張建鋒++王東

未來(lái)殼公司的價(jià)格仍會(huì)進(jìn)一步下降，相對(duì)于較低的保殼成本，保殼成功的潛在收益仍有較大空間

隨著IPO順暢發(fā)行、借殼收緊、監(jiān)管層打擊炒殼力度加大，殼公司的價(jià)格在不斷縮水，從2016年三四季度動(dòng)輒百億下滑至今年一二月份的60億元左右。但這并沒(méi)有降低市場(chǎng)資金對(duì)每年一度摘帽概念股的“熱情”。

3月1日，在上證指數(shù)微漲0.16%、深圳成指微漲0.26%的情況下，亞星化學(xué)（此前名為*ST亞星，600319.SH）、中油資本（此前名為*ST濟(jì)柴，000617.SZ）、*ST易橋（000606.SZ）等多只摘帽概念股漲停。

《財(cái)經(jīng)》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截至3月1日，在2016年盈利（包括預(yù)盈）更名的*ST公司有4家，5家公司正在申請(qǐng)撤銷股票退市風(fēng)險(xiǎn)警示，還有31家*ST公司2016年度業(yè)績(jī)預(yù)告為盈，上述大部分公司在摘帽后將步入殼公司行列。

北京一位私募基金經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，未來(lái)殼公司的價(jià)格仍會(huì)進(jìn)一步下降，但相對(duì)于較低的保殼成本，保殼成功潛在的收益仍有大幅空間，未來(lái)保殼當(dāng)年虧損金額不是特別大的*ST公司仍會(huì)有保殼動(dòng)力，從目前行情來(lái)看，市場(chǎng)資金對(duì)這類保殼公司仍有熱情。

多手段保殼

因2014年、2015年連續(xù)兩年虧損被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的*ST工新（600701.SH）、*ST江泉（600212.SH）在2016年實(shí)現(xiàn)盈利，分別更名為工大高新、江泉實(shí)業(yè)。

此外，*ST中企（600675.SH）、*ST易橋、*ST東晶（002199.SZ）、*ST江化（002061.SZ）、*ST景谷（600265.SH）五家公司也因2016年盈利正在申請(qǐng)撤銷公司股票退市風(fēng)險(xiǎn)警示，摘帽在即。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，除上述公司外，兩市尚有31家*ST公司（僅統(tǒng)計(jì)因2014年、2015年連續(xù)兩年虧損被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的公司，以下*ST公司情況相同）2016年度業(yè)績(jī)預(yù)告為盈，有望摘帽。

這些公司盈利手段主要為出售資產(chǎn)、收購(gòu)資產(chǎn)重組、債務(wù)重組（包含債務(wù)減免）、政府補(bǔ)助、重組補(bǔ)償款五大手段。

出售資產(chǎn)成為*ST公司2016年盈利（包含預(yù)盈）的主要手段。

*ST恒立（000622.SH）在2017年1月公告稱，2016年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)盈利700萬(wàn)–900萬(wàn)元，出售全資子公司恒通實(shí)業(yè)80%股權(quán)是業(yè)績(jī)變動(dòng)的主要原因。

2014年、2015年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損金額分別為3655.29萬(wàn)元、4681.57萬(wàn)元的*ST恒立，在2016年前三季度仍虧損1896.25萬(wàn)元，如果公司2016年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)仍為負(fù)值，根據(jù)有關(guān)規(guī)定，在公司披露2016年度報(bào)告后，公司股票將面臨暫停上市的風(fēng)險(xiǎn)。

回看公告，2016年11月份，*ST恒立將其全資子公司恒通實(shí)業(yè)80%的股權(quán)以2.33億元價(jià)格出售給長(zhǎng)沙豐澤，長(zhǎng)沙豐澤以現(xiàn)金方式支付全部交易對(duì)價(jià)。截至2016年12月16日，公司收到上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓款合計(jì)為1.2億元。如公司2016年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)為正，且不存在其他需要實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示或其他風(fēng)險(xiǎn)警示的情形，公司在披露2016年度報(bào)告后，可申請(qǐng)撤銷退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

此外，出售公司旗下資產(chǎn)也為*ST新集（601918.SH）、*ST合金（000633.SZ）等14家公司2016年度預(yù)盈立下“汗馬功勞”。

除了出售資產(chǎn)外，通過(guò)收購(gòu)資產(chǎn)進(jìn)行重組實(shí)現(xiàn)2016年度預(yù)盈的公司有*ST興業(yè)（600603.SH）、*ST興化（002109.SZ）、*ST金源（000408.SZ）、*ST百花（600721.SH）等9家公司。

