【摘要】為了分析我國白糖期貨交易過程的套期保值方法，本文分析了最優(yōu)套期保值比率研究的基本歷程，并研究了選擇套期保值合約的問題，具體采用確定套期保值比率的簡單最小二乘法（OLS）對中國白糖期貨的套期保值比率進(jìn)行實證研究。本文使用了2015年1月5日～2015年12月24日的白糖現(xiàn)貨與期貨價格的數(shù)據(jù)實行計量分析。

【關(guān)鍵詞】最優(yōu)套期保值比率 白糖期貨 OLS

一、引言

改革開放至今，我國經(jīng)濟飛速發(fā)展且與世界范圍經(jīng)濟聯(lián)系不斷增強，這對于國內(nèi)企業(yè)來說既是機會也是挑戰(zhàn)，企業(yè)生存發(fā)展的市場環(huán)境變得復(fù)雜化。黨的十八大提出充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，隨著農(nóng)產(chǎn)品市場化的不斷推進(jìn)與完善，農(nóng)產(chǎn)品企業(yè)的競爭變得越來越激烈，農(nóng)產(chǎn)品的價格波動也變得更加明顯，這對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)帶來了很大的挑戰(zhàn)，農(nóng)民的收入也會受到影響。當(dāng)前，我國已經(jīng)步入經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)，國家大力進(jìn)行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，在各領(lǐng)域的改革中，農(nóng)業(yè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革也至關(guān)重要。農(nóng)產(chǎn)品的價格問題是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的核心問題，同時關(guān)系著國計民生，國家安全和社會秩序。

在國外，商品期貨市場建立較早，商品期貨種類齊全，各種法律法規(guī)制度完善，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者可以通過商品期貨市場進(jìn)行有效地套期保值，從而達(dá)到規(guī)避市場風(fēng)險，能夠?qū)Ｐ膹氖罗r(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營。我國期貨市場雖然起步較晚，但是改革開放以來，借鑒國外成功實踐經(jīng)驗，我國商品期貨市場得到了長足的發(fā)展，在將近三十年的發(fā)展歷程中，我國商品期貨市場從無到有，如今已經(jīng)形成期貨種類豐富，相關(guān)法律法規(guī)完善的日益成熟的商品期貨市場。期貨市場最重要的功能就是套期保值，通過套期保值，企業(yè)可以轉(zhuǎn)移商品價格劇烈波動的風(fēng)險，進(jìn)而能夠穩(wěn)定成本與收入，有利于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營決策。然而套期保值比率的確定事關(guān)套期保值的成敗，本文就套期保值比率的確定進(jìn)行研究分析，以期給企業(yè)的套期保值提供幫助。

二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

早期的套期保值理論由凱恩斯和希克斯于20世紀(jì)30年代第一次提出，當(dāng)時以確定的1：1比例作為套期保值比率，即一單位現(xiàn)貨對應(yīng)于一單位期貨，做反向?qū)_操作。20世紀(jì)50年代，馬科維茨提出了投資組合理論，開創(chuàng)了現(xiàn)代投資理論，不在將商品現(xiàn)貨與期貨作為兩種資產(chǎn)進(jìn)行孤立的看待，而是將商品現(xiàn)貨與期貨看成是一個投資組合來進(jìn)行分析和研究，因此商品的現(xiàn)貨與期貨不需要一定以相同的比率進(jìn)行反向?qū)_，商品現(xiàn)貨與期貨的比率的確定取決于此比率下所構(gòu)建的投資組合的收益風(fēng)險比，每一單位風(fēng)險帶來的收益越大，則所確定的現(xiàn)貨與期貨的組合投資比率最優(yōu)。這一理論的提出豐富了套期保值的內(nèi)涵，對于那些沒有相應(yīng)期貨的現(xiàn)貨商品，也可以通過選擇與現(xiàn)貨關(guān)聯(lián)性較高的商品合約來進(jìn)行套期保值，同時引入了投資者風(fēng)險偏好等相關(guān)影響因素變量，根據(jù)投資者的風(fēng)險偏好，在套期保值期間，隨著商品現(xiàn)貨與期貨價格的變化以及對未來價格走勢的預(yù)測，可以動態(tài)的調(diào)整套期保值的比率，打破了早期靜態(tài)的固定套期保值比率。

