（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖北 武漢 430205）

從ST博元看我國(guó)上市公司退市制度的問(wèn)題與改進(jìn)

蔣嫚麗，張 慶

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖北 武漢 430205）

自我國(guó)資本市場(chǎng)逐漸開(kāi)放以來(lái)，一直承受著不小的壓力，退市制度的完善對(duì)我國(guó)上司公司總體資質(zhì)的提高具有重要意義，當(dāng)前的退市制度在實(shí)踐中還存在一些問(wèn)題，雖然在2015年新出臺(tái)的退市新規(guī)增加了強(qiáng)制退市，但是通過(guò)和其他國(guó)家退市制度的對(duì)比，中國(guó)的退市制度還有很長(zhǎng)的路要走。本文通過(guò)對(duì)ST博元退市事件的分析，提出一些完善我國(guó)退市制度的對(duì)策。

退市制度；退市標(biāo)準(zhǔn)；退市程序

一、＊ST博元退市事件

2016年3月21日，上海證券交易所發(fā)布公告稱，終止（股票代碼600656）珠海市博元投資股份有限公司股票上市。根據(jù)公告，上海證券交易所于同年4月29日期后，五個(gè)交易日之內(nèi)，對(duì)其予以摘牌，該公司的股票被終止上市了。博元退市的主要原因是財(cái)務(wù)造假，在證券市場(chǎng)中，它是第一家因?yàn)樨?cái)務(wù)造假而退市的公司。2011年4月29日，監(jiān)管部門(mén)發(fā)布公告稱，華安新泰作為其控股股東，承諾三億八千萬(wàn)元的資金其實(shí)是空談。為了粉飾事情的真相，公司采取了各種偽造票據(jù)、虛構(gòu)交易的手段，從2011年的財(cái)務(wù)造假，到2014年開(kāi)始就已經(jīng)處于虧損狀態(tài)，數(shù)額巨大，并且會(huì)計(jì)師事務(wù)所給出了“無(wú)法給出審計(jì)意見(jiàn)”的結(jié)論，同時(shí)發(fā)現(xiàn)公司在2011年4月29日出現(xiàn)了重大信息披露錯(cuò)誤，嚴(yán)重誤導(dǎo)了投資者和市場(chǎng)，博元的窟窿越來(lái)越難補(bǔ)，直到2016年3月21日東窗事發(fā)，使得博元成為我國(guó)首個(gè)被強(qiáng)制退市的公司。

從2010年開(kāi)始，退市博元的年收益波動(dòng)變得十分劇烈，雖然會(huì)計(jì)師事務(wù)所連續(xù)四年給出了無(wú)保留意見(jiàn)，但是據(jù)報(bào)表顯示，博元2011年的營(yíng)業(yè)收入從53.4萬(wàn)元一下子陡升到2012年的19122.49萬(wàn)元，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)到了125.2%，盡管當(dāng)時(shí)博元董事會(huì)的公告表明這些資金來(lái)自于股東的無(wú)償捐贈(zèng)，但這已經(jīng)不得不讓人懷疑博元已經(jīng)處于無(wú)法正常盈利的邊緣，只能靠股東或場(chǎng)外融資來(lái)達(dá)到粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表的效果以至于扭虧為盈，盡力摘掉*ST的帽子。

二、我國(guó)上市公司現(xiàn)行的退市制度

《公司法》第157條規(guī)定：上市公司有以下情形之一者由國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)決定暫停其股票上市交易：上市公司股本總額、股權(quán)分布等發(fā)生變化，不具備上市條件，在期限內(nèi)未能消除的；上市公司不按規(guī)定公開(kāi)其財(cái)務(wù)狀況，或者對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告作虛假記載，后果嚴(yán)重的；上市公司有重大違法行為，后果嚴(yán)重的；上市公司最近3年連續(xù)虧損。