其中，已經(jīng)公布2016年報(bào)的*ST易橋，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為4581.83萬(wàn)元，盈利的主要原因是公司在報(bào)告期內(nèi)通過(guò)重大資產(chǎn)重組購(gòu)買(mǎi)易橋財(cái)稅科技100%股權(quán)，而易橋財(cái)稅科技當(dāng)期實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為7400萬(wàn)元。

債務(wù)重組（包含債務(wù)減免）、政府補(bǔ)助、收到補(bǔ)償款等手段也成為部分*ST公司扭虧為盈的主要手段。

債務(wù)重組方面，*ST景谷2016年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為3370.95萬(wàn)元，當(dāng)期，公司債務(wù)重組損益就高達(dá)7286.03萬(wàn)元;如預(yù)計(jì)2016年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約為2000萬(wàn)元的*ST八鋼（600581.SH），公司與非關(guān)聯(lián)債權(quán)人開(kāi)展債務(wù)重組工作，取得債務(wù)重組收益1.12億元。

在收到政府補(bǔ)助方面，如*ST星馬（600375.SH）2016年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為7554.82萬(wàn)元，公司計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額高達(dá)3.55億元。*ST天首（000611.SZ）、*ST中發(fā)（600520.SH）、*ST中特（002423.SZ）三家公司2016年業(yè)績(jī)預(yù)盈的主要功臣也有政府補(bǔ)助的身影。

收到重組方補(bǔ)償款而預(yù)盈的公司，主要為*ST東鉭（000962.SZ）。公司預(yù)計(jì)2016年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為1000萬(wàn)-4500萬(wàn)元，盈利的原因之一為獲得重組方的補(bǔ)償款3.52億元，增加了非經(jīng)常性損益。

預(yù)盈問(wèn)詢

《財(cái)經(jīng)》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在目前已經(jīng)預(yù)計(jì)2016年盈利的*ST公司中，有兩家公司因預(yù)盈公告中存在的問(wèn)題被交易所問(wèn)詢。

*ST宏盛（600817.SH）2017年1月24日，發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)盈公告稱，預(yù)計(jì)公司2016年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為200萬(wàn)元到500萬(wàn)元，如經(jīng)審計(jì)后確認(rèn)公司2016年度凈利潤(rùn)為正數(shù)，且不存在其他需要實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示或其他風(fēng)險(xiǎn)警示的情形，公司將按照規(guī)定在2016年報(bào)披露后向上交所申請(qǐng)撤銷對(duì)公司股票實(shí)施的退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

而在2月17日，公司發(fā)布公告稱，2016年度公司營(yíng)業(yè)收入預(yù)計(jì)為550萬(wàn)元左右，根據(jù)有關(guān)規(guī)定，若公司經(jīng)審計(jì)的2016年度營(yíng)業(yè)收入低于1000萬(wàn)元，公司股票將在2016年度報(bào)告披露后繼續(xù)被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。由于公司未能按照規(guī)定在2017年1月31日前發(fā)布上述風(fēng)險(xiǎn)提示公告而被上交所問(wèn)詢。對(duì)此，公司的解釋是，因?qū)嶋H控制人變更等原因公司主要關(guān)注2016年業(yè)績(jī)盈虧情況而對(duì)營(yíng)業(yè)收入重視不足。

值得注意的是，公司披露的2016年前三季報(bào)顯示，當(dāng)年前三季度營(yíng)業(yè)收入為1060.12萬(wàn)元。該數(shù)據(jù)變化的原因?yàn)?，公?016年前三季度營(yíng)業(yè)收入1060.12 萬(wàn)元，該營(yíng)業(yè)收入全部來(lái)源于萊茵達(dá)租賃，包括融資租賃收入413.25萬(wàn)元和利息收入646.87萬(wàn)元，經(jīng)審計(jì)的萊茵達(dá)租賃1月-9月?tīng)I(yíng)業(yè)收入385.52萬(wàn)元與公司未經(jīng)審計(jì)的三季度報(bào)上述數(shù)據(jù)存在差異，公司營(yíng)業(yè)收入中包括利息收入646.87萬(wàn)元、未滿足融資租賃業(yè)務(wù)收入確認(rèn)條件的收入27.73萬(wàn)元，均予以審計(jì)調(diào)減。