從馬科維茨提出投資組合理論以后，伴隨著期貨市場的發(fā)展和日益完善，相關(guān)計量統(tǒng)計軟件的開發(fā)與經(jīng)濟統(tǒng)計計量方法的創(chuàng)新，從組合投資理論的角度出發(fā)，期貨的套期保值策略與最優(yōu)套期保值比率的確定問題受到了許多國內(nèi)外學(xué)者與專家的研究。約翰遜和斯坦等人在組合投資的理論基礎(chǔ)上提出了基于基差套利的模型，國內(nèi)張月萍利用OLS模型，對我國白糖期貨的套期保值比率的確定進(jìn)行實證研究，為白糖企業(yè)的套期保值提供了理論指導(dǎo)。王宜然在利用玉米期貨進(jìn)行套期保值的研究中，對我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的發(fā)展和完善提出了建議。趙博在利用期貨進(jìn)行套期保值的基礎(chǔ)上，加入了期權(quán)組合，對套期保值策略進(jìn)行了對比分析。

三、套期保值比率理論模型

1，且ΔG標(biāo)準(zhǔn)差與ΔH標(biāo)準(zhǔn)差相等時，方差最小套期保值比率為1。當(dāng)遠(yuǎn)期（期貨）的標(biāo)的資產(chǎn)與被保值的資產(chǎn)一樣，且保值期限到期時間與遠(yuǎn)期（期貨）到期時間一樣時，就是這種情況。上式很類似于最小二乘法下一元線性回歸方程中自變量的系數(shù)計算公式。實際上，在實踐當(dāng)中，尋找方差最小套期保值比率的最簡易方法就是采用歷史數(shù)據(jù)估計一元線性回歸方程，即估計ΔH=a+bΔG+ε式中的系數(shù)b，即可得出方差最小套期保值比率，因為系數(shù)b的計算公式與上式是一致的。因為系數(shù)b體現(xiàn)了遠(yuǎn)期（期貨）單價每變動一個單位，現(xiàn)貨單價變動的數(shù)量，恰好與上式具有內(nèi)在一致性的。在實踐中，更常見的估計方程是rH=a+brG+ε，回歸系數(shù)b和回歸系數(shù)b的關(guān)系為

最后，方差最小套保比率的有效性可以由檢驗風(fēng)險降低的百分比來確定?？梢园烟灼诒Ｖ档挠行С潭榷x為 ，它反映的是由套期保值組合消除了的風(fēng)險占原風(fēng)險的比例?？傻?由于一元線性回歸方程式的判別系數(shù)R2=ρ因此實踐中通?？梢岳门袆e系數(shù)來檢驗套期保值的有效性，R2越接近1，套期保值的效果越優(yōu)。

四、白糖期貨實證分析

白糖期貨與現(xiàn)貨的數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)，本文選取的數(shù)據(jù)是2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期貨與現(xiàn)貨的市場價格，除去法定節(jié)假日總共239對日數(shù)據(jù)作為數(shù)據(jù)樣本，為了得到連貫的期貨價格序列，遇到期貨合約處于交割月的第一天便選取下一最靠近合約的數(shù)據(jù)，從而得到完整的期貨價格序列。

因為存在收益率序列為平穩(wěn)序列的理論假定，所以對現(xiàn)貨與期貨的價格取自然對數(shù)，從而得到對數(shù)收益率序列數(shù)據(jù)，將對數(shù)收益率序列數(shù)據(jù)帶入計量分析軟件，利用計量軟件eviews進(jìn)行回歸：