《公司法》第58條規(guī)定：上市公司有上述第2、3項(xiàng)所列情況之一，在限期內(nèi)未能消除不具備上市條件的，由國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)決定終止其股票上市交易。公司決定解散，被行政主管部門(mén)依法責(zé)令關(guān)閉或者宣告破產(chǎn)的，由國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)決定終止其股票上市交易。

我國(guó)《證券法》第49條對(duì)此也有明確規(guī)定：上市公司喪失《公司法》規(guī)定的上市條件的，其股票依法暫?；蛘呓K止上市。2001年2月22日，證監(jiān)會(huì)在其補(bǔ)充性文件《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法》中規(guī)定：若上市公司出現(xiàn)3年連續(xù)虧損，自其公布第三年度報(bào)告之日，證交所對(duì)其股票實(shí)施停牌；如果在寬限期的第一個(gè)會(huì)計(jì)年度贏利，可向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出恢復(fù)上市的申請(qǐng)；如果連續(xù)虧損，或者被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定意見(jiàn)的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)則會(huì)終止其上市。

三、國(guó)內(nèi)外退市制度的比較

1、美國(guó)紐約證券交易所

該交易所規(guī)定上市公司只要符合以下條件之一就必須終止上市：股東少于600個(gè)，持有100股以上的股東少于400個(gè)；社會(huì)公眾持有股票少于20萬(wàn)股，或其總市值少于100萬(wàn)美元；過(guò)去的5年經(jīng)營(yíng)虧損；總資產(chǎn)少于400萬(wàn)美元，而且過(guò)去4年每年虧損；總資產(chǎn)少于200萬(wàn)美元，并且過(guò)去2年每年虧損；連續(xù)5年不分紅利。

2、美國(guó)納斯達(dá)克證券交易所

納斯達(dá)克交易所有3個(gè)市場(chǎng)，其中一個(gè)在《納斯達(dá)克交易所上市規(guī)則》第5450條中規(guī)定了除了滿足股價(jià)至少達(dá)到1美元，并且有不少于400位股東以外，還需要滿足下列條件之一：有不少于75萬(wàn)份公眾流通股，并且流通股的總市值不能少于500萬(wàn)美元，所有者權(quán)益總額至少有1000萬(wàn)美元，并且有不少于兩位的獨(dú)立證券經(jīng)營(yíng)法人；有不少于110份公眾流通股，并且流通股的總市值不能少于1500萬(wàn)美元，上市股票的總市值至少有5000萬(wàn)美元，并且有不少于4位的獨(dú)立證券經(jīng)營(yíng)法人；在3個(gè)中的2個(gè)或者最近1個(gè)會(huì)計(jì)年度中，有不少于110份公眾流通股，并且流通股的總市值不能少于1500萬(wàn)美元，上市股票的總市值至少有5000萬(wàn)美元，并且有不少于4位的獨(dú)立證券經(jīng)營(yíng)法人，總資產(chǎn)和總收入至少到達(dá)5000萬(wàn)美元。

3、日本東京證券交易所

日本東京證券交易所退市標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定：上市股票股數(shù)不滿1000萬(wàn)股，資本額不滿5億日元；社會(huì)公眾股東數(shù)不足1000人延緩一年；營(yíng)業(yè)活動(dòng)處于停止或半停止?fàn)顟B(tài)；最近5年沒(méi)有發(fā)放股息；連續(xù)3年出現(xiàn)資不抵債情況；上市公司有“虛偽記載”且影響很大。

四、我國(guó)上市公司退市制度存在的問(wèn)題

1、退市標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容較模糊，涉及指標(biāo)較少

未對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)分散程度作出說(shuō)明。我國(guó)僅僅對(duì)股本總額、資本總額做出規(guī)定，僅從宏觀大數(shù)據(jù)上考察而未對(duì)結(jié)構(gòu)層次深入審核，不能全面分析出上市公司的綜合實(shí)力以及問(wèn)題。

