀方面

毋庸置疑，信息操縱行為人主觀心態(tài)是故意，即為了獲取利益或減少損失，操縱者故意控制、隱匿或傳播信息來影響證券的交易價(jià)格和交易量，并且明知道該信息有可能作用于交易價(jià)格和交易量仍然實(shí)施上述行為

4.客觀方面

信息型市場操縱行為復(fù)雜多變，其客觀方面也表現(xiàn)為多種形式，根據(jù)證券法律法規(guī)和司法解釋等，信息型市場操縱行為在客觀方面具體表現(xiàn)為利用信息優(yōu)勢連續(xù)交易行為、利用信息優(yōu)勢和持股優(yōu)勢連續(xù)交易行為、搶帽子交易行為和蠱惑交易行為。[2]

(二)信息型市場操縱行為的特性分析

作為近年來新興的操縱行為，信息型市場操縱行為除具備動(dòng)態(tài)多變、復(fù)雜多樣等一般特征外，還具有以下特點(diǎn)：

1.以信息為手段

信息型市場操縱行為在手段上一般就是通過發(fā)布、披露、散布、隱瞞甚至篡改、制造等方式，把利好或利空消息在具備公信力的媒體上公開地、有節(jié)奏地傳播，制造市場泡沫，利用證券市場參加者的跟風(fēng)心理，誘導(dǎo)其依據(jù)該信息進(jìn)行錯(cuò)誤判斷和投資。

2.具有極強(qiáng)的隱蔽性

雖然所有證券參與者都可能成為信息型操縱行為主體，但主要的還是證券行業(yè)工作人員或上市公司的領(lǐng)導(dǎo)者、決策者及其他關(guān)聯(lián)人員，這些人員通常都是公司信息的知情人或制造者，往往對相關(guān)市場相當(dāng)熟悉，懂得如何控制信息的內(nèi)容和披露的時(shí)間點(diǎn)，再配合具有公信力的媒體傳播，使證券市場的信息虛實(shí)混同、真假難分，隱蔽性極大。

3.是一種證券市場欺詐行為

證券市場欺詐行為是指在證券市場活動(dòng)中，欺詐者故意制造或傳播不真實(shí)信息，引發(fā)的內(nèi)幕交易、操縱市場、欺詐客戶、虛假陳述的行為。信息型市場操縱行為利用信息手段使市場呈現(xiàn)出活躍假象，誤導(dǎo)廣大投資者爭相購買相關(guān)證券，拉抬市場價(jià)格實(shí)現(xiàn)自己經(jīng)濟(jì)利益，主觀上和手段上都具有欺詐性。

(三)信息型市場操縱行為的類型

證券市場發(fā)展到今天出現(xiàn)了多種多樣的證券操縱行為，運(yùn)用不同的信息手段實(shí)施的操縱行為也各有不同。綜合來看，信息型操縱行為有以下幾種：

1.從信息是否真實(shí)來看，信息型操縱行為可分為:利用虛假信息的操縱行為和利用真實(shí)信息的操縱行為

行為人通過網(wǎng)絡(luò)、媒體或自媒體發(fā)布信息誤導(dǎo)投資者，干擾市場正常運(yùn)行以謀取不正當(dāng)利益。這種操縱行為和《證券法》規(guī)定的“編造、傳播虛假信息”十分相似，實(shí)踐中常被混淆。實(shí)際上，只要實(shí)施了編造、傳播不真實(shí)信息的行為并且擾亂了市場的正常運(yùn)行，“編造、傳播虛假信息”就已成立，行為人是否因此獲利不是必要條件；相反，信息型操縱行為中的編造、傳播不真實(shí)信息行為應(yīng)當(dāng)具備影響市場價(jià)格并且使操縱者因此獲利的能力才能被視為市場操縱行為。[3]另外，證券市場的信息型操縱行為又有自身的顯著特點(diǎn)，即該行為并不僅僅是擇機(jī)虛構(gòu)或傳播證券信息，它的主要目的是利用信息混淆視聽，影響市場價(jià)格，此處信息更是不分真?zhèn)危蛔非蠡钴S市場效果即可。

2.從行為的主體來看，信息型操縱行為可以分為：

(1)上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員、控股股東、實(shí)際控制人以及其他關(guān)聯(lián)人員實(shí)施的信息操縱

一般情況下，上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員、實(shí)際控制人、控股股東和其他關(guān)聯(lián)人員都知曉本公司的重大信息，甚至可能就是該信息的決策人或參與者，若此類主體針對重大事項(xiàng)實(shí)施信息操縱行為，該行為的隱蔽性和對證券市場的危害不言而喻。

