“對(duì)于公益機(jī)構(gòu)而言，卓越和平庸的差距在于對(duì)其捐贈(zèng)基金管理水平的差距”

在美國(guó)，一些重量級(jí)的公益機(jī)構(gòu)在華爾街的表現(xiàn)備受矚目。他們是舉足輕重且精明老道的投資者，擁有幾十億甚至上百億美元的雄厚資產(chǎn)，投資組合從石油到房地產(chǎn)，從國(guó)債到海外私募股權(quán)，多次開(kāi)創(chuàng)投資戰(zhàn)略先河，擁有令人嘖嘖稱(chēng)奇的優(yōu)秀業(yè)績(jī)。

這些公益機(jī)構(gòu)是如何成為投資贏家的？投資公益資產(chǎn)有何特點(diǎn)？投資管理過(guò)程是怎樣的？什么是成功投資的關(guān)鍵要素？盧詠為此走訪了不少華爾街資產(chǎn)管理領(lǐng)域的專(zhuān)家，進(jìn)行了深入研究。

公益資產(chǎn)的有效管理關(guān)系到整個(gè)社會(huì)的福祉

《中國(guó)慈善家》：在美國(guó)，哪些非營(yíng)利機(jī)構(gòu)成為投資市場(chǎng)上的翹楚？

聲詠：在美國(guó)，重量級(jí)的機(jī)構(gòu)投資者包括：哈佛大學(xué)（總資產(chǎn)約$564億美元），比爾及梅琳達(dá)·蓋茨基金會(huì)（$413億美元），凱澤基金會(huì)醫(yī)院（$350億美元），耶魯大學(xué)（$283億美元），普林斯頓大學(xué)（$208億美元），等等。這些機(jī)構(gòu)的投資成績(jī)斐然，例如，在過(guò)去20年中，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金獲得平均每年10.4%的投資收益，耶魯大學(xué)達(dá)12.6%，顯著超越投資回報(bào)的基準(zhǔn)水平。

《中國(guó)慈善家》：美國(guó)非營(yíng)利部門(mén)主要針對(duì)哪類(lèi)公益資產(chǎn)進(jìn)行投資管理？

聲詠：美國(guó)非營(yíng)利部門(mén)目前擁有高gs3兆億總資產(chǎn)。投資管理主要針對(duì)兩類(lèi)公益資產(chǎn)：一是公益機(jī)構(gòu)，特別是老牌的大型機(jī)構(gòu)如學(xué)校、醫(yī)院和博物館所擁有的捐贈(zèng)基金（Endowment）；二是私人基金會(huì)（Foundation）所擁有的資產(chǎn)。美國(guó)教育機(jī)構(gòu)的捐贈(zèng)基金資產(chǎn)總值約5290億美元，私人基金會(huì)的資產(chǎn)總值達(dá)7150億美元，它們是集中的資本市場(chǎng)資金來(lái)源。與此同時(shí)，公益機(jī)構(gòu)也依靠投資收益來(lái)維持和擴(kuò)展工作。

《中國(guó)慈善家》：在你的研究中，這些公益機(jī)構(gòu)成為投資贏家這一事實(shí)意味著什么？

聲詠：19世紀(jì)初，美國(guó)東北部新英格蘭地區(qū)聚集了哈佛大學(xué)和麻省綜合醫(yī)院等規(guī)模龐大的公益機(jī)構(gòu)，對(duì)這些機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的戰(zhàn)略投資促成了美國(guó)現(xiàn)代投資銀行和資產(chǎn)管理業(yè)的誕生。而今天，美國(guó)發(fā)達(dá)的金融系統(tǒng)對(duì)其公益事業(yè)的自我維持和蓬勃發(fā)展仍起著至關(guān)重要的作用。

耶魯大學(xué)前校董、投資家查爾斯·艾立思曾這樣說(shuō)道，“對(duì)于公益機(jī)構(gòu)而言，卓越和平庸的差距在于對(duì)其捐贈(zèng)基金管理水平的差距?！睌?shù)據(jù)表明，美國(guó)大學(xué)的綜合實(shí)力和其捐贈(zèng)基金（校產(chǎn)）的規(guī)模成正比，學(xué)校質(zhì)量越高，它的捐贈(zèng)基金越雄厚，其投資收益占學(xué)?？偸杖氲谋壤苍礁撸|(zhì)量較差的大學(xué)則更依賴(lài)于學(xué)費(fèi)收入。