2、退市前期引導(dǎo)度不夠

我國(guó)上市公司退市前期，沒(méi)有相關(guān)政策規(guī)章幫助上市公司改善經(jīng)營(yíng)管理，而是到期一棒子打死，自主性受到限制，同時(shí)牽涉到政治博弈等內(nèi)容，使得退市股票難以得到退市，有可能吸引更多的資金，資源得不到有效配置。

3、執(zhí)行力不夠，而財(cái)務(wù)審查漏洞大

目前，我國(guó)公司是否退市主要是以財(cái)務(wù)為標(biāo)準(zhǔn)的，比如公司的營(yíng)業(yè)收入、凈資產(chǎn)和凈利潤(rùn)。但是，如果財(cái)務(wù)退市標(biāo)準(zhǔn)不嚴(yán)格，那么難免有些公司會(huì)鉆空子，根本達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)所規(guī)定的效果，導(dǎo)致退市標(biāo)準(zhǔn)無(wú)法發(fā)揮作用。事實(shí)上我國(guó)目前上市公司多使用關(guān)聯(lián)交易，利用資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，利用比如債務(wù)重組、政府補(bǔ)貼這種非經(jīng)常性損益的盈余管理手段虛增資產(chǎn)，轉(zhuǎn)虧為盈，不符合優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)規(guī)律。

4、政府干預(yù)

像博元這樣的績(jī)差股，*ST股由于股價(jià)波動(dòng)性較大，未知性強(qiáng)，歪曲的正確的市場(chǎng)，使市場(chǎng)投機(jī)心理嚴(yán)重，正如“退市博元”在進(jìn)入“新三板”市場(chǎng)時(shí)候，博元的股價(jià)呈現(xiàn)增長(zhǎng)的趨勢(shì)。一旦公司被冠上了*ST的帽子，并且證券交易所規(guī)定在下一個(gè)會(huì)計(jì)年的扭虧為盈，使公司利潤(rùn)處于正數(shù)便可摘帽，這些股票可以通過(guò)短效性的無(wú)償捐贈(zèng)、地方政府支持或是財(cái)務(wù)技術(shù)粉飾報(bào)表等手段進(jìn)行摘帽，只用安全度過(guò)下一年便可以有喘息的機(jī)會(huì)，這使得*ST股票難以退市。

五、完善我國(guó)上市公司退市制度的相關(guān)建議

1、提高去“ST”門(mén)檻

為完善我國(guó)的退市制度，應(yīng)該抬高上市公司被交易所實(shí)施“ST制度”后摘掉“ST”帽子的門(mén)檻。筆者認(rèn)為上市公司在被ST后，交易所應(yīng)當(dāng)要求上市公司連續(xù)2年盈利并交由交易所指定的會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行二次審計(jì)以保證財(cái)務(wù)資料的真實(shí)和準(zhǔn)確。筆者認(rèn)為同一家上市公司應(yīng)有且僅有2次“ST”的機(jī)會(huì)，即一家上市公司如果兩次被交易所實(shí)施SY制度后，如果再次因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善將直接被退市。通過(guò)提高“ST制度”的門(mén)檻，能夠大幅提高上市公司的融資成本，促使上市公司努力提高主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)，提高日常經(jīng)營(yíng)管理水平。

