王俊茜

（西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，四川 成都 610000）

對(duì)內(nèi)部控制的關(guān)注最初源自企業(yè)自身對(duì)規(guī)范化管理和股東掌握企業(yè)運(yùn)營(yíng)準(zhǔn)確信息的需要，最終的外部推動(dòng)因素是外部審計(jì)師審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的需要。當(dāng)前，我國(guó)上市公司內(nèi)部控制水平呈現(xiàn)逐年提升的趨勢(shì)，和內(nèi)部控制相關(guān)的眾多話(huà)題也成為學(xué)術(shù)界眾多學(xué)者探討的熱點(diǎn)議題。因此，本文將對(duì)探討內(nèi)部控制和企業(yè)投資效率之間的關(guān)系的研究成果做一個(gè)簡(jiǎn)單回顧及梳理。

公司價(jià)值的創(chuàng)造要求管理層將公司的增長(zhǎng)速度控制在適當(dāng)?shù)乃缴?，既要避免因速度過(guò)慢而跟不上企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃，又要避免因增長(zhǎng)過(guò)快而陷入“速度陷阱”，而如何保持適當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)速度又主要取決于公司的投資活動(dòng)及其效率。從我國(guó)的現(xiàn)狀來(lái)看，上市公司普遍存在著投資不足和過(guò)度投資兩種非效率投資行為，嚴(yán)重阻礙了公司的價(jià)值創(chuàng)造活動(dòng)。

關(guān)于投資不足，已有的研究文獻(xiàn)表明，信息不對(duì)稱(chēng)和代理問(wèn)題是導(dǎo)致投資不足現(xiàn)象屢屢發(fā)生的主要原因。從信息不對(duì)稱(chēng)的層面來(lái)說(shuō)，Myers and Majluf（1984）指出由信息不對(duì)稱(chēng)所導(dǎo)致的逆向選擇增加了市場(chǎng)的摩擦，使得經(jīng)理人難以向市場(chǎng)傳遞關(guān)于公司現(xiàn)有資產(chǎn)質(zhì)量及投資機(jī)會(huì)的準(zhǔn)確信息，企業(yè)無(wú)法以合理的資本成本籌集資金或最終籌集到的資金規(guī)模無(wú)法滿(mǎn)足公司資金需求，從而不得不放棄NPV為正的投資項(xiàng)目，由此引發(fā)投資不足。信息不對(duì)稱(chēng)的另一個(gè)顯著影響在于其所滋生的道德風(fēng)險(xiǎn)和代理問(wèn)題。Bertrand and Mullainathan（2003）的研究表明，偏好偷懶和具有享樂(lè)主義的經(jīng)理人往往不愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，加之信息不對(duì)稱(chēng)使得股東難以對(duì)其實(shí)施有效的監(jiān)督，經(jīng)理人有動(dòng)機(jī)減少投資規(guī)模（即使該項(xiàng)目NPV顯著為正）以逃避責(zé)任，從而產(chǎn)生投資不足。從代理問(wèn)題的層面來(lái)說(shuō)，Berle和Means（1932）首先指出，經(jīng)營(yíng)權(quán)和所屬權(quán)分離導(dǎo)致股東和經(jīng)理人的利益不完全一致，這種不一致勢(shì)必導(dǎo)致經(jīng)理人的決策會(huì)在某種程度上偏離股東價(jià)值最大化目標(biāo)（Jensen and Meckling，1976）。對(duì)于經(jīng)理人而言，投資項(xiàng)目中所包含的潛在的巨大的個(gè)人收益使得其有動(dòng)機(jī)開(kāi)展投資活動(dòng)（Jensen and Meckling，1993）。然而，上述投資活動(dòng)在給經(jīng)理人帶來(lái)潛在收益的同時(shí)，也存在著不可忽視的潛在成本（Bertrand and Mullainathan，2003；Aggarwal and Samwick，2006），如對(duì)投資項(xiàng)目的監(jiān)管責(zé)任等。因此，當(dāng)投資項(xiàng)目的私人成本大于私人收益時(shí)，經(jīng)理人就有可能放棄NPV為正的投資項(xiàng)目，導(dǎo)致投資不足。此外，Ross（1973）認(rèn)為，代理問(wèn)題的存在會(huì)使厭惡風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)理傾向于減少投資以減少其分擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生投資不足的現(xiàn)象。另外，鑒于我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，大股東和中小股東之間的代理問(wèn)題所引發(fā)的利益沖突，可能導(dǎo)致大股東以擔(dān)保、借貸等方式占用上市公司資金，掏空中小股東的利益（李增泉等，2004；姜國(guó)華等，2005），這一行為的直接后果就是會(huì)使上市公司因資金匱乏而錯(cuò)失良好的投資機(jī)會(huì)。