在競(jìng)爭(zhēng)激烈的教育市場(chǎng)及其他社會(huì)服務(wù)領(lǐng)域，更多的資源能夠創(chuàng)造更多的不同，資本積累能力形成機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。從這一意義上而言，公益資產(chǎn)的有效管理不僅關(guān)系到一個(gè)機(jī)構(gòu)的發(fā)展，更關(guān)系到整個(gè)社會(huì)的福祉。無(wú)論是在美國(guó)還是世界其他地區(qū)，社會(huì)需要更多的公共資源，公益機(jī)構(gòu)需要加強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，這注定使得資產(chǎn)投資變得愈加重要。

公益資產(chǎn)的投資目標(biāo)

《中國(guó)慈善家》：在很多人的理解里。談到非營(yíng)利機(jī)構(gòu)。似乎與經(jīng)營(yíng)不相沾邊。如何理解非營(yíng)利？

聲詠：非營(yíng)利性的公益機(jī)構(gòu)不以經(jīng)濟(jì)利益為目的，它沒(méi)有所有者或股東，不將盈余或財(cái)務(wù)溢出部分進(jìn)行分紅，盈余部分是要用到機(jī)構(gòu)的運(yùn)作和再發(fā)展中去的。但這并不意味著公益機(jī)構(gòu)不可以有財(cái)務(wù)盈余，它通過(guò)經(jīng)營(yíng)、籌款和資產(chǎn)投資等方式獲得財(cái)務(wù)盈余，對(duì)于機(jī)構(gòu)的健康運(yùn)作是完全必要的?！胺菭I(yíng)利”不等同于“非經(jīng)營(yíng)”，公益機(jī)構(gòu)需要按市場(chǎng)原則“賺錢(qián)”，而不是“賠錢(qián)”。

《中國(guó)慈善家》：一般來(lái)說(shuō)。美國(guó)公益機(jī)構(gòu)會(huì)使用捐贈(zèng)基金的多大比例？捐贈(zèng)基金能夠?yàn)楣鏅C(jī)構(gòu)和捐贈(zèng)人帶來(lái)什么？

聲詠：捐贈(zèng)基金是捐贈(zèng)人指定公益機(jī)構(gòu)永久保留的公益資產(chǎn)。公益機(jī)構(gòu)一般不動(dòng)用本金，卻可以根據(jù)需要或捐贈(zèng)人的意愿每年使用資產(chǎn)投資的贏利部分。多數(shù)公益機(jī)構(gòu)每年會(huì)使用捐贈(zèng)基金的4%-6%左右，保守一些的只使用3%。

對(duì)于私人基金會(huì)，美國(guó)法律規(guī)定他們每年必須將資產(chǎn)的5%分配到公益事業(yè)中去，否則就須納稅作為罰款。也就是說(shuō)基金會(huì)的投資年收益至少要達(dá)到5%，才不至于讓本金遭到“侵蝕”，所以資產(chǎn)投資是保汪基金會(huì)長(zhǎng)久生存的根本方式。

公益機(jī)構(gòu)如果具備強(qiáng)大的資產(chǎn)投資能力，將直接有利于機(jī)構(gòu)發(fā)展，從而更好地為宗旨服務(wù)。一方面，捐贈(zèng)基金產(chǎn)生的投資收益能夠?yàn)闄C(jī)構(gòu)提供穩(wěn)定的收入來(lái)源，在面對(duì)變動(dòng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和難以預(yù)測(cè)的其他資金來(lái)源時(shí)，為持續(xù)開(kāi)展公益事業(yè)帶來(lái)一把保護(hù)傘，促進(jìn)機(jī)構(gòu)做好財(cái)務(wù)規(guī)劃，并提升運(yùn)作過(guò)程中的獨(dú)立自主性。另一方面，捐贈(zèng)基金獲得令人滿意的投資回報(bào)，是對(duì)捐贈(zèng)人具備問(wèn)責(zé)性的鮮明體現(xiàn)。捐贈(zèng)人會(huì)對(duì)機(jī)構(gòu)的可持續(xù)發(fā)展能力充滿信任，從而愿意提供更多捐款，形成良性循環(huán)。