2、不斷學(xué)習(xí)，提高可執(zhí)行性

為完善我國(guó)的退市制度，應(yīng)該像歐美發(fā)達(dá)國(guó)家學(xué)習(xí)，提高退市標(biāo)準(zhǔn)的可執(zhí)行性。從總體來(lái)看，我國(guó)有關(guān)退市的法律法規(guī)條文大都是定性規(guī)定從而確定退市。筆者認(rèn)為退市制度應(yīng)該由定性向定量轉(zhuǎn)變，做出明確可執(zhí)行的規(guī)定，通過(guò)量化的具體指標(biāo)防止上市公司和監(jiān)督機(jī)構(gòu)產(chǎn)生包庇的行為。在指定量化的退市指標(biāo)時(shí)，從公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況出發(fā)逼迫有退市風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)提高利潤(rùn)，改善企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，保持企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。未來(lái)多方面的數(shù)量化指標(biāo)有待考慮總資產(chǎn)，資產(chǎn)負(fù)債等指標(biāo)，而在上市公司治理，信息披露，紅利派發(fā)等方面也應(yīng)在退市標(biāo)準(zhǔn)中進(jìn)一步提高權(quán)重和標(biāo)準(zhǔn)，如對(duì)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、獨(dú)立董事、股東代表大會(huì)、信息披露等方面的規(guī)定等，此外增加符合市場(chǎng)傾向的退市標(biāo)準(zhǔn)，包括市場(chǎng)成交量、股東人數(shù)、股票內(nèi)在價(jià)值等市場(chǎng)層面的退市標(biāo)準(zhǔn)。

3、減少政府干預(yù)

完善上市公司退市制度需減少政府干預(yù)，真正發(fā)揮市場(chǎng)的決定作用。在我國(guó)證券市場(chǎng)的初期，公司的上市取決于政府態(tài)度，地方政府希望借助于資本市場(chǎng)促進(jìn)國(guó)有企業(yè)的發(fā)展與改革，由于當(dāng)?shù)毓镜纳鲜嘘P(guān)系到當(dāng)?shù)卣恼?jī)，一旦其因經(jīng)管不善面臨退市，政府也將遭受與上市公司同樣的損失，同時(shí)還面臨著公司退市后資本的流失，職工不能安置，社會(huì)成本提高等隱性損失。這就使得上市公司與地方政府利益一致化，在上市公司處于被退市的邊緣時(shí)，地方政府出于政績(jī)考慮會(huì)伸出援手幫助公司扭虧為盈。因此必須減少政府的干預(yù)，真正發(fā)揮市場(chǎng)的決定作用。要加強(qiáng)證券交易所決定上市公司退市的權(quán)力的地位，隔斷上市公司與政府之間的不正當(dāng)?shù)年P(guān)系，明確產(chǎn)權(quán)關(guān)系。

4、加強(qiáng)對(duì)中小股東的利益保護(hù)

完善上市公司退市制度需要重視中小股東的利益。對(duì)于我國(guó)眾多的企業(yè)，上市要求無(wú)法一次性達(dá)到，因此，上市公司的“殼”并非稀缺，導(dǎo)致很多公司“借殼上市”，保住公司的“殼”也可以獲得收益。再加上并沒(méi)有詳細(xì)的規(guī)定明確在上市公司退市之后如何對(duì)股東進(jìn)行賠償。這極大的增加了中小股東的投資風(fēng)險(xiǎn)，目前又沒(méi)有出臺(tái)有效的保護(hù)機(jī)制，非常不利于證券市場(chǎng)的良性運(yùn)作。所以，保護(hù)中小股東是維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展的重要步驟。筆者認(rèn)為應(yīng)該在《證券法》中加入有關(guān)中小股東的權(quán)益保護(hù)條例，特別是對(duì)于處在退市階段時(shí)的公司，以法律的形式防止公司高管和機(jī)構(gòu)投資者故意損壞中小股東的利益。在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)中建立中小投資者利益保護(hù)機(jī)構(gòu)并賦予其在退市程序中維護(hù)中小股東集體利益的權(quán)力，可以代表中小股東向法院提起訴訟以追回中小股東受損利益。

[1] 李自然、成思危：完善我國(guó)上市公司的退市制度[J].金融研究，2006（17）.

[2] 張宗新、杜長(zhǎng)春：完善退市制度，重塑股市生態(tài)[J].西南金融，2012（8）.

[3] 倪馨：退市制度供給與變遷中的政府行為[J].管理世界，2009（11）.

（責(zé)任編輯：張瓊芳）