關(guān)于投資過(guò)度，大量研究表明主要由經(jīng)理和股東之間的第一類(lèi)代理問(wèn)題以及控股股東與小股東之間的第二類(lèi)代理問(wèn)題引發(fā)。Jensen（1986）認(rèn)為，經(jīng)理的私人收益隨著公司規(guī)模的擴(kuò)張而增加，因而為了最大化私人收益，經(jīng)理人有了建立“經(jīng)理帝國(guó)”的沖動(dòng)，從而導(dǎo)致過(guò)度投資。Johnson等（2000）認(rèn)為第二類(lèi)代理問(wèn)題可能導(dǎo)致公司以高于市場(chǎng)水平的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)控股股東的資產(chǎn)，或者投資于能使控股股東享受協(xié)同效應(yīng)的投資項(xiàng)目，由此導(dǎo)致上市公司投資于部分NPV小于零的投資項(xiàng)目繼而引發(fā)過(guò)度投資。

隨著安然事件的影響在全球范圍內(nèi)持續(xù)發(fā)酵，內(nèi)部控制開(kāi)始在全球范圍內(nèi)引發(fā)關(guān)注，也由此引出一個(gè)令人深思的問(wèn)題，內(nèi)部控制的一個(gè)重要目標(biāo)是緩解信息不對(duì)稱(chēng)和代理問(wèn)題，那么內(nèi)部控制制度的實(shí)施能否抑制由信息不對(duì)稱(chēng)和代理問(wèn)題所導(dǎo)致的非效率投資行為呢？?jī)?nèi)部控制在企業(yè)投資中究竟扮演了一個(gè)什么樣的角色呢？是抑制還是促進(jìn)？部分實(shí)務(wù)界的專(zhuān)業(yè)人士認(rèn)為相關(guān)內(nèi)部控制制度規(guī)范的實(shí)施抑制了企業(yè)的投資效率，因其設(shè)置了一系列游戲規(guī)則來(lái)控制、限制經(jīng)理人及其他參與人員的行為。而學(xué)術(shù)界對(duì)于內(nèi)部控制和公司投資效率的研究則普遍表明內(nèi)部控制制度的實(shí)施可以提高公司的投資效率，抑制非效率投資行為。

針對(duì)由信息不對(duì)稱(chēng)或代理問(wèn)題所導(dǎo)致的投資不足和投資過(guò)度現(xiàn)象，良好的內(nèi)部控制系統(tǒng)可以起到緩解減輕的作用。作為內(nèi)部控制五大要素之一，準(zhǔn)確而及時(shí)的信息溝通有助于減小契約各方之間的信息不對(duì)稱(chēng)程度。已有的研究指出內(nèi)部控制制度可通過(guò)以下幾條途徑來(lái)減少投資不足和投資過(guò)度現(xiàn)象的發(fā)生。首先，Doyle（2007）和Ashbaugh-Skaife（2008）指出高質(zhì)量?jī)?nèi)部控制可以提高財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，從而增強(qiáng)投資者對(duì)信息的信賴(lài)程度，減少預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，從而抑制由資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)所帶來(lái)的投資不足。其次，內(nèi)部控制可通過(guò)設(shè)置一系列游戲規(guī)則，明確契約各方的職責(zé)與權(quán)力，有效地限制、控制經(jīng)理人及其他參與人的不恰當(dāng)投資行為（包括主觀(guān)和非主觀(guān)的），同時(shí)激勵(lì)契約各方做出最優(yōu)投資決策，從而提高公司整體的投資決策效率，防止投資不足和過(guò)度投資。最后，內(nèi)部控制制度規(guī)范的實(shí)施加強(qiáng)了對(duì)關(guān)聯(lián)交易信息的及時(shí)真實(shí)完整披露，同時(shí)通過(guò)制衡和監(jiān)督安排，有助于預(yù)防和及時(shí)發(fā)現(xiàn)不規(guī)范的關(guān)聯(lián)交易，緩解第二類(lèi)代理問(wèn)題，防止控股股東的資金占用或利益輸送，避免由此類(lèi)行為所導(dǎo)致的投資不足（李萬(wàn)福，2011）。

此外，研究還表明即使非效率投資行為并非由信息不對(duì)稱(chēng)和代理問(wèn)題所導(dǎo)致，良好的內(nèi)部控制也可從其他渠道改善企業(yè)的投資效率。在某些情況下，公司的非效率投資可能是由于高估或低估投資收益或成本，進(jìn)而做出錯(cuò)誤的投資決策所導(dǎo)致。Ashbaugh-Skaife et al.（2008）指出規(guī)范的授權(quán)審批控制、復(fù)核控制等一系列控制行為有助于及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部契約各方發(fā)生不具主觀(guān)故意性的隨機(jī)錯(cuò)誤，并及時(shí)矯正不合理的投資決策，規(guī)避非效率投資行為。李萬(wàn)福（2011）的研究也指出，當(dāng)公司面臨投資過(guò)度或投資不足的境況時(shí)，低質(zhì)量的內(nèi)部控制會(huì)進(jìn)一步加劇非效率投資行為的發(fā)生；并且，整體而言，內(nèi)控缺陷更多的公司，對(duì)非效率投資的影響更佳嚴(yán)重。由此可見(jiàn)，加強(qiáng)內(nèi)部控制制度的實(shí)施，有助于抑制公司的非效率投資行為，使企業(yè)保持適當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)速度，并通過(guò)正向影響收益法模型的分母來(lái)提升公司的價(jià)值。

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