(2)專業(yè)機(jī)構(gòu)實(shí)施的信息操縱

專業(yè)機(jī)構(gòu)是聯(lián)結(jié)上市公司和投資者的中間人，是投資者了解市場行情的關(guān)鍵渠道，出于逐利心理單獨(dú)或者與上市公司合謀欺騙廣大投資者不僅違反相關(guān)法律和職業(yè)道德，更會(huì)大大引發(fā)投資者對證券市場的不信任，導(dǎo)致證券行業(yè)凋零。

(3)一般市場主體實(shí)施的信息操縱

一般市場主體通常利用編造、散布不真實(shí)信息進(jìn)行操縱行為。

3.從操縱行為的組合來看，可分為：

(1)單一型信息操縱行為

單一型信息操縱行為指的是不依賴他種手段或工具，僅通過信息披露或信息傳播手段對市場價(jià)格產(chǎn)生影響的行為。

(2)復(fù)合型市場行為

實(shí)踐中，單純利用信息手段很難實(shí)現(xiàn)市場操縱，必須借助二級市場的交易操縱等行為才能達(dá)到影響市場的作用，這時(shí)就出現(xiàn)了復(fù)合型信息操縱行為。作為一種特殊的信息操縱行為，它除了具備一般操縱行為要素外，還可能采取行為操縱、內(nèi)幕交易、虛假陳述等等其他手段，只不過在這些手段當(dāng)中，信息操縱占主要地位。

二、信息型市場操縱行為與相關(guān)概念的比較分析

(一)信息型市場操縱行為與傳統(tǒng)股票操縱行為的區(qū)別

隨著信息通訊技術(shù)的快速發(fā)展，近年來信息型市場操縱行為高調(diào)興起，筆者在此以徐翔案為例，從信息優(yōu)勢方面來分析信息型市場操縱行為與傳統(tǒng)股票操縱行為的區(qū)別。

依《刑法》相關(guān)規(guī)定，傳統(tǒng)的股票交易操縱行為主要有三種模式：(1)行為人借用自己的持倉和資金優(yōu)勢，單獨(dú)或合謀，連續(xù)買賣某支股票，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對該股票價(jià)格的操縱。(2)對倒交易，即行為人和他人通謀，在商定好的時(shí)間內(nèi)依照商定的價(jià)格和途徑相互買賣達(dá)到操縱股票價(jià)格的目的。(3)自買自賣行為，即行為人把受控于自己的多個(gè)賬戶進(jìn)行相互交易或者自己和自己進(jìn)行交易以達(dá)到操縱股票價(jià)格的目的。由此我們可以看出，傳統(tǒng)的股票操縱均是在反復(fù)的買賣過程中實(shí)現(xiàn)對相關(guān)股票的操縱的。

由《證券市場操縱行為認(rèn)定指引(試行)》第19條可知，信息優(yōu)勢是指相對于一般投資者而言，行為人對相關(guān)信息的獲取和了解在時(shí)間、信息的完整性和精確度上處于上風(fēng)。在利用信息優(yōu)勢操縱市場的過程中，行為人并不像傳統(tǒng)股票操縱行為人那樣反復(fù)交易，而是在暗自早于他人買入股票后，單獨(dú)或者合謀發(fā)布利好消息使其他投資者跟風(fēng)購買，拉抬股價(jià)，待股價(jià)漲至一定程度，再早于他人暗自賣出，從而獲取經(jīng)濟(jì)利益。徐翔與上市公司合謀擇機(jī)發(fā)布“高送轉(zhuǎn)”方案，引入熱點(diǎn)題材等利好消息，誘使其他投資者跟進(jìn)買入，抬高股價(jià)，最后以實(shí)現(xiàn)股票增值或拋售股票的方式獲取自己的經(jīng)濟(jì)利益即是如此。

綜上，二者的主要區(qū)別在于利用的對象不同：傳統(tǒng)買賣型操縱行為利用的是控制在自己手里的“錢”去干擾股市、抬高股價(jià)從而實(shí)現(xiàn)操縱目的的，而信息型操縱行為則是通過自己可以控制的“信息”干擾股市，用“其他投資者的錢”抬高股價(jià)，實(shí)現(xiàn)自己的經(jīng)濟(jì)利益。[4]