例如，致力于維護(hù)猶太人權(quán)益的美國(guó)反誹謗聯(lián)盟在2013年百年誕辰之際，獲得的首筆1百萬(wàn)美元捐贈(zèng)就被指定投入于捐贈(zèng)基金。那位捐贈(zèng)人這樣說(shuō)道，“我選擇捐贈(zèng)基金，因?yàn)槲液芨吲d地知道，這樣的話這筆錢(qián)每年都能為機(jī)構(gòu)帶來(lái)至少5萬(wàn)美元的收入，并且可以一直持續(xù)下去！”可見(jiàn)，支持捐贈(zèng)基金能為捐贈(zèng)人帶來(lái)一種超越自己生命長(zhǎng)短的使命感和永恒感，這是頗有號(hào)召力的籌款理由。

《中國(guó)慈善家》：你剛才提到穩(wěn)定、保護(hù)傘、可持續(xù)，總的來(lái)看，捐贈(zèng)基金的最大特點(diǎn)是什么？

聲詠：是“永久性”。捐贈(zèng)基金的存在目的是永遠(yuǎn)支持公益機(jī)構(gòu)的運(yùn)作，美國(guó)政府也給予它免稅優(yōu)待，投資自由度大。這使得對(duì)捐贈(zèng)基金的投資管理具有與眾不同的意義。投資捐贈(zèng)基金有兩個(gè)目標(biāo)：一是資產(chǎn)“保值”，即保證資產(chǎn)能夠抵御通貨膨脹，永遠(yuǎn)具備相等的購(gòu)買(mǎi)力。二是資產(chǎn)“穩(wěn)增”，即為機(jī)構(gòu)每年的運(yùn)作預(yù)算提供穩(wěn)定的收入。

這兩個(gè)財(cái)務(wù)目標(biāo)常常是自相矛盾的。資產(chǎn)保值是一個(gè)長(zhǎng)期目標(biāo)，要求資產(chǎn)能夠永遠(yuǎn)支持機(jī)構(gòu)開(kāi)展目前所有正在進(jìn)行的活動(dòng)和項(xiàng)目。要實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，在投資方式上就必須追求高收益，以及接受由此所帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)。資產(chǎn)穩(wěn)增則是一個(gè)中期目標(biāo)，反映機(jī)構(gòu)當(dāng)前的預(yù)算需要，在投資過(guò)程中就要考慮到收益穩(wěn)定性，盡可能降低風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)，以滿足機(jī)構(gòu)的年度開(kāi)支為重。實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期目標(biāo)意味著要采取“高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)中期目標(biāo)卻意味著只能采取“低風(fēng)險(xiǎn)、低收益”戰(zhàn)略。公益機(jī)構(gòu)往往根據(jù)自身需求，在“保守明天”和“受益今天”兩者之間作出折衷。機(jī)構(gòu)需要制定捐贈(zèng)基金“支出政策”，明確每年如何計(jì)算花費(fèi)多少收益的規(guī)則，這一政策將平衡并反映機(jī)構(gòu)對(duì)長(zhǎng)期和中期目標(biāo)的取舍。支出率高有利于惠澤機(jī)構(gòu)的今天，支出率低有利于保守機(jī)構(gòu)的明天。

《中國(guó)慈善家》：跟捐贈(zèng)基金相比。投資基金會(huì)資產(chǎn)的目標(biāo)好像有所不同？

數(shù)據(jù)表明，美國(guó)大學(xué)的綜合實(shí)力和其捐贈(zèng)基金（校產(chǎn)）的規(guī)模成正比，學(xué)校質(zhì)量越高，它的捐贈(zèng)基金越雄厚，其投資收益占學(xué)?？偸杖氲谋壤苍礁?，而質(zhì)量較差的大學(xué)則更依賴(lài)于學(xué)費(fèi)收人。