得到：H=-0.000199+0.92627*G，其中H表示白糖期貨數(shù)量，G表示白糖現(xiàn)貨數(shù)量。從各組實驗結(jié)果中，得到擬合優(yōu)度最高的為0.855376，最優(yōu)套期保值比率為0.92627，總的來說，擬合的效果還可以，經(jīng)過套期保值之后，組合資產(chǎn)收益序列較白糖現(xiàn)貨收益率方差下降。這說明我國白糖企業(yè)可以在商品期貨市場上用0.92627單位的白糖期貨反向?qū)_1單位的白糖現(xiàn)貨的價格波動風(fēng)險。

五、研究的結(jié)論與建議

本文采用2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期貨與現(xiàn)貨的收盤價，共計239對日數(shù)據(jù)，實證研究結(jié)果表明我國白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格相關(guān)性很高，相關(guān)性達(dá)到0.8296，說明如果利用得當(dāng)，白糖期貨能在很大程度上對白糖現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值。在套期保值率的估計上，早期的套期保值理論認(rèn)為套保比率為1。相較之下，本文采用OLS線性回歸模型得出最佳套保比率低于1，優(yōu)點在于OLS利用歷史數(shù)據(jù)分析，更具有說服力和優(yōu)越性。這表明，套期保值者在進(jìn)行套保時，不能簡單地將套保比率設(shè)定為1，應(yīng)當(dāng)充分考慮到期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的關(guān)系，并且根據(jù)個人風(fēng)險厭惡程度來選取恰當(dāng)?shù)奶灼诒Ｖ捣椒ā?/p>

白糖主要來源于甘蔗和甜菜，甘蔗和甜菜在農(nóng)產(chǎn)品市場中占有重要地位，白糖的價格不穩(wěn)定，便影響到甘蔗和甜菜等產(chǎn)糖作物的市場價格波動程度，這不僅會給白糖企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營帶來虧損風(fēng)險，同時會使白糖產(chǎn)業(yè)鏈中的甘蔗和甜菜等種植戶的種植生產(chǎn)失去可靠的價格參考依據(jù)，增加了生產(chǎn)種植的盲目性，反過來又會使得甘蔗和甜菜等產(chǎn)糖作物的價格波動的更劇烈，進(jìn)而加劇白糖的價格波動，引起一連串的市場連鎖反應(yīng)。此外，白糖作為一種關(guān)鍵的原材料，被廣泛應(yīng)用于食品飲料和化工生物等企業(yè)，能否盡可能的確定原材料的價格關(guān)乎企業(yè)成本的控制，從而影響企業(yè)的競爭力。于是研究企業(yè)如何穩(wěn)定白糖等原材料的價格具有非常重要的意義。此外，白糖是在農(nóng)產(chǎn)品里僅次于油料、棉花和糧食，交易規(guī)模位于第四位的大宗商品，然而甘蔗產(chǎn)量、季節(jié)因素、氣候變化、供求關(guān)系、國家宏觀調(diào)控政策、節(jié)假日、替代品以及國際市場價格等因素影響白糖的現(xiàn)貨市場價格。這些因素都會使得國內(nèi)的白糖現(xiàn)貨市場價格劇烈且頻繁波動，這樣白糖行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展受到了很大的影響。在我國現(xiàn)階段經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)下，經(jīng)濟金融市場風(fēng)險日益顯著，企業(yè)為了能夠更好的生產(chǎn)經(jīng)營，提高自身競爭力，應(yīng)該增強風(fēng)險防范意識，學(xué)會并善于利用金融工具規(guī)避與轉(zhuǎn)移風(fēng)險。企業(yè)能夠通過期貨市場來避免價格波動的影響，采用多種投資策略，在很大程度上規(guī)避風(fēng)險。同時，我們應(yīng)該逐步健全和完善商品期貨市場，積極培育商品期貨套期保值的交易主體、中介機構(gòu)和專業(yè)人才，使得商品期貨市場更加合理化、更加規(guī)范化。

參考文獻(xiàn)

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[3]王宜然.農(nóng)產(chǎn)品期貨市場發(fā)展建議[J].合作經(jīng)濟與科技，2009，19：53-54.

作者簡介：羅成欣（1993-），男，漢族，安徽六安人，單位：安徽財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，專業(yè)：金融工程。