(二)信息市場型操縱行為與內(nèi)幕交易行為的區(qū)別

內(nèi)幕交易行為指的是內(nèi)幕信息的知情者和以不法手段得知內(nèi)幕信息者，于有關(guān)證券交易或影響證券價(jià)格的信息公開前，購買或出售該證券、泄露該信息或向他人推薦該證券以取得利益減少損失的行為。內(nèi)幕交易人員與信息型操縱行為人一樣具有信息優(yōu)勢，但二者亦有顯著區(qū)別。

第一，從主體上來看，內(nèi)幕交易行為的主體是內(nèi)幕信息知情者和非法了解內(nèi)幕信息的其他人員，而信息型市場操縱行為的主體是證券市場的全部參與者，一般是對信息的發(fā)布有一定控制能力的人。

第二，從行為人的主觀目的來看，內(nèi)幕交易行為人主觀上是利用尚未公開的對證券市場有重大影響的信息，是從信息自身的“重大性”和“非公開性”獲取利益。信息型市場操縱行為人則是企圖通過控制發(fā)布信息的內(nèi)容和時(shí)間節(jié)點(diǎn)影響其他投資者對市場行情的預(yù)測來取得自己的經(jīng)濟(jì)利益，也就說信息型操縱者是借助控制市價(jià)來實(shí)現(xiàn)目的的。

第三，從信息的本質(zhì)來看，“重大性”和“非公開性”是內(nèi)幕交易信息的顯著特點(diǎn)，且該信息須能影響正常投資者對股票行情的預(yù)測，是法定義務(wù)人必須披露的信息；而信息型市場操縱市場行為中的信息并不要求具有重大性，有的是需要披露的，有的不屬于法定披露范圍，大多數(shù)甚至就是操縱行為人刻意制造的“熱點(diǎn)題材”“概念”等。

三、信息型市場操縱行為產(chǎn)生緣由及規(guī)制

(一)信息型市場操縱行為產(chǎn)生緣由

1.信息不對稱

信息不對稱是指因?yàn)樽C券市場自身機(jī)制的不規(guī)范，或市場參加者所在的地位、環(huán)境和知曉信息、比較信息能力的不同，而形成的對真實(shí)信息量掌握的不同。[5]要想在證券投資市場戰(zhàn)爭中獲勝，信息的及時(shí)性或者說超前性是不可或缺的。但證券發(fā)行人因具體負(fù)責(zé)上市公司生產(chǎn)經(jīng)營事務(wù)，知曉上市公司經(jīng)營狀況和未來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等信息源，必然要比投資者掌握更多的有關(guān)證券產(chǎn)品的價(jià)值信息，[6]而且因?yàn)樽C券行業(yè)的專業(yè)性，一般情況下上述人員獲取、分析證券信息的能力也當(dāng)然高于大眾投資者。為了謀取自身的經(jīng)濟(jì)利益，操縱者利用既有的經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)水平控制證券信息的轉(zhuǎn)換和傳遞，自然推動(dòng)了信息型市場操縱行為的產(chǎn)生和盛行。

2.監(jiān)管立法缺失，行政色彩濃厚

證券業(yè)的專業(yè)性決定了監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須給予其專業(yè)的監(jiān)管制度，但結(jié)合我國相關(guān)法律法規(guī)以及監(jiān)管部門的監(jiān)管權(quán)責(zé)，很容易發(fā)現(xiàn)，我國對證券市場的監(jiān)管有多方面的不足：

(1)立法監(jiān)管方面

我國證券市場起步較晚，雖經(jīng)歷了三十多年的發(fā)展，在現(xiàn)今新興加轉(zhuǎn)軌的時(shí)期，證券法律仍存在很多不完備的地方。比如，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券市場操縱行為認(rèn)定指引(試行)》缺乏法律效力，規(guī)定的其他操縱行為只能當(dāng)成參考，不能作為法律依據(jù)。再如，最高檢、公安部針對其他操縱行為規(guī)定的五種應(yīng)該追訴的情形都明確了追訴行為應(yīng)達(dá)到的程度，如對持倉優(yōu)勢的認(rèn)定需是一個(gè)人或與他人共謀，擁有或掌控流通股份數(shù)超過該證券的實(shí)際流通股份總數(shù)的百分之三十，且在該證券接連二十個(gè)交易日內(nèi)共同或連續(xù)買入或售出股份數(shù)超過該證券同期總成交量百分之三十，而現(xiàn)行的相關(guān)法律和司法解釋均未對信息型操縱行為中操縱信息的程度加以規(guī)定，這使司法認(rèn)定中存在極大爭議。

(2)行政監(jiān)管方面

證監(jiān)會(huì)管理證券相關(guān)事務(wù)是由法律明確授權(quán)的，但由于它是直屬于國務(wù)院的事業(yè)單位，獨(dú)立性較弱，很容易因重視跟緊國家政策的步伐而忽視法律的相關(guān)規(guī)定，不利于證券監(jiān)管和司法實(shí)踐的順利進(jìn)行。