聲詠：首先，并非所有的基金會(huì)都希望“永久存在”下去。有的基金會(huì)計(jì)劃在某一期限前把所有的資產(chǎn)分配到公益事業(yè)中去，在完成一定階段的使命之后，選擇離開(kāi)歷史舞臺(tái)。其次，基金會(huì)不能靈活改變資產(chǎn)支出政策。美國(guó)法律規(guī)定基金會(huì)每年的資產(chǎn)支出率至少是5%，還要支付凈投資收益2%的特許權(quán)稅。而且，大多數(shù)美國(guó)基金會(huì)的運(yùn)作幾乎完全依靠投資收益，很少接受外部捐贈(zèng)，基金會(huì)資助的很多公益項(xiàng)目又是長(zhǎng)期的，每年都需要固定經(jīng)費(fèi)，不能“斷檔”。因此基金會(huì)在投資中就必須求穩(wěn)，對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性要求高，所以它們所構(gòu)建的投資組合會(huì)相對(duì)更規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

公益資產(chǎn)管理的歷史演變

《中國(guó)慈善家》：捐贈(zèng)基金的歷史始于何時(shí)？

聲詠：世界上最早的捐贈(zèng)基金出現(xiàn)在15世紀(jì)的英國(guó)，當(dāng)時(shí)有捐贈(zèng)人開(kāi)始建立捐贈(zèng)基金，用以永久資助教會(huì)和學(xué)校。美國(guó)最早的捐贈(zèng)基金出現(xiàn)在1649年的哈佛大學(xué)，由兩位校友捐出土地作為果園，通過(guò)銷(xiāo)售果園出產(chǎn)的木材每年為哈佛提供收入。1890年，煙草大亨華盛頓·杜克捐贈(zèng)8萬(wàn)5千美元設(shè)立捐贈(zèng)基金，資助擴(kuò)建杜克大學(xué)。

傳統(tǒng)上，捐贈(zèng)基金由德高望重或富有的理事志愿組成委員會(huì)，以業(yè)余義務(wù)勞動(dòng)方式投資管理，這種非專(zhuān)業(yè)化的管理模式幾乎延續(xù)了300多年。在50年前的美國(guó)，大多數(shù)公益機(jī)構(gòu)仍采取十分保守的投資組合，只投資國(guó)內(nèi)債券和固定收益渠道，固步自封，業(yè)績(jī)慘淡，比不過(guò)其他機(jī)構(gòu)投資者。直到1969年，這一切才開(kāi)始有了改變。

《中國(guó)慈善家》：改變起于什么？

聲詠：1969年，福特基金會(huì)當(dāng)時(shí)的總裁麥喬治·邦迪意識(shí)到高等教育成本在增加，同時(shí)政府撥款也在減少，于是他委托法律界、金融界和政策界人士，由福特基金會(huì)出資，研究如何能夠更好地投資捐贈(zèng)基金，從而幫助緩解辦學(xué)成本問(wèn)題。

福特基金會(huì)的系列報(bào)告率先在思想上解放了人們對(duì)捐贈(zèng)基金過(guò)于保守的投資理念，并且推動(dòng)法律和政策改革，將公益資產(chǎn)的投資管理過(guò)程系統(tǒng)化和規(guī)范化，例如要求理事會(huì)制定支出政策和投資政策，鼓勵(lì)理事會(huì)在實(shí)行監(jiān)管的同時(shí)將具體投資業(yè)務(wù)外包給專(zhuān)業(yè)資產(chǎn)管理公司等。

福特基金會(huì)的工作為公益機(jī)構(gòu)日后成為出色的投資者奠定了基礎(chǔ)。在之后的近50年間，美國(guó)公益機(jī)構(gòu)從害怕風(fēng)險(xiǎn)、墨守成規(guī)和由志愿者負(fù)責(zé)投資的狀態(tài)，逐步轉(zhuǎn)型成為結(jié)構(gòu)清晰、現(xiàn)代專(zhuān)業(yè)、令人起敬的投資管理者。