這也意味著雖然*ST宏盛2016年預(yù)計(jì)扭虧，但因?yàn)闋I(yíng)業(yè)收入尚不滿足1000萬(wàn)元的門(mén)檻，仍存在被繼續(xù)實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的風(fēng)險(xiǎn)。

*ST山水（600234.SH）則因會(huì)計(jì)師事務(wù)所的“暫時(shí)無(wú)法對(duì)該公司披露的盈利狀況的準(zhǔn)確性發(fā)表意見(jiàn)”而被交易所問(wèn)詢。

2017年1月26日，公司發(fā)布《2016年度業(yè)績(jī)預(yù)盈公告》稱，因主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)、處置不良資產(chǎn)和進(jìn)行債務(wù)重組，公司實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，預(yù)計(jì)2016年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為600萬(wàn)-800萬(wàn)元。

而立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）（簡(jiǎn)稱“立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所”）對(duì)*ST山水2016年度盈利進(jìn)行預(yù)審計(jì)表示，僅就截至本專項(xiàng)說(shuō)明出具之日我們已實(shí)施的審計(jì)程序和已獲取的審計(jì)證據(jù)而言，暫時(shí)無(wú)法對(duì)公司披露的盈利狀況的準(zhǔn)確性發(fā)表意見(jiàn)。

立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所的上述預(yù)審計(jì)專項(xiàng)說(shuō)明引來(lái)上交所的問(wèn)詢，上交所要求公司年審會(huì)計(jì)師解釋不能據(jù)此發(fā)表明確意見(jiàn)的原因。

對(duì)此，立信會(huì)計(jì)師指出：目前獲取的審計(jì)證據(jù)尚不足以確定公司處置三晉大廈債權(quán)并獲取3690萬(wàn)元收益能否計(jì)入2016年的利潤(rùn)表，后續(xù)其將執(zhí)行進(jìn)一步的審計(jì)程序，對(duì)是否計(jì)入2016年損益作進(jìn)一步的判斷，目前尚不能夠發(fā)表明確意見(jiàn)。

*ST山水表示，預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)是基于投資性房地產(chǎn)的公允價(jià)值未發(fā)生變動(dòng)，如果投資性房地產(chǎn)經(jīng)評(píng)估后確定的公允價(jià)值低于公司賬面金額，會(huì)相應(yīng)減少公司前期的盈利數(shù)據(jù)。

誘惑仍在

在上述保殼公司中，除了通過(guò)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)重組實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)根本變好的幾家公司外，多數(shù)公司主業(yè)仍然萎靡，在保殼成功后將步入殼公司的行列。

如亞星化學(xué)2016年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為2678.17萬(wàn)元，而扣非后凈利潤(rùn)仍虧損1.45億元，占公司當(dāng)年收入比例為64%的氯化聚乙烯產(chǎn)品，當(dāng)期的毛利率仍為-2.11%，這也意味著公司的主業(yè)并未從根本上改善。

同樣，*ST景谷雖然2016年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為3370.95萬(wàn)元，但扣非后凈利潤(rùn)也虧損4682.25萬(wàn)元。

北京一位私募基金經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，相對(duì)于暫停上市后僅有一年恢復(fù)上市的緩沖期，保殼成功后的公司在改善業(yè)績(jī)上擁有三年的時(shí)間來(lái)進(jìn)行操作，而且在資本市場(chǎng)上公司進(jìn)行資產(chǎn)重組、定增等資本運(yùn)作相對(duì)來(lái)說(shuō)容易很多，可選擇余地較大，這也是每年都有很多因業(yè)績(jī)頻臨暫停上市的公司通過(guò)各種方法來(lái)保殼的主要原因。

值得注意的是，部分*ST公司通過(guò)各種手段預(yù)盈，雖然有望步入殼公司的行列，但在IPO順暢發(fā)行、借殼新規(guī)趨嚴(yán)、監(jiān)管層打擊殼資源炒作的背景下，兩市殼資源的價(jià)格在不斷下滑，從去年最高的100億元左右，到目前的60億元左右。