(3)自律監(jiān)管方面

通常，證券自律監(jiān)管主體有兩個(gè)：證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)。證券監(jiān)管組織的會(huì)員在參與證券市場的過程中，積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，相對于行政監(jiān)管者而言，他們更加了解證券市場行為，更具有專業(yè)性和靈活性。但目前我國自律組織存在結(jié)構(gòu)混亂、行政色彩濃厚、自律主體不健全等問題，而且自律組織缺乏統(tǒng)一性、協(xié)調(diào)性，在具體工作中依賴于政府，很難獨(dú)立發(fā)揮作用。[7]

3.廣大投資者風(fēng)險(xiǎn)意識不足

我國證券市場中大多投資者缺乏相應(yīng)的證券知識，僅僅是出于對資本的逐利心理而參與證券市場。市場操縱者正是利用他們的這種貪利心理，不斷翻新操縱手段，制造市場活躍假象。在此過程中，缺乏理性思考和風(fēng)險(xiǎn)意識的廣大投資者受利益的驅(qū)使對市場信息不加辨別、盲目跟進(jìn)，對惡意操縱行為毫無警惕性，自然一步一步成為操縱行為的受害者。

(二)預(yù)防信息型市場操縱行為的規(guī)制

1.擴(kuò)大信息披露范圍，加大懲處力度

信息不對稱多是因信息披露制度不健全，要想減少證券參與者間的信息不對等，改善投資者獲取信息的弱勢地位，應(yīng)當(dāng)通過立法或出臺相關(guān)司法解釋或政策等方式擴(kuò)大相關(guān)信息的披露范圍，明確應(yīng)當(dāng)披露的信息的內(nèi)容和時(shí)間，加大對信息披露不真實(shí)、不全面等違法行為的懲處力度，確實(shí)提高既定處罰手段的可執(zhí)行性和有效性，還原出秩序陽光的證券市場。

2.完善相關(guān)立法，行政權(quán)適當(dāng)下放

通過立法明確信息型操縱行為的判定標(biāo)準(zhǔn)，直接賦予《證券市場操縱行為認(rèn)定指引(試行)》法律效力或者將其相關(guān)內(nèi)容以其他法律法規(guī)形式呈現(xiàn)并賦予其法律效力。

另外，賦予證券業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)一定的獨(dú)立自主權(quán)和處罰權(quán)，以提高其威信力，強(qiáng)化其監(jiān)管職能。建議加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)同其他證券監(jiān)管部門工作的協(xié)調(diào)統(tǒng)一，適當(dāng)放寬證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)查處操縱證券市場行為的權(quán)力限制，鼓勵(lì)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)自主聘用優(yōu)秀人才和購入先進(jìn)交易設(shè)備，全面提升其專業(yè)監(jiān)管能力，以更好地監(jiān)管證券交易。

3.培養(yǎng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識

再透明的市場環(huán)境也需自身的理性方可充分發(fā)揮作用。在變幻莫測的證券投資市場中，要想不受制于人，廣大投資者必須樹立理性的投資態(tài)度，增強(qiáng)投資風(fēng)險(xiǎn)意識。另外，關(guān)注證券投資信息，不斷學(xué)習(xí)證券知識，提高自身對證券市場行情的辨識能力也是預(yù)防受害于操縱市場行為的必要手段。

四、結(jié)語

早在2012年證監(jiān)會(huì)紀(jì)委在深圳組織的會(huì)議上，時(shí)任證監(jiān)會(huì)黨委委員、紀(jì)委書記的黎曉宏就指出市場操縱是當(dāng)前資本市場最為突出的違法違規(guī)行為之一，在操縱市場行為愈演愈烈的情況下，要想持續(xù)抑制違法違規(guī)行為，就應(yīng)當(dāng)完善相關(guān)法律法規(guī)、強(qiáng)化監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管職能，毫不動(dòng)搖地堅(jiān)守“三公原則”，有效保障投資者正當(dāng)權(quán)益。

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[7] 盛立軍.私募股權(quán)與資本市場[M].上海：上海交通大學(xué)出版社,2003：45-55.

2017-06-15

黃桃桃(1993—)，女，安徽潁上人，經(jīng)濟(jì)法學(xué)專業(yè)2016級碩士研究生，研究方向：經(jīng)濟(jì)法。

D922.287

A

1671-8275(2017)06-0007-04

何玉付