《中國(guó)慈善家》：具體來(lái)說(shuō)，此后50年間，公益機(jī)構(gòu)的投資趨勢(shì)發(fā)生了哪些重要變化？

聲詠：進(jìn)入1990年代以來(lái)，投資多元化是公益機(jī)構(gòu)，特別是大型私人基金會(huì)及大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資趨勢(shì)。這一趨勢(shì)深受耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的影響。過(guò)去，公益機(jī)構(gòu)往往只投資于資產(chǎn)流動(dòng)性大的股市或者債券市場(chǎng)，然而，耶魯大學(xué)的捐贈(zèng)基金在大衛(wèi)·斯文森的領(lǐng)導(dǎo)下，大膽投資于流動(dòng)性稍差但穩(wěn)定性及回報(bào)率較高的主動(dòng)型的投資渠道，如對(duì)沖基金和私募基金等。

通過(guò)對(duì)歷史數(shù)據(jù)和投資預(yù)期的科學(xué)計(jì)算，斯文森用現(xiàn)代投資組合理論來(lái)分配對(duì)不同金融領(lǐng)域的投資比重，這一方法被稱(chēng)為“耶魯模型”。他的先鋒理念為無(wú)數(shù)機(jī)構(gòu)投資人帶來(lái)啟迪，與他共事過(guò)的“門(mén)徒”30年來(lái)先后成為諸多美國(guó)一流大學(xué)或基金會(huì)的首席投資官。捐贈(zèng)基金的投資回報(bào)開(kāi)始得到長(zhǎng)足增長(zhǎng)，據(jù)獨(dú)立部門(mén)統(tǒng)計(jì)，自1977年至1996年問(wèn)，美國(guó)非營(yíng)利部門(mén)從捐贈(zèng)基金所獲得的投資收益自每年51億美元飛漲到315億美元。

優(yōu)秀的投資組合風(fēng)險(xiǎn)小、收益高，它的構(gòu)成往往是多元而復(fù)雜的，除了傳統(tǒng)的股票和債券之外，需要在另類(lèi)投資領(lǐng)域有專(zhuān)門(mén)滲透。另類(lèi)投資包括投資絕對(duì)收益對(duì)沖基金策略，私募股權(quán)，以及實(shí)物資產(chǎn)（房地產(chǎn)、木材和能源等），這些領(lǐng)域需要技術(shù)高度細(xì)分化的專(zhuān)業(yè)人員的主動(dòng)型管理。正是這種投資組合的復(fù)雜性，才有可能“勝人一籌”，帶來(lái)出色業(yè)績(jī)。這種復(fù)雜性也促使越來(lái)越多的公益機(jī)構(gòu)雇用首席投資官，提供有經(jīng)驗(yàn)的管理，并能夠以專(zhuān)業(yè)眼光為機(jī)構(gòu)選擇最好的外部資產(chǎn)管理公司，真正創(chuàng)造贏利。在美國(guó)，公益機(jī)構(gòu)的首席投資官可以說(shuō)是進(jìn)入21世紀(jì)之后的一個(gè)新行當(dāng)，從2000年到2004年問(wèn)增加了100人，目前人數(shù)仍在不斷增加。發(fā)達(dá)國(guó)家金融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，國(guó)際新興市場(chǎng)機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)并存，投資策略越來(lái)越依賴(lài)高科技和技術(shù)細(xì)分，這一切都必然推動(dòng)資產(chǎn)管理走向愈加專(zhuān)業(yè)化的道路。

眼下，大型公益機(jī)構(gòu)的首席投資官面臨的挑戰(zhàn)是如何在日益復(fù)雜的投資環(huán)境中管好機(jī)構(gòu)內(nèi)部的“全球金融企業(yè)”，而中小型公益機(jī)構(gòu)的挑戰(zhàn)是如何在非營(yíng)利的薪酬和文化背景中吸引并留住出色的投資管理人員。跟大型機(jī)構(gòu)相比，中小型機(jī)構(gòu)處于投資劣勢(shì)，他們經(jīng)常只得選擇那些相對(duì)簡(jiǎn)單的投資組合方式，或者將某些投資業(yè)務(wù)外包。無(wú)論采取何種方式，未來(lái)的公益機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理項(xiàng)目會(huì)越來(lái)越類(lèi)似于進(jìn)行全球資產(chǎn)管理的“華爾街精品店”。