英力特（000635.SZ）今年2月21日發(fā)布公告稱，公司控股股東英力特集團(tuán)擬將所持公司51.25%的股份轉(zhuǎn)讓給寧夏天元錳業(yè)，轉(zhuǎn)讓總價(jià)約為30.32億元，對(duì)應(yīng)的公司全部股權(quán)價(jià)格為59億元。同月，樸素至純擬受讓四川金頂（600678.SH）的20.50%股權(quán)，總價(jià)為12億元，對(duì)應(yīng)的公司總價(jià)格約為58億元。相對(duì)于2016年11月、12月份，發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓的齊翔騰達(dá)（002408.SZ）、潯興股份（002098.SZ）、萬(wàn)家文化（600576.SH）等公司總股本對(duì)應(yīng)的上百億元總價(jià)來(lái)看，已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)大幅下滑。

在市場(chǎng)上，中科招商近期擬清倉(cāng)式減持手中的綿石投資（000609.SZ）、豐樂(lè)種業(yè)（000713.SZ）、大連圣亞（600593.SH）等8家舉牌標(biāo)的，也預(yù)示著市場(chǎng)對(duì)殼資源投資在降溫。

中科招商相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)媒體指出，除了響應(yīng)監(jiān)管部門(mén)整改要求外（轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)私募機(jī)構(gòu)新增了八個(gè)方面的掛牌條件），當(dāng)前證券市場(chǎng)正面臨結(jié)構(gòu)性變化，借殼空間越來(lái)越收窄，成本也越來(lái)越高，一方面IPO提速，一方面重組上市收緊，殼資源顯然不再具備長(zhǎng)期價(jià)值。

“未來(lái)，殼資源的價(jià)格將會(huì)持續(xù)下滑，或?qū)⒌?0億元左右?！鄙鲜鏊侥蓟鸾?jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，但并不會(huì)打消后續(xù)因業(yè)績(jī)?cè)虮粚?shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警告的公司繼續(xù)為保殼而努力的積極性，對(duì)于虧損額度不是特別大的*ST公司保殼成本來(lái)說(shuō)，上市公司現(xiàn)股東未來(lái)可以通過(guò)轉(zhuǎn)讓股權(quán)來(lái)獲取收益，或者引進(jìn)新的投資者對(duì)公司進(jìn)行運(yùn)作，自己充當(dāng)財(cái)務(wù)投資者，在股價(jià)合適的時(shí)候再退出，其未來(lái)潛在的收益要遠(yuǎn)大于保殼成本。

如因公司2013年、2014年兩個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)連續(xù)為負(fù)值在2015年被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示的*ST銀鴿（現(xiàn)名為銀鴿投資，600069.SH），在2015年度獲得2.12億元政府補(bǔ)助和1.69億元非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益，讓公司2015年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)盈利為4677.64萬(wàn)元，公司因此得以摘帽，繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易。

2016年11月，公司間接控股股東河南能源化工集團(tuán)對(duì)所持公司控股股東銀鴿實(shí)業(yè)100%股權(quán)（持有公司47.35%股份）進(jìn)行拍賣，最終鰲迎投資擬以31.58億元接手上述股份（尚需國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)審核批準(zhǔn)）。

值得注意的是，雖然今年業(yè)績(jī)保殼有望成功的*ST公司股價(jià)走勢(shì)沒(méi)有去年同期同類型漲勢(shì)兇猛，但大部分公司在業(yè)績(jī)預(yù)盈公告后，股價(jià)仍呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。如亞星化學(xué)在2月27日至3月1日連續(xù)拉出三個(gè)漲停板，中油資本在2月28日、3月1日兩個(gè)漲停，多只*ST公司股票在3月1日漲停。

一位國(guó)有企業(yè)投資總監(jiān)對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，目前殼資源的價(jià)格雖然在貶值，但市場(chǎng)資金對(duì)其仍有一定的熱情，這類公司不會(huì)迅速貶值到一文不值，即使IPO提速，但要消化存量仍需兩年左右的時(shí)間，后續(xù)排隊(duì)仍需較長(zhǎng)時(shí)間，殼資源短期內(nèi)仍存在被借殼的可能。

其進(jìn)一步指出，有些資產(chǎn)達(dá)不到IPO標(biāo)準(zhǔn)的公司仍可以通過(guò)注入資產(chǎn)的方式進(jìn)入上市公司，而殼公司也是較好的選擇，目前雖然監(jiān)管層不支持跨界重組，但對(duì)于上市公司主業(yè)上下游并購(gòu)并沒(méi)有額外的限制，特別是國(guó)企背景的公司，未來(lái)仍存在通過(guò)上下游并購(gòu)提振主業(yè)的可能，所以短時(shí)間內(nèi)殼公司仍然存在一定的投資機(jī)會(huì)。4