治理結(jié)構(gòu)和管理模式

《中國(guó)慈善家》：管理公益資產(chǎn)有怎樣的特點(diǎn)？

聲詠：公益資產(chǎn)代表著捐贈(zèng)人對(duì)機(jī)構(gòu)宗旨的永久支持，機(jī)構(gòu)管理人（包括首席投資官、投資團(tuán)隊(duì)、理事會(huì)和顧問(wèn)）對(duì)此有著“信托代管”的責(zé)任，他們是社會(huì)財(cái)富的“受托人”。

管理公益資產(chǎn)有三大特點(diǎn)。首先，受托人有公益使命，在作投資決定時(shí)應(yīng)意識(shí)到社會(huì)給予他的服務(wù)于公共利益的神圣信托。然而，審慎并不意味著保守，如果因?yàn)槿狈ε袛嗔驔Q策過(guò)程效率低下而導(dǎo)致無(wú)法達(dá)到預(yù)期回報(bào)，便不是審慎的表現(xiàn)。其次，代管社會(huì)財(cái)富要有一個(gè)合理的投資決策過(guò)程，這個(gè)過(guò)程是結(jié)構(gòu)化和標(biāo)準(zhǔn)化的，但不應(yīng)變成官僚作風(fēng)，影響效率。最后，公益資產(chǎn)永久性的特點(diǎn)要求對(duì)它的投資具備長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光，這也使得投資管理人更有勇氣和資源去嘗試流動(dòng)性差的低效市場(chǎng)和新興的投資工具。

《中國(guó)慈善家》：公益資產(chǎn)的管理模式一般是怎樣的？

聲詠：公益資產(chǎn)通常由理事會(huì)內(nèi)所設(shè)立的投資委員會(huì)負(fù)責(zé)管理，并委托資產(chǎn)管理專(zhuān)業(yè)人士負(fù)責(zé)具體的投資業(yè)務(wù)。投資委員會(huì)由具有金融和商業(yè)相關(guān)知識(shí)經(jīng)驗(yàn)的理事會(huì)成員組成，也可以邀請(qǐng)一些外部顧問(wèn)參加。投資委員會(huì)負(fù)責(zé)制定投資政策，避免利益沖突，監(jiān)督投資情況，保證投資戰(zhàn)略符合機(jī)構(gòu)的目標(biāo)。投資政策中設(shè)定投資目標(biāo)、管理過(guò)程、投資組合的分類(lèi)和分配情況、戰(zhàn)略原則、被禁止的投資行為、風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃、衡量投資結(jié)果的基準(zhǔn)等，為投資提供基本框架。

投資委員會(huì)的人數(shù)不宜多，一年召開(kāi)四至五次會(huì)議。對(duì)于一個(gè)運(yùn)作成熟的機(jī)構(gòu)，投資委員會(huì)應(yīng)積極參與投資政策的制定，明確投資組合的總體分配情況，監(jiān)控投資業(yè)績(jī)和關(guān)鍵戰(zhàn)略，批準(zhǔn)投資辦公室的重要人事變動(dòng)，而將日常的、技術(shù)性的投資決定交給專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)去執(zhí)行。實(shí)踐表明，以專(zhuān)業(yè)投資團(tuán)隊(duì)為主導(dǎo)，加上投資委員會(huì)的有效治理，決策過(guò)程扁平化，是較為行之有效的投資過(guò)程。

投資委員會(huì)也需要自我治理。例如美國(guó)紅十字會(huì)在網(wǎng)站上公布投資委員會(huì)的章程，對(duì)工作目的、成員組成、會(huì)議形式、決策程序和職責(zé)范圍都有明確規(guī)定。章程中還規(guī)定，投資委員會(huì)每年須對(duì)自己的業(yè)績(jī)表現(xiàn)進(jìn)行評(píng)估，并將報(bào)告遞交治理委員會(huì)閱覽。

大型公益機(jī)構(gòu)之所以能夠取得卓越業(yè)績(jī)，歸根結(jié)底在于他們對(duì)投資多元化的不懈追求和大膽創(chuàng)新。多元化是一種將投資組合中相關(guān)性低的資產(chǎn)混合在一起的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，是降低投資風(fēng)險(xiǎn)而不降低預(yù)期收益的唯一方法，可以說(shuō)是投資領(lǐng)域里唯一的“免費(fèi)午餐”。

《中國(guó)慈善家》：不同規(guī)模的公益機(jī)構(gòu)，在管理模式上具體有怎樣的不同？

聲詠：大型公益機(jī)構(gòu)設(shè)有首席投資官的職位，有資源吸引到杰出的專(zhuān)業(yè)人士，在機(jī)構(gòu)內(nèi)部擁有投資團(tuán)隊(duì)，他們實(shí)行理事會(huì)制定的投資政策，優(yōu)化投資組合分配，選擇最好的外部資產(chǎn)管理公司共同追求投資目標(biāo)。對(duì)于資源有限的中小型機(jī)構(gòu)而言，管理模式趨于多樣。有的機(jī)構(gòu)擁有強(qiáng)大且專(zhuān)注的投資委員會(huì)，這樣即便缺乏建立專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)的資源，也能較好地管理資產(chǎn)。有的機(jī)構(gòu)雇用年輕卻有培養(yǎng)前途的首席投資官，在投資委員會(huì)的扶持下也能取得良好業(yè)績(jī)。例如美國(guó)天主教圣母大學(xué)的首席投資官司考特·梅帕斯是該校校友，年僅26歲就擔(dān)此任，在他20多年的管理下，圣母大學(xué)的資產(chǎn)從4千多萬(wàn)美元增加到104億美元。而對(duì)于缺乏特殊優(yōu)勢(shì)的機(jī)構(gòu)，將首席投資官職位及投資團(tuán)隊(duì)外包給資產(chǎn)管理公司，或者采用運(yùn)作簡(jiǎn)單的被動(dòng)型投資渠道，則不失為合理的辦法。

多元化：投資戰(zhàn)略之核心

《中國(guó)慈善家》：以你的觀察和研究，取得卓越業(yè)績(jī)的公益機(jī)構(gòu)在投資戰(zhàn)略上呈現(xiàn)哪些共同點(diǎn)？

聲詠：有四個(gè)共同點(diǎn)。第一，通過(guò)投資多種相關(guān)性低的策略降低風(fēng)險(xiǎn)。在投資組合中側(cè)重非傳統(tǒng)、類(lèi)股票收益的另類(lèi)投資渠道，這樣可以在不增加風(fēng)險(xiǎn)的條件下提升回報(bào)率。第二，采用與眾不同的投資方式，運(yùn)用最新技術(shù)和人才，在市場(chǎng)時(shí)機(jī)和選股策略上拉開(kāi)與一般機(jī)構(gòu)的差距。第三，由于資產(chǎn)強(qiáng)大，有規(guī)模經(jīng)濟(jì)，在與外部管理公司商議費(fèi)用方面獲得優(yōu)勢(shì)。最后，通過(guò)長(zhǎng)期人際關(guān)系（如學(xué)校的校友）獲得投資一流基金的早期機(jī)會(huì)。許多優(yōu)秀的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理人，如康橋匯世集團(tuán)總裁桑迪·尤瑞和哈孟德顧問(wèn)公司創(chuàng)辦人丹尼斯·哈孟德都這樣總結(jié)道：著眼長(zhǎng)期投資，良好的治理，以及投入新渠道和新技術(shù)的意愿和能力，造就了大型公益機(jī)構(gòu)的成功業(yè)績(jī)。

《中國(guó)慈善家》：能否具體舉例佐證？

聲詠：要獲得高于市場(chǎng)回報(bào)率的業(yè)績(jī)是一場(chǎng)零和博弈。若有一個(gè)投資者贏得高于市場(chǎng)的回報(bào)率，便意味著另一個(gè)投資者輸了這場(chǎng)爭(zhēng)奪賽，高昂的投資管理收費(fèi)甚至意味著這是一場(chǎng)負(fù)和博弈，總體所失大于總體所得。在公益資產(chǎn)管理領(lǐng)域中，那些大型機(jī)構(gòu)是投資先行者：他們最早涉入私募股權(quán)、對(duì)沖基金、國(guó)際股票、新興市場(chǎng)債券和實(shí)物資產(chǎn)等另類(lèi)投資渠道，在博弈中占有優(yōu)勢(shì)。

例如，美國(guó)自由女神像和艾利斯島基金會(huì)是一家中等規(guī)模的公益機(jī)構(gòu)，致力于這兩大歷史建筑的維護(hù)工作，它的投資組合由大到小包括：37%美國(guó)大市值股票，23%固定收益，15%其他發(fā)達(dá)國(guó)家股票，8%大宗商品，7%長(zhǎng)，短倉(cāng)股票基金，5%新興市場(chǎng)股票，以及5%多策略對(duì)沖基金。然而，耶魯捐贈(zèng)基金目前的投資組合則包括：32.5%私募股權(quán)（其中風(fēng)險(xiǎn)投資16.3%，杠桿收購(gòu)16.2%），20.5%絕對(duì)收益對(duì)沖基金，14.7%國(guó)際股票，14%房地產(chǎn)，6.7%自然資源，4.9%固定收益，3.9%美國(guó)股票，以及2.8%現(xiàn)金。兩者相比，耶魯捐贈(zèng)基金對(duì)私募股權(quán)、對(duì)沖基金、房地產(chǎn)等另類(lèi)投資領(lǐng)域的投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)對(duì)方，在過(guò)去幾十年中，耶魯捐贈(zèng)基金正是從這些領(lǐng)域獲得最高的收益。

大型公益機(jī)構(gòu)之所以能夠取得卓越業(yè)績(jī)，歸根結(jié)底在于他們對(duì)投資多元化的不懈追求和大膽創(chuàng)新。多元化是一種將投資組合中相關(guān)性低的資產(chǎn)混合在一起的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)。當(dāng)投資組合里的資產(chǎn)相關(guān)性低的時(shí)候，一類(lèi)資產(chǎn)遭受的損失常常被其他資產(chǎn)的收益所抵消，投資組合在獲得相同回報(bào)的情況下承受的風(fēng)險(xiǎn)就低。多元化是降低投資風(fēng)險(xiǎn)而不降低預(yù)期收益的唯一方法，可以說(shuō)是投資領(lǐng)域里唯一的“免費(fèi)午餐”。當(dāng)大型公益機(jī)構(gòu)在30年前開(kāi)始投入另類(lèi)投資領(lǐng)域時(shí)，另類(lèi)資產(chǎn)和傳統(tǒng)資產(chǎn)的相關(guān)性低，他們?cè)缙诘拇竽憚?chuàng)新在若干年后獲得了豐厚的回報(bào)。

《中國(guó)慈善家》：但是，當(dāng)越來(lái)越多的投資者都進(jìn)入到之前所謂的另類(lèi)投資領(lǐng)域時(shí)。另類(lèi)便不成其為另類(lèi)了。

聲詠：大型公益機(jī)構(gòu)令人矚目的成績(jī)會(huì)引發(fā)更多的投資者進(jìn)入另類(lèi)投資領(lǐng)域，當(dāng)初的另類(lèi)渠道已經(jīng)高度機(jī)制化，成為了主流渠道，要想獲得像過(guò)去那樣的高收益就變得十分困難。因此，投資者必須不斷尋找新的“另類(lèi)”，挖掘出能夠再度擊敗市場(chǎng)的“秘密武器”。

隨著金融理論和計(jì)算機(jī)交易的發(fā)展，一些具有創(chuàng)新精神的投資管理人已經(jīng)在人工智能領(lǐng)域開(kāi)發(fā)低相關(guān)性的另類(lèi)投資產(chǎn)品，并開(kāi)拓包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)。如同范德堡大學(xué)前首席投資官威廉·斯賓茲所言：“嘗鮮者勝，后來(lái)者亡?！眲?chuàng)新是所有機(jī)構(gòu)投資者在未來(lái)所面臨的最大挑戰(zhàn)。敢于挑戰(zhàn)傳統(tǒng)，逆勢(shì)而行，才能各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)百年。